劃重點：

1、2018年是關鍵的轉折點，美團虧損發生了大幅增長，主要是新業務（包括摩拜和網約車）上的投入所致。

2、美團在第二季度實現整體盈利，主要原因是新業務扭虧，二是餐飲外賣毛利率持續改善，繼續保持增長。

3、盈利背后，美團依然面臨潛在風險。比如現金流的要求變高，新業務的盈利能力需提高，以及面對來自阿里對美團低線城市戰場的攻堅。

因今年第二季度公司實現整體盈利，周一盤中，盡管港股整體大跌，美團股價一度升至75.4港元/股，在即將上市一周年之際，創下歷史最新高。

2018年9月20，美團點評（以下簡稱美團）結束八年長跑在港交所正式上市。身著黑色西裝和深藍色領帶，王興與他的團隊迎來創業生涯中的重要里程碑。

作為新經濟公司的代表和商業價值與投資風向標，美團一舉一動都引發著行業關注。

IPO之時，美團發行定價為每股69港元，計劃在香港凈融資325.55億港元，公司公開發售超購1.5倍。上市當天美團開盤價72.9港元，首日上漲5.29%報72.65 港元，市值3989億港元，約合508億美元 。超過了當時同在港股上市的小米（3721億港元）。

不過，美團沒有打破港股破發的魔咒。在經歷了上市首日小幅上漲之后，美團于去年9月26日跌破69港元。

股價最低時美團只有40.25港元，較發行價跌掉41.7%。

今年以來，雖然有波動，但美團股價呈現了整體上漲的趨勢。

7月2日，美團點評收盤時報收69.25港元，重回發行價；7月5日，美團總市值邁過4000億港元。

相較于2018年，2019年上半年以來美團在股價上表現出了潛在成長力，在港股中逆勢上漲。而上市一年來美團股價波動曲線背后，美團業務究竟發生了哪些變化？

（截圖自騰訊自選股）

頭部溢價顯現

在眾多由移動互聯網改造的傳統生活服務創新品類中，外賣成為關鍵入口，并在美團、餓了么過去幾年的較量中迅速成長為一個上千億元規模的市場，從“百家爭鳴”進入到雙寡頭時代。

易觀發布的《2019上半年中國本地生活服務行業洞察》顯示，中國本地生活服務市場2019上半年的線上交易規模達到9159.8億元人民幣，其中美團外賣市場份額為52%，餓了么市場份額為43.9%。當然，該項數據準確性還待驗證。

而以外賣作為核心，向外延伸出更多支脈的本地生活服務市場，則在美團、餓了么甚至于騰訊、阿里巨頭的猛烈對抗中進入到一個全新的賽場，無法繼續投入的玩家退場，新玩家則很難拿到入場資格。

萬融資本合伙人譚繼元對《深網》分析稱，港股上一波下跌，更多是受宏觀環境影響，大環境都在跌，有情緒市影響。與大多數同期上市的科技公司不同，同樣都受宏觀環境影響，但美團能夠很快修正，這主要得益于美團的頭部溢價。

他進一步解釋，在美團所在的生活服務賽道中，任何細分領域的廝殺都很猛烈，一旦大環境遇冷，腰部玩家退出進程會加快，進而讓美團這樣的頭部公司獲得溢價。

華爾街投行Bernstein此前發布的一份報告，對美團和它的主要競爭對手進行了對比。

報告稱，美團與餐館的合作歷史要長得多，因此建立了更穩固的合作關系。從早期的團購起，美團與部分餐館合作了共10年，如今，美團已有3萬名當地銷售人員與全國各地的餐館和其他商家合作。另一方面，餓了么只專注于一線的城市，在被阿里收購后，仍在努力縮小在低線城市與美團的差距。

一位香港某中資機構策略師對《深網》分析稱，美團上市后近一年股價跌幅還算比較小。

他指出，對多數港股投資者，其實不能接受美團長期燒錢。港股主要由機構性投資者主導，他們會根據基本面，估值去判斷股票前景。事實上，一些盈利前景較好，能見度較高的公司，近年股價表現也不錯，例如教育股、物管、地產股、食品股、體育用品公司等。

1155億“虧損”與止損

今年7月，財富中文網發布了2019年《財富》中國500強排行榜，在30家未盈利的公司中，美團以接近1155億元位居虧損榜榜首，引起業界廣泛質疑。

事實上，美團曾經的虧損中很大一部分是由于“可轉換可贖回優先股”公允價值變動而帶來的“非經營性虧損”。

比如，美團在2018年全年虧損達1155億元，其中就包含1046億元的可轉換可贖回優先股之公允價值變動。如果除去這部分，美團全年經營虧損為110.86億元，同比上升189.7%。

我們不妨對比一下前幾年的虧損狀況。根據此前美團招股書披露信息，同樣排除可轉換可贖回優先股公允價值變動，2015年、2016年及2017年分別錄得經調整后虧損59億元、54億元及29億元，虧損依次減少，直至本季度實現盈利。

最新財報顯示，美團經調整EBITDA達23億元，經調整凈利潤15億元。

三年間的虧損逐年減少與美團當時所處市場競爭環境的改變有著重要聯系。

2015年，團購大戰進入尾聲，美團、大眾點評合并，隨后來自外賣領域的補貼大戰導致美團在此業務上投入巨大。2015年，美團餐飲外賣的營收占比僅為4%，毛利率為-123.7%。

2016年，美團餐飲外賣營收從1.75億元增至53億元，占比大幅提高，占總營收41%。可見美團外賣彼時營收增長幅度很大，但依舊是虧損，該年餐飲外賣毛利率為-7.7%。

2017年，美團外賣業務毛利率首次扭負為正，達到8.1%，同時作為主營業務之一，外賣貢獻的收入首次超過酒旅，占比達到62%。

2018年是一個關鍵的轉折點，美團虧損發生了大幅增長，主要是新業務（包括摩拜和網約車）上的投入所致。根據財報顯示，自2018年4月4日起由摩拜貢獻的計入綜合收益表的收入為人民幣15.07億元，而其同期帶來的虧損高達45.5億元。

不管是共享單車，還是網約車，都屬于重運營的低利潤行業，尤其是網約車司機補貼占成本比例一直高居不下。美團過往財報顯示，其在2017年網約車司機成本達到了2.93億元，2018年這一數字更是超過了44.6億元，翻了14倍有余。

單車業務方面，華創證券一份報告曾指出，在美團以155.63億元收購摩拜的金額中，包括 94.43 億人民幣現金、價值58.88億人民幣的優先股和價值2.32億元的期權。從已有披露信息來看，摩拜可識別凈資產總額僅為27億，美團還承擔81億用戶押金費用。從摩拜經營情況來看，其毛利率為-227%。

回顧過去的虧損，有香港某外資對沖基金人士曾對《深網》表示，由于現在的市場環境，大家都在尋找確定性，盈利可預見性差，是他們當時沒有參與投資美團的主要原因。

整體盈利如何實現？

上述虧損情況正在扭轉。整體來看，過去一年美團收入穩步上升，也展現了一定的同比漲幅。2018年全年，美團實現營業收入652.3億元人民幣，較去年同期增長92.3%，餐飲外賣與到店及酒旅業務均實現收入增長。

今年第一季度，餐飲外賣與到店及酒旅兩大業務按合并基準計已錄得正的“經調整經營溢利”，這意味著公司主體業務已經具備盈利能力。

終于，美團在第二季度實現整體盈利，主要原因一是新業務扭虧，二是餐飲外賣毛利率持續改善，繼續保持增長。

新業務方面，為了減少其所導致的經營性虧損，2019年開始，美團對于網約車的投入方式從自營轉為做平臺，截至2019年6月30日，美團在42個城市（包括北京、上海、深圳、廣州、杭州、南京及成都）推出了新的聚合模式。

另外摩拜的國際化業務也被優化掉。美團希望把精力和財力聚焦在對核心業務具有長期競爭力的業務上，在新業務投入上也變得更加審慎。

直接的結果是，美團新業務及其他分部的二季度收入由2018年同期的25億元增長85.1%至46億元，整體毛利實現4.2億，由負值轉為正值。毛利率為9.1%，較2018年同期的負值76.4%有明顯改善。

其中，與上季度相比，今年第二季度的共享單車業務經營虧損大幅收窄，主要歸功于第二季度若干單車的使用期限已到期及不再產生任何折舊費用以及尚未大量投放新的替代單車而令折舊大幅減少。此外，美團繼續優化定價策略，并開始適當增加若干城市的每次騎行費及每月訂購費。

餐飲外賣方面，由于訂單密度增加，使得美團可以進一步降低每張訂單的平均配送成本。

在美團各業務貢獻的收入中，餐飲外賣占比最大，是美團最為依賴的業務，其數據表現也會直接影響到美團的整體收入情況。

財報顯示，2019年第二季度，美團餐飲外賣業務交易金額為931億元，同比增長36.5%；餐飲外賣訂單量為21億筆，同比增加34.6%，每筆餐飲外賣業務訂單的平均價值同比增長1.4%。餐飲外賣業務變現率由13.1%同比上升至13.8%。

受此影響，美團的餐飲外賣業務收入由2018年同期的89億元同比增長44.2%至128億元。餐飲外賣業務毛利由2018年同期的14億元增長102.8%至2019年第二季度的29億元，而毛利率由15.8%上升至22.3%。

美團CEO王興在財報電話會議中指出，未來美團不斷地會降低餐飲外賣的成本，這也是增加盈利非常重要的原因。

“相信這個市場的規模足夠大，能夠容納幾個大的企業。目前來說這個行業還處于增長階段，最終大家都會受益于這個行業的增長。美團會關注不斷提升自己的服務，提升自己的效率，確保美團ROI是健康的。”

來自現金流和對抗阿里的風險

在盈利背后，美團依然面臨著潛在風險，比如本地生活服務競爭加劇導致對現金流的要求變高，繼續提高新業務的盈利能力，以及面對來自阿里對美團低線城市戰場的攻堅。

從現有局面來看，美團點評與餓了么圍繞餐飲外賣的戰爭已經升級為美團點評與阿里圍繞生活服務平臺的爭奪，更像是一場兩邊都有不斷利潤加持的終極戰役。

一位餐飲行業資深人士對《深網》表示，這種總體戰想停下來很困難，因為他們都源源不斷產生利潤，支撐著他們拿下這場消耗戰。王興在電話會議中指出，“我們的行業還是處于初級階段，需要在多個領域中進行投資，包括在供應端要不斷地去提升能力來帶動整個行業的增長。”

譚繼元對《深網》分析稱，對于龍頭企業而言，正現金流意味著更多的收割機會和布局機會。“ 如果自身現金流出問題，會比較麻煩。 所以各個板塊現金流賬期要拆開來看。從邏輯上來說，如果C端外賣戰打的差不多，且補貼降下來，現金流應該會改善。”

來自阿里本地生活的力量不可小覷，美團需要保證現金流來對應未來可能發生的種種變數。

上述香港某外資對沖基金人士也表示，美團現在成本壓力很大，競爭很激烈，利潤率很難上去，阿里還在繼續補貼餓了么，爭搶市場份額。

去年10月，美團上市不久后，阿里便將餓了么、口碑打包組成本地生活服務公司，作為阿里生態戰略的新舉措。

在新的框架下，餓了么的本地生活服務資源和即時配送能力，加上口碑的商家服務體系和支付數據，進一步有機融合。這也標志著整個阿里新零售體系將以更大資源支持以口碑和餓了么為基礎的本地生活服務業務。

阿里財報顯示，新公司訂單與GMV持續快速增長，超過30億美元的獨立融資在年初已逐步到位。

美團與餓了么的爭奪主要圍繞三個層面：

第一，餓了么滲透三四線城市大本營，攻入美團最為擅長的低線城市。今年初在接受《深網》采訪時，餓了么副總裁王景峰曾表示，除了數字化升級，在市場擴張上，向三線以下城市的下沉是阿里本地生活服務公司又一大戰略目標，同時也是餓了么星選2019年的業務重點。

餓了么CEO王磊在此前采訪中曾提到，餓了么和口碑大城市的市場份額不錯，但在三四線城市做的不好，主要原因是以前不重視。事實上三四線的用戶結構發生了很大的變化。

第二，美團與餓了么的競爭已經從狹義的餐飲外賣延伸到了廣義的即時配送領域。

今年5月，美團正式推出全新品牌“美團配送”，并升級配送開放平臺。這意味著美團的配送服務和能力，開始從美團體系內，走向了整個互聯網行業。

第三，隨著外賣補貼逐漸退潮，用戶段的爭奪告一段落，轉向爭奪商戶端，包括商家的收銀、支付、門店管理、營銷等全流程服務。

譚繼元對《深網》分析稱，C端高頻入口就是外賣和出行，出行太燒錢，所以外賣一定要保住。“穩住流量的同時，做B端和供應鏈的數字化，最終形成 B-C-B的數字化閉環。 打完閉環，美團就能穩住了。”

（來源：騰訊《深網》作者 相欣）