什么樣的食品生意算是一門好生意？
巴菲特的喜詩糖果(See's Candies)模式一直被業(yè)內(nèi)人士津津樂道：品牌忠誠度、強定價權(quán)、小投入、高產(chǎn)出。
反觀國內(nèi)，在這片“民以食為天”的土地上，長久以來除了茅臺，似乎大家卻找不到其他可以與喜詩糖果媲美的標(biāo)的。
國泰君安食品飲料團(tuán)隊近日發(fā)布深度報告《民族特色美食的舌尖之爭》，帶來了不一樣的賽道選擇思路。
2018年，中國的休閑鹵制品市場規(guī)模約為870億元，預(yù)計到2020年行業(yè)規(guī)模將達(dá)到1235億元，年復(fù)合增速達(dá)18.8%。
在這條中國獨一無二的食品賽道上，周黑鴨、絕味、煌上煌三家龍頭連續(xù)幾年毛利率維持在30%以上。
就在11月，港股上市的周黑鴨宣布放開特許經(jīng)營權(quán)，沉寂多時的股價瞬間暴漲，一周內(nèi)最大漲幅接近50%。
鹵制品的商業(yè)模式都有什么特點？特許加盟權(quán)為什么對周黑鴨如此重要？最重要的是……賣鴨脖是一門好生意嗎？
01 鴨脖是一門好生意嗎？
在被丟進(jìn)鹵鍋之前，鴨脖一直是美食界里一種尷尬的存在——食之無味，棄之可惜，嚼著又全是骨頭。
然而自從鹵鴨脖在武漢被發(fā)明出來之后，鴨脖就迎來了風(fēng)生水起的“鴨生”。
就鴨脖這門小生意而言，其實完全符合巴菲特對好生意的定義：
1、不需要大量的資本開支也能擁有用戶黏性
2、能夠持續(xù)提價且不減銷量
從上游產(chǎn)業(yè)鏈特征來看，鹵味產(chǎn)業(yè)鏈的上游包括畜禽養(yǎng)殖業(yè)、蔬菜種植業(yè)及水產(chǎn)品養(yǎng)殖業(yè)，原材料具有分布廣、可獲得性強、行業(yè)競爭完全的特點。
一只鴨子從拆解到鹵制，其熟食價格大約為鴨肉原材料的3-10倍左右，屬于附加值較高的產(chǎn)業(yè)。
▼現(xiàn)代分割鴨肉原料和熟食價值對比
數(shù)據(jù)來源：農(nóng)牧前沿，國泰君安證券研究
從行業(yè)三強——周黑鴨、絕味、煌上煌的資產(chǎn)負(fù)債情況來看，鹵制品龍頭企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率基本上維持在20%左右，屬于業(yè)內(nèi)較低水平，毛利率則維持在30%以上。
▼ 鹵制品龍頭企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率20%左右
數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究
▼ 鹵制品龍頭企業(yè)毛利率30%以上
數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究
▼ 鹵制品龍頭企業(yè)凈利率10%左右
數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究
此外，由于鹵味產(chǎn)品直接對接C端人群，且主要為18-35歲之間的青年人群。相對于食品的口味而言，這部分人群對價格的敏感度相對較低。
以絕味為例，其平均銷售單價穩(wěn)步上升，但銷量受此影響不大。
▼ 絕味平均銷售單價和銷量均穩(wěn)步上升
數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究
加之口味成癮、復(fù)購率高，消費者容易產(chǎn)生依賴，種種原因奠定了鹵制品行業(yè)長青的基礎(chǔ)。
據(jù)Frost&Sullivan數(shù)據(jù)顯示，2018年，休閑鹵制品市場規(guī)模約為870億元，預(yù)計到2020年行業(yè)規(guī)模將達(dá)到1235億元，年復(fù)合增速達(dá)18.8%，市場規(guī)模達(dá)千億。期間，煌上煌、周黑鴨、絕味等龍頭企業(yè)紛紛上市。
▼ 休閑鹵制品行業(yè)增速保持 15%以上
數(shù)據(jù)來源:Frost & Sullivan 咨詢，國泰君安證券研究
行業(yè)發(fā)展雖然迅速，但從目前的格局來看，中小作坊式企業(yè)仍然是主力軍，行業(yè)集中度偏低。
目前，我國休閑鹵制品的生產(chǎn)企業(yè)近上萬家，行業(yè)頭部企業(yè)市占率合計不足20%，行業(yè)競爭格局分散，其中絕味占比7%，周黑鴨占6%，煌上煌起步雖早，但發(fā)展略后，目前占比僅為2%。
▼ 休閑鹵制品行業(yè)集中度低
數(shù)據(jù)來源:Frost & Sullivan 咨詢，國泰君安證券研究
02 直營VS加盟，誰是鴨界之王？
賽道雖好，但鹵味的食品安全問題在之前一直困擾行業(yè)做強做大。
在很長一段時間，鹵鴨市場都處在江湖混戰(zhàn)的年代，大多企業(yè)或者鴨脖店都出不了菜市場，經(jīng)營者多為夫妻老婆店，小富即安，其根本原因就在于這種食品的保質(zhì)期極短。
20世紀(jì)80年代，鹵菜的工業(yè)化制作在江浙滬開始出現(xiàn)，1993年以后，區(qū)域型作坊企業(yè)數(shù)量急劇增長，代表性的企業(yè)如生產(chǎn)醬鹵肉制品的江西煌上煌。1997年以后，由于生產(chǎn)流水線的普及，周黑鴨、絕味等連鎖品牌開始崛起。
▼ 休閑鹵制品行業(yè)快速發(fā)展的四十年
數(shù)據(jù)來源：國泰君安證券研究
伴隨著工業(yè)化生產(chǎn)，一些小作坊的安全衛(wèi)生新聞也被頻頻爆出，也讓越來越多的消費者對食品安全問題愈加敏感。
從這種角度上來看，頭部品牌企業(yè)往往更容易獲得消費者的信任。從行業(yè)價格上也可以看出，大部分消費者愿意為食品安全和口味付出更多的品牌溢價。
▼ 品牌產(chǎn)品溢價明顯
數(shù)據(jù)來源：美團(tuán)外賣，國泰君安證券研究
如何保證在規(guī)�；a(chǎn)前提下的安全？除了鎖鮮裝的橫空出世之外，行業(yè)兩大頭部品牌周黑鴨和絕味采取了完全不同的打法。
▼ 絕味和周黑鴨的不同行業(yè)打法
數(shù)據(jù)來源：公司調(diào)研，國泰君安證券研究
# 周黑鴨：直營管控，聚焦一二線
目前，周黑鴨直營連鎖店為1288家，多分布在一二線城市的高鐵、機場、CBD等高勢能地帶。
早年，周黑鴨也嘗試過通過加盟商的方式快速擴張，但發(fā)現(xiàn)加盟店管理混亂，為保證品牌口碑，無奈之下高價收回加盟權(quán)，潛心自營。
從單店收入來看，直營店鋪的單店收入要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于加盟店鋪。
一家周黑鴨單店年收入在250萬元左右，遙居行業(yè)之首，站穩(wěn)了小而美的品牌人設(shè)。
#絕味：加盟為主，下沉三四線
截止2019上半年，絕味食品門店數(shù)量已達(dá)到10598家，位居行業(yè)第一。
▼ 行業(yè)三超多強格局顯著
數(shù)據(jù)來源：Wind，絕味招股說明書，國泰君安證券研究注：紫燕、久久丫營收數(shù)據(jù)為估計數(shù)
分析絕味背后的管理系統(tǒng)，我們發(fā)現(xiàn)其渠道管控主要有四點：
1、層層管理制度
布局更多門店，是行業(yè)競爭升級的需求，但沒有存活率、疏于管理的盲目擴張也是極度危險的。
在新店擴張上，絕味采取了讓利渠道商的做法：絕味食品渠道拿貨價通常為零售價的5-6折，渠道凈利潤率達(dá)20%，利潤豐厚提高加盟商的忠誠度。
▼ 絕味單個門店運營收入拆分
數(shù)據(jù)來源：渠道調(diào)研，國泰君安證券研究 注：一線城市，社區(qū)門店，面積15平米左右
在存量店鋪管理上，絕味在2014年正式成立加委會，形成了“分/子公司”適當(dāng)引進(jìn)“大商”，“大商”協(xié)助管理“小商”、“小商”相互監(jiān)管層層遞進(jìn)的管理模式，實現(xiàn)加盟商一體化管理，激發(fā)了加盟商內(nèi)部管理能動性，降低代理風(fēng)險。
同時加委會擁有對分/子公司30%的考核權(quán)，有效地分擔(dān)總公司對分子公司的監(jiān)督管理。
2、信息化管理
休閑鹵制品作為一種即時性產(chǎn)品，對產(chǎn)品的新鮮度要求高，需要強大的半徑管理能力和冷鏈供應(yīng)系統(tǒng)做后部支撐。
信息化管理上，絕味于2011年就全面引入SAP-ERP管理系統(tǒng)，2011就已經(jīng)全面引入SAP-ERP系統(tǒng)，實現(xiàn)系統(tǒng)報單等，2016年和日本船井綜研合作，實現(xiàn)工廠自動分揀，進(jìn)一步優(yōu)化了絕味的供應(yīng)鏈系統(tǒng)，有效地提升了從生產(chǎn)、冷鏈配送到門店管理上的經(jīng)營效率。
▼ 鹵制品可實現(xiàn)統(tǒng)一采購和配送、生產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)化程度高
數(shù)據(jù)來源：絕味招股說明書，國泰君安證券研究注：以絕味食品生產(chǎn)過程為示例
目前絕味在全國擁有27個中央工廠，14萬噸產(chǎn)能，覆蓋全國31個省市，采取“一個市場、一個生產(chǎn)基地、一條供應(yīng)鏈”的供應(yīng)模式，基本實現(xiàn)“當(dāng)日生產(chǎn)、當(dāng)日配送、24小時送達(dá)”，為門店產(chǎn)品供應(yīng)提供了強有力的支撐。
得益于生產(chǎn)基地的高密度，供應(yīng)鏈體系效率高，靈活性強；產(chǎn)品配送時間短，能夠較高地保證產(chǎn)品的新鮮度，充分解決門店深耕的后顧之憂。
03 線上VS線下鴨脖的野心
巨大行業(yè)空間之下，誰能搶占市場，誰就可能制霸市場。
除了在線下門店的Battle之外，近年來，兩家頭部企業(yè)都不約而同地瞄準(zhǔn)了線上市場——密集投放廣告，拓展電商渠道，通過電子商務(wù)平臺和外賣平臺搶占三四線市場。
▼ 絕味品牌互動貼近年輕一代
數(shù)據(jù)來源：人民網(wǎng)-湖南頻道
▼ 周黑鴨廣告互動貼近年輕人
數(shù)據(jù)來源：大河網(wǎng)
從鹵味銷售的行業(yè)終端來看，目前便利店、超市的份額仍然很高，但隨著消費者購買方式的轉(zhuǎn)變，電商平臺的銷量也發(fā)展迅猛。
▼ 商超渠道以及連鎖門店增速快
數(shù)據(jù)來源：Frost & Sullivan咨詢，國泰君安證券研究（單位:億）
▼ 休閑鹵制品包裝化率不斷上升
數(shù)據(jù)來源：Frost & Sullivan咨詢,國泰君安證券研究
另一方面，借助互聯(lián)網(wǎng)的浪潮，外賣平臺也為鹵味行業(yè)搭建起了另一種接觸消費者的渠道，對整個鹵制品行業(yè)的銷售模式帶來了重大影響。
據(jù)Trust data大數(shù)據(jù)顯示，外賣行業(yè)增速迅猛，2019年行業(yè)規(guī)模有望突破6千億，成為人們即時消費的重要選擇渠道。
如何借助線下門店，與外賣系統(tǒng)協(xié)同實現(xiàn)更大范圍的覆蓋？擁有足夠數(shù)量門店的品牌，正在對整個行業(yè)實現(xiàn)降維打擊。
從周黑鴨和絕味公布的2018年年報來看，我們可以管窺出這個行業(yè)的趨勢：
# 2018年，周黑鴨營收只有32.12億，同比下降1.15%；凈利潤只有5.4億，同比下降29.09%。
# 與之形成對比的是，擁有更大線下網(wǎng)點的絕味，去年營收43.68億，同比增長13.45%，凈利潤6.41億，同比增長27.69%。
▼ 絕味毛利率始終保持穩(wěn)中有升的趨勢
數(shù)據(jù)來源：絕味年報，國泰君安證券研究
2019年，周黑鴨困境思變。11月18日，周黑鴨宣布放棄其堅守了17年的直營經(jīng)營模式，商業(yè)模式升級為直營+特許經(jīng)營，正式加碼對千億鹵制品行業(yè)的市場爭奪。
消息落地，股市反應(yīng)十分熱烈，周黑鴨也迎來了19年以來的最大漲幅。
周黑鴨和絕味，誰將統(tǒng)領(lǐng)中國的鴨脖界，現(xiàn)在還難以斷定。但可以肯定的是，在這條中國絕無僅有的消費賽道上，兩家優(yōu)秀的公司未來發(fā)展都不會差。
（來源：微信公眾號“國泰君安證券研究”，作者 國泰君安食品團(tuán)隊）
