王健林已經有三個月沒有露面。

他上一次在萬達官網上出現還是在1月13日的年會上，那一天，萬達集團破例沒有對外公開王健林的年會講話，萬達2019年的運營數據也因此成為一個不斷被猜測的謎。

3個月之后，4月14日，萬達電影對外發布了2020年第一季度業績報告，預計今年一季度實現歸屬于上市公司股東的凈利潤為虧損狀態，虧損規模在5.5億元-6.5億元之間。

而在大洋彼岸，AMC院線關閉了1000家影院、600名員工暫時停職之后，又面臨著債務違約風險，有可能申請破產保護。

盡管萬達集團馬上出面澄清說破產傳聞“純屬謠言”，但AMC股價在4月12日、13日兩天內暴跌了37%。7年前萬達耗資200億人民幣收購的這所全球最大的院線公司，最新的市值是18億人民幣（2.54億美元）。

同時，曾立下要超越萬達電影flag的萬達寶貝王，也在4月12日被爆出100%股權出質。萬達體育已將其核心業務鐵人三項以7.3億美元出售給了美國私有公司Advance。萬達商管在上周發行了3年來首次境內債，注冊規模為50億元，利率水平當周最高，為4.89%。

2020年初，萬達夾困在萬達商管A股上市無望、文旅資產幾乎清倉、核心團隊人員流失、院線面臨虧損的四面楚歌之中。更為致命的是：國內優秀的商業運營公司正在增加，和他們相比，萬達集團依靠萬達廣場建立的護城河正在消失，公司在核心城市已經很難再拿到那么便宜的地了。

No.1 正在消失的護城河

王健林在2018年年會上哭了，從此之后，萬達迎來史上最艱難時刻，擺在王健林面前的不止有現金流緊張的危險。

萬達曾在一份招股書中寫道，“萬達…的新項目中，上海某區項目樓面地價不到1000元，當地一般地價至少要3000元。我們在北京長安街西邊拿的地，樓面是2400元，而一街之隔的另一塊地樓面地價是6000元。青島項目我們的樓面地價是2100元，和我們相隔的項目則是8000元。”

一位要求匿名的業內人士告訴36氪：“萬達最核心的就是拿地能力。在前幾年，萬達商業都會帶動銷售型產品，無論是商鋪還是周邊的居住產品，都有人買。”無論是萬達商鋪，還是萬達項目中的住宅產品都是搶手貨。

通過萬達廣場的號召力吸引人流，抬高所在區域的土地價值；通過引入購物中心和豪華酒店，改變城市/新城形象，還能創造持續稅源和增加就業——這一直是萬達模式的核心——一方面通過低價地降低開發成本、吃到土地紅利；另一方面借助“配建”的住宅部分快速回籠資金，維持正常現金流，繼續滾動。

在這個模式中，萬達拿到便宜的土地，地方政府獲得形象和整個版塊的土地價值提升，這是一個雙贏的交易。

在萬達風頭最盛的那些年，王健林曾透露，每年到萬達總部邀請其投資的城市有上百個，萬達只能從中挑選30%來做。財新曾在報道中評價：“這種強勢的‘選擇權’，使得萬達在與地方政府的合作談判中總能處于‘類似于甲方’的優勢地位。”

據萬達商管4月14日公布的最新數據，截至2019年末，該公司共擁有及運營管理已開業商業廣場323個。

“但到了后階段，涉及到運營能力的時候，許多矛盾就顯現出來了。”前述匿名業內人士算了一筆賬，“許多城市的萬達廣場一年營業額僅在1、2個億之間，甚至不到一億，甚至于上百個店的營業總額，都不如SKP一個單店。”

據贏商網統計的全國132個商場2019年的銷售額，全國的萬達廣場中僅有上海五角場萬達廣場銷售額超過50億元，銷售額超20億元的僅有6家。而在同行業中，北京SKP、北京國貿商城單體的年銷售額便超過了150億元。

在北京、上海等發達城市，萬達廣場正在失去其號召力，被大悅城、萬象城、龍湖天街搶占風頭。而在二線城市，新城控股、寶龍、蘇寧、保利、正榮等企業也在分食市場。

實際上，萬達模式的關鍵是拿地能力，核心是地產開發支撐快速滾動，但這兩個方面的優勢縮小之后，在比拼商業運營能力時，萬達的短板就暴露了。

經過數年的市場爭奪之后，萬達忽然間成了一家三四線項目占大頭的“一線公司”。據2019年9月萬達發布的《萬達商業白皮書》披露，彼時萬達廣場已開業項目數量中，一線城市23座，二線城市92座，三線城市97座，四線城市82座——三四線項目數量占到了61%。

“投資三四線城市也是沒有問題的，但它的去化十分有限，整個城市的面積都不大，市場很容易飽和”，一位商業地產資深人士告訴36氪，“而且現在越來越多的開發商也在做商業地產，競爭多了，萬達的優勢就被拉低了。”

萬達進入了一個低坪效的惡性循環：要想拿到便宜的地，必須避開競爭激烈的城市或版塊，所以萬達開始不斷下沉，但越進入低線城市，運營效率越低，住宅市場越容易產生波動，溢價率也低，從而影響現金流和利潤。

至此，萬達護城河變得越來越脆弱，終于離不開外部資本輸血了。

No.2 難止的縮水

當萬達的核心能力不足以支撐擴張，再加上外部經濟環境變化，萬達的資金緊箍咒終于開始收緊。

2017年，在外部融資收緊之后，萬達開始出售資產。當年，萬達旗下十三個文旅項目的91%股權以438.44億元出售給了融創，77家酒店以199.06億元出售給了富力地產，資產大幅縮水。

變賣六百多億資產之后，萬達的負債減輕，王健林開始“悶著頭賺錢”，重建商業聲譽和金融機構的信任。

就在萬達即將緩解危機時，2020年初疫情的到來又讓萬達的情況雪上加霜。彭博3月26日消息，萬達體育將把旗下世界鐵人公司（WTC）出售，交易接近談判尾聲，價格可能是7億美元。而該公司是萬達體育五年前花9億美元買的。

同樣是3月份，萬達作為最大股東的AMC院線傳出存在債券違約風險，公司員工已經暫停工作。4月份，萬達電影副總裁曾光因個人原因申請辭去公司副總裁職務，離任后將不再公司擔任任何職務。

另據懶熊體育報道，萬達體育中國旗下的盈方中國團隊3月份收到大面積裁員通知。

進入四月，萬達電影與萬達寶貝王有也同時傳來負面消息，有消息稱，萬達寶貝王在4月12日出質了100%股權。

萬達寶貝王作為萬達集團的“新寶貝”曾被王健林多次提及，他甚至認為寶貝王有可能超過萬達電影，成為萬達集團又一個新的核心企業，王健林還曾放出豪言，“到2020年開業800家店，誰能和我們競爭？”

萬達寶貝王官網最新顯示，截至2019年3月28日，萬達寶貝王樂園已在全國開業253家店，萬達寶貝王早教已在全國開業112家店。若出質股權消息屬實，萬達寶貝王的開店情況將離王健林的目標遙遙無期。

在萬達最核心的商管業務，老臣丁本錫今年1月份退休。4月份，去年下半年離職的核心人物曲德君正式加盟新城控股，成為在商業業務上競爭對手的主要戰將。

2017年至今的三年時間中，萬達的業務和核心管理層都縮水了。 

數據來源：資本邦

No.3 全球最大院線的未來

從商業、地產、酒店、文旅小鎮、影視院線、體育全面擴張，到核心資產只剩下商業和院線，萬達顯然必須繼續維持這兩個IP的生存。

3月26日，為了保存公司現金儲備，AMC再次發表聲明，包括CEO亞當?阿倫在內的600名員工將暫時停職。聲明中明確提出，“AMC沒有收入，大量固定成本仍在繼續。這是完全必要的措施，以保證現金流及在健康危機解除后，AMC能再次開業。”仍繼續工作的員工，也會減少工作時間和工資，停止工作的員工將沒有收入。

但4月9日，美國綜藝雜志《The Variety》報道，華爾街分析師稱由于冠狀病毒的流行，萬達控股的AMC院線業務已經關閉，但隨著現金儲備的減少，公司申請破產的可能性越來越大。

據萬達電影披露的2020年一季度業績預告。報告期內，公司歸母凈利潤虧損5.5億-6.5億元，上年同期為盈利4.01億元，同比大幅下滑237.16%-262.10%，是已披露影視股中虧損金額之最。

而業內預計，年初萬達商管給予一個月的減免租，也致使全年的損失達到6%—8%之間。萬達體育的股價已經從上市首日5.16美元的收盤價，跌至目前（4月16日收盤）的2.33美元/股。

王健林曾說：“萬達進入文化產業是被逼上梁山，也沒想到一不小心做成世界第一的電影院線。”

如今，萬達已經無力再以“買買買”的方式擴張業務和規模，但院線是商管之外必保的核心資產，萬達將會如何給其輸血？護城河變弱之后，萬達新十年的核心競爭力又在哪？

萬達商管最新披露信息，公司2020年至2021年待償還中期票據、公司債余額合計695.60億元。2019年前三季度，萬達商管營業收入為490.98億元，同比下降31.83%；營業利潤為243.62億元，同比下降28.28%。萬達陷入增長困境。

競爭對手的進攻還沒有停止。據華潤置地2019年年報，截至期末，在建/擬建的商業總樓面面積有528.36萬平方米，是萬達的兩倍多。

2020年初，王健林的身影“消失”了三個月。而在胡潤百富榜上，他已經失去首富位置四年，44%的資產消失了。

（來源：36氪 作者：未來可棲）