來源/市值水晶

撰文/念云

2025年2月12日，古茗在港交所掛牌上市，這家發(fā)源于浙江臺(tái)州大溪鎮(zhèn)的現(xiàn)制茶飲品牌，至此成為繼奈雪的茶、茶百道之后的“新茶飲第三股”。首日發(fā)行價(jià)定在9.94港元，收盤卻跌至9.3港元，跌幅6.44%，仍未擺脫新茶飲企業(yè)上市首日即破發(fā)的窘境。

古茗過去數(shù)年的猛增勢頭有目共睹：截至2024年9月底，門店數(shù)超九千家，2023年的GMV達(dá)192億元，行業(yè)排名僅次于蜜雪冰城。然而，行業(yè)內(nèi)部競爭加劇、單店盈利見頂、下沉市場布局面臨區(qū)域壁壘，古茗頭頂“萬店計(jì)劃”和巨大供應(yīng)鏈投入的雙重壓力，加盟商的抱怨與流失率的攀升，也讓這家茶飲巨頭難有高枕無憂的資格。

短暫的上市狂歡后，古茗的長跑仍有諸多關(guān)口需要邁過，食安合規(guī)、門店同店盈利下滑、全國化擴(kuò)張的滯后……這些問題都在拷問它的經(jīng)營韌性。“新茶飲第二”究竟要怎樣講好下一個(gè)增長故事。

01 

半徑難題

古茗之所以能在十多年的時(shí)間里躋身新茶飲行業(yè)前列，離不開“農(nóng)村包圍城市”的策略和自建供應(yīng)鏈模式。2010年，古茗在浙江臺(tái)州溫嶺市大溪鎮(zhèn)開出第一家門店，從小鎮(zhèn)出發(fā)，迅速圍繞臺(tái)州地區(qū)構(gòu)建區(qū)域密度，隨之向周邊省市乃至全國下沉市場不斷發(fā)力。

這個(gè)做法在茶飲賽道同質(zhì)化激烈、一線城市競爭尤為飽和的背景下，確實(shí)迅速找到了野蠻生長的空間。以GMV計(jì)，2023年古茗占據(jù)國內(nèi)現(xiàn)制茶飲9.1%的市場份額，位列行業(yè)第二，這與它“高密度復(fù)制門店與冷鏈倉儲(chǔ)協(xié)同”的打法直接相關(guān)。

在這一打法下，古茗形成了兩大特征。其一是深度下沉，即二線及以下城市門店占比長期維持在八成左右，并且近四成門店分布在鄉(xiāng)鎮(zhèn)。這些區(qū)域往往租金與人力成本更低，經(jīng)濟(jì)活力卻足夠支撐一杯十余元奶茶的消費(fèi)需求；

其二是地理高度集中，古茗最先達(dá)成“關(guān)鍵規(guī)模”（在單一省份門店超過500家）的省份集中于浙江、福建、江西等華東與華南沿海地區(qū)。這樣的區(qū)域加密策略，使得品牌可以在相對有限的版圖中形成顯著的規(guī)模效應(yīng)。

與此同時(shí)，古茗同步自建了數(shù)量眾多的倉庫和冷鏈車隊(duì)，為門店提供兩日一配的新鮮水果供應(yīng)。這種重資產(chǎn)投入，讓古茗在產(chǎn)品新鮮程度及配送效率上占盡先機(jī)，提高了門店的口碑和銷量，也讓品牌在下沉市場牢牢站住腳跟。

然而，這樣的高速擴(kuò)張也注定了重投入的局限性。供應(yīng)鏈?zhǔn)枪跑�手中的“矛”，對競品形成一定壁壘，但也是古茗自身的“盾”，因�(yàn)樗�需要依賴�?guī)模化的門店開設(shè)，才能不斷攤薄冷鏈成本，并讓高昂的倉儲(chǔ)費(fèi)用合理化。

一旦門店增速開始放緩或收縮，整個(gè)供應(yīng)鏈模式就會(huì)出現(xiàn)效率與利潤的沖突。招股書顯示，古茗2024年前三季度的擴(kuò)店速度降至近5年新低，新進(jìn)加盟商的謹(jǐn)慎與過往加盟商的流失，令公司失去原有的高速開店紅利。同店GMV在2024年前三季度首次出現(xiàn)下滑，甚至連大本營浙江省也出現(xiàn)了同比負(fù)增長。依靠“門店越多，對加盟商供應(yīng)鏈?zhǔn)杖朐礁摺钡挠�利邏輯，為古茗沉淀了�?shù)年的高營收與高利潤率，然而當(dāng)市場熱度冷卻，加盟商的經(jīng)營難度就開始在各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)中顯現(xiàn)。

古茗對下沉市場的深耕也有短板，即在北京、上海等一線城市的布局明顯缺失。創(chuàng)始人對北京尚未涉足的解釋是供應(yīng)鏈未能觸達(dá)，而上海則被古茗視為競爭極度白熱化且外賣需求占比更大的市場。這兩座城市擁有極高的茶飲客流量與消費(fèi)需求，也匯聚了大量的競爭品牌，古茗遲遲按兵不動(dòng)，一方面可避開喜茶、樂樂茶等在一線攻守的火力；另一方面卻也錯(cuò)失了深入品牌縱深、獲取更大曝光的機(jī)會(huì)。

由于古茗庫存管理成本高、門店分布必須依賴倉庫半徑，它在全國范圍內(nèi)的擴(kuò)張就更趨謹(jǐn)慎。對下沉市場而言，這種“選擇性飽和”的式微正在到來，而對北上開辟新戰(zhàn)場，古茗一時(shí)又缺乏足夠的供應(yīng)鏈基礎(chǔ)支撐。

02 

行業(yè)內(nèi)卷

加盟模式是古茗這一類新茶飲品牌的主要擴(kuò)張邏輯，而在疫情與行業(yè)競爭的雙重洗禮下，加盟商群體也更趨理性。古茗聲稱擁有緊密的加盟體系，但近年暴露出多起加盟商不滿的現(xiàn)象，也讓其躲不過“卷低價(jià)”與“控成本”的相互博弈。此前古茗通過品牌溢價(jià)和密集度打下了相當(dāng)?shù)幕�礎(chǔ)，讓不少加盟商在區(qū)域內(nèi)賺到了可觀的利潤。

然而，市場飽和度提升后，新開店的同店GMV不漲反跌，閉店率和加盟商流失率還連續(xù)攀升，甚至遠(yuǎn)高于疫情年代。2024年第三季度，古茗的加盟商流失率首次突破了10%，新加盟商平均經(jīng)營店數(shù)也下降了，這意味著品牌的增長“引擎”出現(xiàn)了疲態(tài)。

加盟商之所以集體退縮，除了對行業(yè)卷價(jià)的無奈，也跟古茗在大量產(chǎn)品研發(fā)及物料升級后導(dǎo)致前端成本居高不下有關(guān)。古茗在過去兩年推出了百余款新產(chǎn)品，其中不乏咖啡、鮮果茶、奶蓋茶等多種組合。對消費(fèi)者而言，這足以帶來更多嘗鮮動(dòng)力；可對加盟商而言，新品越多，物料種類越復(fù)雜，設(shè)備投入也不斷上漲，這些最終都會(huì)轉(zhuǎn)化為更高的日常經(jīng)營成本。

有加盟商在社交平臺(tái)吐槽，一臺(tái)咖啡機(jī)就要7、8萬元，卻賣不出幾杯咖啡；而頻繁備貨又不見得能帶來銷量提升。“卷低價(jià)”層面上，古茗也推出過9.9元鮮奶茶等活動(dòng)，引導(dǎo)用戶以極低的價(jià)格購得特定產(chǎn)品，這在一段時(shí)間確實(shí)刺激銷量上漲，但只要品牌方與加盟商之間利潤分?jǐn)倷C(jī)制不透明，加盟商就未必真正獲利。消費(fèi)者看似占便宜，但門店卻難以回本。當(dāng)基本盤難以穩(wěn)住，加盟店很可能通過變相延長物料有效期等違規(guī)操作來壓縮成本，這也給古茗帶來食品安全的隱患。

事實(shí)上，古茗在2024年的“3·15”期間就被曝出部分門店篡改原料時(shí)效并混合使用過期珍珠等問題，對其品牌形象產(chǎn)生不小沖擊。當(dāng)食品安全、衛(wèi)生狀況出現(xiàn)風(fēng)波時(shí)，公眾的質(zhì)疑往往會(huì)被放大。

此外，古茗營銷方面的“翻車”事件，也凸顯了管理機(jī)制的不完善。曾有視頻流出疑似品牌員工帶有“忘放吸管罪”紙牌擺拍，引發(fā)外界對“侮辱打工人”的爭議。古茗雖表態(tài)是員工自愿配合拍攝，但依然難以挽回輿論對其企業(yè)文化的質(zhì)疑。這些問題都直指新茶飲品牌在高速擴(kuò)張時(shí)期對加盟商和門店缺乏統(tǒng)一且嚴(yán)格的管控，導(dǎo)致食品安全與門店運(yùn)營執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)層層“走樣”。

03 

“上市”不等于“上岸”

在資本市場的視角里，古茗的“上市”并不代表“上岸”。對企業(yè)而言，登陸港交所只是獲取更多公開融資和提升品牌影響力的一種方式，但如何在上市后繼續(xù)講好增長故事，是對古茗這類公司更為現(xiàn)實(shí)且嚴(yán)峻的考驗(yàn)。

古茗在2021年至2023年期間凈利潤從2400萬元增至10.96億元，似乎算一條漂亮的成長曲線。但仔細(xì)觀察結(jié)構(gòu)可發(fā)現(xiàn)，公司主要收入依賴于向加盟商銷售設(shè)備和物料的模式，這種營收來源在下行周期里極易受到?jīng)_擊。一旦加盟商開店熱情下降，新店數(shù)量與產(chǎn)品銷量皆難有提升，其盈利增長的頂端天花板會(huì)很快顯現(xiàn)。

過度集中在華南和華東地區(qū)，也令古茗的負(fù)債壓力頗高。冷鏈倉儲(chǔ)和自運(yùn)營車輛看似有規(guī)模護(hù)城河，但本質(zhì)上都是重資產(chǎn)，當(dāng)外部環(huán)境或行業(yè)景氣度轉(zhuǎn)弱時(shí)，這些投入就會(huì)成為包袱。

招股書顯示，古茗近年來負(fù)債總額一路走高，2021年至2024年9月30日已攀升至46億元。這筆資金壓在供應(yīng)鏈上，只要門店數(shù)量和原料的銷售規(guī)模無法持續(xù)擴(kuò)大，費(fèi)用就難以有效分?jǐn)偂Ｒ虼藦纳鲜心假Y開始，古茗計(jì)劃加速對業(yè)務(wù)運(yùn)營和數(shù)字化升級的投入，也想借此在冷鏈之外開拓產(chǎn)品研發(fā)和國際化道路，但這些無一不是需要持久性投入的新戰(zhàn)場。

當(dāng)新茶飲行業(yè)整體增速放緩，資本市場對這類公司的耐心也有限，尤其是在奈雪的茶、茶百道相繼破發(fā)的背景下，投資者對“下沉市場龍頭”還能否保持住高速增長與相對穩(wěn)健的凈利率，心存疑慮。

從行業(yè)層面來看，古茗所面臨的局勢是高度競合且競爭白熱化的：蜜雪冰城在全國市場多點(diǎn)開花，憑借更低價(jià)格和更輕的供應(yīng)鏈模式占領(lǐng)更大的用戶基數(shù)；喜茶、樂樂茶等高端品牌在新品創(chuàng)意和形象升級上加速迭代；茶百道、滬上阿姨也在不斷沖刺港股IPO，各品牌拼命加碼渠道深耕與區(qū)域擴(kuò)張。

下沉市場固然有空間，但一旦市占率趨于飽和，品牌們就會(huì)陷入無休止的價(jià)格廝殺與加盟糾紛，最終演變成大規(guī)模的門店淘汰和洗牌。在這個(gè)過程中，能否利用數(shù)字化和品控體系牢牢將消費(fèi)者和加盟商共同鎖住，是古茗能否保持第二位置的關(guān)鍵所在。

04 

結(jié)語

上市首日破發(fā)，古茗所面對的遠(yuǎn)不只是股價(jià)或市值的波動(dòng)，而是如何找回它在下沉市場“一呼百應(yīng)”時(shí)的執(zhí)行力與競爭優(yōu)勢。更廣的地域布局與更加精細(xì)的供應(yīng)鏈改造，都需要時(shí)間與資金沉淀，這也預(yù)示著加盟商和投資者的耐心將是一大考驗(yàn)。

食安與合規(guī)同樣擺在臺(tái)面上，任何一次失誤都將被輿論和對手放大并攻擊，古茗必須證明自己在快速膨脹后的管理半徑仍能兼顧“量”和“質(zhì)”。另一方面，古茗想要繼續(xù)講好“加密策略與國際化”的故事，就得處理好下沉市場盈利瓶頸與破圈難題，一線城市或北方市場一直是其潛在的增量來源，這塊區(qū)域競爭雖激烈，但也是二次騰飛的機(jī)會(huì)。