來(lái)源：一號(hào)地產(chǎn) ID:dichanyihao 作者：申克

一號(hào)說(shuō)：
名不副實(shí)，卻還要為名所累

最近市場(chǎng)波動(dòng)，德信中國(guó)（02019.HK）接連不斷遭遇**事件，位于成都的湖畔云璟項(xiàng)目被業(yè)主舉報(bào)違規(guī)銷售、溫州翡麗云邸項(xiàng)目被業(yè)主稱為“溫州史上最爛、問(wèn)題最多樓盤”，就連前不久寧波德信項(xiàng)目都被爆因拖欠工程款項(xiàng)目停工的消息，此后又稱消息不實(shí)。

一時(shí)間，德信中國(guó)似乎集中迎來(lái)交付難題。然而與銷售下滑、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)高企相比，這些都還是小問(wèn)題，真正令其可能遭遇傷筋動(dòng)骨之痛的困境許還在后面。

日前，德信中國(guó)披露11月經(jīng)營(yíng)簡(jiǎn)報(bào)顯示，11月單月德信中國(guó)實(shí)現(xiàn)合約銷售金額約人民幣58.4億元，同比下降23.96%；合約銷售面積約27.4萬(wàn)平方米，同比下降37.16%。

11月4日，國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)標(biāo)普將德信中國(guó)評(píng)級(jí)展望從“穩(wěn)定”調(diào)整為了“負(fù)面”。同時(shí)，標(biāo)普確認(rèn)了公司長(zhǎng)期發(fā)行人信用評(píng)級(jí)為“B”，高級(jí)無(wú)抵押債券的長(zhǎng)期評(píng)級(jí)為“B-”。標(biāo)普下調(diào)對(duì)其展望的主要原因是認(rèn)為德信中國(guó)的銷售情況仍將面臨壓力。

進(jìn)入12月份，德信地產(chǎn)又將旗下杭州潤(rùn)穎企管66.62%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給了湖州越球投資，后者是浙江一家電機(jī)制造業(yè)企業(yè)的投資平臺(tái)。

顯然，德信已經(jīng)到了”賣子求生”階段，然而這能從多大程度上挽救“失血”危機(jī)呢？

負(fù)債飆升 盈利能力下滑

業(yè)績(jī)方面，德信中國(guó)上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收130.7億元，同比增長(zhǎng)68.51%；凈利潤(rùn)13.78億元，僅同比微增2.64%。

同時(shí)毛利率、凈利率卻分別同比下滑18.28%、39.09%，歸母凈利潤(rùn)同比下滑9.98%，歸屬于母公司股東利潤(rùn)更是同比下滑23.39%。ROE為10.68%同比下滑20.20%，ROA為1.31%同比下滑28.73%，盈利能力進(jìn)一步下降。

從負(fù)債來(lái)看，今年中報(bào)期末德信中國(guó)負(fù)債率上升明顯。中報(bào)顯示上半年負(fù)債合計(jì)938.7億元，同比增長(zhǎng)42.22%；流動(dòng)負(fù)債740.8億元，同比增長(zhǎng)43.85%；非流動(dòng)負(fù)債合計(jì)197.9億元，同比增長(zhǎng)36.45%。

其中短期借款猛增116.74%，達(dá)129.9億元；應(yīng)付賬款及票據(jù)33.44億元，同比增長(zhǎng)80.93%長(zhǎng)期借款亦同比增長(zhǎng)52.03%，增至193.6億元。

“三道紅線”方面，2021年中報(bào)期末，德信中國(guó)凈負(fù)債率78.35%，處于近年各報(bào)告期最高，較去年末上升12個(gè)百分點(diǎn)；剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率70.42%，仍然處于紅線；現(xiàn)金短債比1.28倍，也處于近年各報(bào)告期最低值，同比下滑36.95%。

值得一提的是，上半年權(quán)益同比增長(zhǎng)55.73%，但歸屬于母公司股東權(quán)益僅增長(zhǎng)9.33%，歸屬于非控制股股東權(quán)益大增89.82%。

現(xiàn)金流方面，中報(bào)期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額166.3億元，雖然同比增長(zhǎng)36.34%；但是現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈增加額卻同比下滑25.14%，只有19.37億元。

特別是融資活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~只有35.20億元，同比下滑53.78%，較2020年末更是下滑75.42%，減少108億元。

用錢的地方很多，借錢的途徑很少

經(jīng)營(yíng)未見(jiàn)多有起色，相關(guān)成本支出卻不降反增。今年上半年德信中國(guó)銷售及營(yíng)銷開(kāi)支增至2.71億元，同比大增83.5%。行政開(kāi)支增至3.89億元，同比增長(zhǎng)57.3%。

錢到用時(shí)方恨少，可惜德信借錢的渠道卻不多。具體融資渠道表現(xiàn)上，銀行借款、美元債、信托融資均在萎縮。

截至2021年6月底，德信中國(guó)自銀行及金融機(jī)構(gòu)借款共計(jì)323.50億元，其中一年內(nèi)須償還債務(wù)129.94億元，占比高達(dá)40%以上。

而且更糟糕的是，德信中國(guó)的銀行授信額度已經(jīng)所剩無(wú)幾。截至2021年6月30日，德信中國(guó)的銀行及金融機(jī)構(gòu)授信總額度為346.52億元，未動(dòng)用授信額度為40.04億元，剩余授信僅有11.54%。

德信中國(guó)早在2019年7月30日即發(fā)行了美元債，合計(jì)發(fā)行規(guī)模3億美元。在內(nèi)房股中也算是喝到頭啖湯，但票面利率并不低，達(dá)到12.875%。該筆美元債于2021年8月已經(jīng)到期。

2020年1月和11月，德信中國(guó)再度發(fā)行2筆美元債，發(fā)行規(guī)模分別為2億與3億美元，票面利率則分別為11.875%、9.95%。

目前，存續(xù)期的兩筆美元債價(jià)格跌去20%-30%，收益率分別為83.09%、48.92%。

相較于同陣營(yíng)房企大規(guī)模發(fā)行美元債融資，德信中國(guó)僅發(fā)行3筆存續(xù)2筆美元債，可謂失色不少。以此而言，對(duì)德信中國(guó)來(lái)說(shuō)，費(fèi)力維持住的國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)所給予的信用評(píng)級(jí)，簡(jiǎn)直是暴殄天物。

信托融資上也與美元債市場(chǎng)類似。據(jù)用益信托網(wǎng)數(shù)據(jù)，冠有“德信”的信托產(chǎn)品只有1支，收益6.9%-7.4%，成立規(guī)模也只有2.56億元。

融資結(jié)構(gòu)單一，渠道受限，導(dǎo)致德信中國(guó)融資性現(xiàn)金流失血明顯。如前所述，截至報(bào)告期末，融資活動(dòng)所得現(xiàn)金凈額35.20億元，較去年同期下滑53.78%。

整個(gè)上半年除了銀行借款外，唯一增幅較大的融資項(xiàng)目只有非控股權(quán)益注資一項(xiàng)，達(dá)到28.95億元，同比增長(zhǎng)213.65%。

也就說(shuō)，德信中國(guó)在融資乏力之下，只能依賴于少數(shù)股東權(quán)益增長(zhǎng)緩解資金之渴。

百?gòu)?qiáng)房企中游 銷售權(quán)益占比僅四成

克而瑞1-11月房企銷售榜top100榜單顯示，德信地產(chǎn)全口徑銷售額681.1億元，占據(jù)榜單第54位；同期權(quán)益銷售額305.8億元，排在榜單第65位。權(quán)益銷售占比僅為44.89%，遠(yuǎn)低于典型房企指標(biāo)指達(dá)70%常規(guī)數(shù)據(jù)。

可資參考的同陣營(yíng)房企的權(quán)益銷售比，如俊發(fā)地產(chǎn)86%，保利置業(yè)85%，首創(chuàng)置業(yè)72%，均比德信地產(chǎn)要高出不少，而且這幾家房企在全口徑排名中全部落后于德信地產(chǎn)，但是在權(quán)益榜單中又全部領(lǐng)先于德信，由此可見(jiàn)德信真實(shí)銷售之虛胖。

去年克而瑞榜單中，德信中國(guó)以635.3億元全口徑銷售額排在第62位，同時(shí)以233.3億元權(quán)益銷售額位列榜單第85位；換言之2020年德信中國(guó)的權(quán)益銷售占比竟然低至36.72%，這恐怕在百?gòu)?qiáng)房企中處于最低值。

可供參考的數(shù)據(jù)是中指研究院《2021年上半年中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)權(quán)益銷售金額排行榜》，百?gòu)?qiáng)房企中權(quán)益占比最低一家房企為40.53%，德信中國(guó)以權(quán)益占比42.67%緊隨其后，排在所有百?gòu)?qiáng)房企中倒數(shù)第二。

看來(lái)德信中國(guó)重新定義了“百?gòu)?qiáng)房企”，近七成銷售額竟然屬于非權(quán)益部分，如果按照這種模式，不用說(shuō)突破“千億”規(guī)模，拿下恒碧萬(wàn)也不在話下。

具體來(lái)看今年銷售表現(xiàn)，1-11月累計(jì)合約銷售額681.1億元，累計(jì)合約銷售面積321.6萬(wàn)平方米。但僅上半年累計(jì)合約銷售額430.3億元，合約銷售面積204.10萬(wàn)平方米，均占前十月總額比值63%。

看來(lái)，德信中國(guó)今年銷售的大半壁江山都是在上半年完成，下半年來(lái)難有作為。

今年3月發(fā)布2020年業(yè)績(jī)報(bào)告時(shí)，德信中國(guó)管理層稱可售貨值接近1300億元，“有信心完成今年800億元的銷售目標(biāo)”。

截至11月底，德信地產(chǎn)銷售額681.1億元，達(dá)成全年目標(biāo)85.13%。目前全年僅剩下一個(gè)月度，德信還有近120億元銷售額待完成，這恐怕比登天還難。從全年來(lái)看其單月銷售額超過(guò)80億元的月份僅有2次，且均在在上半年。

不止是環(huán)比表現(xiàn)下滑，德信中國(guó)2021年7月至10月的銷售額同比也下降11%，甚至就連明年的市場(chǎng)表現(xiàn)，標(biāo)普也表示不樂(lè)觀，認(rèn)為德信中國(guó)2022年全年的銷售額甚至可能出現(xiàn)下降。

新增土儲(chǔ)權(quán)益占比更低，僅有三成

銷售權(quán)益占比之低實(shí)際上淵源有自，德信中國(guó)的土地儲(chǔ)備中權(quán)益占比本身即偏低，而且這一趨勢(shì)目前看尚無(wú)改觀。

2019年年報(bào)顯示，當(dāng)年拿地38幅地塊，總代價(jià)295.13億元，應(yīng)占代價(jià)111.56億元，權(quán)益土儲(chǔ)占比37.80%；2020年拿地40幅地塊，總代價(jià)374.24億元，應(yīng)占代價(jià)162.74億元，權(quán)益土儲(chǔ)占比43.49%。

不知道德信對(duì)自家土儲(chǔ)權(quán)益占比過(guò)低一事是不是也感到難堪，2020年中報(bào)中還披露新增土儲(chǔ)總代價(jià)，2021年中報(bào)中已經(jīng)不再披露了，導(dǎo)致從今年中報(bào)中無(wú)法直接得出權(quán)益占比。好在克而瑞披露了德信上半年拿地情況，結(jié)合中報(bào)數(shù)據(jù)仍然可以計(jì)算出權(quán)益土儲(chǔ)。

克而瑞《2021年1-6月中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)新增貨值TOP100排行榜》顯示，德信地產(chǎn)列在第32位，新增貨值433.5億元。

而2021年中報(bào)顯示，德信上半年拿下27幅地塊，應(yīng)占代價(jià)金額134.51億元。兩相對(duì)照，可以發(fā)現(xiàn)，德信今年上半年雖然拿地不少，但權(quán)益土儲(chǔ)并不多，占比低至31.03%。

要知道2020年中時(shí)，德信中國(guó)新增土儲(chǔ)中權(quán)益占比還有46.56%，想不到一年時(shí)間竟然下滑了15個(gè)百分點(diǎn)。

CREIS中指數(shù)據(jù)顯示，2021年1-10月，50家代表房企招拍掛權(quán)益金額占比均值為78.8%。與去年同期相比，31-50陣營(yíng)企業(yè)拿地權(quán)益金額占比有所上升。

作為“腰部房企”與同陣營(yíng)房企相比，德信不但權(quán)益金額占比下滑，而且遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于均值，可見(jiàn)其“腰部”力量孱弱。

不妨再來(lái)看看具體項(xiàng)目中德信所占權(quán)益。在今年上半年所拿的27幅地塊中，僅有一塊位于湖州的地塊項(xiàng)目德信持有全部權(quán)益，余下有24幅地塊權(quán)益占比低于78.8%的50強(qiáng)房企行業(yè)均值，兩宗位于杭州的項(xiàng)目權(quán)益占比僅有20%，50%左右權(quán)益占比項(xiàng)目更是比比皆是。

其實(shí)從半年報(bào)的業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)中也可以反推出土儲(chǔ)權(quán)益占比過(guò)低一直是德信“軟肋”。今年上半年，德信中國(guó)凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)2.6%，本公司擁有人應(yīng)占凈利潤(rùn)卻同比減少10.0%。

不止是新增土儲(chǔ)，在總土儲(chǔ)數(shù)據(jù)中，半年報(bào)也顯示合營(yíng)企業(yè)持有建筑面積273.24萬(wàn)平方米，聯(lián)營(yíng)企業(yè)持有建筑面積632.36萬(wàn)平方米，二者合計(jì)906.6萬(wàn)平方米，占總土儲(chǔ)建筑面積1992.66萬(wàn)平方米的45.45%。

未售土儲(chǔ)中合聯(lián)營(yíng)企業(yè)合計(jì)占比50.74%，比總土儲(chǔ)中占比還高出5個(gè)百分點(diǎn)。

求名不求利，德信好面子遠(yuǎn)甚里子？

照此下去，明后年德信中國(guó)的銷售權(quán)益占比將更加走低，再其后的凈利潤(rùn)數(shù)據(jù)將恐將一路下行，而銷售權(quán)益下滑勢(shì)必導(dǎo)致回款減少，對(duì)現(xiàn)金流產(chǎn)生沖擊，又從而引發(fā)負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)暴露。

一環(huán)接一環(huán)，環(huán)環(huán)相扣，德信中國(guó)的未來(lái)恐怕難以可期。