來源：一號地產（ID：dichanyihao) 作者：朱虛侯

一號說：財報是后視鏡，但也許能指引未來

臨近8月底，房企半年報開始密集發布。

這也是房地產市場自去年下半年明顯滑坡之后，房企出爐的首份半年報。

如果說2021年年報還允許房企有“藏拙”的空間，2022年中報則幾乎沒有多少粉飾的余地了，也更加能透過財報數據看清一家房企的基本面與底色。

毛利率“廣積糧”

8月24日，中海（0688.HK）披露半年報。作為TOP10 房企中第一家披露中報的頭部房企，業績溝通會上，中海董事會主席顏建國顯得信心滿滿：

雖然其他同行上半年的成績單都還沒有公布，但是，對于主要經營指標保持行業領先，我們是有信心的。

中報業績顯示，2022上半年，中海實現收入1037.9億元，下降約3.8%；股東應占溢利167.4億元，同比減少19.42%；凈利潤率16.1%，同比下降3.2個百分點。

雖然三大指標均有同比減少，但中海的整體經營質量仍然不俗，特別是中海今年上半年毛利率錄得23.5%，即便同比2021上半年有5個百分點的下跌。

如果說中海營收下滑3.8%是穩住了，綠地控股營收同比下滑約27.64%尚屬與市場走勢一致，那么能逆勢增長的就顯出真章出來了。

7月份發了業績快報的保利發展（600048.SH）就稍微“秀了一下肌肉”，2022年上半年實現營業總收入1108.5億元，同比增長23.19%。

8月26日，另一家TOP10房企，同時也是千億營收規模房企，龍湖集團（0960.HK）也發布了中報，上半年營收同比增**達56.4%，至948.0億元。

“我原本以為呂布已經天下無敵了，沒想到他比呂布還勇猛！”

營收表現之外，在今年上半年房地產市場整體下行的局面下，龍湖集團2022年上半年毛利同比增長20.1%至201.5億元，毛利率為21.3%，與中海一道領跑行業的第一陣營。這在一眾房企中甚至確乎有些出挑。

任何商業行為中，賺錢能力都是核心，而要看一家房企“廣積糧”的深度，就得盯緊毛利率數據。我們不妨根據2022半年報，大致梳理一下各檔規模房企毛利率情況。

截至8月26日，已公布半年報房企名單里，綠城中國實現收入647.31億元，同比增長79.1%；毛利率為17.4%，較2021年同期的22.0%下降4.6個百分點。

300億規模營收房企中，越秀地產毛利率約21.2%，同比下降了5.6個百分點；金地集團毛利率為21.18%，較去年同期則提高6.93個百分點。

營收在一至兩百億元規模的房企中，濱江集團毛利率21.21%，與去年基本持平；建發國際毛利率15.05%，同比微增；金融街控股的房地產開發業務毛利率為15.19%，比上年同期下降了7.95個百分點；

營收在50億元左右規模的房企中，港龍中國毛利率20.82%，同比下降2.82個百分點；五礦地產毛利率13.5%，由去年同期的21.7%下降8.2個百分點。

在該等規模房企中，也有兩家實現毛利率上升，其中瑞安房地產毛利率64%，較去年同期增長23個百分點；路勁基建毛利率約36%，較去年同期的25.79%上升約10個百分點。

梳理過后不難看出，多數房企毛利率都在下降，僅有金地、瑞安、路勁保持毛利率上升。此外上述50億元至600億元營收規模房企中，保持20%毛利率的家數并不多，當然這已經非常難得。

但，中海和龍湖作為千億規模房企能夠實現20%以上毛利率則更顯底蘊深厚，其中，龍湖得益于營收的大幅增長，毛利亦實現了可觀上漲。市場也給出了積極反饋，8月26日收盤，龍湖以全天5.74%漲幅收盤，領漲內房股。

凈利潤指標上，上半年龍湖歸屬于股東的凈利潤74.8億元，剔除公平值變動等影響后的股東應占核心溢利為65.5億元；核心稅后利潤率為10.3%，核心權益后利潤率為6.9%。

雖然與“利潤王”中海相比尚有差距，不過龍湖與保利發展的凈利潤率保持同樣水準，而保利發展可是TOP3房企，且屬于擁有金字招牌的央企地產開發商，作為民企樣本，龍湖倒也并不輸陣。

綜上來看，在營收增長和毛利率指標上，作為民營房企最后的“排面”龍湖已經達到甚至超越頂流央企水平，在凈利潤率層面則仍然穩健，與頭部央企處于同一水平線。

現金流“高筑墻”

過去一說房地產，就是Location、Location、Location，連《紙牌屋》都學會了，大談“跟房地產一樣，位置是所有的一切”。

如今，世道變了。談起房企，繞不開的話題是：

cash flow

現金流危機是最大的危機，也是一切倒塌的根源。

一家千億規模的房企只因一筆不足一億美元的到期票據，就可能引發信用違約，多米諾骨牌倒下的那一刻，震耳欲聾的都是暴雷聲。

如何評定房企安全與否，刨掉所有濾鏡，現金流是最真實的底色。

仍然以半年報為觀察切口，中海現金充裕的一大表現就在于其2018-2022H1現金及現金等價物由842億元上漲至1253億元；

龍湖也不遑多讓，2018年-2021H1在手現金由452.6億元增加至875.5億元，翻了近一倍。

這并非一朝一夕之功，而是背后有較低的資產負債率和良好的銷售結轉率支撐，并因之能夠獲得更低的融資成本，從而實現正向循環。

“三條紅線”全部“綠檔”達標是優質房企的共性。比如，中海2022H1扣預資產負債率為54.9%，凈負債率為39.0%，現金短債比為2.4；顯現出財務穩健一面。

中報顯示，龍湖剔除預收款后的資產負債率為68.1%，凈負債率為55%，現金短債比達到4.07倍，連續六年滿足“三道紅線”要求，一系列指標均維持行業內的較高水準。

在現金短債比上，龍湖超出其他示范民營房企3到5倍的“安全墊”，這或許就是現金流的“高筑墻”。

現金流穩定的好處是顯而易見的，首先體現在評級上，中海自身穩健的財務數據，加之央企的背景與母公司的背書，使其成為全行業內評級最高的企業，而龍湖亦是行業內屈指可數的全投資級房企之一。

其次在融資成本上，2018-2022H1中海的融資成本由4.30%降至3.44%，龍湖也差不多，平均融資成本進一步下降至3.99%，再創新低。

最后在發債上，央企自帶Buff就不說了，示范民營房企中，5月份新城控股發行10億元中票，獲得中債信用增進公司設立信用風險緩釋憑證。8月份，龍湖發行15億元中票，由中債增進公司提供全額擔保，又更進了一步。

實際上今年龍湖有三筆債券發行令人印象深刻。一是發行33億元公司債券，票息介乎3.49%至4.00%之間，期限介乎于6年至8年；二是，7月份發行人民幣17億元公司債券，票息4.1%，期限6年；三是，于最近發行的“中債擔保”中期票據15億元，票息3.3%，期限3年。

利率低、期限長，融資暢通的背后就是現金流穩定，二者互為表里。從整體情況看，截至8月，房企今年境內債凈融資額已接近回正，相比2021年已經大幅好轉，特別是示范民營房企發債頻獲支持，融資功能有望持續恢復。

拿地“緩稱王”

在銷售端，市場分化已然是不爭的事實，土地市場也是如此。

國家統計局數據顯示，1-7月份70個大中城市中房價下降城市數量略增。一線城市房價環比微漲、同比漲幅回落，二、三線城市環比整體呈降勢、同比降幅擴大。

由于城市分化驟然加速，各大地產商不約而同選擇聚焦一線及強二線等高量級城市，

克而瑞數據顯示，1-7月百強投資金額有83%集中于22城。區域分布上，長三角吸引了50%的投資額，仍是布局要塞。

同時，拿地房企集中度也在提升。截至7月末，TOP10房企新增貨值占百強總貨值的47%，11-20強房企新增貨值集中度較1-6月提升3個百分點，達到22%，前20強房企的新增貨值集中度則達到68%。

當然，部分民營房企受制于經營壓力、資金面緊張等投資也幾乎停滯，在已拿地的百強房企中，民企拿地金額僅占到17%左右。

20強房企內部的分化也同樣明顯，在部分房企年內的新增貨值已經超過千億時，還有部分房企如融創、綠地、世茂等今年尚未有土地入賬。

弱周期行情下，拿不拿地、拿多少地是一個問題，但更難的是拿合適自己的地。非必要時，緩稱“地王”。

2022年上半年全國“拿地王”被濱江集團斬獲，上半年新增土地價值467.3億。拿地第二名的是中海地產，拿地金額466億。

上半年拿地10強里面還有萬科，建發，華潤置地，綠城，招商蛇口，保利發展，中國鐵建，中建東孚。

清一色央國企背景。

龍湖排在第12名，上半年龍湖拿下17宗新地，總建筑面積為226萬平方米，權益地價131億元。

而這17宗地平均溢價率只有5%，其中一半是0溢價獲取，而且還多是位于北京、杭州、重慶、成都、合肥等核心城市。

在拿地上不顯山不露水的龍湖，卻頗有策略。龍湖集團CEO陳序平曾透露，到目前為止，龍湖在全國進入的城市只有68個，而且90%以上的項目都在一二線城市，是TOP10里進入城市最少的房企。

據稱龍湖有條拿地鐵律，“拿好地、拿合理價格的地”，具體來說就是根據地塊來測算利潤，如果達不到標準堅決不拿，而且拿地的金額與銷售回款、凈負債率掛鉤。

越是亂云飛渡，越是考驗投資定力。從中也可以看出，相比規模，利潤質量和安全可持續性才是龍湖關注的重點，這種定力也為其堪稱不俗的2022年中報業績表現作了注腳。

回顧2022半年報，仍是幾家歡樂幾家愁。僅僅上半年預計虧損的45家房企，虧損總金額預計超271億元，其中預計有10家房企虧損10億元及以上。但我們仍然希望在筑底之后，更多的房企能走出深水區，探尋出適合自己的新路子，而靠譜房企的這“九字真言”自當值得留存。