來源/聯商專欄

撰文/向善財經

網紅大米賣不動了？

根據半年報顯示，2024上半年十月稻田的大米的銷售額增長停滯，下降1.9%至17.07億元，去年同時期銷售額17.29億元。

大米銷售不增反降的同時，其市值也由年初的200多億元變成了現在的70多億元。

一方面是市值變動，另一方面，機構持股也有新的變化。

在十月份限售股解禁之后，B輪入股的云鋒基金已經累計減持1795.87萬股，持股占已發行有投票權股份比例從9.01%降至4.96%。天眼查APP融資信息顯示，云鋒基金、紅杉中國等幾家機構都參與了十月稻田的B輪融資。

除了B輪的云峰基金，A輪的啟承資本也以8.35-9.62港元/股的價格拋售了480.50萬股，約將4437.77萬港元落袋為安。經測算，B輪入股的云鋒基金、紅杉中國和CMC資本眼下均已浮虧39.2%，C輪參投的策然投資和中東主權基金分別浮虧47.9%、53.1%。（統計時間與發稿日不一致，可能會有變動。）

對于機構們的減持，市面上有觀點認為是止損，但是也有聲音認為是股東方有資金的需求。那么減持的原因究竟如何，我們不得而知。

那么，十月稻田的經營質量究竟如何？值得深究。

由虧轉盈的第一份財報，市值為何“大變臉”？

從半年報來看，十月稻田扭虧為盈，總營收、毛利潤和非IFRS口徑凈利潤分別為26.21億元、4.44億元和1.49億元，分別較去年同期增長17.69%、36.16%和30.7%；毛利率和凈利率分別提升2.3和0.56個百分點。

總的看，半年報的各項數據都優于上市前的財報數據。

但是雖然財務數據有好轉，市場卻在用腳投票。

一方面，股價不斷下跌，公司市值相比去年利潤虧損時縮水了一半還多。市場先生雖然瘋癲，但是可一點不傻。

市場判斷的邏輯可能有兩點，一是其主營的大米利潤沒有增長，市場可能認為業績增長沒有想象力了。二是管理層的一些操作可能容易引起爭議。

先來說大米產品的利潤。

財報數據顯示，其主營的大米產品收入和毛利潤同比分別減少3217.20萬元、2702.60萬元，要知道大米產品占其銷售收入的78.1%，對總營收和整體毛利潤貢獻值下降13.0個百分點、25.5個百分點。

線上渠道方面，電商平臺收入下降。上半年占總營收比例從去年的59.7%下調至41.8%。眾所周知，電商的毛利低，這是好事。線上自營店的營收比重變高了不少，但是搭建這么個渠道花的也不少，營銷費用也增長了48.15%。

另一方面，玉米、豆類雜糧 貢獻了毛利。這部分對營收占比直接由12.9%提升至27.7%，同比暴增151.87%。

有分析認為，這部分雜糧的增量應該是受到了更快的生活節奏，更健康的飲食文化的影響。

不過，表面上雜糧利潤填補了核心的大米利潤，但占比不高，十月稻田主要還是靠賣大米，而在消費降級的背景下高端大米增長邏輯可能站不住腳了。

也就是說，高價米可能真的賣不動了。

從招股書顯示的客戶畫像來看，十月稻田81.6%的客戶年齡在40歲以下。

58.7%的客戶年齡在35歲以下。也就是說，構成十月稻田客戶的主體，有22.9%的客戶在35-40歲之間。PS：因為時隔一年，可能會變化，但業績表現和宏觀的情況也能印證下，用戶結構劇烈變化的可能性不大，因此，數據還是有可信度的。

數據上看，這部分中年客戶上有老下有小，也愿意在剛需的食品上面花錢，是有一定能力的中產群體，愿意讓家人能夠在基礎產品上有更好的享受。

但是就這兩年的宏觀形勢上看，這部分群體受到的壓力是巨大的，作為家庭的中流砥柱，在大環境不如以前的情況下，省錢就是賺錢，開始精打細算的過日子了，消費升級變成降級。

而往上更大年齡的群體，雖然財富積累更多，但是有節省的習慣，往下的年輕人可能連飯都不做，所以主要客戶的消費能力和意愿受下滑，可能是業績表現波動的原因之一。

所以，十月稻田業績“變臉”離不開時代的因數。

實際上，大眾剛需的米面油生意，高端化的邏輯是走不通的。高端化，雖然做高了毛利，但犧牲了剛需屬性，做的也是小資群體的生意。

做高端的“米面油”生意，本質上是把一個剛需的生意，做成了非剛需，米面油的生意本來是逆周期性的生意，結果卻做成了順周期的生意。剛需的產品，無論經濟好壞，總是要用的，海鮮可以少吃兩斤，作為主食的大米可不行，可一旦賣成高端產品，剛需邏輯就存在了。

非剛需屬性之外，上渠道似乎見頂了。

十月稻田為啥能起來，其實是吃到了消費升級，以及線上的渠道紅利。招股書顯示，公司自2011年就開始和電商平臺合作，非常重視線上渠道，也取得了令人滿意的結果。

但是如今渠道收入見頂，想要更進一步就需要搶占線下更廣闊的市場，但是就其財報披露的渠道結構上，除了線上以外的渠道占比連續三年落在約30%，短期內恐怕難有結構性的改變。

畢竟線下的市場和渠道已經被金龍魚、中糧集團等巨頭占據。此時發力下線，也許并不是一個好的競爭策略。

整體來看，消費降級高端化失利，渠道紅利逐漸消失，未來似乎也看不到更多成長性，這可能也是市場看空的重要原因之一。

借錢高額分紅，高位接盤茶百道

消費的周期因素之外，十月稻田另一點備受爭議的，可能在于管理層的投資決策。

在向善財經之前的文章之中，其實就因為分紅給十月稻田的投資者提過醒，對估值也做過警示，偷個懶，直接看我們3月份的文章《十月稻田的投資“分岔口”：利潤向左，估值向右？》

文章中寫到2020年、2022年和2023年派息5000萬元、2億元、3311.27萬元，同期向銀行貸款融資3.95億，同期凈利潤分別約為1397萬元、虧損1.73億元與虧損5.64億元，三年累計虧損7.23億元。

業績虧損的情況下一邊借錢一邊分紅的操作，網友和股民直呼“看不懂”。

就像巴菲特總結的著名的蟑螂理論：“你如果在廚房里發現一只蟑螂，你很快就會再遇到它的親戚們”。有意思的是，四月份在香港上市的公司“茶百道”的股東名單上出現了十月稻田的身影。

據半年報顯示，對于茶百道的初始投資金額約為3.6個億，投資日期2024年4月23日。根據披露的信息，我們計算得知，投資成本約為16.34元人民幣每股。

嗯？可是當天股價最高才15.433元港幣，根據當天的匯率，換算成人民幣是14.44元人民幣。當天一股就虧快2兩塊，現在股價約10.5港元，浮虧約1.3億。

雖然這是一筆還沒有結束的投資，而且公司將其定義為一筆長期投資，但是僅就茶百道的業績來看，回本之路似乎還很漫長，畢竟連鎖茶飲市場早就成為一片紅海。

我們根據集團上半年未經審核之綜合管理賬目及現時可得資料所作出之初步評估，茶百道預期集團上半年錄得凈利潤介乎約2.2億元至2.5億元，較上年同期約5.95億元的凈利潤下降不超過63.03%；預期錄得經調整凈利潤介乎3.8億元至4.1億元，較上年同期約5.98億元的經調整凈利潤下降不超過36.45%。

很明顯，業績是不及預期的。

還有比較關鍵的一點是，茶百道和十月稻田的主營業務似乎是沒有足夠的協同性。而公司對于自己的投資方向的解釋是主要尋求上下游企業的合作。

那么問題來了，一個在賣糧食的跟一個搞茶飲的，他能有什么瓜葛呢？

公司的解釋是“向加盟商銷售貨品及設備、 向加盟商收取特許權使用費及加盟費” 不知道讀者您怎么看？

如果一個公司有投資能力，而且財務健康，去投資是對股東很有利的，相比個人投資者，上市公司有更多的資源和余力。如以前的洋河股份投資中銀證券和各種信托產品，給公司帶來過豐厚的回報，從而增厚公司的資產價值。

而就十月稻田目前的情況看，這筆投資的前景似乎不是很樂觀。

首先是財務層面的。

2023年，十月稻田 IPO募得資金凈額7.16億港幣，將賬面凈現金儲備從2022年的-2.75億元轉正為4.16億元

2024年上半年，十月稻田在手現金約9.63億元，有息負債為5億元（是銀行的抵押貸款，利率應該不高），凈現金儲備為4.63億元，還擁有4.94億元的股票。

然而因為采買季導致的年中與年末存貨差異大，賬面4.63億元的凈現金儲備還不夠彌補上半年減少的4.85億元。其次在投資上，雖然在茶百道之前還有一筆對米高集團的投資，該公司是做鉀肥的，和公司的主營業務相關，也盈利了約1億元。

但是這兩筆投資有個相同點，都是上市當天投的，一個高于市場價，一個跟當天的最低價差不多。

這“炒股技術”和“投資理念”跟廣大股民也沒啥區別啊。

理性來看，投資并不是壞事，作為上市公司來講，如果能有一級市場的思維，結合公司戰略去投資是很有優勢的，比如騰訊投的諸多游戲公司，陜西煤業投資的隆基股份，蒙牛投資的君樂寶（賣飛了但是也賺不少）。

雖然這些巨頭規模都比十月稻田大，但是思路是一樣的，在自己的產業鏈上去做投資，都合理地利用了閑置資金，提高了股東的回報率。

相比投資，更令人感到不解的“借錢分紅”，再加上主業擴張受阻，和投資二級市場浮虧連起來看，就有些耐人尋味了。

我們有理由相信，管理層是非常有動力去做好公司的，今年半年報的封面就是作為創始人之一的美麗大方的趙女士，我們也能看到公司在渠道上做出的改變。只是，借錢分紅的操作之后，可能難免會給人口舌的機會。

投資也好、分紅也罷，只有深耕主營業務，拓展增厚自己在產業鏈和渠道上的建設，讓消費者吃到更優質，更實惠的口糧，這才是一家企業應有的價值增長之路。

接下來，十月稻田如何破局，向善財經認為，關鍵還是在于發展自身的長板。

過去創始人依靠錯位競爭，打出了這么一個小眾的市場。在未來，不妨更向上一些，從小資變成奢侈品，創始人深耕東北地區，相信有這樣的能力和資源。

比如，能讓自己變得和茅臺一樣，成為稀缺的產品，附加上高端人群喜歡的情緒價值，做更小眾的生意。

把產品的附加值變得更高，用戶黏性也更強，但是這需要長時間地對用戶進行培育。可能需要管理層更有耐心，才能慢下來穩得住。

巴菲特說過上市不到三年的企業要謹慎對待。放在如今的市場也是一樣。畢竟，再好的財報需要時間祛魅。

總體來看，未來還是有機會的。

如今，十月稻田的TTM市盈率75.29倍，流通股本僅有2.56億，作為一家市值70億，剛剛扭虧為盈半個財年的家族式民營企業，十月稻田的路還很長。

退一步來看，主營業務事關吃貨們的“底倉”，這依然是一個巨大的千億級別的市場，至于作為主要玩家之一的十月稻田，究竟能分到多少蛋糕，我們且行且看。

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