出品/市象
作者/古廿
沒有吃到國補紅利的，不止拼多多一個平臺。
據《雷鋒網》統計，截至2025年1月8日，京東“國補”覆蓋了28個省市，淘天覆蓋23個省市，拼多多7個省市，抖音電商6個省市。快手方面，其消電家居行業總經理李好接受采訪時透露，到2024年底，全國共19個省市的國補以舊換新活動在快手上線。
僅以國補覆蓋范圍粗略地反映出平臺獲取政策紅利的能力和深度：京東＞淘寶＞快手＞拼多多＞抖音。顯然，相較于老牌電商的積累，其他的三個電商新勢力或多或少都受到了國補影響。
以排序第三的快手為例，盡管吃到了部分紅利，2025年Q1財報依然承壓：營收同比增長10.9%至326億元，但凈利潤同比下降3.4%至39.8億元，調整后凈利潤僅同比增長4.5%，且環比下滑。
這種增長放緩，在沒有更多政策刺激的前提下，本應引發市場擔憂。但快手講出了一個AI故事，推出“可靈”后獲得資本市場認可：財報發布次日股價高開6.46%，摩根大通給予“超配”評級，目標價70港元，中金公司維持“跑贏行業”評級。
故事和預期成了關鍵。再看拼多多，雖然同樣未能完全搭上國補快車，但問題顯然更深層。其2025年Q1營收為956.72億元，同比增長10.21%；歸母凈利潤147.42億元，同比下滑47.35%，整體增長跌至三年來最低。
對此，拼多多強調補貼策略，聯席CEO陳磊表示，“我們不太注重單個季度財務表現。”但市場并不買賬：財報發布當日股價盤前下跌超20%。截至5月31日，股價跌至96.51美元，較年內高點131.52美元跌去約27%。
對比來看，抖音、快手等平臺同樣未完全受益于國補，但拼多多受到的沖擊卻更大。真正令資本市場失望的，或許不是政策紅利的缺失，而是它沒有講出一個新的、能撐起未來想象空間的故事。
畢竟，互聯網資本從來不懼怕燒錢，反而是補貼打法的受益者。從近期的兩份研報來看，機構對于外賣大戰商業價值的含金量還在提升。
一方面是奶茶行業受益于外賣補貼，高盛發布研報稱自4月11日京東集團宣布100億元人民幣外賣補貼計劃以來，伴隨餓了么和美團加大補貼，該行覆蓋的即制飲品公司股價平均上升39%。
因此，受惠于京東美團等外賣平臺補貼計劃，提升蜜雪冰城目標價由484港元升至597港元，及古茗目標價。
另一方面，野村發布研報稱，受外賣業務推動京東應用用戶參與度提升。
其中，京東應用的總使用時長在4月同比激增56%，遠高于3月的26%。這一增長主要受惠于日活躍用戶數(DAU)增長27%，及每位DAU日均使用時長增長22%。
顯然，在今天，講得出“新補貼故事”的平臺，才更可能贏得持續的資本支持。從這個角度看，錯過AI敘事的拼多多，可能需要講一個“外賣”新故事。
01
雙CEO坦承團隊老化
外賣平臺都已經開始發力的國補，還在困擾拼多多。
最新季度的財報電話會上，拼多多CEO陳磊表示，作為一個第三方平臺，拼多多天然存在向消費者傳導政策優惠的限制，使平臺的商家相比擁有自營業務的競爭對手處于明顯劣勢。同時進一步坦承，雖然這個問題去年已提出，但是由于團隊能力方面仍有局限，該挑戰依然存在。
這距離上一次對于國補問題的回應，僅不到半年時間。去年11月份的三季度財報發布時，對于營收增速放緩的問題，拼多多的聯席CEO趙佳臻也在財報電話會議上反思了團隊問題，從而錯失了“國補”的機會。
彼時，在財報會議中他強調，在應對某些變化時，拼多多團隊的逐漸老化和自身能力的不足，可能導致拼多多錯失了一些宏觀機會。團隊受限于第三方平臺運營的歷史能力局限，沒有充分把握好這些宏觀政策的紅利。
兩個CEO都認識到國補缺位問題的同時，也都毫不諱言地指出，因為拼多多團隊的逐漸老化和自身能力的問題，導致錯過了政策機會。此前拼多多一直以高人效著稱，但是面對國補困擾，兩個CEO都指出團隊老化。
團隊老化和人效并不沖突，此前有業內人士指出，當普通員工專注于效率，那么拼多多的方向往往就寄希望于集團的管理層。從外部的市場動作來看，過去一年拼多多確實還是一直在百億補貼、社交裂變、產業帶助農三個舒適區深耕。
雖然在其他方面，比如優化僅退款，擴大包郵覆蓋度，商家扶持等方面也先后發力，但是更多是跟隨行業大勢，而非創新引領。當行業規范的推進速度超過平臺自身策略調整，拼多多逐漸從主導者淪為被動跟隨者。
因此，在“國補”之外，另一個影響市場投資者判斷的問題是：拼多多還能打嗎？今年，阿里用AI敘事證明了組織進化的能力，京東用開啟外賣展示了創始人的意志力。顯然，拼多多也需要一個新的“戰場”來重新證明其戰斗力。
過去，這個戰場是由Temu主導的電商出海。但當遭遇不以人的意志為轉移的高度不確定性，拼多多亟需一個更可控、更依賴內部組織力和執行效率的戰場。而外賣，或許正是拼多多驗證“還能不能打”的最佳練兵場。
02
外賣大戰“威脅”拼多多
重整士氣之外，據《商業觀察家》透露，一些市場人士認為，拼多多未來有可能會嘗試做即時零售業務。即時零售領域的一些主流玩家認為：“我懷疑拼多多會做，但不知道拼多多什么時候做，怎么做。”
“它可能在看阿里和京東的反應。總體來說，我覺得至少在2025年，拼多多還不會做即時零售，今年Temu更重要。如果要做的話，至少是明年以后的事情。”但是阿里和京東已經驗證了，即時零售的最佳切口，就是外賣。
盡管，目前即時零售尚未直接和拼多多所處的電商生態位強競爭，但是商業競爭講究不進則退。萬億即時零售的市場空間之下，京東和阿里以及美團，必然會擠壓拼多多的市場份額。從這個業務角度而言，探索外賣也是為即時零售業務做鋪墊。
不僅如此，從京東和阿里此次入局外賣的戰報效果來看，至少短期內外賣對于拉高訂單量和用戶打開App的頻次效果不俗。京東方面的最新數據顯示，目前日訂單量已達到2500萬單，淘寶閃購的數據顯示，日單量也超4000萬單。
一定程度上而言，這些業務在一開始雖然對標的是美團，但提升主站流量和用戶打開頻次的成效，也讓其對拼多多形成了實際競爭壓力。
更關鍵的是，相比以往的“百億補貼”打法，這一輪外賣+即時零售的組合拳，正在建立新的競爭范式。
京東和淘寶過去在下沉市場嘗試補貼時，也強調單量優先而非GMV，但始終難以有效撼動拼多多的基本盤。而現在，它們通過“補貼+高頻”的外賣抓住了一個新機會，拼多多顯然不能忽視這個信號。
回顧電商格局的變化，最先開始的就是流量遷徙的信號。
阿里京東時期，是從百度的外鏈流量到淘寶京東的自有網站；拼多多時期，是借助微信的社交流量，觸達阿里京東長期難以滿足的下沉市場；抖音快手時期，則是以短視頻內容的流量，侵蝕貨架電商的市場。
如果此前的老對手們，阿里京東依托外賣業務找到了一套新的玩法，那么遲遲沒有入局的拼多多，就不僅是錯失即時零售的潛力市場，更可能在電商格局中被邊緣化。
03
追尋下一個高頻流量入口
電商平臺的經營節奏，前期看流量，中期看售后，長期看供應鏈。拼多多在財報電話會上強調“千億扶持中小商家”，確實體現了其長期主義策略。但一切的前提，仍是流量入口的可持續性。
以ChatGPT為例，在獲取到AI賽道的最大紅利后，也上線了電商功能，本質都是流量入口轉移下，帶來的電商生態變化。
回看拼多多的流量獲取能力，也始終高度靈活。早期是生鮮水果跑通微信社群流量，中期以紅包裂變完成App獨立，后期上線多多買菜。之后，國內市場以穩為主，將更多的精力投入到海外市場的增長。
一個典型案例是拼多多聯席CEO趙佳臻的角色轉變：他曾是多多買菜開城主力，后來轉向Temu招商工作，代表著拼多多在階段性戰略中對海外市場的重注。然而，隨著國際環境生變，這種節奏可能也需要重新調整。
據《晚點LatePost》報道，趙佳臻在負責Temu的同時，也曾帶隊推進多多買菜的本地生活業務。
該項目原定于2024年春節后全國上線，但在2023年年底突然叫停，拼多多官方在2024年初表示“本地生活業務已全面停掉”。盡管按下暫停鍵，但考慮到拼多多一貫強調“本分”，往往在特定階段專注于一件事，這或許意味著時機未到，而非徹底放棄。
現在，海外增長的不確定性已非企業單方面能掌控，或許也是重啟本地生活的契機。相比抖音、快手缺乏運力基礎，拼多多曾上線“多多買菜”送貨上門服務，并重新取得驛站運營資質，正在全國范圍內大規模拓展社區驛站。
業內人士指出：“拼多多的驛站體系雖然在到家履約能力上不及美團、京東、淘寶等專業選手，但對比抖音、快手，具備明顯優勢，這可能是其后續布局的一張底牌。”
眼下，拼多多亟需一個新的高頻流量入口。在此之前，它對新流量渠道的捕捉并不遲鈍。雖然沒有全面跟進內容電商，但其主站短視頻入口“多多視頻”在2023年初DAU已突破1.5億，超過彼時的小紅書，用戶日均時長接近微信視頻號。
這一數據的背后，是拼多多對補貼效率的精準操控。2022年，其對“多多視頻”的總補貼近10億元，其中第二季度投入3-4億元，DAU由1億增至1.2億；三季度補貼收縮，DAU下降至9000萬；雙11期間再次加碼，DAU峰值突破1.5億。
因此，當本地生活，尤其是以外賣為代表的高頻業務，被驗證為下一輪競爭焦點，對拼多多而言，真正的問題不在于“要不要做”，而是“何時重啟”。
畢竟，相比長期的千億扶持，市場也需要一場短期見效的補貼敘事，來重振拼多多自信。
