近日記者獲悉，海瀾之家服飾股份有限公司(下稱“海瀾之家”)的首發申請5月11日未獲證監會發行審核委員審核通過。原因證監會發審委并沒有給出答復。原本以男裝品牌業務為主的企業被視作紡織服裝板塊中最有潛力的部分，但海瀾之家卻沒能搭上這波“行情”。事實上，從此前海瀾之家遞交的招股說明書中，一些不需要相關專業知識就能看出的明顯問題已是躍然紙上———建立于類“集資”模式上的高利潤率、大規模分紅、連年高企的負債率……

　　海瀾之家產業鏈模式獨特

　　海瀾之家招股說明書顯示，此次申請IPO原擬發行4900萬股，發行后總股本從44000萬股增至48900萬股。按原先的融資計劃，公司擬融資約10.63億元，并投入四個募投項目中。

　　其中，營銷網絡建設項目投資總額為65732.5萬元，流倉儲配送中心將投資32277.77萬元。C.F.D服裝研究設中心建設項目投資總額為4999.93萬元，全流程信息化管理系統建設項目投資總額為3325.2萬元。

　　與大多數服裝企業不同，海瀾之家有自己的一套產業鏈運作模式。其一是“上游”，“公司僅保留少量生產業務，主要通過與供應商簽訂附滯銷商品可退貨條款采購合同采購產品。”簡單來說，對于為自己品牌“代工”的供應商，在貨物入庫時只是先給小部分貨款，其他部分則視貨物的銷售情況再逐月與供應商進行結算。

　　其二是“下游”，海瀾之家的加盟商擁有店鋪，但不參與經營，獲利模式是在海瀾之家的產品銷售指導價下，按一定比例獲得分成。不過，想要成為這樣的“甩手掌柜”，加盟商還需承擔店鋪租金、人工及其它經營費用，另外還要繳納一筆特許保證金。海瀾之家承諾合同期滿后會將這筆資金無息退還加盟商，但這筆保證金會記入公司的“長期應付款”中。

　　負債與分紅令人生疑

　　將公司需要支付給供應商的錢充分細化，按銷量支付；獲得加盟費的同時，減輕了加盟商的工作，又能實現半“自營”。海瀾之家這兩點頗為“創新”的經營模式，原本是招股說明書上的亮點之一。然而其前提是，產品必須產銷兩旺，如若其中任何一個環節有積壓，都可能產生接二連三的“不良反應”。而這些問題在海瀾之家沖刺IPO之前，已然出現。

　　同樣是來自招股說明書的信息，海瀾之家的存貨數量2009年為13 .05億元、2010年為16 .93億元、2011年激增至38.63億元，占資產高達56.82%，報告期內年均復合增長率達61.37%。參考業務相近的上市公司七匹狼，其2011年存貨數量約為3.95億元，占總資產16.23%。

　　由于供應商要把貨賣出去才能從海瀾之家獲得貨款，因此在這樣的高庫存下，供應商自然會提高后續貨品的供應價格，以彌補存貨帶來的損失。海瀾之家自己也稱“供應商會通過提價把成本提高的壓力傳導給本公司，使本公司采購成本增加”。

　　接下來是高負債率下的高分紅。一方面，海瀾之家資產負債率從2009年到2011年分別為75 .29%、78.42%、82.46%。另一方面，2010年6月海瀾之家現金分紅2 .77億元，2011年8月又分紅3.08億元。

　　值得注意的是，海瀾之家主營的男裝業務正是券商眼中的“香餑餑”。銀河證券認為，從成長性角度看，男裝類公司增速較高。東方證券則稱，在月初紡織服裝板塊下跌的情況下，男裝上市公司表現搶眼，七匹狼、九牧王、報喜鳥周漲幅都在4%以上。在這樣的大環境下，海瀾之家折戟IPO，看起來更耐人尋味。
　　（來源：南方都市報 作者：方南）