美圖赴港IPO的進程方興未艾，又傳出了Snapchat秘密提交IPO申請的消息。

據外媒報道，美圖IPO發行價確定為8.5港元，國際配售與公開發售已獲得超額認購。同時，包括《華爾街日報》在內的媒體也對Snapchat的IPO進行了相關報道，預計在明年3月份正式掛牌，估值將在250億美元甚至更高。

美圖和Snapchat瞄準的都是年輕用戶市場，既涉及社交又同樣對硬件產品抱有野心。然而在市值上，誕生于美國的Snapchat似乎要5倍于中國本土的美圖。從情感上來講，我們會理所當然的高呼美圖的市值被低估，但當資本作出如此決定的時候，美圖和Snapchat的差距又在哪?

事實上，在美圖上市前夕對其估值高低的討論已經很多，尤其對商業模式的分析更是入木三分。筆者在此僅從用戶、營收和競爭對手三個層面，將美圖和Snapchat進行簡要分析。

1、用戶及活躍用戶。

衡量一個產品是否具有價值，用戶量可以說是第一因素，而判斷一家企業是否具有競爭力，活躍用戶則是不可忽略的條件。

據美圖招股書透露，今年6月份美圖的影像及社區應用已在全球11億臺獨立設備上激活，這是繼蘋果、微軟、Facebook、谷歌、百度、阿里巴巴、騰訊之后，全球第八家擁有超過10億用戶的互聯網公司。Snapchat的用戶數量一直對外保持神秘，或許在其正式IPO之后才會正式揭曉答案。不過在活躍用戶數量上，似乎可以比較兩家公司的差距。

截止到2016年10月份，美圖的應用月活躍用戶總數約為4.56億，Snapchat的月活躍用戶數為3.1億。對比來看，Snapchat的月活躍用戶已經緊逼Twitter，和17.1億月活躍用戶的Facebook仍相去甚遠;美圖在活躍用戶數上已經超過了微博，和微信的8億月活躍用戶之間也有一定的距離。而從增長趨勢上來看，誕生在美國的Snapchat不難想象其在全球市場的用戶增長，畢竟Facebook已經做出過類似的“演示”，美圖此前一直在深耕國內市場，考慮到BeautyPlus在海外已經取得4300萬月活用戶的成績，美圖在海外市場仍有一定的想象空間。

可以看出，以矩陣式產品占領市場的媒體在用戶總量上占據優勢，但在活躍用戶上而這可以說是不相上下。由此可以的出的結論是，二者在用戶運營方面各有長處，也保證了在各自領域的競爭力。

2、營收及營收結構。

月活只是決定未來是否可持續的因素之一，另一個關鍵指標就是用戶所能貢獻的收入，也就是整體營收。當然，資本更樂于解讀上市公司的營收結構是否良性。

由于這樣或那樣的原因，不管是美圖還是Snapchat目前都處于虧損狀態，這與產品本身的商業化程度有不可忽略的關系。但從營收和營收結構上來看，或可以以此來推斷Sanpchat及美圖在未來的盈利能力。美圖的公開招股書顯示，2013年到2015年期間，美圖公司的營收分別為8950萬元、4.88億元和7.418億元，2016年收入預期為15億人民幣左右。Snapchat的營收看起來要更加“慘淡”，2014年虧損1.28億美元，營收僅310萬美元;2015年開始，Snapchat開始商業化探索，當年營收達到5900萬美元，其中第四季度就貢獻了3300萬美元。據Snapchat預測，其2016年的營收將在2.5-3.5億美元之間。

不難發現，美圖和Snapchat現階段的營收能力已經不相上下，而在營收結構方面各自的表現又怎么樣呢?此前美圖的招股書顯示，營收來源主要包括廣告、電商、增值業務和智能硬件方面的營收，其中美圖手機獨占了營收中的95.1%。Snapchat的營收仍以廣告為主，同樣對硬件盈利抱有野心。今年3月份開始，Snapchat的硬件產品計劃相繼被媒體曝光，智能眼鏡及其他可穿戴產品預計將在不久后亮相。

值得一提的是，在今年第一季度的時候，美圖單個用戶貢獻的收入為1.31元人民幣，Snapchat介于0.628美元到0.875美元(按照當時的匯率折算是4.3元到6元人民幣)之間。對于習慣了“薅羊毛”思維的國內用戶來說，美圖仍需要優化其營收策略。

3、對手及潛在對手

在某種程度上來說，競爭對手決定了一個產品甚至一家企業所能達到的高度。且除了直接的競爭對手，還有影響著產品邊界的潛在對手。

整體來看，美圖的核心產品主要有四類：以美圖秀秀、美顏相機為代表的工具類應用、美圖手機等智能硬件、定位于視頻與直播社區的美拍、年輕人的聊天工具閃聊。在圖片工具類市場，國內出現了不少曇花一現的優秀產品，諸如魔漫相機、臉萌、Snow等等，多半因為沒能找到合理的盈利模式而走向下坡路，就這一點而言，美圖可以說是這個市場的“常青樹”，也為自己贏取了沉淀商業模式的資本。在智能手機市場憑借差異化的市場地位，使得美圖成為“小而美”的典型代表，并將擴展到相機市場。美拍和閃聊，一個是國內火熱的直播，一個是所有互聯網公司都在追逐的社交，在競爭對手的環繞下，美圖能否取得差異化的優勢呢?這個在下文會詳細闡述。

相比來看，Snapchat的風頭要更勝一些，一是因為其每年翻倍的市值走勢，二是媒體習慣于將其視為Facebook的顛覆者。從最初簡單的閱后即焚功能到允許用戶將一些有趣的照片或者視頻長期保存下來，以便日后進行分享回憶。Snapchat的產品屬性發生了變化，也把自己推到了Facebook的對立面。由此帶來的好處是，Snapchat的未來有了一個清晰的描述，至少可以沿尋Facebook的發展軌跡，這大概也是投資者原因給出高估值的一大原因。并不樂觀的是，在收購Instagram之后，Facebook正在努力彌補其在圖片社交方面的不足，且有著明顯向青少年市場下沉的趨勢。而且就體量來說，Facebook的競爭或許是Snapchat短期內難以擺脫的“惡魔”。

可以這么說，美圖的競爭環境要比Snapchat更加樂觀，特別是美圖秀秀的海外版Beautyplus在印度、巴西、日本等市場幾乎處于0競爭對手的狀態。不過美圖的潛在競爭對手的數量不容小覷，比如美圖手機和其他強調美顏功能手機之間的較量、美拍同其他美女直播平臺的較量、甚至說閃聊日后同Snapchat的競爭等等。

不難發現，從用戶、營收和競爭這三個維度來看，美圖和Snapchat并沒有拉開差距，相反在很多方面美圖仍占有優勢，美圖的市值著實有被低估的可能。

市值相差五倍，美圖需要解開的三個心結

在今年五月份，Snapchat融資18億美元達到200億美元的估值之后，美國《財富》雜志發表了這樣的觀點：“雖然Snapchat去年營收僅為6000萬美元，但之所以能夠獲得高達200億美元的估值，主要是因為該公司的用戶增長仍然很快，創收潛力十分巨大�！�

誠然，面對這個6000萬美元營收就有200億美元估值，市銷率超過250倍的對比者，美圖需要為投資者解開三個心結。

首先，美圖做社交到底行不行?

之前缺少社交元素而歸為工具類APP的美圖秀秀，雖然活躍用戶數不輸于國內一線的互聯網公司，卻始終未能換來理想的估值�？蛇@是否意味著美圖無法彌補“社交”這個短板呢?

美拍和閃聊似乎是美圖給出的答案。從月活躍用戶數來看，目前變成中國排名第二的短視頻與直播社區，僅次于快手。而瞄準95后人群推出的閃聊，在推出7天后即在AppStore攝影錄像類榜單中排名第7，被稱作中國版的Snapchat。當然，這里并不想為美拍和閃聊背書，筆者想要指出的是，隨著美拍的逐漸商業化，未來將逐漸彌補美圖在廣告、增值業務方面的欠缺，且短視頻和直播在國內剛剛起步，直播電商、游戲聯營等將成為新的變現模式，也有利于改變投資者對美圖的認識。

社交意味著用戶增長的空間，也意味著未來創收的能力，美圖在未來對社交不可能不上心。

其次，是否需要明星來站站臺?

Twitter、微博、微信、Snapchat等在營銷方面的一個共同點就是“明星站臺”，不僅有利于新用戶的增長，對提高產品的知名度和品牌高度也有著潛移默化的作用。而美圖一直以來都在積累“素人”用戶，或有著明星造勢的需要。

事實上，在美拍身上已經可以看到運營思路的改變。TFBoys今年6月份在美拍首次進行現場直播，吸引了約570萬名觀眾，收到超過3.67億個贊以及500萬條實時聊天消息。有國內第一網紅之稱的Papi醬7月11日在美拍上的直播收獲了1.26億個贊和70.8萬條實時聊天消息，觀看次數近200萬。此外，范冰冰、小S、鞏俐、李冰冰、李宇春等也相繼在美拍上進行直播。這些運營策略能夠閉幕美圖在造勢上的不足嗎?我們拭目以待

“明星+網紅”無疑是當下“信任代理”的最佳模式，這不僅僅體現在商業變現方面，更是知名度和生產力的跨平臺轉換。

最后，低估值意味著提升回報率?

對于美圖市值被低估的另一種說法是，美圖管理層有意提升投資者的回報率，此前也有分析文章指出未來美圖的估值將在600億美元左右。對于這個說法，筆者在此不作評論，但美圖官方對于IPO投資的投入規劃，似乎暗示了一些問題。

1、約29.0%用于提高公司的部件及原材料采購能力，旨在生產更多智能手機及其他智能硬件;

2、約22.6%用于投資或收購與公司業務具有協同性的業務，約19.7%用于在中國及海外市場實施銷售及營銷活動;

3、約13.1%用于擴充互聯網服務業務;

4、約6.6%用于擴大研發能力;

5、約9.0%用于一般營運資金。

從投入比例來看，美圖依舊把智能硬件放在了第一位，畢竟硬件占據美圖整體收入的95%，加大投入的原因不難理解。值得注意的是，投資收購、海外擴展、擴充業務這三個方向的投入分別是22.6%、19.7%和13.1%，可能意味著接下來集中于海外擴展掠取新增用戶、以并購競爭對手的形式來增強市場競爭力、擴充業務范圍進而提升盈利能力。綜上來看，上市之后的美圖急需一份華麗的業績來再次證明自己，給投資者一個交代。

寫到最后。筆者在此前的文章中就曾指出，西方投資者更加依靠基本面，看好企業的未來空間和創收潛力，而內地投資者則于勢能驅動型，更看重顯示的營收情況和回報率。相信，美圖和Snapchat絕不只是個案，投資者需要轉變思路，美圖等互聯網公司也需要嘗試去打破現狀。

Alter，互聯網觀察者，長期致力于對智能硬件、云計算、VR等行業的觀察研究。