印象中一直在“瘦身”的萬達(dá)轉(zhuǎn)向了，重現(xiàn)加杠桿高速擴(kuò)張的豪氣。

今年上半年，萬達(dá)掌門人王健林頻頻跟地方政府簽下巨額投資大單，所投項(xiàng)目涉及萬達(dá)廣場、文化旅游等業(yè)態(tài)。

此外，今年初以來，在武漢、上海、廣州等地，萬達(dá)也加入搶地陣營，以備萬達(dá)廣場用地之需。據(jù)長江商報(bào)記者不完全統(tǒng)計(jì)，上述投資累計(jì)將超過2600億元。

如此高密度投資，萬達(dá)再現(xiàn)3年前大手筆。那一年，萬達(dá)海外投資達(dá)數(shù)百億美元。

然而，2017年，萬達(dá)由買買買模式轉(zhuǎn)型為賣賣賣模式。萬達(dá)637億元向富力地產(chǎn)、融創(chuàng)出售77家酒店、13個(gè)文旅項(xiàng)目，被稱為世紀(jì)交易。

去杠桿、去地產(chǎn)化、輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型、降負(fù)債率，地產(chǎn)、酒店、文旅，多個(gè)領(lǐng)域，萬達(dá)向社會(huì)傳遞的信息是“瘦身”。不完全統(tǒng)計(jì)，2017年至去年底，萬達(dá)甩賣資產(chǎn)回血達(dá)千億。

令人意外的是，政策面并未寬松，萬達(dá)為何要重回老路？輕資產(chǎn)之路不好走？萬達(dá)已經(jīng)安全了？亦或是不得不為之？

萬達(dá)體育雖然提前赴美上市成功，但開盤破發(fā)，到8月10日的股價(jià)較發(fā)行價(jià)已下跌51%。港股私有化后回歸A股，萬達(dá)商管排隊(duì)4年仍處于中止審查狀態(tài)。

融資并不順利，重走重資產(chǎn)老路，萬達(dá)會(huì)重蹈資金鏈危機(jī)覆轍嗎？

2000億巨資押寶文旅

沉寂兩年的萬達(dá)似乎“復(fù)活”了，王健林高調(diào)回歸公眾視野。

今年4月11日，在甘肅省招商引資暨隴商大會(huì)上，王健林許下諾言，未來三年，萬達(dá)將在甘肅投資超大型文化旅游項(xiàng)目、5個(gè)萬達(dá)廣場、3個(gè)五星級(jí)酒店，新增投資約450億元。

2017年10月，甘肅省曾與萬達(dá)集團(tuán)簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議。該項(xiàng)目于去年落地。截至目前，萬達(dá)已在甘肅完成6個(gè)萬達(dá)廣場、1個(gè)五星級(jí)酒店項(xiàng)目投資，累計(jì)投資180億元。

這或許是王健林沉寂兩年來首次公開表態(tài)，此后，更是一發(fā)而不可收拾。

5月15日，萬達(dá)與沈陽市政府簽訂全面戰(zhàn)略合作協(xié)議，萬達(dá)將在已完成投資250億元的基礎(chǔ)上，在沈陽再投資800億元，建設(shè)世界一流的大型文化旅游項(xiàng)目、世界一流的國際醫(yī)院、世界一流的國際學(xué)校和5個(gè)萬達(dá)廣場。

同月，萬達(dá)與廣東省潮州市政府簽訂全面戰(zhàn)略合作協(xié)議，在文旅、體育、影視、會(huì)展、演藝等領(lǐng)域展開全方位合作，萬達(dá)將在潮州投資“五個(gè)一”項(xiàng)目，與潮州市政府共同打造潮州城市新品牌。

6月25日，在已經(jīng)累計(jì)完成對(duì)四川1600億元投資后，萬達(dá)與四川省續(xù)簽戰(zhàn)略合作協(xié)議，萬達(dá)再向四川增加1100億元投資。

上述投資項(xiàng)目中，除了萬達(dá)廣場、星級(jí)酒店、醫(yī)院、學(xué)校外，最主要的投資項(xiàng)目是大型文化旅游項(xiàng)目。不完全統(tǒng)計(jì)，這些投資合計(jì)為2550億元，初步估算，用于文旅項(xiàng)目的投資將超過2000億元。

此外，萬達(dá)還積極參與拿地。公開信息顯示，今年以來，萬達(dá)相繼在上海、武漢、廣州等多地參與土拍購置土地，合計(jì)耗資超過110億元。

王健林曾提出，萬達(dá)商管每年開業(yè)50個(gè)廣場，地產(chǎn)集團(tuán)每年力爭10到15個(gè)重資產(chǎn)項(xiàng)目。上述拿地之舉，極有可能是為此做準(zhǔn)備。

長江商報(bào)記者梳理發(fā)現(xiàn)，萬達(dá)如此密集大規(guī)模投資，三年前也曾出現(xiàn)過。

公開報(bào)道稱，2016年，萬達(dá)斥資數(shù)百億美元，把十幾家海外文娛、影視、體育、地產(chǎn)項(xiàng)目收歸囊中。這一年，也是萬達(dá)海外收購最多的年度。

曾經(jīng)熟悉的投資，不同的是，如今發(fā)生在國內(nèi)，重點(diǎn)是文旅，此前是海外，重點(diǎn)是影視體育。

備受關(guān)注的是，文旅項(xiàng)目曾被王健林賣給了融創(chuàng)，印象中萬達(dá)已經(jīng)放棄文旅，此番重倉押注文旅，似乎意味著集團(tuán)要走老路了。

輕資產(chǎn)之路并不輕松

2017年的股債雙殺，迫使萬達(dá)輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型之路走得更為堅(jiān)決。

早在2012年，王健林就推動(dòng)萬達(dá)集團(tuán)輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型，其公開表態(tài)，到2020年，萬達(dá)集團(tuán)要成為一家現(xiàn)代服務(wù)業(yè)公司，轉(zhuǎn)型成功最主要的標(biāo)志就是租金穩(wěn)定增長。2018年，萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)更名為萬達(dá)商管，外界對(duì)此解讀為，萬達(dá)在去地產(chǎn)化，“去房重服”。

最先實(shí)施輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型的可能就是萬達(dá)廣場。萬達(dá)廣場的輕資產(chǎn)戰(zhàn)略分為兩類，一是與機(jī)構(gòu)合作開發(fā)投資類萬達(dá)廣場，二是與企業(yè)合作開發(fā)合作類萬達(dá)廣場，凈租金收入三七分成，萬達(dá)輸出品牌和管理。

2015年初，萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)與光大安石、嘉實(shí)基金、四川信托和快錢公司4家機(jī)構(gòu)投資240億元共同建設(shè)約20座萬達(dá)廣場。這一動(dòng)作，標(biāo)志著萬達(dá)廣場輕資產(chǎn)模式正式啟動(dòng)。

截至去年底，萬達(dá)商管已擁有280個(gè)萬達(dá)廣場。去年，萬達(dá)服務(wù)業(yè)收入占營業(yè)收入的75.1%，其中租金收入達(dá)328.8億元，占比為15.3%。

顯然，如果萬達(dá)集團(tuán)輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型成功，將告別借錢、買地、賣樓的高負(fù)債發(fā)展模式，進(jìn)而具備抵御政策風(fēng)險(xiǎn)和行業(yè)周期性風(fēng)險(xiǎn)能力。

然而，理想確實(shí)不錯(cuò)，執(zhí)行起來就不那么理想了。

在萬達(dá)出售給融創(chuàng)、富力的資產(chǎn)中，萬達(dá)輸出品牌和管理。去年以來，市場上流傳，因?yàn)槔砟畈煌�，雖然萬達(dá)只輸出管理團(tuán)隊(duì)，資產(chǎn)是變輕了，但是溝通和管理成本變得越來越高。

長江商報(bào)記者了解到，在一些項(xiàng)目中，輕資產(chǎn)的合作方對(duì)萬達(dá)也頗有微辭，包括分成比例過高、過于強(qiáng)勢、規(guī)矩太多等。

還有一個(gè)不容忽視的問題，就是萬達(dá)轉(zhuǎn)型輕資產(chǎn)后，因?yàn)闆]有可以出售的資產(chǎn)，不像地產(chǎn)開發(fā)，可以獲得較為充足的現(xiàn)金流，也不能從銀行獲得所需貸款。

2017年以前，萬達(dá)廣場周邊會(huì)配套住宅、酒店等商業(yè)地產(chǎn)。住宅取得預(yù)售許可證就可申請(qǐng)開發(fā)貸，商鋪大面積開業(yè)可申請(qǐng)經(jīng)營貸，這些錢可以用作拿地等，通過住宅等商業(yè)地產(chǎn)反哺萬達(dá)廣場。

如今，輕資產(chǎn)模式下，萬達(dá)難以獲得充�，F(xiàn)金流，勢必影響萬達(dá)集團(tuán)的快速發(fā)展。

事實(shí)也是如此。近年來，相較同行，萬達(dá)已經(jīng)落后了不少。

2012年，萬達(dá)開始去地產(chǎn)化，其目標(biāo)是到2020年將房地產(chǎn)比重降到50%以下。王健林的判斷是，房地產(chǎn)已經(jīng)歷20年高速發(fā)展，再過20年這個(gè)行業(yè)一定會(huì)萎縮，萬達(dá)要未雨綢繆。

然而，在萬達(dá)看似成功轉(zhuǎn)型輕資產(chǎn)，地產(chǎn)行業(yè)格局已經(jīng)被改寫。去年，萬科、恒大、碧桂園、融創(chuàng)的營業(yè)收入分別為2976億元、4662億元、3791億元、1248億元，而萬達(dá)為2143億元，已經(jīng)落戶于萬科、恒大、碧桂園。而在2016年，萬達(dá)還是行業(yè)老大。短短兩年，萬達(dá)已經(jīng)掉隊(duì)很遠(yuǎn)。

不僅如此，大型房企爭相拿地，一些核心商業(yè)地段被搶，萬達(dá)再不動(dòng)作，其萬達(dá)廣場推進(jìn)更難達(dá)到預(yù)期。

或許，這就是萬達(dá)回頭走老路的主要原因。

重資產(chǎn)與負(fù)債率如何平衡

降負(fù)債目標(biāo)已經(jīng)完成的萬達(dá)重回重資產(chǎn)發(fā)展模式，其資金鏈將面臨考驗(yàn)。

2017年6月，萬達(dá)遭遇股債雙殺，其負(fù)債備受社會(huì)關(guān)注。為了緩解資金鏈壓力，萬達(dá)開啟甩賣資產(chǎn)模式，13個(gè)文旅項(xiàng)目91%股權(quán)、77家酒店，王健林甩賣給融創(chuàng)和富力，回籠資金637.50億元。

此后，萬達(dá)不斷甩賣資產(chǎn)，包括幾乎清空海外地產(chǎn)等。不完全統(tǒng)計(jì)，近兩年，萬達(dá)通過處置資產(chǎn)回籠資金達(dá)千億元。

從去年的財(cái)報(bào)看，降負(fù)債取得明顯成效。萬達(dá)商管數(shù)據(jù)顯示，截至2018年底，公司有息負(fù)債1886.89億元，連續(xù)兩年下降。其中，一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債210.27億元，當(dāng)年，其經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為291億元，基本上能覆蓋到期債務(wù)。公司資產(chǎn)負(fù)債率為57.58%，2016年底為70.26%，已顯著下降。不過，去年，公司的營業(yè)收入、毛利潤均有所下降。

可見，萬達(dá)犧牲了增長換來了負(fù)債率降低。如今，萬達(dá)謀求增長重點(diǎn)發(fā)力文旅。

8月9日，以地產(chǎn)領(lǐng)域研究人士向長江商報(bào)記者表示，文旅項(xiàng)目是萬達(dá)商業(yè)的第四代產(chǎn)品，與第三代產(chǎn)品萬達(dá)廣場相比，文旅項(xiàng)目的體量更大，業(yè)態(tài)更為豐富。在開發(fā)模式上，文旅項(xiàng)目與萬達(dá)廣場并無本質(zhì)區(qū)別。此前，萬達(dá)廣場是通過合作開發(fā)或受托運(yùn)營管理等途徑，來經(jīng)營萬達(dá)廣場。從目前公開信息看，萬達(dá)是想走重資產(chǎn)之路，即拿地—開發(fā)—運(yùn)營，通過住宅和商鋪的銷售，獲得現(xiàn)金流平衡，最終目的是謀取持有型物業(yè)，并獲得穩(wěn)定的運(yùn)營收入和長期增值收入。

在該人士看來，文旅項(xiàng)目的投資規(guī)模大（單個(gè)項(xiàng)目多超300億）、回報(bào)周期多在5—8年，通過前期通過出售住宅、商鋪等回籠資金，以此反哺文旅項(xiàng)目運(yùn)營，很難達(dá)到資金平衡。

如此一來，重資產(chǎn)模式下，對(duì)萬達(dá)的融資能力、償債能力提出了新的要求。

從目前情況看，萬達(dá)融資并不順利。

今年7月26日，萬達(dá)體育赴美上市成功。不過，原本計(jì)劃發(fā)行價(jià)10—11美元/股，最終為8美元/股，而且，開盤當(dāng)日就破發(fā)。截至8月10日，其收盤價(jià)為3.94美元/股，較發(fā)行價(jià)下降了50.75%。

萬達(dá)商管早在2015年就已在A股排隊(duì)，從已反饋到預(yù)披露更新，又回到已反饋，目前處于中止審查狀態(tài)。目前來看，雖然萬達(dá)商管盡量去地產(chǎn)化，但似乎仍是遙遙無期。而且，萬達(dá)商管與萬達(dá)電影之間存在的關(guān)聯(lián)交易也需要厘清。

去年以來，萬達(dá)電影凈利潤持續(xù)下降，今年上半年預(yù)降55%—65%。

值得一提的是，去年初，騰訊攜手蘇寧、京東、融創(chuàng)聯(lián)手向萬達(dá)馳援，共計(jì)出資340億，條件是，萬達(dá)商管要在2023年前11月前完成上市。否則，戰(zhàn)略投資者有權(quán)單方面終止合作，并要求回購股份、支付資金利息。

融資不順利，重啟重資產(chǎn)模式，萬達(dá)如何在快速發(fā)展與資金鏈不緊繃中求得平衡，將對(duì)王健林是一場嚴(yán)峻考驗(yàn)。