屢次沖上熱搜的《哈利波特·魔法覺醒》，給RPG游戲（Rogue-like，角色扮演類）賽道添了一把火。

此前，另一款大火RPG游戲《最強蝸�！返哪缓蠊�司：青瓷游戲有限公司（下稱青瓷游戲），已經在港交所沖刺IPO。這也是港交所今年迎來的首家游戲公司。

憑借史上“最強蝸�！�，青瓷游戲在RPG游戲賽道脫穎而出，遞交IPO招股書前夕，收獲騰訊、阿里、B站等投資“背書”；但其嚴重依賴單一產品、9成營收來自《最強蝸�！�。

「不二研究」在其招股書中發現：2019-2020年，其凈利潤和凈利率的變化趨勢相悖，凈利潤從0.2億增至1.6億，但凈利率卻從22.1%下降至8.5%。

但是，爆款游戲總有終結時。RPG游戲賽道競爭愈烈，青瓷游戲能否再造一個“蝸牛傳奇”、打動用腳投票的投資者呢？

“最強蝸牛”如何煉成？

2012年，31歲的楊煦在廈門創立了青瓷數碼技術有限公司，此前他在吉比特從事游戲制作近七年。

彼時，騰訊、網易、完美世界早已是游戲界的頭部公司，旗下發行游戲占據主要的市場份額。青瓷需要從“巨獸”口中奪食。

講述小游戲公司如何突破時，青瓷COO曾祥碩談及：大品類幾乎占了一多半以上的市場份額，但大公司太多，競爭非常激烈，中小體量的公司基本上沒有什么競爭力。

2013年，青瓷選擇競爭壓力小的RPG游戲賽道，推出第一款自研自發產品《格子RPG》，拿下數百萬月**。逆轉暗黑的劇情、有趣的闖關模式，以及新穎的寵物養成系統，打響其進入RPG游戲賽道的第一槍。

此后，青瓷也嘗試過三國、魔幻、仙俠等主賽道，但似乎都沒有激起太大水花。

2020年6月，青瓷發行RPG游戲《最強蝸牛》，首月實現高額**4 億元；同年12月，其平均 MAU（每月在線活躍人數）440 萬人，在2020年中國iOS游戲暢銷榜上最高排名第二。

青瓷的吸金能力引來游戲大佬、互聯網巨頭等的關注。

早在2013年，“游戲茅”吉比特(603444.SH)以一千萬換取青瓷數碼20%股權。

今年4月，吉比特宣布同時向騰訊、阿里、B站各轉讓旗下青瓷數碼3.37%股份，合計轉讓10.11%，轉讓總價為3.03億元。

吉比特目前仍持股23.1%，為青瓷第二大股東。

目前，青瓷控股人為創始人楊煦，其持股比例為37.1%。

《最強蝸牛》首月**高達4億，直接帶動青瓷游戲的營收。據招股書顯示，僅一年時間，青瓷游戲營收實現十余倍增長，由2019年的8870.4萬增長至2020年的12.27億元。

2018-2020年，其凈利潤為3886萬元、2229.2萬元、1.7億元，復合年增長率高達106.8%。

但是，「不二研究」發現，與凈利潤大漲不同，青瓷游戲同期凈利率腰斬大半，2018-2020年從25.3%、22.1%跌至8.5%。

這或是其高企的營銷開支吞噬利潤所致：青瓷游戲飆升的營銷開支，由2019年的1676.3萬元增加至2020年的5.6億元，增加了33.7倍。

2018-2020年及2021年一季度，青瓷游戲的銷售及營銷開支分別為1391.7萬元、1676.3萬元、5.59億元、1.82億元。其中，2020年及2021一季度合計超過7.41億元。

對比其它游戲上市公司，在2020年，青瓷游戲的銷售費用率為45.6%。高于部分游戲上市公司的同期銷售費用率：完美世界(002624.SZ)為17.91%；巨人網絡(002558.SZ)為16.12%；吉比特為10.91%。

在2021年一季度，青瓷游戲銷售費用率為37.9%，依然高于完美世界21.48%、巨人網絡17.1%、吉比特23.07%。

據中國經營報援引相關數據稱，2020年《最強蝸牛》推廣期間，廣告投放量級峰值接近單日500條，公測相關的硬廣和非標推廣資源的總曝光量便超過6億次。

招股書顯示，青瓷游戲玩家30歲或以下群體約占76%。

Z世代玩家Kahlo向「不二研究」表示，萬合天宜的叫獸、盧小魚等參與《最強蝸�！返南茨X宣傳廣告，剛開服就玩，但后因“新鮮感”不再，從重度玩家變為幾天才上線的佛系。

在「不二研究」看來，營銷投入或能吸引新玩家入場，如何留存玩家、提升付費意愿，將是青瓷游戲面臨的持續挑戰。

單款游戲撐起9成收入

據青瓷游戲招股書顯示，其現有游戲產品均為RPG類，包括放置類游戲《最強蝸�！放c《無盡大冒險》，Rogue like RPG《提燈地下城》與《不思議迷宮》，以及喪尸生存RPG游戲《阿瑞斯病毒》。

「不二研究」發現，盡管多款RPG游戲在手，但其營收高度依賴于《最強蝸�！贰�

2020年，《最強蝸�！吠瞥鰞H半年即貢獻11.7億元收入，帶動青瓷游戲營業收入增長13倍，在青瓷游戲2020年營收占比約90%；2021年一季度期間，《最強蝸�！返臓I收為3.4億元，當期營收占比約70%。

從平均MAU來看，《最強蝸牛》2020年平均MAU達到441.7萬人，憑一己之力，將2020年四款游戲的平均MAU提至344.8萬人。

從“氪金”能力來看，《最強蝸�！�2020年ARPPU（每名付費用戶每月平均收益）達到238元，遠高于《不思議迷宮》《阿瑞斯病毒》《無盡大冒險》歷史峰值67元、30元與90元。

由此，青瓷游戲2020年ARPPU（每名付費用戶每月平均收益）也從2018年的47元提升到2020年的206元。

此外，今年推出的《提燈地下城》，在收入貢獻、平均MAU、平均ARPPU等的表現，均優于《不思議迷宮》《阿瑞斯病毒》《無盡大冒險》三款游戲。

但是，與《最強蝸牛》相比，《提燈地下城》仍稍遜一籌。

此外，青瓷游戲的授權游戲運營收入，呈現連年下滑趨勢；2018- 2020年自15.3%、11.3%驟降至0.9%。

硬幣的另一面，青瓷游戲呈現輕研發、重營銷的傾向。

2018-2021Q1，青瓷游戲研發費用分別為2530萬元、2560萬元、1.46億元與840萬元；且在同期收入占比急劇下跌，分別為25.7%、28.9%，11.9%與1.7%。

營銷開支的變化則呈相反趨勢，在同期收入中占比自14.1%，18.9%，迅速飆至45.6%，37.9%。

招股書顯示，2019-2020年，研發開支是同期營銷開支的1.8倍、1.5倍；2020-2021Q1，營銷開支反超研發開支，分別是同期研發開支的3.8倍、22.3倍。

在「不二研究」看來，青瓷游戲營收嚴重依賴單品，研發占比斷崖式下跌，值得警惕；一旦產品進入衰退期，其還能繼續蝸牛傳奇嗎？

“第三梯隊“謀求出海

弗若斯特沙利文數據顯示，中國RPG市場預期由2020年的676億元增至2025年的1,233億元。

當RPG游戲賽道紅利漸顯，吸引越來越多入局者，國內RPG游戲的競爭也越來越激烈。

此前，在北京環球度假區的開業熱潮中，《哈利波特·魔法覺醒》依靠強大IP及借勢營銷，上線首日突破500萬下載量，這款RPG游戲的背后是網易游戲。

目前，青瓷游戲獲得騰訊、阿里、B站、吉比特等投資“背書”，但不排除后者另有其它的RPG布局。

騰訊高管羅偉曾在UP2019騰訊新文創生態大會上表示，國內或者東南亞市場看到的RPG品類都表現得比較好，騰訊未來在RPG賽道一定會持續有更多的投入。當國內RPG游戲競爭加劇，青瓷游戲也瞄準海外市場。

招股書顯示，青瓷游戲正在擴展在港澳臺、日本、韓國、東南亞、歐洲、美國及中東等地區的業務，預計在三年內在海外市場推出十余款游戲，包括2021年四季度在港澳臺發行《提燈地下城》、2022年第二季度在日本發行《最強蝸�！贰�

與此同時，其在招股書中也坦承，按2020年收入計，中國移動市場的兩大市場參與者以60.4%的總市場份額占據市場主導地位，青瓷游戲擴展的國外移動游戲市場亦或會競爭激烈。

《2021年中國移動游戲行業深度洞察報告》將移動游戲出海企業分為三個梯隊，相較于騰訊、網易等第一梯隊玩家；青瓷游戲作為第三梯隊選手，面臨巨大競爭壓力。

RPG游戲賽道的海外市場，早有入局者。如：莉莉絲策略放置類RPG游戲《劍與遠征》英文版《AFK Arena》，2020年2月海外收入達到3000萬美元（Sensor Tower統計數據）。

在「不二研究」看來，當RPG游戲賽道國內市場競爭加�。蛔鳛椤俺龊５谌�梯隊”的后來者，青瓷游戲出海經驗不��，能否被國外玩家接受還是未知數。

蝸牛傳奇能否繼續？

針眼捅破天！

于巨頭夾縫中成長的青瓷游戲，專注RPG游戲開發；最終憑借《最強蝸�！�，拉動業績十余倍增長。

但是，青瓷游戲的9成營收來自《最強蝸�！罚�且重營銷輕研發、代理發行之路坎坷。

RPG游戲屬于休閑類游戲的細分賽道。按照業內規律，移動游戲的生命周期包括增長、成熟、衰退。

青瓷游戲在招股書中援引弗若斯特沙利文報告稱，其運營中游戲的生命周期通常介乎60至96個月。按其說法，現有產品大多都未進入衰退期

游戲公司上市之后，既有可能被資本推上高峰，也可能跌落谷底。

青瓷游戲的IPO僅是一個新開始，爆款游戲總有終結時。

拋開資本市場不論，在爆款游戲衰退期之前，青瓷游戲能否打造另一個爆款游戲、復制史上“最強蝸�！钡膫髌�？

本文部分參考資料：

1.《靠著蝸牛豪賺11億，青瓷卻想做“出海”的弄潮兒？》，港股研究社

2.《騰訊阿里B站三巨頭加持，青瓷赴港IPO，未進入游戲核心品類圈層現隱憂》，華夏時報

3.《青瓷游戲欲赴港上市 “重營銷輕研發”背后的隱形邏輯》，中國經營報

4.《青瓷游戲赴港上市：營收依賴單一產品 重營銷輕研發》，新浪財經

5.《青瓷游戲IPO：《最強蝸�！窊纹鹁懦蔂I收，超7億營銷費用吞噬利潤》，洞察IPO

不二研究鄭重聲明：文中觀點系作者個人觀點，不代表本平臺就此提出任何投資建議。投資者應謹慎理性作出投資決策。

作者/夏夏

排版/恩碩

監制/Yoda

出品/不二研究