近期，在香港上市的瑞安房地產(chǎn)（00272.HK）與大悅城地產(chǎn)（00207.HK）相繼發(fā)布了盈利警告。瑞安房地產(chǎn)預(yù)計2015年凈匯兌損失大約13.3億人民幣，利潤較上年明顯下調(diào)。大悅城則預(yù)計2015年的利潤將較上年下跌50%至60%。

盡管兩家公司盈利預(yù)警的原因有所差異，對各自經(jīng)營的實質(zhì)性影響也各不相同；但其中反映出的一些問題卻給房地產(chǎn)行業(yè)，尤其是商業(yè)地產(chǎn)敲響了警鐘。

人民幣貶值讓房地產(chǎn)公司遭受匯兌損失

人民幣貶值是造成兩家公司盈利下降的共同原因。

瑞安房地產(chǎn)在盈利警告中稱：本公司之收入幾乎全部源于人民幣，而約45%的借貸為美元及港幣，人民幣貶值導(dǎo)致了換算損失。大悅城的盈利警告中也稱“人民幣貶值導(dǎo)致匯兌虧損”。

不光是瑞安房地產(chǎn)與大悅城，面包財經(jīng)翻查了多家以內(nèi)地為主要市場的香港房地產(chǎn)上市公司財報發(fā)現(xiàn)，諸多地產(chǎn)公司都在2015年因人民幣貶值而產(chǎn)生匯兌虧損。

據(jù)統(tǒng)計，2015年人民幣兌美元中間價累計下調(diào)3746基點貶值約6%，這給很多負(fù)債中包含美元和港幣的房地產(chǎn)公司造成壓力。

人民幣在2014年的突然貶值，讓很多外幣借款較高的房地產(chǎn)公司猝不及防。在這之前，而此前當(dāng)人民幣處于升值中時，房地產(chǎn)以美元或者港幣借貸，不僅不會出現(xiàn)匯兌損失，還能獲得人民幣升值帶來的匯兌收益。

根據(jù)瑞安房地產(chǎn)此前的財報，2013年該公司獲得匯兌收益3.63億人民幣，2014年雖有匯兌損失，但金額并不大，僅為3400萬人民幣。

大悅城在盈利警告中沒有披露人民幣貶值導(dǎo)致匯兌虧損的具體金額。但其過去幾年在匯兌損益上的變動趨勢，應(yīng)該與瑞安類似。

此前召開G20會議期間，人民幣貶值的話題被廣為討論，盡管現(xiàn)在無法預(yù)計未來人民幣的準(zhǔn)確走勢。但以瑞安為例，6%左右的貶值幅度已經(jīng)足以讓其嚴(yán)重受創(chuàng)。

而面包財經(jīng)翻查財報發(fā)現(xiàn)，不少在香港市場進(jìn)行美元和港幣借貸的房地產(chǎn)公司，在過去幾年，尤其是人民幣處于升值趨勢中時，并沒有進(jìn)行足夠的對沖。

人民幣，讓房地產(chǎn)公司很受傷。

比匯兌損失更可怕的是租金下滑壓力

根據(jù)公告，造成大悅城利潤下跌首要的原因是“投資物業(yè)重估公允值稅前收益同比大幅下降”。大悅城董事會認(rèn)為，利潤下跌的原因70%應(yīng)當(dāng)歸結(jié)于此。

目前大悅城2015年正式的財務(wù)報告尚未發(fā)布，還不清楚物業(yè)重估的具體數(shù)字。但作為央企中糧集團(tuán)的下屬公司，大悅城過往的信息披露質(zhì)量相當(dāng)高。大悅城董事會給出的預(yù)估數(shù)字應(yīng)當(dāng)與最終財報數(shù)據(jù)相差不會太大。

香港上市公司財報中對商業(yè)地產(chǎn)的估值，本質(zhì)上反映的是對未來租金收入的預(yù)估。一般來說，如果估值增速放緩，代表公司判斷未來租金收入增幅降低；如果估值下跌，則意味著公司判斷未來租金可能下降。

查閱大悅城發(fā)布的2015年相關(guān)營運(yùn)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，其核心物業(yè)仍保持了較好的運(yùn)營狀況，一線城市和主要二線城市的租金仍然有上漲。但翻查過去幾年的財報發(fā)現(xiàn)，其投資物業(yè)公允價值重估帶來的賬面利潤在2014年就已經(jīng)較上年下滑。

根據(jù)大悅城財報，其2013及2014年由投資物業(yè)公允價值變動帶來的收益分別為約36.8億和19.2億。

大悅城的物業(yè)大多位于一二線城市的核心地段，資產(chǎn)質(zhì)量頗佳，運(yùn)營水平也維持在較高的水準(zhǔn)，物業(yè)重估帶來的利潤下滑并不會對其現(xiàn)金流產(chǎn)生影響，租金上漲即便趨緩，也不會帶來太大的經(jīng)營壓力。

但很多實力較弱并且高負(fù)債的商業(yè)地產(chǎn)商，一旦租金下滑，則很可能面臨巨大的現(xiàn)金流壓力。

港資巨頭減計內(nèi)地物業(yè)價值，給商業(yè)地產(chǎn)商敲響警鐘

如果透視內(nèi)地商業(yè)地產(chǎn)公司所面臨的租金下滑壓力，港資巨頭恒隆地產(chǎn)（00101.HK）2015年進(jìn)行的兩筆資產(chǎn)減計更值得關(guān)注。

恒隆地產(chǎn)此前發(fā)布的2015年業(yè)績中一個關(guān)鍵細(xì)節(jié)被業(yè)界忽略了：2015年恒隆位于沈陽和無錫的兩座購物商場，出租率均下滑，零售額下跌3%。沈陽的市府恒隆廣場和無錫的恒隆廣場兩座購物商場的估值下跌，由此內(nèi)地投資物業(yè)組合重估減值2.6億港幣。

對于凈資產(chǎn)總值高達(dá)1340多億的恒隆地產(chǎn)而言，2.6億港幣的資產(chǎn)減值微不足道，但是卻給火熱的內(nèi)地商業(yè)地產(chǎn)敲響了震耳欲聾的警鐘。如果這種微弱的減值發(fā)生在其他地產(chǎn)公司，業(yè)界也許可以忽略；但發(fā)生在恒隆地產(chǎn)身上絕不能不關(guān)注。

面包財經(jīng)研讀了恒隆地產(chǎn)及其母公司恒隆集團(tuán)歷年的財務(wù)報表。發(fā)現(xiàn)過去二十多年，歷次金融危機(jī)，恒隆地產(chǎn)均精準(zhǔn)抄底。即便在亞洲金融危機(jī)和次貸危機(jī)中也毫發(fā)無傷，反而在其他大型地產(chǎn)公司遭遇重創(chuàng)時，低價買地，彎道超車。自現(xiàn)任董事局主席陳啟宗上任以來的數(shù)十年間，恒隆對香港和內(nèi)地商業(yè)地產(chǎn)的研判從未出現(xiàn)過重大失誤。

在普遍高負(fù)債的房地產(chǎn)行業(yè)，恒隆地產(chǎn)在過去十多年間保持了凈負(fù)債基本為零的記錄。在大部分年份，其手持的現(xiàn)金都足以一次性償還所有銀行貸款。

恒隆地產(chǎn)減計內(nèi)地商業(yè)地產(chǎn)價值表明了其對未來市場的態(tài)度。在過去歷次金融危機(jī)中，恒隆也曾多次減計香港商業(yè)地產(chǎn)的價值，事后證明恒隆的研判均非常準(zhǔn)確。無一例外的，在恒隆地產(chǎn)減計之后，市場租金水平隨之下滑。

在此次對沈陽和無錫的兩座物業(yè)進(jìn)行減值之前，恒隆已經(jīng)多次提示內(nèi)地尤其二線城市商業(yè)地產(chǎn)將會面臨嚴(yán)峻的經(jīng)營壓力，并早已為“過冬”做準(zhǔn)備。

陳啟宗在恒隆地產(chǎn)2015年半年報的致辭中稱：“鑒于內(nèi)地和香港零售市道均放緩，我們正為漫漫寒冬做出防備”，“市道現(xiàn)正陷于低迷，并渺無結(jié)束跡象”。財力雄厚的恒隆地產(chǎn)自然有其應(yīng)對之道，但很多實力較弱的商業(yè)地產(chǎn)商只能接受悲催的結(jié)局。

陳啟宗曾在財報中陳述：恒隆在天津的購物中心開業(yè)6個月內(nèi)，當(dāng)?shù)刂辽儆?家規(guī)模較大的商場結(jié)業(yè)。

一葉落而知天下秋。2015年下半年以來，北上廣深的住宅價格持續(xù)上漲，引起全民熱議。而商業(yè)地產(chǎn)似乎滑出了人民的視線。

現(xiàn)在是時候考慮在人民幣匯率變動和租金下滑的壓力下，商業(yè)地產(chǎn)何去何從了。

投資物業(yè)重估：透視商業(yè)地產(chǎn)的一面鏡子

對于閱讀這篇文章的很多非財經(jīng)專業(yè)讀者，投資物業(yè)公允價值重估可能是個比較陌生的概念。面包財經(jīng)的小編做一些說明，以解釋為何我們會特別關(guān)注這一問題，并且以此來透視商業(yè)地產(chǎn)公司？

這要從香港的會計制度準(zhǔn)則說起。從2004年開始，香港允許房地產(chǎn)公司根據(jù)公允價值對投資性的物業(yè)進(jìn)行重新估值，估值差異計入當(dāng)期利潤。這一規(guī)定對了解在香港上市的商業(yè)地產(chǎn)公司非常重要，可以當(dāng)做透視商業(yè)地產(chǎn)的一面鏡子。

舉個通俗的例子。

假設(shè)有一家公司，其唯一的業(yè)務(wù)就是持有一座商場，通過出租獲得租金收益。這座商場2013年獲得1億元租金收入，扣除各種成本和費用后租金獲得3000萬的凈利潤。如果這家公司不愿意繼續(xù)經(jīng)營這個商場了，2013年底出售商場的市場報價是20億。

到2014年，租金上漲到1.1億，租金帶來的凈利潤是3500萬，如果單計租金收入，那么商場的凈利潤增加了500萬。但是，在2014年年底商場的的市場報價從20億上漲到22億，上漲了2個億。

于是根據(jù)香港的會計準(zhǔn)則，盡管2014年年底公司沒有以22億的價格將商場賣出，但商場增值的2個億仍然可以計入上市公司當(dāng)年凈利潤。

于是我們在財務(wù)報表上看到這家公司2014年的凈利潤數(shù)字不是3500萬，而是3500萬加上2億，即2.35億。

同理，如果到了2015年，商場租金獲得的利潤從3500萬降低到3300萬，而商場的市場報價從22億降低到21億，減少1個億。那么在財務(wù)報表上看到的這家公司2015年的利潤就是3300萬減去1億，即虧損6700萬。

上面這只是一個極簡的例子。上市公司給物業(yè)估值不一定能找到可以參考的市場報價，會采用其他符合準(zhǔn)則的估值方法，核心就是預(yù)估未來的租金收入。

如果搞清了這個邏輯，我們就可以通過在香港上市的商業(yè)地產(chǎn)公司相關(guān)數(shù)據(jù)來透視行業(yè)的真實狀況。

文章來源：面包財經(jīng)