2010年1月13日，被稱為A股市場連鎖超市龍頭股之一的人人樂(9.43,0.22,2.39%)正式上市，據(jù)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者不完全統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，在上市前各大券商對(duì)于人人樂的新股研究報(bào)告多達(dá)30多篇，涉及眾 多知名券商，機(jī)構(gòu)也大量買入。人人樂上市之后，股價(jià)在沖高后持續(xù)回落的情況下，多家券商仍然樂此不疲地推薦。
諸多機(jī)構(gòu)跟進(jìn)的原因，就是人人樂在招股說明書中募集資金有望讓公司營業(yè)收入翻番的預(yù)想，如今，人人樂上市已滿一年，期間股價(jià)屢創(chuàng)新低，公司經(jīng)營數(shù)據(jù)與當(dāng)初的預(yù)想相去甚遠(yuǎn)，機(jī)構(gòu)不得不頻頻割肉。人人樂的高成長是不是“空頭支票”？對(duì)此《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者進(jìn)行了深入調(diào)查。
2010年1月13日，人人樂(002336，收盤價(jià)23.21元)成功登陸中小板，其董事長何金明以80億元的身家名列2010年胡潤零售富豪榜第6位。
招股說明書顯示，人人樂募集資金有望讓公司營業(yè)收入翻番，而其上市前券商忙調(diào)研、機(jī)構(gòu)忙買入等種種跡象，更讓投資者和機(jī)構(gòu)都憧憬可以真的賺到“人人樂”。
然而，人人樂的擴(kuò)張計(jì)劃并不像何金明所預(yù)想的那樣簡單。如今，人人樂上市已滿一年，期間股價(jià)卻屢創(chuàng)新低，公司經(jīng)營數(shù)據(jù)與當(dāng)初的“承諾”相去甚遠(yuǎn)，機(jī)構(gòu)不得不頻頻割肉。
人人樂的高成長究竟是個(gè)“空頭支票”，還是仍可實(shí)現(xiàn)只是需要投資者耐心等待，對(duì)此《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者進(jìn)行了深入挖掘。
人人樂股價(jià)再創(chuàng)新低
本周以來，人人樂股價(jià)再度大幅下跌，創(chuàng)出歷史新低。周五(2011年1月14日)，人人樂股價(jià)開盤持續(xù)走低，在13時(shí)28分被1000多手的大單直接打至上市以來最低價(jià)格23元，最終股價(jià)報(bào)收于23.21元。
上一次人人樂創(chuàng)出新低是在2010年7月2日，當(dāng)日其股價(jià)一度低至23.90元，較2010年1月13日人人樂上市第一天收盤價(jià)32.63元下跌近30%。讓人意外的是，在此期間，人人樂總計(jì)成交金額高達(dá)近150億元。
之后，人人樂股價(jià)始終沒有任何起色，一直在震蕩中下行。業(yè)內(nèi)人士分析，大跌的根本原因還是業(yè)績不景氣。2010年10月14日，人人樂發(fā)布2010年前三季度業(yè)績修正公告，將原先預(yù)計(jì)的前三季度凈利潤同比增加0～30%，下調(diào)至同比下降0～5%。受此消息影響，人人樂再次被摔在跌停板上，報(bào)收于25.34元。
2010年10月27日，人人樂正式公布第三季度財(cái)報(bào)，前三季度營業(yè)收入為73.96億元，同比增長14.55%；凈利潤為1.57億元，同比下降3.04%；其中第三季度凈利潤僅為571.6萬元，同比下降80.88%。
一位私募研究員指出，一般來說，一家公司如果最終公布業(yè)績超出預(yù)期，那么股價(jià)也會(huì)隨之超預(yù)期，而如果業(yè)績不理想，或者低于預(yù)期，那么股價(jià)顯然也會(huì)大跌，人人樂顯然屬于后者。
機(jī)構(gòu)瘋狂割肉跑路
其實(shí)，人人樂股價(jià)從高峰到低谷的過程中，各大機(jī)構(gòu)也承受著割肉的痛苦。一位券商研究員在人人樂上市前調(diào)研后曾表示，“我們?nèi)ズ险{(diào)研發(fā)現(xiàn)，無論是長沙還是下面的二三線城市，其發(fā)展?jié)摿Υ_實(shí)很大。”
《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者不完全統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，在上市前各大券商對(duì)于人人樂的新股研究報(bào)告多達(dá)30多篇，覆蓋眾多券商，包括申銀萬國、國泰君安、中信證券(13.17,0.13,1.00%)、東方證券、愛建證券、銀河證券、國信證券、華泰證券(9.60,-0.03,-0.31%)等。
人人樂上市之后，股價(jià)在沖高后持續(xù)回落的情況下，各大券商仍然樂此不疲地推薦，后續(xù)跟進(jìn)的券商有光大證券(10.17,0.18,1.80%)、東興證券、國都證券等。
申銀萬國在2010年1月12日的研究報(bào)告指出，人人樂未來發(fā)展空間較大，并且成長性較為確定。通過與A股同類上市公司比較，具有競爭優(yōu)勢，給予公司15%～20%的PE溢價(jià)率，即2010年P(guān)E43～45倍是合理的，對(duì)應(yīng)股價(jià)為32.68元～34.20元。采用三階段FCFF模型對(duì)人人樂進(jìn)行估值，得出公司股票內(nèi)在價(jià)值為40.31元。綜上所述，結(jié)合絕對(duì)估值與相對(duì)估值結(jié)果，并考慮到人人樂能在未來10年分享中國消費(fèi)的快速增長，人人樂的合理價(jià)值應(yīng)在36元～38元，建議增持。
《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者發(fā)現(xiàn)，在人人樂上市后的幾天里，一邊是券商瘋狂推薦，一邊是機(jī)構(gòu)瘋狂買入。2010年1月13日，一家機(jī)構(gòu)買入1650萬元，次日一家機(jī)構(gòu)買入2015萬元，第三天兩家機(jī)構(gòu)共計(jì)買入1000多萬元。
直到人人樂在2010年10月14日公布2010年三季度業(yè)績修正公告，機(jī)構(gòu)們才如夢初醒，瘋狂拋售，而此時(shí)，股價(jià)距離最高點(diǎn)32元左右已經(jīng)下跌將近30%了。
受上述業(yè)績修正公告影響，人人樂當(dāng)天被摔在跌停板上，報(bào)收于25.34元，下跌9.98%。盤后龍虎榜顯示，當(dāng)日有三家機(jī)構(gòu)席位合計(jì)賣出8442萬元，占當(dāng)日成交總額的21.11%，顯然機(jī)構(gòu)是在割肉跑路。
營業(yè)收入翻番成泡影
究竟為何上市之初券商如此看好？機(jī)構(gòu)又大肆買入呢？原來，人人樂招股說明書顯示，募集資金有望讓公司營業(yè)收入翻番，然而，現(xiàn)實(shí)很殘酷，人人樂并未在上市后兌現(xiàn)當(dāng)初的承諾。
人人樂招股說明書顯示，本次募集資金凈額為25.66億元，將主要用于在廣東、陜西、四川和廣西等地開設(shè)68家連鎖門店，以及新建廣州配送中心。新建門店網(wǎng)絡(luò)將有利于公司拓展全國市場，鞏固原有市場的競爭優(yōu)勢。
人人樂表示，上述68家連鎖項(xiàng)目總投資約為11.96億元，總面積為833989平方米。預(yù)計(jì)公司68家新開門店全部開業(yè)后正常年新增折舊和攤銷金額約為1.27億元，占公司2008年度營業(yè)收入76.85億元的1.61%，以及占公司68家門店全部開業(yè)后正常年新增營業(yè)收入90.28億元的1.40%。
上述私募研究員指出，這或許是機(jī)構(gòu)在上市之初追逐人人樂的主要原因，大家都預(yù)期隨著人人樂門店募集資金到位和開店數(shù)量的增加，過了培育期后，人人樂將成為一只高成長股票。
數(shù)據(jù)顯示，人人樂在2009年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入87.67億元，歸屬于公司股東的凈利潤2.296億元。也就是說，在上述68家門店正常開業(yè)后，按照招股說明書測算，人人樂能夠?qū)崿F(xiàn)的營業(yè)收入將從2009年的近90億元增長到近180億元，實(shí)現(xiàn)翻番。
然而，2010年三季報(bào)顯示，人人樂2010年前三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入73.96億元，凈利潤為1.57億元，其中第三季度實(shí)現(xiàn)利潤僅不到600萬元，同比大幅下滑80%，最終導(dǎo)致股價(jià)屢創(chuàng)新低。
深度調(diào)查
開店數(shù)量達(dá)標(biāo) 競爭激烈導(dǎo)致培育期增加
人人樂2010年?duì)I收和利潤如此低的原因是什么？招股說明書顯示，預(yù)計(jì)未來第一年(2010年)，公司的門店數(shù)量增加到105家、面積約1376874平方米，增長率分別為28.05%和28.64%。
《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者在人人樂官方網(wǎng)站上查詢了其開店情況，其中廣東省開了39家，西安開了21家，四川省開了15家，天津市開了9家，重慶市開了6家，廣西壯族自治區(qū)開了7家，福建省開了4家，湖南省開了4家，共計(jì)105家。
也就是說，人人樂確實(shí)履行了上市前的承諾，門店數(shù)達(dá)到了105家。公司證券辦相關(guān)人士也告訴《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者，“目前人人樂開店數(shù)量已經(jīng)超過了110家。”
既然開店的速度完全符合預(yù)期，那么人人樂業(yè)績低于預(yù)期的原因應(yīng)該就在于新開門店的經(jīng)營情況了。
人人樂表示，新開門店一般均需經(jīng)歷一段市場培育期，才能實(shí)現(xiàn)盈利。從公司總體門店培育期來看，情況良好的合計(jì)(即培育期12個(gè)月內(nèi)門店占比)為47.56%，如果按各門店 (不包括尚未盈利門店，下同)培育期平均計(jì)算，公司門店平均培育期為9.62個(gè)月。
顯然，人人樂從上市募集資金到現(xiàn)在已經(jīng)一年，超過了公司的平均培育期9.62個(gè)月，然而營業(yè)收入僅僅增長14%左右，利潤卻始終不見增長。
對(duì)此，人人樂證券辦公室相關(guān)人士表示，“由于開店需要大量的投入，導(dǎo)致公司資金消耗非常大，所以各項(xiàng)成本核算下來導(dǎo)致公司利潤沒有增長。另外，就是目前來看，新區(qū)域的培育期要比原先預(yù)計(jì)的稍微長一些，大概在9～12個(gè)月，不排除有一些店需要一年多時(shí)間。”
一位長期跟蹤人人樂的研究員也表示，前幾年超市新開門店的培育期普遍為6個(gè)月，例如人人樂、步步高(11.20,-0.11,-0.97%)、華聯(lián)綜超(4.33,-0.02,-0.46%)等基本上都是，然而隨著近年來超市業(yè)務(wù)競爭激烈，培育期已經(jīng)擴(kuò)大至1年，這和選址、管理等都有密切的聯(lián)系。
此外，值得一提的是，2011年1月12日，公司表示將變更“長沙岳麓店”募集資金投資項(xiàng)目的實(shí)施方式。公司同意使用自有資金1.38億元，購買“天驕福邸”綜合樓地下負(fù)一層及地上第一層至地上第四層面積為2.91萬平方米的房產(chǎn)。本次變更導(dǎo)致以租賃方式開設(shè)68家門店的募集資金發(fā)展計(jì)劃改為以租賃房產(chǎn)開設(shè)67家門店，以自有物業(yè)開設(shè)1家門店。
有業(yè)內(nèi)人士指出，此舉或許與超市連鎖市場的激烈競爭有關(guān)。對(duì)此，人人樂表示，本次購買房產(chǎn)的交易完成后，長沙人人樂因使用自有物業(yè)而無需繳納租金，有利于長沙人人樂發(fā)展。
