9次舉牌嚇阻對手 破解金鷹競購南京新百謎局 來源： 聯商網 2004-04-26 09:41 ①９次舉牌 國有股權收購、競購、產權交易市場掛牌，二級市場舉牌、ＭＢＯ、反收購……統統合在一起，你見過這樣一個聚集當前并購市場主要元素的故事嗎？ 但是，２００４年４月８日，全部的精彩戛然而止。這個故事被綴以一個乏味的結局：主角還未登場，懸念就已揭曉。 挾前后９次二級市場舉牌收購的強悍之勢，南京金鷹國際集團公司（下稱“金鷹國際”）戰勝眾多競購者，從南京市國有資產經營控股公司（下稱“南京國資”）手中，接過南京新百集團有限責任公司（下稱“新百集團”）整體國有產權。 “新百集團”成立于２００２年６月２０日，旗下包括南京市商貿局下屬的７家商貿企業（后有２家企業脫離出去），資產歸“南京國資”所有，但委托上市公司南京新街口百貨商店股份有限公司（６００６８２，南京新百）管理，“新百集團”的董事長、總經理由“南京新百”董事長李三寧擔任，監事會主席則是“南京新百”黨委書記。 但真正把“新百集團”與“南京新百”拴在一起的，并非這層關系，而是南京市政府制定的“１＋Ｘ”改制方案：“南京新百”國有股（“１”）與“新百集團”下屬企業（“Ｘ”）進行捆綁轉讓，后者有了歸屬之后，再轉讓前者。因此，獲得“新百集團”，意味著“南京新百”的國有股權也將落入“金鷹國際”手中──這才是一眾競購者的真正目的。 “南京新百”１９９３年上市，它不僅是南京市第一家上市公司，還是南京零售業的龍頭之一，這家地處南京繁華商業區的公司，年銷售額已突破２０億元，近幾年凈利潤都穩定在５０００萬元以上，在去年全國零售百強企業中，位列第３５位。 對競購者來說，入主“南京新百”，不僅將獲得一個絕好的融資平臺，還將會取得一個進入南京乃至江蘇零售市場的鑰匙。 ２００３年６月１２日，“南京新百”第一大股東將所持５６３８萬股國有股份（占總股本的２４．４９％），放在南京市產權交易中心掛牌轉讓。當時參與競購的，不僅有蘇寧集團這樣的土著大腕，還有新疆德隆、上海復星等高手，“金鷹國際”彼時亦忝列其中。 美籍華人王恒一手設立的“金鷹國際”，１９９８年曾被外經貿部評為“中國外資企業５００強”，它是南京首家批準成立的大型多元化外資企業集團，下有房地產、購物、高科技、汽車營銷等專業集團，擁有華東最知名的連鎖品牌，它總資產３０億元，年營業額從１９９６年的２．３億元飆升至２００３年的１５億元，平均年增長率達３０％。但是這一回，由于長期是與“南京新百”同處于一個商業區的零售企業，二者一直相互較勁，“金鷹國際”的收購前景并不被看好。 值得注意的是，掛牌轉讓四天之后，也就是在６月１６日，一觸即發的競爭收購被中國證監會叫停，理由是此次掛牌不符合“上市公司非流通股的轉讓必須遵循法律規定，在依法設立的證券交易場所進行”的要求。 此后的一切，似乎都在“金鷹國際”的運籌帷幄之中。 在“南京新百”２００３年中報中，一位名叫肖鋼的自然人股東突然出現，在此前的半年中，他悄然吸貨，最終持有２６０．１８萬股流通股（占總股本的１．１３％），不僅成為第一大流通股股東，還在前十大股東中名列第三。 而肖鋼的身份，正是“金鷹國際”的財務副總監。“金鷹國際”隨后表示，肖的收購，純屬個人投資行為。但是細一想，收購“南京新百”這樣的重大戰略舉動，“金鷹國際”此前應有較長時間的醞釀決策，作為財務副總監，肖鋼絕不可能毫不知情。 ２００３年６月３０日之前，“南京新百”股價最高曾至７．１３元，而至２００４年４月２０日，其股價報收９．３０元，以此計算，肖鋼的投資回報率最少也在３０％以上。遑論借公司的戰略而牟取個人私利，在以管理嚴格而著稱的外企，是不可想象的。 此后，“南京新百”的子公司進行了一次不成功的ＭＢＯ，“金鷹國際”也加快了收集流通股的步伐。肖鋼之后，它的子公司南京華美聯合營銷管理有限公司（下稱“華美聯合”）在２００３年８月起最先出面，“華美聯合”開始暗中吸籌，至２００４年２月６日第一次公開舉牌，先后買入１１５３萬股“南京新百”股票，占總股本的５％。 ２００４年２月１７日，“金鷹國際”的另一子公司南京金鷹國際購物集團有限公司（下稱“金鷹購物”）露面，在不到半個月的時間里４次舉牌，最終獲得５．２５％的股權。 隨后，收集流通股的接力棒傳到“金鷹國際”另一子公司金鷹申集團有限公司（下稱“金鷹申”）手中，自３月１２日起的半個月里，“金鷹申”４次舉牌，持有４．９６％的股權。 至此，即使不計算肖鋼所持股權，“金鷹國際”旗下三家公司已合計持有１５．２２％的“南京新百”股權，成為第二大股東。 再加上“新百集團”已歸其所有，“南京新百”國有股權轉讓，事實上雖然還沒有實質行動，“金鷹國際”志在必得的態勢，讓人們雖然沒猜中開頭，卻能猜中結局。 ②強行舉牌為哪般 在國外，舉牌是收購上市公司的一種重要手段，中國資本市場由于股權割裂，這種情況通常發生在無國家股、無法人股、無外資股，為這類上市公司股權分散，沒有具備特別優勢的大股東，收購者只通過二級市場，就能以較小的成本達到控股的目的，同時收購的股份在鎖定６個月后又可以自由流通，容易退出。 在“南京新百”，國有股、法人股、流通股三者并存，第一大股東“南京國資”持有２４．４９％，相對于第二大股東的１．３０％，長期“一股獨大”。對這樣的公司強行舉牌，高收購成本不可避免。 截至２００３年第三季度，“南京新百”每股凈資產為３．７９元，若協議受讓“南京國資”所持的國有股，以溢價３０％計，所需不過２．７８億元。但“金鷹國際”舉牌以來，實際花費至少在３．１億元，所獲為１５．２２％，而且沒有人參與二級市場競購。現在觀之，“金鷹國際”迎難而上，還是在擺出背水一戰架勢，嚇阻競爭對手。 競爭對手若想坐穩控股股東，勢必要在二級市場與“金鷹國際”展開真金白銀的較量。可以想見，“南京新百”股票屆時可能會漲到不可思議的價位，此前“金鷹國際”的吸籌成本并不高，即使最終不得已而脫手全部流通股，照樣可賺得盆滿缽溢。 再看“金鷹國際”安排“華美聯合”、“金鷹購物”和“金鷹申”出場的節奏，先暗后明，先緩后疾，在“新百集團”轉讓之前，每家持股比例都控制在５％附近，環環相扣地舉牌，充分表明競購者可能的狙擊也在其謀劃之中：一來避免在局勢未明的情況下，涉入過深，導致自身騎虎難下；二是造成一種戰略承諾逐步升級的效果，以不達目的誓不罷休的形象，從心理上打擊競爭對手。 對于“南京國資”來說，“金鷹國際”志在必得的舉動也是一種暗示。畢竟股權之爭在傷害相爭雙方的同時，也會拖累上市公司，地方政府也不希望這種事情發生。 ③不成功的子公司ＭＢＯ 在“金鷹國際”志在必得之際，“南京新百”發生了一次不成功的子公司南京東方商城有限責任公司（下稱“東方商城”）管理層收購（ＭＢＯ）事件，這次ＭＢＯ因何而起，又因何而終，外界至今一直霧里看花。 成立于２０００年的“東方商城”在地理位置上恰好位于“南京新百”與“金鷹國際”之間，二者為該地塊“血拼”一場。它由“南京新百”和另一股東投資１．９６億元共同組建，在其后的兩年中，一直虧損，２００２年才得２４．６７萬元微利，可稱為是一塊已經擺脫創業初期風險的資產。 ２００３年８月１５日，“東方商城”管理層計劃從“南京新百”和另一股東手中收購“東方商城”５１．０２％的股權，以凈資產做價，收購完成后，“南京新百”的持股比例將由原先的７９．６７％降至４５．７３％。 眾所周知，成功的國有股轉讓，定價幾乎全部高于凈資產，“東方商城”顯然已經觸線，加上ＭＢＯ的資金來源是管理層自籌１０％，其余９０％通過信托方式解決。方案一出，市場嘩然。 從操作上來說，上市公司子公司實施ＭＢＯ，無需得到財政部、國資委和證監會等有關部門的批準，只要對其擁有國有資產處置權的地方政府批準即可，因此“東方商城”ＭＢＯ的成功可能性非常大。 但是，在２００３年９月１０日，也就是股東大會對ＭＢＯ方案進行表決之前，在監管部門沒有任何明確表態的情況下，“東方商城”管理層主動撤回ＭＢＯ方案。現在看來，這種結果極可能是因為遭遇到“南京新百”潛在收購方的強勁阻擊。 “東方商城”的ＭＢＯ頗像是反收購戰術中“皇冠上的珍珠”，即當公司遭受敵意收購時，將其有價值的資產出售給特定人，此時的特定人可能是目標企業大股東在外成立的公司，等到危險期過后，再將這些資產買回目標企業。 但無論誰是潛在收購方，顯然都難以容忍在入主之前，就讓地處寸土寸金區位的“東方商城”旁落，并成為強勁的競爭對手。因此在“南京新百”股東大會召開之前，市場對“東方商城”ＭＢＯ非議已甚囂塵上，有人在二級市場收集籌碼，也有人征集表決權。 “南京新百”有關負責人當時表示，公司流通股已相當集中，十個左右大戶手上的籌碼已超過“南京國資”。因此即使ＭＢＯ方案過會，也未必能獲得通過。 從時間上看，這個左右盤局的力量，很可能來自“金鷹國際”。 從２００４年２月６日“華美聯合”公開舉牌，到４月８日“新百集團”國有產權歸于“金鷹國際”，“南京新百”的股價不漲反跌，絕大部分時間在９．５元到１０．５元之間波動，股票日均換手率不足２％。 按照常理，這段時間正是跟風盤踴躍之時，股價應該一飛沖天，交投也應非常活躍。這與“南京新百”國有股權掛牌與“東方商城”ＭＢＯ前后（２００３年６月至２００３年９月）的走勢形成鮮明對比，其時股價在一個多月里由６．４６元漲到了１０．７７元，期間的日均換手率在６％左右，最高曾接近１０％。 這種鮮明的反差，正印證了外界此前的猜測：在２００４年春節后，“南京新百”的流通股就已被高度鎖定，“金鷹國際”僅憑所控制的流通股就已成為實際上的第一大股東，而此番舉牌大戰只不過是使持股人身份由暗變明的過程。 ④兩大看點 如果“金鷹國際”如愿從“南京國資”手中獲得２４．４９％的國有股權，這樣就會形成一種中國資本市場少見的大股東持股結構：國有股＋流通股。圍繞流通股的處置，這起沒有懸念的并購將來會有更多的看點。 躲避要約收購 目前對于“金鷹國際”與“南京新百”未來走向的判斷，大都認為“金鷹國際”將因持有３９．７１％的股權，而觸發要約收購。但事實上，如果“金鷹國際”覺得有必要，要約收購完全可能避免。 根據規定，通過證券交易所的證券交易，當投資者持有一個上市公司已發行的股份的５％時，應按有關規定報告和公告，并在每增加或減少５％時，進行報告或公告；收購人對所持有的被收購的上市公司的股票，在收購行為完成后的６個月內不得轉讓。 目前，“南京新百”的國有股權轉讓協議并未落實，“金鷹國際”還沒有構成收購行為，完全可以減持流通股至５％左右，從而以持有不足３０％的股權而避免要約收購。目前“南京新百”的流通股被高度控盤，加上“新百集團”已落入“金鷹國際”囊中，因此減持行為不會給競爭者以可乘之機。 再者，“金鷹國際”可以與南京國資管理部門充分協調，在“南京新百”國有股權轉讓的時機上做文章，先以二股東身份介入，待到“金鷹國際”持有的“南京新百”流通股減至５％左右時，再行簽約。 大股東炒股如何約束 大股東自炒公司股票，為市場最為忌諱者。 “金鷹國際”舉牌收購“南京新百”，盡管其現時并未影響后者的經營，但市場對這種惡炒已有非議。一旦“金鷹國際”如愿成為第一大股東，并對“南京新百”的經營握有絕對影響，無論何時拋售其所持的流通股，都會引起市場更大的爭議。 對于大股東所持流通股的買賣，《證券法》規定：（本案例中的“金鷹國際”）所持有的股票在買入后６個月內賣出，或者在賣出后６個月內又買入，由此所得收益歸上市公司（本案例中的“南京新百”）所有。 目前，約束大股東買賣上市公司股票的法律規定只有這么一條，而買賣與炒作之間，其實是無法準確判定的。 這就形成了一個難題，即在“金鷹國際”成為“南京新百”大股東之后，對于其所持１５．２２％的流通股如何處理？有關部門又如何進行有效監管，防止其借內部人控制而拋售流通股牟利？ 更微妙的是，“金鷹國際”早在２００３年初，就已經開始建倉“南京新百”流通股，從自然人肖鋼到旗下三家公司，都牽涉了進來。既然在爭購階段都能精心布局，那么，一旦“金鷹國際”真正入主“南京新百”，對其二級市場行為的監管確實要費一番思忖了。 ⑤對比：市場和政府行為的不同結局 “金鷹國際”并購“南京新百”，與同期發生在上海的“第一百貨”（６００６３１）并購“華聯商廈”（６００６３２）有諸多相同之處：都是國有資產退出，都是商業系統的行業整合，整合對象都在同一個城市，并購對象的效益基本相近（見表）。但是，二者采取了不同的方式，由此帶來的結果也迥然相異。 “南京新百”一直堅持進行市場化操作，無論是被主管部門在交易市場上掛牌，還是子公司ＭＢＯ，乃至最后被舉牌收購，“南京新百”在解決國有股權流動問題上，都相對透明。而“第一百貨”與“華聯商廈”的并購，政府主導推動的跡象非常明顯。 但在時間的跨度上，市場化行為反而比政府主導要短。自２００３年６月１２日“南京新百”國有股掛牌交易出臺，到２００４年４月８日并購大局初定，歷時９個月。而“第一百貨”收購“華聯商廈”可以說醞釀于２００３年４月２５日的“百聯集團”組建，合并方案制訂于２００４年４月８日，前后時間約為１２個月。 從并購成本上來看，“金鷹國際”完全從市場吸籌，推高股價的同時也提高了收購成本。而“華聯商廈”的股東只能面臨兩個選擇：一是非流通股東接受按凈資產溢價率為零的價格進行股權轉讓，流通股接受７．７４元的價格，比停牌時的價格９．５３元低１８．７８％；二是將“華聯商廈”股票轉換成“第一百貨”的股票。 但在資本市場的天平上，收購方的付出對應著的，卻是股東的利益。在“金鷹國際”舉牌的過程中，“南京新百”股票價格節節攀升，原股東無疑是受益者之一。而對于“華聯商廈”的股東來說，目前非流通股轉讓一般的溢價率在２０％－３０％，接受“第一百貨”開出的零溢價收購，意味著非流通股股東將會有２０％－３０％的轉讓溢價損失，而流通股東則要接受１８．７８％的轉讓折價。（消息來源：財經時報 特約撰稿 呂愛兵 冀書鵬 本報記者 姚文祥）
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