隨著百麗時尚港股IPO重新啟航，高瓴資本最負盛名的一次操盤，終于露出了廬山真面目。

從香港起步，單一品牌百麗起家，發展成為擁有20多個品牌的鞋服巨無霸百麗國際，女鞋和運動用品銷售雙料冠軍。不過，在新品牌和新渠道的沖擊下，這個傳統玩家最終還是被時代拋棄。

2017年被高瓴資本私有化后，百麗國際先是剝離了港股上市公司滔搏，剩下的百麗時尚居然又重新占據了行業C位，在逆勢中實現業績大幅增長。

這背后，又有著怎樣的商業傳奇？

百麗沖港股

3月16日，百麗時尚集團披露IPO招股書，正式向港股上市發起沖擊。

以2020年的零售額計，公司是中國規模最大的時尚鞋服集團，覆蓋女裝、男鞋、童鞋、包袋和配飾等品類。

弗若斯特沙利文報告顯示，公司以11.2%的市場份額位居中國時尚鞋履市場第一。

百麗時尚旗下擁有20個多元布局的自有品牌及合作的代理和分銷品牌，包括高端品牌73hours、SKAP、Clarks、Initial，中端品牌BeLLE、TATA、STACCATO、BATA、Teenmix、CAT，以及大眾品牌BASTO、森達、15mins、TOOMANYSHOES等。

2021年天貓“雙十一”五大暢銷時尚女鞋品牌中，有4個來自百麗時尚，分別為BeLLE、STACCATO、TATA及BASTO。

因渠道調整，近年公司旗下門店數量不斷減少，鞋履門店高峰期超過13000家，到2019年2月28日下降至10185家，2021年11月30日進一步下降至8193家。服裝門店近年略有增長，2019年2月底749家，到2021年11月30日增加至960家。

不過，隨著門店效率的提高和電商渠道的加強，百麗時尚業績實現穩步增長。截至2020年2月29日年度、截至2021年2月28日年度、截至2021年11月30日的前三個季度，公司收入分別為201.14億元、217.37億元、176.27億元，公司權益持有人應占凈利潤分別為17.69億元、26.59億元、23.07億元。

公司毛利率表現穩定，報告期內分別為65.3%、64.2%、65.6%，凈利率分別為8.79%、12.23%、13.09%。

近年鞋履板塊萬馬齊喑，達芙妮崩潰，去年，星期六、起步股份、哈森股份、天創時尚、萬里馬齊齊虧損，紅蜻蜓業績下滑，奧康國際也亟待拯救，各種內外交困。相比之下，百麗時尚妥妥的奇跡白馬。

鞋王過山車

對中國鞋服行業稍有了解的人都知道，這并非百麗時尚首次上市。

百麗時尚創始人鄧耀早在上世紀70年代，便已成為香港著名鞋款設計師。公司前身麗華鞋業1981年創立，主要做鞋類貿易。

1992年，百麗品牌創立。其外文品牌名BeLLE取義于法語，意為“美人”。后來有廣告語稱，“凡是女人路過的地方，都要有百麗”。

早期，為了降低生產成本，鄧耀不斷在內地和香港穿梭，把香港的設計帶到內地鞋廠代工，再把成品帶回香港銷售。90年代，公司將業務拓展至內地，經營重心不斷北移。

隨著STACCATO、Teenmix、TATA等品牌相繼面世，公司從2006年開始穩坐中國鞋履市場頭把交椅。

2007年，百麗國際在港交所上市，代碼01880.HK。之后，更是開啟并購機器，先后收購millies、Mirabell、森達、SKAP等品牌。

高峰時期，公司女鞋門店和運動用品門店超過20000家，且全直營，銷售端和生產端加起來十幾萬員工，年銷售4000萬雙女鞋、2500萬雙運動鞋、3500萬件運動服飾，收入400多億元，凈利潤接近50億。

然而，2013年開始，百麗國際開始走下坡路。鞋服行業競爭白熱化，以及電商渠道對傳統渠道的沖擊，引發了持續數年的行業大調整。公司船大難掉頭，銷量與業績下滑，市場占有率下降。

資本市場放大了這種疲態。公司股價不斷報出新低，從2013年每股18港元的高位下跌至每股4港元，市值縮水接近80%。

如何拯救鞋王百麗國際？

高瓴操盤，百麗重生

2017年，高瓴資本領銜的財團，讓百麗國際以531億港元的價格從港交所退市。這成為港交所規模最大的一次私有化交易。

不過，這筆交易最初并不被市場看好。頂級機構為何看上了當時大家眼中的昨日黃花？

張磊給大家描述了一個“3倍回報”的邏輯：其一，交易價格便宜，有一定的套利空間；其二，運動鞋服銷售業務是優質資產，但被女鞋業務拖累，分拆后價值巨大；其三，傳統業務數字化轉型，可以提升業務價值。

所以，私有化沒多久，百麗國際就把滔搏運動剝離出來，推向港交所，2019年掛牌上市。

滔搏運動是耐克、阿迪達斯、彪馬等多家全球運動品牌在中國的關鍵渠道，同時，公司從2010年開始探索多品牌集合店的運營模式，擁有8000家門店。

滔搏上市當日，市值達到570億港元，巔峰超過800億港元，今年有所回調，也仍然超過400億港元。

所以，百麗國際剝離滔搏剩下的百麗時尚，相當于高瓴等資本巨頭們白撿的。

如何復興百麗時尚的鞋服業務？張磊在《價值》一書中有過提綱挈領的觀點：在中國做并購，最好的方式未必是海外基金的通常做法，即買下被市場低估的公司，再通過成本縮減、精英治理取得巨大的經濟回報，而是必須要充分尊重管理層，尊重中國企業特有的文化，理解產業發展的具體階段。

所以，無論是百麗時尚的執行董事兼首席執行官盛放，還是滔搏掌舵人于武，都是從百麗國際體系內成長起來的年輕一代。

百麗時尚之所以能重新崛起，祭出的幾板斧也比較直接：繼續增加品牌序列，私有化之后收購了Initial、73hours，拿下了Champion的分銷權；補線上短板的同時，加強購物中心渠道，壓縮專門店和百貨商場渠道，門店數量整體減少，租金和員工成本均得到控制；建設中臺組織，增強研發設計，提高營銷投入，提升各大品牌的溢價能力……

哪里有痛動哪里，加法與減法結合，塑造了今天的百麗時尚。

當然最重要的是，高瓴加持下的百麗，等來了中國市場的消費升級，本土時尚產業的彎道超車，以及鞋服品牌的國產替代