增收不增利危險(xiǎn)信號(hào)出現(xiàn)

作為新能源時(shí)代的寵兒，寧德時(shí)代從創(chuàng)立到成為一家市值破萬(wàn)億的全球龍頭企業(yè)，僅用了10年時(shí)間。其在創(chuàng)業(yè)板市值達(dá)到1.6萬(wàn)億，僅過(guò)去了3年時(shí)間。但高光之后寧德時(shí)代的市值不斷下跌，不到半年時(shí)間，其市值跌幅近7000億元。雖然最近又回到接近萬(wàn)億水平，但這么大幅度下跌也的確打擊了不少投資人信心。曾經(jīng)的“寧王”如今成為一些投資人口中的“寧坑”。

更不要說(shuō)4月29日寧德時(shí)代發(fā)布2022年一季度財(cái)報(bào)，增收不增利危險(xiǎn)信號(hào)出現(xiàn)加劇了市場(chǎng)焦躁情緒。最引人注目的，是下滑23.62%的凈利潤(rùn)。這是過(guò)去兩年多以來(lái)，寧德時(shí)代少有的出現(xiàn)凈利潤(rùn)下滑，去年同期，還是增長(zhǎng)163%，而上一個(gè)季度，是增長(zhǎng)267%。

一季度，寧德時(shí)代的營(yíng)業(yè)成本同比上漲了198.66%，達(dá)416.3億元。進(jìn)一步將成本與營(yíng)收數(shù)據(jù)兩相比較，不難發(fā)現(xiàn)，寧德時(shí)代成本方面的增幅比營(yíng)收高出了近45個(gè)百分點(diǎn)。寧德時(shí)代在財(cái)報(bào)中解釋稱(chēng)，成本激增的原因有二，其一是銷(xiāo)售增長(zhǎng)帶來(lái)的成本增加；其二，則是上游材料價(jià)格上漲造成的成本上升。

對(duì)于成本激增和利潤(rùn)下滑，寧德時(shí)代也有合理的解釋。一季報(bào)發(fā)出當(dāng)日，寧德時(shí)代同650位投資人召開(kāi)了一場(chǎng)電話(huà)會(huì)議，寧德時(shí)代方面又進(jìn)一步表示，毛利率環(huán)比下滑的主要原因，系公司在2022年一季度承擔(dān)了主要的原材料漲價(jià)壓力。所以這兩方面本質(zhì)上是一個(gè)問(wèn)題，即原材料大漲。

以碳酸鋰為例，其在2022年第一季度價(jià)格漲幅近100%，其他原材料價(jià)格也幾乎相近。按照一般商業(yè)邏輯，原材料大漲，那你中下游廠商也應(yīng)該漲價(jià)才是，大家做的是生意又不是慈善，寧德時(shí)代在顧慮什么呢？

漲價(jià)當(dāng)然是合理的商業(yè)行為，但是寧德時(shí)代顯然考慮的更多。據(jù)鑫欏鋰電測(cè)算，以今年3月末的原材料價(jià)格計(jì)算，電池毛利率若想恢復(fù)至原材料上漲前的水平，那么電池價(jià)格的上漲幅度需達(dá)40%。作為市場(chǎng)占比50%的巨頭，如果寧德時(shí)代這么做，壓力傳導(dǎo)到消費(fèi)市場(chǎng)，在國(guó)際市場(chǎng)不景氣疊加通脹預(yù)期下，需求市場(chǎng)是很可能被漲價(jià)壓制還會(huì)反噬到整個(gè)市場(chǎng)造成萎縮。

其次寧德時(shí)代不這么做，也有底氣在。自2018年以來(lái)，其圍繞鋰電池，以戰(zhàn)略合作、投資入股、簽署長(zhǎng)協(xié)訂單等方式與上游企業(yè)形成緊密聯(lián)系，合作廠商涵蓋鋰礦、鎳礦、鈷礦等礦產(chǎn)資源開(kāi)發(fā)商，逐步形成相對(duì)完整的供應(yīng)鏈體系。

公開(kāi)信息顯示，僅今年4月，寧德時(shí)代就先后通過(guò)控股子公司在印尼和宜春兩地進(jìn)一步拓寬對(duì)印尼鎳以及宜春鋰的布局。而據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，在此之前，寧德時(shí)代已經(jīng)先后入股了加拿大鋰業(yè)公司Neo Liquitium Corp、澳大利亞鋰礦企業(yè)Pilbara Minerals以及非洲剛果（金）的鋰礦項(xiàng)目Manono等等。所以寧德時(shí)代真的是“有礦大戶(hù)”，真要拼家底只怕哪個(gè)也不是對(duì)手。

除了原材料還有什么問(wèn)題

目前來(lái)說(shuō)還有兩大方面問(wèn)題，一是競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手開(kāi)啟產(chǎn)能競(jìng)賽，二是市場(chǎng)對(duì)行業(yè)周期見(jiàn)頂價(jià)值錨點(diǎn)預(yù)期改變。

相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，寧德時(shí)代的國(guó)內(nèi)市占率從四季度的54%下滑至50%，市場(chǎng)份額主要被比亞迪搶占。值得一提的是，寧德時(shí)代的裝機(jī)量跑輸行業(yè)增速。2022年第一季度，我國(guó)動(dòng)力電池累計(jì)裝車(chē)量51.3Gwh，同比累計(jì)上升120.7%，而公司國(guó)內(nèi)動(dòng)力電池裝機(jī)25.5GWh，同比增109%。

寧德時(shí)代的諸多合作伙伴，也開(kāi)始尋找替代廠商，避免一家獨(dú)大也給自己留足更多空間。自2021年以來(lái)，長(zhǎng)城汽車(chē)旗下的蜂巢能源已獲得4輪融資，累計(jì)融資超200億元，并計(jì)劃將在科創(chuàng)板上市。資本市場(chǎng)持續(xù)為中創(chuàng)新航、欣旺達(dá)、蜂巢能源等動(dòng)力電池企業(yè)補(bǔ)足彈藥，對(duì)寧德時(shí)代的地位發(fā)起沖擊。這對(duì)于行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)來(lái)說(shuō)當(dāng)然是好事情，這樣的內(nèi)卷越多越好。

行業(yè)周期見(jiàn)頂，價(jià)值錨點(diǎn)預(yù)期改變，則是很多投資機(jī)構(gòu)的認(rèn)識(shí)。近幾年新能源原材料持續(xù)上漲對(duì)于整個(gè)行業(yè)來(lái)說(shuō)是持續(xù)壓力測(cè)試。“沒(méi)想到碳酸鋰能從3萬(wàn)漲到50萬(wàn)，以前覺(jué)得漲個(gè)20％-30%，沒(méi)想到漲了20倍。”一季度財(cái)報(bào)會(huì)上，寧德時(shí)代高層這樣說(shuō)。原材料漲價(jià)的幅度和時(shí)間遠(yuǎn)超寧德時(shí)代的預(yù)期，所以寧德時(shí)代選擇硬抗?jié)q價(jià)同時(shí)積極布局上游產(chǎn)業(yè)。但50萬(wàn)的價(jià)格已經(jīng)到了其承受極限，這個(gè)時(shí)候高價(jià)買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)無(wú)疑是站在了周期峰頂，不能再以3萬(wàn)每噸的盈利能力去做預(yù)測(cè)，對(duì)于長(zhǎng)久的盈利能力自然會(huì)造成影響。

但是寧德時(shí)代的老大地位并不是壟斷來(lái)的，而是市場(chǎng)選擇的結(jié)果，押注三元鋰賽道得到了市場(chǎng)成功驗(yàn)證，成為了特斯拉的最優(yōu)選擇。面向未來(lái)從技術(shù)上看，寧德時(shí)代有萬(wàn)余項(xiàng)專(zhuān)利，其CTP技術(shù)已經(jīng)進(jìn)入3.0時(shí)代，能降低成本，兼容多數(shù)車(chē)型的電池組。有巨大成本優(yōu)勢(shì)的鈉離子電池在2023年也將形成基本產(chǎn)業(yè)鏈。

行業(yè)周期見(jiàn)頂寧德時(shí)代不是沒(méi)有研究，有沒(méi)有買(mǎi)貴應(yīng)該是清楚的。但對(duì)于未來(lái)動(dòng)蕩的國(guó)際局勢(shì)能源和原材料緊張，貴不貴不是問(wèn)題，最大的問(wèn)題是還有沒(méi)有可能買(mǎi)到。根據(jù)華西證券的分析研報(bào)稱(chēng)，我國(guó)鋰資源的對(duì)外依存度高達(dá)85%。鑒于國(guó)內(nèi)鋰礦不高的品位，我國(guó)鋰電池上游相關(guān)企業(yè)早就開(kāi)始了海外布局，集中在玻利維亞、阿根廷和智利。

根據(jù)海關(guān)總署4月21日發(fā)布的數(shù)據(jù)，2022年一季度我國(guó)鋰精礦進(jìn)口量為52.9萬(wàn)噸，其中來(lái)自澳大利亞的就有50.2萬(wàn)噸，占比約95%。要知道，澳大利亞每年出口的鋰礦石也只有200萬(wàn)噸左右。

更要緊的是，今年年初有消息曝出，阿根廷、智利和玻利維亞三國(guó)聯(lián)合墨西哥將組建一個(gè)類(lèi)似“產(chǎn)鋰國(guó)協(xié)會(huì)”的組織，其功能類(lèi)似歐佩克，旨在動(dòng)態(tài)調(diào)節(jié)鋰礦產(chǎn)量，以便影響國(guó)際鋰礦石價(jià)格。現(xiàn)如今的國(guó)際局勢(shì)因?yàn)閲?guó)際關(guān)系緊張限產(chǎn)停工不是沒(méi)有可能，未雨綢繆才能笑到最后。

原材料市場(chǎng)還會(huì)瘋狂多久

近幾年我們見(jiàn)識(shí)了太多能源市場(chǎng)神話(huà)，每次專(zhuān)家喊話(huà)市場(chǎng)穩(wěn)中向好都被當(dāng)做安慰劑。日益暴漲的新能源市場(chǎng)同供應(yīng)不足的原材料，還會(huì)延續(xù)多久？這個(gè)問(wèn)題絕不能憑印象做判斷輕易下結(jié)論。

但此次碳酸鋰漲價(jià)高達(dá)20倍，并不是市場(chǎng)孤例，在市場(chǎng)周期里有不少這樣的例子。曾經(jīng)在2008年上演過(guò)：硅料產(chǎn)能錯(cuò)配，導(dǎo)致硅料稀缺，歷史最高價(jià)格曾突破400美元/kg，而如今價(jià)格穩(wěn)定在十幾美元/kg。碳酸鋰的瘋狂故事頗有相似之處，不同的是疊加新能源市場(chǎng)擴(kuò)張。那么新能源市場(chǎng)持續(xù)擴(kuò)張，難道不能提供足夠的價(jià)格支撐嗎？當(dāng)然是可以提供一定支撐，但瘋狂的市場(chǎng)最終受損的是上下游所有人，這么高的價(jià)格還能穩(wěn)定下去，市場(chǎng)上并沒(méi)有找到例子。

據(jù)國(guó)金證券預(yù)測(cè)，2022-2023年LCE（Lithium Carbonate Equivalent，碳酸鋰當(dāng)量）供給增量分別為17-18萬(wàn)噸、25-26萬(wàn)噸，鋰資源的缺口將進(jìn)一步得到緩解。17-18萬(wàn)噸看著不多，但要知道去年動(dòng)力電池鋰鹽的裝機(jī)量其實(shí)只有19.3萬(wàn)噸，相當(dāng)于去年一年左右的量，如果釋放不跌價(jià)才是怪事。

根據(jù)相關(guān)報(bào)道，一季度觸及50萬(wàn)元關(guān)口之后，碳酸鋰價(jià)格已經(jīng)逐步降至46萬(wàn)元上下降價(jià)正在成為現(xiàn)實(shí)。此外，據(jù)中金研究數(shù)據(jù)，隨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，消費(fèi)占大頭的不銹鋼產(chǎn)量增速將下降，對(duì)鎳的需求增速將從去年的16.5%下降到3.5%。這對(duì)于動(dòng)力電池行業(yè)鎳需求也將產(chǎn)生很大影響。

有人說(shuō)市場(chǎng)恢復(fù)正常需要時(shí)間，寧德時(shí)代短期內(nèi)盈利可能還是會(huì)很難看。筆者不這么認(rèn)為，一是寧德時(shí)代對(duì)于原材料成本的控制能力在業(yè)內(nèi)領(lǐng)先，二是寧德正在成為多元化的汽車(chē)生態(tài)運(yùn)營(yíng)企業(yè)，其他業(yè)務(wù)表現(xiàn)也相當(dāng)優(yōu)秀。

根據(jù)此前寧德時(shí)代在招股書(shū)中披露過(guò)的敏感性分析，原材料價(jià)格提高1%將會(huì)為綜合毛利率帶來(lái)0.5%左右的下降。上游價(jià)格在一季度上漲了100%，對(duì)應(yīng)毛利率應(yīng)下降50%左右，也就是理論上將從上個(gè)季度末的24.8%降低至12.4%，但今年一季度毛利率是14.48%，充分體現(xiàn)了控制成本的能力。

寧德時(shí)代的其他業(yè)務(wù)也不錯(cuò)，動(dòng)力電池系統(tǒng)業(yè)務(wù)營(yíng)收為914.9億元，占比達(dá)70.2%，同比增長(zhǎng)132.1%；儲(chǔ)能系統(tǒng)與鋰電池材料兩項(xiàng)業(yè)務(wù)營(yíng)收占比較小，但增幅可觀，分別以136.2億元、154.6億元的營(yíng)收，同比增長(zhǎng)601%、350.7%。相比動(dòng)力電池，儲(chǔ)能業(yè)務(wù)的毛利率更高。2020年和2021年，寧德時(shí)代儲(chǔ)能業(yè)務(wù)的毛利率分別是36%、28.5%，而動(dòng)力電池只有26.6%、22%。去年寧德時(shí)代一舉拿下全球儲(chǔ)能電池市場(chǎng)19%的市場(chǎng)份額，排名第一。

現(xiàn)在就說(shuō)寧德時(shí)代的時(shí)代過(guò)去了，為時(shí)尚早。一季度的疲態(tài)只是短期波動(dòng)，真正會(huì)對(duì)基本面有影響的是，市場(chǎng)長(zhǎng)期供求矛盾、其三元鋰電池CTP技術(shù)鈉離子電池能否得到市場(chǎng)認(rèn)可，運(yùn)營(yíng)效率、新業(yè)務(wù)擴(kuò)張成效等等。目前來(lái)看這些遠(yuǎn)沒(méi)有出現(xiàn)大問(wèn)題，是不是萬(wàn)億巨頭對(duì)于寧德時(shí)代并不是太重要。

參考資料：

回落的利潤(rùn)與“長(zhǎng)期主義”的寧德時(shí)代來(lái)源：華爾街見(jiàn)聞

寧德時(shí)代，手里還有哪些牌？來(lái)源：深燃

寧德時(shí)代利潤(rùn)驟跌的背后來(lái)源：市值榜

寧德時(shí)代，敗給了直播賣(mài)貨？來(lái)源：億歐網(wǎng)

寧德時(shí)代：跨期“反脆弱”來(lái)源：阿爾法工場(chǎng)研究院