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在胖東來(lái)被捧上“神壇”的2024年，相距河南800公里的江蘇揚(yáng)州，一家名不見(jiàn)經(jīng)傳的本土小超市正在悄悄沖刺IPO。

去年6月，江蘇宏信超市連鎖股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“宏信超市”）首次披露招股書(shū)，計(jì)劃沖擊港交所主板上市。而近日，宏信超市赴港上市的備案信息，已獲得證監(jiān)會(huì)確認(rèn)。

宏信超市總部位于揚(yáng)州，是一家深耕區(qū)域化的超市及便利店連鎖運(yùn)營(yíng)商，既做零售，也做批發(fā)。主品牌“宏信龍”僅在江蘇中部的揚(yáng)州、泰州兩個(gè)城市開(kāi)店。

這家公司還操持著一項(xiàng)“非主流”副業(yè)——每天為當(dāng)?shù)氐膶W(xué)校、公司、政府等機(jī)構(gòu)“做飯”，作為揚(yáng)州人的中央廚房，日均能生產(chǎn)午餐和晚餐2萬(wàn)份，一份盒飯最低售價(jià)8塊錢(qián)。

招股書(shū)顯示，2021年、2022年、2023年，宏信超市的總營(yíng)業(yè)收入分別為14.32億元、13.29億元、14.02億元，其中毛利分別為2.83億元、3.02億元及3.01億元。

在凈利微薄、虧損常見(jiàn)的連鎖零售戰(zhàn)場(chǎng)，宏信超市近三年一直保持著盈利狀態(tài)，分別賺了3508萬(wàn)元、5281萬(wàn)元、5505萬(wàn)元。從2023年銷售凈利率來(lái)看，宏信超市達(dá)3.9%，這個(gè)數(shù)字在同行上市公司中排名第二，超越永輝超市（永輝2023年的銷售凈利率為-1.87%）等連鎖巨頭。

不過(guò)無(wú)論從當(dāng)前規(guī)模還是成長(zhǎng)規(guī)劃來(lái)看，偏安一隅的宏信超市講出的故事都算不上宏大。作為一家典型又非典型的區(qū)域商超，宏信為什么選擇這個(gè)節(jié)點(diǎn)上市？此番IPO，它的勝算又能有多少？

藏在超市招牌后的“批發(fā)商”，凈利率反超巨頭排第二

宏信超市的故事起點(diǎn)，源自1994年成立的江都商城、2005年成立的江都商城宏信超市。

經(jīng)過(guò)更名、轉(zhuǎn)制、合并變動(dòng)后，這家國(guó)資控股的連鎖企業(yè)，成為如今以高峰為實(shí)控人、管理層共同持股的零售品牌。

據(jù)招股書(shū)資料，現(xiàn)任董事長(zhǎng)高峰今年64歲，入行40多年，深諳區(qū)域供應(yīng)鏈整合之道。

早年間，高峰曾在揚(yáng)州江都的供銷合作總社工作，后加入江都供銷大廈，即宏信商貿(mào)的前身。執(zhí)掌宏信超市后，高峰等人為一致行動(dòng)人，可行使公司已發(fā)行股份總數(shù)約41.5%的投票權(quán)。

截至2025年1月15日，宏信超市總共運(yùn)營(yíng)著52家超市及107家便利店，其中49家超市及106家便利店位于揚(yáng)州，3家超市及1家便利店位于泰州。

圖源：宏信超市招股書(shū)

于揚(yáng)州扎根生長(zhǎng)多年，宏信超市在區(qū)域商超賽場(chǎng)上跑到了頭部。據(jù)招股書(shū)，若按銷售額計(jì)，宏信超市于2023年在揚(yáng)州超市運(yùn)營(yíng)商中排名第二，市場(chǎng)份額達(dá)9.1%。

不過(guò)放眼全國(guó)，宏信超市卻未能躋身“百?gòu)?qiáng)俱樂(lè)部”。據(jù)2024年中國(guó)連鎖百?gòu)?qiáng)和中國(guó)便利店百?gòu)?qiáng)名單，宏信超市旗下所有零售業(yè)態(tài)均不在列。

招股書(shū)揭開(kāi)了其超市外衣下的另一面：2021年、2022年、2023年及2024年前九個(gè)月，宏信超市零售業(yè)務(wù)產(chǎn)生的收入約為8.89億元、7.88億元、6.89億元及4.18億元，占總收入的62.0%、59.3%、49.1%及41.6%；與此相對(duì)，批發(fā)業(yè)務(wù)收入占比則一路走高，同期分別為5.25億元、5.12億元、6.87億元及5.72億元，占總收入的36.7%、38.6%、49.0%及56.9%，已經(jīng)完成對(duì)零售業(yè)務(wù)的反超。

零售業(yè)務(wù)持續(xù)下滑、批發(fā)業(yè)務(wù)強(qiáng)勢(shì)崛起，關(guān)鍵轉(zhuǎn)折發(fā)生在2023年之后，宏信超市的食品批發(fā)銷售額同比漲了47%，由餐飲業(yè)復(fù)蘇帶動(dòng)糧油、乳制品等大宗采購(gòu)。據(jù)招股書(shū)，宏信超市的前五大客戶都是批發(fā)型客戶，主賣豆油和大米。

而相比之下，其零售業(yè)務(wù)只覆蓋了揚(yáng)州、泰州兩個(gè)城市，受限于門(mén)店規(guī)模以及電商、新零售的沖擊，增長(zhǎng)呈現(xiàn)乏力態(tài)勢(shì)。這種業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的變化，或許預(yù)示著宏信超市正在從一家傳統(tǒng)商超向供應(yīng)鏈服務(wù)商轉(zhuǎn)型。

凈利較低的連鎖零售業(yè)態(tài)，往往靠規(guī)模帶來(lái)的成本優(yōu)勢(shì)取勝，行業(yè)巨頭規(guī)模動(dòng)輒百億。

2023年，胖東來(lái)、永輝超市、家家悅、紅旗連鎖的營(yíng)收分別是107億元、786.42億元、184.63億元、101.32億元。但在目前已上市的連鎖超市中，如果從2023年銷售凈利率來(lái)看，宏信超市達(dá)3.9%，僅次于紅旗連鎖的5.56%，超過(guò)一眾巨頭，甚至超過(guò)同期胖東來(lái)1.3%的利潤(rùn)率。

業(yè)務(wù)協(xié)同、輕資產(chǎn)、高周轉(zhuǎn)率，或許是這家公司的賺錢(qián)密碼。

一是由于批發(fā)業(yè)務(wù)占比較高，能與零售業(yè)務(wù)產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，宏信超市可以通過(guò)區(qū)域集采，向供應(yīng)商拿到更低的進(jìn)貨價(jià)；二是租金負(fù)擔(dān)低，宏信超市超90%門(mén)店為租賃物業(yè)，且集中在揚(yáng)州、泰州兩個(gè)三線城市；三是高庫(kù)存周轉(zhuǎn)，生鮮占比超70%，平均周轉(zhuǎn)天數(shù)僅77天，低于120天左右的行業(yè)均值。

最低8元、每天出餐2萬(wàn)份，一家揚(yáng)州人的“中央小廚房”

除了百貨零售和糧油批發(fā)，宏信超市的招股書(shū)里還藏著一個(gè)非主流業(yè)務(wù)——餐食供應(yīng)及銷售，也就是靠中央廚房生產(chǎn)預(yù)制菜，賣給B端。

近三年來(lái)，這項(xiàng)業(yè)務(wù)雖然只貢獻(xiàn)了0.4%—1.3％的營(yíng)收，但卻滿足了不少揚(yáng)州人的日常剛需。

據(jù)招股書(shū)，宏信超市從2020年開(kāi)始布局中央廚房，如今每天能生產(chǎn)2萬(wàn)份餐食，包括午餐和晚餐，每份餐食售價(jià)8元至25元，每份小吃1.5元至2.5元，配送給當(dāng)?shù)仄髽I(yè)、學(xué)校及政府機(jī)構(gòu)，模式類似于“團(tuán)餐”。

從定價(jià)來(lái)看，宏信超市的預(yù)制菜瞄準(zhǔn)的是平價(jià)剛需市場(chǎng)。2021年、2022年、2023年及2024年前九個(gè)月，該公司每日處理的最高午餐訂單或晚餐訂單數(shù)目分別達(dá)約5100份、6300份、8700份及5500份。

宏信超市的預(yù)制菜在揚(yáng)州地區(qū)市場(chǎng)排名中位居第四，市場(chǎng)占有率為1.21%。雖然規(guī)模還很小，但該業(yè)務(wù)有望成為一條新增長(zhǎng)曲線。

2021年至2023年，宏信超市餐食供應(yīng)及銷售收入由770萬(wàn)元增至1530萬(wàn)元，增幅約為98.7%。并且預(yù)制菜業(yè)務(wù)的毛利率達(dá)到22%，超過(guò)零售業(yè)務(wù)的19%，其比重的增大，或能為公司爭(zhēng)取更大的利潤(rùn)空間。

招股書(shū)中也明確表示，未來(lái)公司將計(jì)劃擴(kuò)大預(yù)制菜的供應(yīng)鏈規(guī)模，自建3000平方米的新中央廚房以及新配送中心，擴(kuò)大餐食加工產(chǎn)能，進(jìn)一步拓展預(yù)制菜市場(chǎng)。

據(jù)HCR慧辰報(bào)告顯示，江蘇省中部地區(qū)的預(yù)制食品銷售額由2017年的23.9億元增至2023年的77.5億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為21.66%，并預(yù)計(jì)將從2024年的106.4億元增至2027年的197.8億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率約為22.96%。

在《天下網(wǎng)商》看來(lái)，宏信超市選擇加碼預(yù)制菜業(yè)務(wù)有其合理性，在其零售業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上，增加學(xué)校、政府、企業(yè)等穩(wěn)定性高、采購(gòu)量大的B端訂單，并持續(xù)發(fā)力生鮮糧油等食材的B端采購(gòu)，加深供應(yīng)鏈深度，深化各個(gè)業(yè)務(wù)板塊的協(xié)同，降低邊際成本。在電商和新零售的圍剿下，傳統(tǒng)線下零售挑戰(zhàn)重重，更多元的賺錢(qián)模式，有助于對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。

作為一家區(qū)域超市老品牌，宏信做預(yù)制菜的優(yōu)勢(shì)還在于更能贏取本地客群的信任，不過(guò)痛點(diǎn)也很明顯：一是規(guī)模化難題，目前中央廚房產(chǎn)能僅覆蓋揚(yáng)州，跨區(qū)域配送將導(dǎo)致成本增長(zhǎng)；二是競(jìng)爭(zhēng)在加劇，美團(tuán)、叮咚買(mǎi)菜等平臺(tái)紛紛切入B端團(tuán)餐市場(chǎng)，或?qū)⒁l(fā)一輪價(jià)格戰(zhàn)。

區(qū)域超市沖刺IPO，勝算幾何？

如果對(duì)比A股、港股的超市上市公司同行來(lái)看，宏信超市是一個(gè)非典型樣本。

當(dāng)超市巨頭們朝著千店規(guī)模狂奔時(shí)，宏信超市仍然在揚(yáng)州、泰州兩地“巡游”，區(qū)域集中度超過(guò)95％，超九成收入都來(lái)自于江蘇。當(dāng)同行們普遍以零售為主業(yè)時(shí)，宏信超市的批發(fā)業(yè)務(wù)卻反超零售成為營(yíng)收主力，如今又打算在預(yù)制菜領(lǐng)域大展拳腳。

近年來(lái)，特色區(qū)域商超的崛起并非個(gè)例。

聲名鵲起的胖東來(lái)，僅覆蓋許昌、新鄉(xiāng)兩地，在2024年實(shí)現(xiàn)169.64億元的銷售額，創(chuàng)造了超過(guò)8億元利潤(rùn)。其以極致的服務(wù)體驗(yàn)、毛細(xì)血管式的供應(yīng)鏈掌控等“絕招”，成為零售領(lǐng)域的明星企業(yè)；

以四川為大本營(yíng)的紅旗連鎖，主攻高毛利的便利店業(yè)態(tài)，同樣以區(qū)域密度構(gòu)建成本護(hù)城河，并探索出民生服務(wù)（如水電費(fèi)和快遞代收等）、金融業(yè)務(wù)（如聯(lián)合銀行推出消費(fèi)貸、信用卡分期）等增值業(yè)務(wù)，公司凈利率超過(guò)5％，在上市企業(yè)中位居行業(yè)第一；

又如衡陽(yáng)的香江百貨，把“菜市場(chǎng)”捧上了超市C位，通過(guò)供應(yīng)鏈直采、差異化選品形成競(jìng)爭(zhēng)力，其生鮮商品全部自營(yíng)直采，被譽(yù)為“衡陽(yáng)人自己的胖東來(lái)”。

這些企業(yè)的商業(yè)模式不盡相同，但也透露出一些區(qū)域商超的共性生存法則，比如利用本地化基因深耕區(qū)域密度，高度把控、整合供應(yīng)鏈，盈利不靠規(guī)模擴(kuò)張而靠周轉(zhuǎn)效率。

如今奔赴港股IPO的宏信超市，同樣在深耕本地化、業(yè)務(wù)多元化等方面為行業(yè)提供了些許思路。不過(guò)，宏信超市的招股書(shū)也從側(cè)面透露出這家企業(yè)當(dāng)前面臨的挑戰(zhàn)：

其一，揚(yáng)州本地超市市場(chǎng)規(guī)模只有44億元，意味著較低的增長(zhǎng)天花板，而跨區(qū)域擴(kuò)張又將有可能稀釋其庫(kù)存周轉(zhuǎn)和運(yùn)營(yíng)效率優(yōu)勢(shì)；其二，宏信超市的小程序和第三方平臺(tái)收入占比還不足3%，在線上化方面存在明顯短板；其三，早期投資者江都基金、惠泉基金曾與公司簽訂特殊條款，若2025年底前未完成IPO，需以8%年息回購(gòu)股權(quán)，資本的“緊箍咒”或許會(huì)促使其發(fā)展變形。

據(jù)招股書(shū)顯示，宏信超市本次IPO所募集資金將主要用于開(kāi)設(shè)新零售店、建立新的配送中心、建立新的中央廚房，以及增強(qiáng)ERP系統(tǒng)（企業(yè)管理軟件系統(tǒng)）和基礎(chǔ)設(shè)施，以提高運(yùn)營(yíng)效率。

宏信超市的IPO像一面鏡子，映照出區(qū)域零售的優(yōu)勢(shì)所在：不求規(guī)模最大，但求區(qū)域最深。但如今它正面臨著小而美和大而全的矛盾，既要維持區(qū)域深耕的利潤(rùn)水平，又要滿足資本市場(chǎng)的增長(zhǎng)敘事，兩者之間的平衡術(shù)仍是這類企業(yè)的難題。