出品/聯商專欄

撰文/上上千

編輯/娜娜

中國零售行業迎來歷史性轉折。

2025年2月27日，大潤發母公司高鑫零售正式完成股權交割，德弘資本聯合財團以131.38億港元收購其78.7%股權。這一交易金額不僅創下2023年中國零售領域最高單筆并購記錄（沃爾瑪中國部分股權交易92.35億港元），更標志著中國實體零售在數字化浪潮下的深度洗牌。

高鑫零售曾是阿里新零售戰略的核心載體。自2017年阿里首次以224億港元入股（持股36.16%），到2020年增持至72%實現控股，累計投入超504億港元。然而，盡管依托淘鮮達、餓了么等數字化工具推動轉型，高鑫零售仍陷入連續虧損，市值從2020年峰值超千億港元縮水至169.81億港元。

作為國際私募巨頭KKR前團隊創立的機構，德弘資本以擅長跨周期投資著稱，曾主導蒙牛、海爾等企業改革。新資本的入局或帶來新變量，但其能否破解高鑫零售的盈利困局，仍需觀察其精益管理體系與零售本質的融合成效。

一、阿里割肉372億退場，德弘背后的算盤

2025年初，阿里巴巴以131.38億港元完成高鑫零售78.7%股權交割，徹底退出傳統商超領域。此次交易不僅是其“聚焦核心業務”戰略的延續——2024年阿里已陸續出售銀泰百貨、盒馬鄰里等資產，累計回收資金超200億元，更是對實體零售轉型困局的深刻回應。數據顯示，2023年中國連鎖超市關店率高達17.8%，其中區域型超市閉店占比達63%，傳統大賣場模式正面臨前所未有的生存壓力。

高鑫零售年報顯示，大潤發門店坪效在2023年逆勢提升9.6%至約1.2萬元/㎡，會員店單日銷售額突破千萬港元成為常態，這或許解釋了德弘資本接盤的底層邏輯。這家曾主導蒙牛、美贊臣并購的私募巨頭，顯然看到了傳統商超在存量市場中挖掘增量價值的潛力。

行業突圍戰正在催生新的商業模式。據艾瑞咨詢數據顯示，河南零售企業胖東來憑借極致服務體驗，2024年會員復購率達82%，客單價同比提升18%；深圳生鮮供應鏈企業鮮風生活則通過自建中央廚房和自有品牌矩陣，將損耗率控制在5%以內，單店月均GMV突破億元。

這些案例揭示了一個新趨勢：傳統商超正從“商品中心論”轉向“體驗價值論”，通過強化服務細節、構建供應鏈護城河來重塑競爭力。

德弘資本的入局為行業帶來了新的觀察視角。其私有化要約中隱含的估值邏輯值得關注：從中金公司研報得知，相比永輝超市0.38倍的市銷率（截至2025年1月），高鑫零售0.25倍的估值被認為存在40%左右的修復空間。 

這種判斷基于幾個關鍵變量：一是社區經濟爆發帶來的結構性機遇，大潤發Super中超業態2024年單店營收增速達35%；二是存量市場精細化運營的空間，其5.3億新中產客群的消費力尚未被充分挖掘。

正如德弘資本CEO華裕能在內部信中所言：“我們購買的不是商業地產，而是連接5億消費者的數字化接口�！边@種對消費入口價值的重新定義，或許能為陷入轉型迷局的傳統零售業指明方向。

二、黃明端時代終結，沈輝背水一戰

2025年1月，當71歲的黃明端在高鑫零售總部摘下工牌時，展廳墻上循環播放著1997年大潤發首家門店開業的老照片，這個承載著一代人記憶的零售符號，正悄然駛入轉型深水區。

作為曾帶領大潤發在價格戰中擊退家樂福、沃爾瑪的"陸戰之王"，黃明端的謝幕不僅標志一個時代的終結，更折射出傳統零售巨頭在數字化浪潮中的集體困境——據歐睿國際數據顯示，中國傳統大賣場市場容量已從2019年的1.5萬億元萎縮至2023年的1.2萬億元。

接任者沈輝面臨的挑戰堪稱行業教科書級難題：數據顯示，大潤發核心的大賣場業務已連續6個季度出現同店銷售額下滑，2024年第三季度客流同比減少19%。更嚴峻的是，其押注的M會員店首年單店投入高達2.3億元，遠超永輝倉儲店平均1.8億元的投入水平，而要實現盈利至少需要5年周期。這種重資產模式與當前零售業輕量化轉型的趨勢形成鮮明反差，雪上加霜的是，公司管理層年輕化程度僅為14.7%，90后高管占比不足盒馬的三分之一。

但轉機正在悄然浮現。

據公司投資者會議披露，2024年下半年大潤發實現1.86億元凈利潤中，有42%來自即時零售渠道，通過與餓了么、抖音生活服務等平臺深化合作，其線上訂單量在2024年第四季度環比增長67%。這種“線上反哺線下”的模式正在重構傳統商超的價值鏈。

這場新舊交替的零售革命中，人才結構變革成為關鍵變量。

據內部消息，沈輝團隊正通過“管培生加速計劃”和“數字化人才引進專項”扭轉人才斷層，2025年計劃將90后管理層占比提升至25%。與此同時，公司開始借鑒Costco的會員運營經驗，推出“付費會員專屬權益包”，將核心客群的消費頻次提升31%。

正如黃明端在告別演講中所言：“我們輸掉了與互聯網公司的速度賽，但正在贏回與消費者的信任賽�！边@場關乎中國零售業未來走向的拉鋸戰，才剛剛拉開序幕。

三、從高鑫零售震蕩看行業生死劫

國家統計局數據顯示，2024年國內連鎖超市關店數量已達1.2萬家，關店率較2023年上升2.3個百分點，其中區域性超市閉店占比高達68%，傳統大賣場的生存空間被進一步壓縮。永輝超市最新財報顯示其負債率攀升至83.7%，而沃爾瑪中國也在2024年關閉了21家門店，關店數量較去年同期增長35%。

這場行業劇變背后，資本運作邏輯正發生根本性轉變。私募基金在2024年對零售行業的投資額同比激增215%，達到476億元。與過往電商巨頭主導的行業整合不同，如今資本玩家更關注存量市場的效率重構而非流量爭奪，這讓高鑫零售78.7%股權交易溢價率達32%的現象顯得尤為特殊。

渠道形態的劇烈變革正在重塑零售業的競爭格局。大潤發Super中超業態的坪效達到傳統大賣場的2.3倍，單店年營收增速維持在35%以上，但這種模式也面臨巨大挑戰：Costco中國會員續費率高達92%，而高鑫M會員店的續費率僅為78%，兩者差距凸顯出會員運營能力的斷層。

價格戰的持續升級正在透支零售行業的盈利能力。公司管理層透露，盒馬、山姆、奧樂齊等新零售品牌在2024年發起的價格補貼戰，使得大潤發的月度促銷費用占比突破15%的警戒線。這種惡性競爭導致行業整體毛利率從2020年的22%降至2024年的17.5%，陷入增收不增利的困境。

這場沒有硝煙的戰爭，正在將零售業推向利潤懸崖邊緣。

四、高鑫零售的破局之路

2025年，高鑫零售圍繞會員店、即時零售和供應鏈三大核心領域展開深度變革，試圖通過差異化策略重振市場競爭力。

在會員店領域，M會員店以獨立品牌加速擴張，計劃2025年新增4家門店，總門店數將達10家。該業態對標山姆會員店，SKU從傳統大賣場的2.5萬精簡至8000個核心品類，并通過“最大倉儲價差策略”實現會員商品價格比普通渠道低35%，目前已積累超36萬付費會員。

即時零售被視作第二增長曲線，高鑫零售試點“30分鐘閃電達”服務，試點門店線上訂單占比從12%提升至28%。抖音直播間成為流量引爆點，單場GMV突破500萬元，轉化率高達23%，是線下門店的23倍。這一成效得益于高鑫零售重構的倉配體系：全國布局8個生鮮中央倉，輻射半徑縮短至300公里，履約成本降低18%。

供應鏈革命是轉型的底層支撐。德弘資本引入的全球乳制品采購網絡，使高鑫零售成功引入12個歐洲高端奶源品牌，乳制品毛利率提升至28%。生鮮直采比例從60%躍升至85%，通過“店倉一體化”模式實現全鏈路數字化管理，損耗率壓降至3%以內，領先行業平均水平5-8個百分點。

盡管轉型成效初顯——2025上半財年凈利潤2.06億元，同比扭虧為盈，但高鑫零售仍面臨挑戰：M會員店單店成本回收周期長達4.2年，即時零售區域滲透率不足30%，供應鏈整合仍需時間。德弘資本主導下的新團隊正通過“精益管理”和“數據驅動”雙軌策略，試圖在2026財年實現會員店盈利、即時零售GMV破百億的目標。

寫在最后 

當外資超市節節敗退，本土巨頭們卻在暗戰升級——永輝押注倉儲店、物美發力跨境購、盒馬重啟IPO，每個玩家都在賭最后的生機。  

高鑫零售這次換帥絕非終點：股權變更首日股價飆升14%的背后，是資本對實體零售價值重估的強烈信號。那些認定“線下已死”的人恐怕要失望了——2023年中國社會消費品零售總額突破47萬億元，線下渠道仍貢獻著76%的份額。  

這場大潤發易主大戲，或許正是實體零售穿越寒冬的火種。  

注：以上數據來自于各集團公司官方新聞資訊以及網絡新聞。