出品/向善財經(jīng)

前些天，安踏正式交出了2024年財報。

表現(xiàn)怎么樣呢？相當優(yōu)秀！

過去一年，安踏集團實現(xiàn)營收708.26億元，同比增長13.6%。如果再加上表外的亞瑪芬體育，“安踏系”全年總營收便突破了千億元規(guī)模。

正式成為繼耐克、阿迪之后，全球第三家年營收達到千億規(guī)模的體育用品集團。

此外，2024年安踏的經(jīng)營利潤為165.95億元，同比增長8%，歸母凈利潤156.0億元，同比增長52.36%，對應(yīng)的凈利率也增長至了23.99%，

對于這份成績單，安踏集團董事局主席、亞瑪芬集團董事會主席丁世忠也表示了肯定，他甚至還和投資者開起了玩笑，“我覺得安踏的管理層很優(yōu)秀，但今天的股價似乎不給力。”

這實際上也是很多人疑惑的點：在安踏財報公布后，其股價便迎來了三連跌，累積跌幅超10%。而且即便是已經(jīng)過去了一周多的時間，但現(xiàn)在資本市場的情緒卻好像依舊沒有高漲起來……

那么原因是什么呢？

FILA和迪桑特們，安踏如何兩全其美？

如果在財報發(fā)布后，那么資本市場對于安踏的疑慮，可能就是盈利能力的下降。

畢竟在財報第一頁，安踏就提到2024年的經(jīng)營溢利率為23.4%，較上一年度下滑了1.2個百分點。

其中，安踏分部的經(jīng)營溢利率下降了1.2個百分點至21.0%；FILA分部的經(jīng)營溢利率下降了2.3個百分點至25.3%。

此外，天眼查APP顯示：安踏在報告期內(nèi)的整體毛利率約為62.2%，也較2023年下降了0.4個百分點，主要歸因于安踏分部及FILA分部毛利率的下滑。

對此，安踏集團首席財務(wù)官畢明偉回應(yīng)稱，毛利率與經(jīng)營利潤率的下降，與品牌電商業(yè)務(wù)占比上升，以及集團加大對品牌渠道、商品和研發(fā)創(chuàng)新投入，致使成本上升有關(guān)。此外，也因為2024是體育大年，集團在廣宣的開支也同比上升了0.8個百分點。

這個解釋很清楚，但是不夠深入。

比如安踏分部是毛利率較低的鞋類產(chǎn)品占比增加、毛利率較低的電子商貿(mào)業(yè)務(wù)占比提升導致的。而FILA分部除了成本上升原因外，還有“主動提升毛利率較低的鞋類產(chǎn)品占比”的影響。

如此來看，過去一年，安踏和FILA兩大核心品牌的營收增長，似乎是靠以價換量，即主動推出低毛利率產(chǎn)品、高性價店型（超級安踏）實現(xiàn)的？

當然，在2024年消費左移的大環(huán)境下，無論是安踏還是其他運動鞋服公司們，加大性價比品類的產(chǎn)品占比以價換量、穩(wěn)市占率的做法，本身沒什么錯。雖然在一定程度上犧牲了短期利潤，但卻也進一步增強了消費者的品牌粘性、加大市場聲量，長遠來看并不完全是一件壞事。

不過即便如此，大眾定位的安踏增加性價比產(chǎn)品，可以理解，但是作為高端時尚運動品牌的FILA主動推低毛利率產(chǎn)品、走性價比路線，似乎就有點摸不著頭腦了。

畢竟，一旦價格跌落，或被消費者打上性價比的品牌認知標簽，那么安踏過去辛辛苦苦為FILA打造出的高端化品牌形象，是不是也就危險了？

可既然明知山有虎，但FILA為什么還要主動以價換量呢？

這就不得不提很多投資者們關(guān)注的第二個點：FILA增長“失速”的問題。

去年第三季度，F(xiàn)ILA成為安踏所有品牌中唯一負增長的存在。盡管四季度零售額有所改善，但在2024年，F(xiàn)ILA全年營收同比增長6.1%，仍低于安踏分部增速的10.6%，也低于整體的13.6%，并且這還是已經(jīng)主動調(diào)整后的結(jié)果。

另外據(jù)安踏體育的財報數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2019年——2024年，F(xiàn)ILA營收增速分別為73.9%、18.1%、25.1%、-1.4%、16.6%和6.1%，整體走勢也明顯慢了下來。

那么作為安踏集團“半壁江山”的FILA，怎么就增長放緩了呢？

這背后，可能有宏觀消費環(huán)境對高端品牌們的壓制影響，但卻不是主因。畢竟在2024年同期，包括迪桑特、可隆在內(nèi)的安踏“所有其他品牌”，幾乎沒有受到任何環(huán)境影響，實現(xiàn)106.78億元，同比增長53.7%。

所以本質(zhì)上，所以據(jù)向善財經(jīng)觀察，F(xiàn)ILA的問題本質(zhì)上還是跟自身的品牌定位，以及在安踏內(nèi)部位置的尷尬有關(guān)。

眾所周知，在被安踏收購后的2011年，F(xiàn)ILA中國便提出了“回歸時尚”的戰(zhàn)略，確立高端時尚運動定位。隨后，還進一步推出了FILA KIDS、FILA FUSION等子品牌，填補了當時國內(nèi)相對空白的中高端運動市場，結(jié)果自然是賺得盆滿缽滿。

但問題是，隨著比音勒芬等新銳品牌們的崛起，以及外部環(huán)境的變化，時尚運動市場很快就迎來了行業(yè)增長的放緩。

所以在2022年負增長后，安踏于年報中透露FILA將以高端時尚運動的定位，積極開拓專業(yè)運動市場，透過高爾夫、網(wǎng)球及菁英跑步“三大菁英運動”和“四大時尚引領(lǐng)”持續(xù)推動品牌增長，同時布局滑雪等其他細分市場。

也就是說，F(xiàn)ILA想要從高端時尚運動定位，轉(zhuǎn)向?qū)�業(yè)運動市場。

可如此一來，F(xiàn)ILA似乎就要與同門的“富二代”迪桑特、可隆們，正面“撞車”了。

2016年，安踏從日本迪桑特手中拿下高端專業(yè)運動品牌迪桑特。隨后，在創(chuàng)始人丁世忠的兒子丁少翔的運營下，迪桑特不僅實現(xiàn)了在華銷售額的大突破，而且還明確了三大專精定位，除滑雪外，還將主攻高爾夫、鐵人三項，這無疑與FILA的轉(zhuǎn)型路線重合了。

至于另一家面向中高端小眾運動領(lǐng)域的品牌可隆，在安踏執(zhí)行董事副總裁丁世家的兒子丁思榕的運營下，同樣表現(xiàn)亮眼。比如去年，安踏集團董事局主席丁世忠就曾點名表揚“可隆是今年上半年集團增速最快的品牌，不管是店效還是利潤，都取得了很大突破。”。

一邊是在丁家二代們的操盤下，包括迪桑特在內(nèi)的“所有其他品牌”實現(xiàn)營收超百億，且增速53.7%。同時還有（安踏）亞瑪芬體育旗下的始祖鳥們對新中產(chǎn)人群的絕對搶占；另一邊是營收增長放緩，且正冒著很大不確定性風險轉(zhuǎn)型的FILA，那么安踏集團又該如何選擇呢？

今年1月，加入FILA 近16年的“股肱之臣”姚偉雄退休，接任者為先后操盤了ANTA KIDS和FILA FUSION品牌管理工作的江艷。

然后在此次財報會上，丁世忠對FILA管理層的變動也進行了回應(yīng)。“我們對于FILA過去的管理層是很滿意的，但我們認為FILA正處于最關(guān)鍵的變革期。在未來，F(xiàn)ILA的營收超過300億、獲得合理的增長就好。”

言下之意，現(xiàn)在FILA變革是一定要變革的，但對于更長遠的未來，安踏方面好像也沒有抱太高的期待，300億營收或許就是FILA的增長天花板……

“安踏”會是下一個FILA嗎？

對于FILA接下來會如何變革？

現(xiàn)在能看到的是，換帥前后對開店擴張的不同態(tài)度。

據(jù)《中國企業(yè)家》等多方媒體，此前姚偉雄曾公開強調(diào)FILA將控制開店數(shù)量，據(jù)他所言，2024年至2026年，F(xiàn)ILA渠道門店數(shù)量將維持在1900—2000家，強調(diào)提升新老客戶運營、精耕細分品類等方式來帶動增長。

但是據(jù)安踏管理層給出的最新指引，2025年，F(xiàn)ILA（FILA、FILA KIDS以及FILA FUSION）的門店數(shù)預(yù)計將達到2100至2200家……

雖然我們無法確定這是不是新接班人王艷給出的解題思路，但在FILA賣不動的背景下，光靠增加門店規(guī)模，恐怕還是很難改變增長動力不足的局面。所以，F(xiàn)ILA后續(xù)還有沒有其他轉(zhuǎn)型組合拳，就成了整個市場關(guān)注的重點。

畢竟，F(xiàn)ILA的未來走向不僅關(guān)乎自身品牌的發(fā)展，而且在某種程度上，還可以被資本市場視為，對安踏旗下其他收購品牌未來發(fā)展命運的提前預(yù)判。

因為無論是現(xiàn)在增長迅速的迪桑特、可隆，還是被爆炒的亞瑪芬體育（始祖鳥、薩洛蒙），實際上都是在順著過去FILA的路線前行，從收購孵化到狂飆突進，再到品牌巔峰期后，不可避免的增長困境問題。

所以，現(xiàn)在FILA變革成功與否，對迪桑特、始祖鳥們的未來也都是一次重要的價值判定。

不過，既然安踏能孵化出FILA和始祖鳥們，那么能不能繼續(xù)挖掘第四增長曲線呢？

理論上能，但實際上，優(yōu)質(zhì)的收購對象并非源源不絕，也沒有人敢保證次次都能押到第二個FILA、始祖鳥們，所以最好的選擇還是“求人不如求己”。

在這方面，2024年安踏分部營收335.22億元，同比增長10.6%，遠超F(xiàn)ILA分部的表現(xiàn)。

背后的原因可能是，過去一年，安踏優(yōu)化了產(chǎn)品組合，開始主推慢跑、戶外沖鋒衣等高性價比的IP產(chǎn)品。特別是基于PG7中底緩震技術(shù)，安踏推出的專門針對慢跑場景的PG7跑鞋，過去一年就銷售超200萬。

同時，在DTC模式下，安踏品牌還嘗試了更多店型，將線下門店劃分為競技場級、殿堂級、精英級、標準級與基礎(chǔ)級特色小店五個等級，從而覆蓋了更多的消費群體。

如此來看，安踏在“大眾定位，專業(yè)突破、品牌向上”的核心戰(zhàn)略下，表現(xiàn)相當不錯。

不過在此背景下，2024年，安踏“電子商貿(mào)業(yè)務(wù)”占集團總收入的比例，卻也從23年的32.8%增長至了35.1%，按絕對金額計同比上升21.8%。其中，安踏分部的電子商貿(mào)業(yè)務(wù)按年增長20.7%。

但也正是由于毛利率更低的、電子商貿(mào)業(yè)務(wù)擴展增加的影響，所以同期安踏和FILA分部毛利率和經(jīng)營溢利率，才出現(xiàn)了下滑的表現(xiàn)……

這種一邊加碼毛利率更高的線下產(chǎn)品渠道，一邊又主動發(fā)力毛利率更低的線上渠道來以價換量的反差背后，可能藏著兩種考量：一是前邊提到增加營收規(guī)模，二是積極布局電商業(yè)務(wù)，通過線上渠道清理庫存。

之所以有此猜想，源于同期安踏猛增的存貨規(guī)模。

過去一年，安踏的存貨規(guī)模從2023年的72.1億元，突破至了107.6億元，占總營收規(guī)模的約七分之一。

而且同期，存貨周轉(zhuǎn)率也只是從2.97次微增至了2.98次，并沒有得到足夠的提升。

這說明，安踏似乎正面臨著不小的庫存壓力。

那么對于在2008年后、經(jīng)歷過一輪運動服飾行業(yè)庫存危機的資本市場來說，現(xiàn)在有所擔憂和謹慎似乎也不難理解了。

不過即便如此，在當前消費市場環(huán)境下，安踏自身的品牌運營能力和價值想象力，在全球一眾運動服飾公司里也依然非常優(yōu)秀。

所以，現(xiàn)在安踏管理層給出2025年指引也相當樂觀：迪桑特和可隆領(lǐng)導的“其他品牌”預(yù)計增長30%。安踏主品牌則預(yù)計增長高單位數(shù)，F(xiàn)ILA品牌預(yù)計增長中單位數(shù)……