出品/聯商專欄

撰文/老刀

編輯/薇薇

美國最有影響力的管理學家之一伊查克·愛迪思曾創立了企業生命周期理論，在經典管理學體系中，企業的一生被分為創立、成長、成熟、衰退四個階段。任何一家企業都希望把成長期盡可能延長，所謂的成長期表現出高增長性，企業規模迅速做大，邊界不斷擴充，外界對企業給予更高的期待。

當企業的增速放緩，進入平緩發展的時候，可以認為企業已經進入成熟，曾經的商業模式、業務模式定型，對于市場來說失去了新鮮感，企業狀態誠如俗話所說“太陽底下沒有新鮮事”。成熟期不代表不增長，只是增速放緩。按照愛迪思的觀點，成長期的企業更關注增長效率，注重眼前利益，強勢競爭，野蠻生長。而進入成熟期的企業則更為理性，注重長期利益，做“正確而必要”的事情，靜水深流。

從去年下半年開始，拼多多高層便開始主動向外界“潑冷水”，進行有意識的“預期管理”，降低各界尤其是資本市場的期望值。去年8月27日，拼多多發布第二季財報之后，拼多多董事長、聯席CEO陳磊表示，從第三季度開始，拼多多利潤將逐漸呈下降趨勢。從長遠來看，盈利能力下降不可避免。另一位聯席CEO趙佳臻補充道，管理層已經達成了共識，愿意為長期的健康付出巨大代價。

當時，很多媒體認為，CEO如此“悲觀”的表述是“砍了自己一刀”，但筆者認為并非如此。從本質上說，拼多多兩位聯席CEO表述并沒有錯，進入更加成熟期的拼多多，更需要關注于內在而不是更在意被外界的熱捧或奚落左右朝向，拼多多需要走向更穩健更可持續的道路。

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一季度利潤雖降，但商家“獲益”

5月27日，拼多多發布2025年第一季度財報。財報顯示，一季度總收入為956.722億元，同比增長10%；歸屬于普通股股東的凈利潤為147.42億元，同比下降47%；非美國通用會計準則下凈利潤為169.16億元，同比下降45%。

財報發布后，拼多多美股盤前大跌，拼多多盤前跌幅逾20%，股價跌破100美元/股。

陳磊再次強調，“隨著市場環境變化和新挑戰的出現，營收增速放緩不可避免。這一趨勢還受到外匯市場波動影響。”他還表示，拼多多加大了投入，今年以來，將‘百億減免’等措施升級為‘千億扶持’。今年一季度，外部環境給商家群體帶來了更多的不確定性，為與商家共同應對新挑戰，平臺要敢于犧牲在前，拿出真金白銀反哺商家，才能助力商家度過短期波動。

陳磊表示，拼多多作為平臺，有必要肩負起責任，優先保障商家。千億扶持計劃目的就是加大對廣大中小商家的幫扶和補貼力度，幫助平臺商家穩定銷量，進一步降低經營成本。在業務模式上，拼多多也會持續嘗試，加深在各個市場的服務深度，拓展新的品類、新服務，持續加強本地化業務運營，幫助更多當地商家在平臺上成長，實現訂單本地發貨。

從陳磊的表述中，揭示了拼多多的戰略在轉向。過去的“百億補貼”是面向市場，面向消費者。而如今的“千億扶持”則是面向商家。從經營的角度理解，面向消費者的“百億補貼”是以市場競爭為導向的，而面向商家的扶持，則是以生態共建，平臺+商家共同進步的可持續發展為導向的。越來越成熟的拼多多顯然更需要“穩定的、能提供更優質產品和服務的、營銷活躍的”商家資源。

除了外部環境的變化、對商家的大力扶持，拼多多被認為在這一季里未曾抓住的機會還有“國補”。從今年1月份開始，國家對家電數碼、手機、汽車等大件消費品展開補貼。在這一波的政策紅利中，拼多多顯然所獲不多。拼多多管理層在電話會議中坦言，拼多多的業務模式在承接宏觀政策中暴露出先天不足，與以自營模式為主的其他品牌比較會有劣勢，這也影響到平臺商家的價格競爭力。

筆者認為，對于家電數碼手機這些大件商品，拼多多低價、便宜、面向下沉市場的平臺屬性注定無法與京東抗衡，所以缺失國補盛宴亦是情理之中。

02

拼多多的新增長曲線在哪里？

“步入中年”的拼多多管理層顯然是焦慮的，這樣的“中年”意味著業務模式的天花板。要突破天花板，拼多多就需要新的增長曲線。拼多多的業務創新點在哪里？

出海，顯然是阿里、京東、拼多多這三家傳統電商都非常看重的新方向。阿里出海動作眾所周知，早在2022年，阿里就劃分出國際和國內商業兩大板塊，成立了國際數字商業集團和淘天集團，并且當時的出海業務由阿里的干將蔣凡負責。

京東的出海動作雖然沒有太大，但謀劃較早。在2015年，京東設立Joybuy作為京東旗下的跨境電商平臺。最近有媒體報道稱，京東依托Joybuy，在歐洲啟動母嬰和玩具品類的國際品牌和出海品牌招商，京東已在倫敦地區測試運營Joybuy，將進一步探索英國市場。

對拼多多來說，Temu這兩年在海外市場的攻勢強勁，與字節旗下的TikTok Shop成為兩大在海外市場風頭最盛的跨境平臺。據Sensor Tower發布的《2025年移動市場報告》顯示，拼多多海外版Temu已經成為2024年全球下載量最高的購物應用程序。截至2024年12月，Temu全球累計下載量接近9億次。Temu自2022年9月在美國正式上線，憑借極致低價和燒錢營銷一路狂飆，Temu的洗腦廣告詞“Shop like a billionaire"(像億萬富翁一樣購物)一度在美國人中流行。

但是，隨著貿易戰開打，恐怕對Temu的發展不利，并且在很大程度上影響了拼多多這一季度的業績。據海豚投研的報道，由于美國關稅和取消小包免稅政策的影響，Temu由全托管向半托管轉型的進度應當遠比賣方預期的快。半托管業務的單量占比可能已在20%左右。而因為全托管業務收入是以銷售價減成本的全口徑計收入，而半托管則是以傭金凈口徑記收入，因此會導致財報上確認營收的大幅下降。所以難怪此次電話會議上陳磊強調“隨著市場環境變化和新挑戰的出現，營收增速放緩不可避免。”

另一個維度，拼多多是不是也有可能殺入即時零售？近期，京東和阿里重兵殺入即時零售領域，阿里4月30日將淘寶“小時達”升級為“淘寶閃購”。而在面臨京東、阿里的咄咄逼人態勢之下，5月26日晚美團的財報電話會上，罕見發聲的美團CEO王興在被問及京東外賣百億補貼對美團外賣業務造成的影響時，他高調回答：“將不惜代價贏得競爭。”

拼多多有沒有可能殺入即時零售這塊蛋糕？此次陳磊的相關表述可能暗藏玄機，陳磊說到：在業務模式上，拼多多也會持續嘗試，加深在各個市場的服務深度，拓展新的品類、新服務，持續加強本地化業務運營，幫助更多當地商家在平臺上成長，實現訂單本地發貨。

所謂的“本地化業務運營、實現訂單本地發貨”豈不正是即時零售模式？

第三個方向，筆者認為，拼多多需要向“高線城市用戶進化”，也就是需要鎖定中高端用戶。當然，拼多多是持續聚焦下沉市場還是有節奏地向高線城市突圍，見仁見智。從本質上來說，拼多多和淘寶模式是雷同的，拼多多更像是15年前的淘寶，當時的淘寶也匯聚了大量出售低價低質商品的商家，在2010年的時候，淘寶為了打擊偽劣而導致此類商家大批出淘。

事實上，拼多多一直來并沒有放棄對高線城市用戶的籠絡。一些分析人士認為，過去幾年，拼多多非常重視通過對一些關鍵流量產品，比如蘋果、華為新款手機的補貼，來鎖定高端用戶人群。但拼多多所形成的市場刻板認知，讓拼多多與高品質電商之間很難畫上等號。

03

三大傳統電商再比較

2023年11月，拼多多市值一度超越阿里巴巴，登頂美股中概股榜首，那可能是拼多多最高光的時刻。如今，阿里，京東，拼多多，三家傳統電商的實力以及在資本市場的表現又如何呢？

5月15日，阿里巴巴集團發布2025財年Q4及全年財報，Q4財季(2025年一季度)整體收入同比增長7%，達到2364.54億元(325.84億美元)。經營利潤為284.65億元(39.23億美元)，同比大幅增長93%。歸屬于普通股股東的凈利潤為123.82億元。

5月13日京東發布截至3月31日的2025年第一季度財報。數據顯示，京東2025年第一季度凈營收為3011億元，同比增長15.8%。歸屬于普通股股東的凈利潤為109億元，同比增長52.7%。不按美國通用會計準則，歸屬于普通股股東的凈利潤為128億元，同比增長43.4%。

從營收規模來看，京東依然最大，阿里次之，拼多多只有京東的31.7%；從凈利潤來看，拼多多最高，阿里次之，京東最低。

再來看股價，截止發稿日，阿里市值2851.36億美元(約合人民幣2.053萬億元)，拼多多市值1461.95億美元(約合人民幣1.053萬億元)，而京東只有469.06億美元(約合人民幣3377億元)。

筆者認為，從電商市占、交易額以及平臺品牌在市場端的影響力等關鍵因素綜合評價，阿里依然是電商老大，而京東作為品質自營電商代表，品牌美譽度最高，營收也最高，但京東在整個電商領域內屬于唯一的“重資產”模式，京東擁有67萬的龐大員工規模以及核心的倉儲物流體系，所以京東的凈利潤水平顯然被重資產的模式拖累，這可能也是資本市場只給京東不到500億美元(約合人民幣3594.55億元)市值的重要原因。

但從社會責任的角度看，京東無疑承擔了更多的社會責任。當下的拼多多大約只有1.7萬名員工，遠低于京東以及阿里，是標準的“輕資產”電商，人力成本低，凈利潤也表現良好。但面向未來，拼多多的低價模式、拼團模式、甚至百億補貼需要講出更多的新故事，如何持續發展，也需要重要的戰略新決策。