王衛即將迎來旗下第四家上市公司——順豐同城（9699.HK）預計明日（12月14日）登陸港交所，沖擊“第三方即時配送第一股”。

11月30日，順豐同城在港交所發布公告稱，擬發行近1.312億股H股，每股發售價16.42-17.96港元。

今日，順豐同城公布發售價及配發結果，發售價16.42港元，位于價格區間下限；其公開發售部分獲2.1萬份有效申請，超額認購1.9倍。

據其最新的招股書顯示，淘寶中國（阿里巴巴附屬公司）和Hello Inc.（哈啰出行）作為順豐同城的基石投資者，總計認購8.9億港元，累計份額占順豐同城發行份額的39.47%。

從招股書看，順豐同城訂單數量增長迅速，2018年-2020年訂單復合年增長率達208.61%，但2018至2021前五個月近三年半累計虧損卻達19.09億元。

在「不二研究」看來，在競爭白熱化的即時配送賽道，順豐同城行業規模效應弱的情況下，短時間難以扭虧為盈。盡管在第三方即時配送公司中市占率第一，但其是否為真正的“第三方”尚待商榷。

即使剝去“第三方”的外衣，順豐同城前面還有美團配送、蜂鳥即配兩座大山；在水大魚大的即時配送賽道，順豐同城的優勢難顯。

背靠順豐控股，“第三方”是噱頭？

2016年，順豐同城作為順豐控股的一個業務部門問世，負責即時配送服務。2019年，順豐同城單獨剝離，進行獨立化、公司化運作。2021年便成功登錄港交所。

5年實現三級跳的順豐同城，其招股書把”獨立第三方“塑造成了順豐同城的核心競爭力。

據順豐同城招股書顯示，其將國內即時配送服務商分為隸屬中心化平臺的實時配送服務平臺，及第三方實時配送服務平臺。

前者是指滿足相關中心化平臺訂單的實時配送服務，其主要服務在中心化平臺上注冊的商家，幫助中心化平臺的消費者配送；后者則為承接非關聯體系訂單的實時配送服務。

據其招股書分類，行業內的巨頭美團配送、蜂鳥即配、達達快送等均被直接分配至中心化平臺，在招股書中只字未提。

去掉上述巨頭玩家，順豐同城成為了最大的第三方實施配送服務提供商。據艾瑞咨詢報告顯示，按訂單量計算，2020年及截至2021年3月31日止12個月，順豐同城在第三方實時配送服務中市場份額分別為10.4%及10.9%。

然而，「不二研究」認為，順豐同城的“第三方”**不純。

據其招股書顯示，順豐同城2018-2020年及2021年前五個月來自前五大客戶的收入占比分別為67.8%，67.1%，61.2%，61.1%。其中，同期來自順豐控股的收入占比分別為2.9%，13.1%，33.6%，38.6%。

據達達集團年報顯示，其2020年業務比例中，京東到家的收入占比為40.2%。占比40.2%亦被順豐同城歸為中心化平臺，其自身還能稱之為“第三方平臺”嗎？

若將順豐同城放入即時配送行業進行對比，其招股書中標榜的優勢便有待商榷了。據西南證券整理，2020年美團配送日均訂單數2780萬，蜂鳥即配日均訂單數達到450萬，達達日均訂單數達到290萬，順豐同城日均訂單超過270萬。

在「不二研究」看來，即時配送領域，憑借自身背后流量進行獲客本無可厚非，但順豐同城背靠順豐好乘涼，其最大“第三方實時配送服務平臺”的故事存疑；與其玩“文字游戲”，解決盈利問題才是更關鍵的問題。

規模效應偏弱，盈利困境難解

盡管順豐同城的虧損率看似快速收窄，但何時扭虧為盈仍是未知數。

據順豐同城招股書顯示，2018年-2020年及2021年前五個月，順豐同城分別實現營收9.93億元，21.08億元，48.45億元及30.47億元。2019年，2020年及2021年前五個月分別同比增長112.21%，129.88%及113.08%。

同期，凈利潤為-3.28億元，-4.70億元，-7.58億元及-3.53億元，累計虧損19.09億元。

從絕對規模上看，順豐同城虧損數額不斷擴大。但從毛利率和凈利率水平上看，順豐同城虧損率在不斷收窄。

據順豐同城招股書顯示，其毛損率由2018年的23.3%收窄至2021年前五個月的0.9%，同期凈虧損率由33.1%收窄至11.6%。

盡管毛損率進一步降低，但是順豐同城距離盈利仍有很長的路，其在招股書中便坦言：2021年虧損相對2020年將會繼續擴大，原因是其向新城市的擴張。

其虧損主要原因來自于高額的人力成本，據其招股書顯示，2018年-2020年，順豐同城的人力外包成本及順豐同城雇員福利開支分別為11.98億元、23.77億元、49.21億元，都遠高于當期營業收入，占營業成本比例分別為97.8%、97.3%、97.8%。

高額的人力成本決定了其高額的履約成本。

從單票收入和履約成本來看，順豐同城2018年-2020年及2021年前五個月單票收入為12.44元、9.98元、6.36元、2.85元；同期平均履約成本為15.0元、11.3元、6.5元和5.9元。盡管履約成本下降，但依舊高于單票收入。

據西南證券整理，即時配送行業規模效應弱，日均件量越高，單票成本不變甚至會走高。以中通和美團配送為例，中通單件成本與日均件量呈負相關關系，而美團配送日均件量越高，成本不降反增。

雖然行業規模效應弱，但部分巨頭已經實現正毛利。據西南證券測算，美團配送2020年經營溢利為4.3%，達達同期毛利率為17.7%。

在「不二研究」看來，順豐同城目前困在了弱規模效應的困境中，目前來看雖然困損率不斷收窄，但弱規模效應的行業特征和其仍在不斷擴張的腳步，或會將其虧損規模進一步拉大，短期內難以實現盈利。

近場電商廝殺，B2C能否走通？

順豐同城在招股書中將即時配送未來的消費場景分為了四類，分別為餐飲外賣，同城零售，近場電商，進場服務。

餐飲外賣已經是成熟市場，是目前即時配送的主要需求，但已被美團和餓了么自帶配送體系瓜分，順豐同城僅有部分B端客戶。

雖然餐飲外賣市場格局已成，但作為增量市場的同城零售、近場電商、進場服務仍有巨大空間。

伴隨新消費趨勢，近場電商的概念逐漸火熱。所謂近場電商，是滿足3-5km半徑內消費者生活相關的高頻需求，近場電商也為本地生活或者社區電商。

興業證券的研報認為，同城物流行業是高速增長大賽道，餐飲外賣線上化與近場電商興起推動了行業邊界持續擴張。

近場電商是目前各大巨頭布局的重點方向，社區團購便是各大巨頭積累C端客戶的重要手段。

現階段，互聯網巨頭（阿里、京東、美團等），傳統線下零售巨頭（如永輝），以及垂直領域的新興生鮮電商公司（每日優鮮，叮咚買菜等）通過促銷活動以及補貼，不斷積累商流，培養用戶使用習慣，以此產生依賴性。

而作為傳統快遞企業起家的順豐控股，并沒有屬于自己的社區團購平臺，并且王衛也在年初的業績交流會中表示：絕不碰商流，順豐是獨立的第三方。

盡管順豐同城有阿里作為基石投資者，但阿里系的餓了么的商流需要服務于蜂鳥即配，順豐同城難以在這些平臺上獲取商流。

順豐同城選擇了一條與別的巨頭不同的路，即放棄社區團購類的O2O模式，通過服務第三方商家建立B2C模式，為品牌商和各大商戶留下生存空間，只賺配送的錢。

在「不二研究」看來，順豐同城在自身系統缺乏商流的情況下，選擇B2C模式“繞行”，在以前的市場環境下或許難以實現業績超越，但在目前反壟斷政策不斷深化的環境下，這樣的路徑或許真的能“彎道超車”，在增量市場搶到一塊大蛋糕。

即時配送水大魚大，“翻船”風險也大

據艾瑞咨詢報告顯示，2020年中國即時配送行業年訂單量達210億單，預計2025年達795億單，2020年-2025年復合增長率為30.5%。

目前，即時配送賽道遠未飽和，除了已經成熟的餐飲外賣被美團和餓了么占據，其它三大消費場景仍處增量市場，參與者成長空間可觀。

順豐同城雖然還在虧損狀態，但其擴張速度勢不可擋，躋身第一梯隊已無懸念。但在增量市場選擇了與別人不同的道路的順豐同城，是否能強的更多的市場份額仍未可知。

在水大魚大的即時配送賽道，IPO只是剛剛開始，順豐同城要走的路還長。

本文部分參考資料：

1.《3年虧15億的順豐同城上市，挑戰美團餓了么，即時配送生死競速》，AI財經社

2.《即時配送的升級之戰，順豐同城錨定行業》，阿爾法工廠

3.《順豐同城：即時配送沒有最優解》，新熵

4.《即時配送市場是否已成紅�！�，西南證券

作者/永陽

排版/藝馨

監制/Yoda