一百與華聯合并四大看點：新模式平衡各方利益
來源：
聯商網
2004-04-08 10:02
吸收合并首開先河
上市公司之間的吸收合并，在國外已是屢見不鮮，但在我國卻還是一個新鮮事。如果第一百貨此次吸收合并華聯商廈的方案獲得上海市人民政府、國資委以及證監會批準的話，那將開我國兩家上市公司之間換股合并的先河。此前轟動一時的TCL集團吸收合并TCL通訊案，盡管是典型的換股合并，但只是第一次由非上市公司吸收合并上市公司。
資料顯示，1999年，有關方面曾經策劃過第一個上市公司間換股合并案，即當時原水股份與凌橋股份之間的吸收合并。這個本可以引領金融創新潮流的計劃最終流產，是因為兩家公司自身情況存在太多的差異。一個股本大、凈資產高、股價卻低；另一個股本小、凈資產低、股價卻高。與此同時，當時設計的換股方案未區分流通股、非流通股，這種種不吻合導致原水、凌橋的合并案失敗。
正是有了原水、凌橋的前車之鑒，百聯此次在一百和華聯的合并方案設計上顯得極為謹慎。為了本次金融創新取得皆大歡喜的結果，平衡流通股和非流通股股東的利益，第一百貨對華聯商廈的吸收合并將分別進行非流通股換股和流通股換股。與此同時，為了更多的保護兩公司中小股東利益，合并雙方董事會還設定了現金選擇權。
可以說，這一合并模式在開上市公司間換股合并先河的同時，更大的意義在于創造了良好的公司治理環境。百聯此番通過對兩家同屬一個業態的上市公司進行整合，減少了同業競爭和關聯交易，從而為百聯打造中國沃爾瑪奠定了基礎。
百聯模式VSTCL模式
受前不久TCL集團和TCL通訊成功換股合并案例的影響，此次一百、華聯的合并方案必將被市場用于和TCL模式進行比較。那么，百聯模式和TCL模式究竟存在哪些異同呢?
首先，參與合并的對象不同。TCL的合并案中，只有一個上市公司。但在華聯商廈和第一百貨的吸收合并中，卻是兩個上市公司。一旦百聯模式得以順利實施，則將在國內資本市場上再次演繹完美的金融創新，其對于滬深兩市所有上市公司在資本運作上的參考意義，將遠遠大于TCL模式。
其次，百聯模式最大的創新之處是區分非流通股和流通股確定兩個折股比例進行換股。這與去年同樣實施換股的TCL集團吸收合并TCL通訊只采用一個折股比例的情況不同。TCL通訊在吸收合并前的非流通股全部由TCL集團持有，并且約定在吸收合并時注銷該部分非流通股股份，因而造成事實上TCL通訊參與換股的只有流通股，這使得TCL模式只需設定一個折股比例即可。而本次第一百貨對華聯商廈的吸收合并面臨四個不同的利益主體，為充分平衡合并雙方流通股股東和非流通股股東的利益，百聯模式采取兩個折股比例進行吸收合并，其中非流通股折股比例為1:1.273，流通股折股比例為1:1.114。
再次，百聯模式特別設置了現金選擇權。為充分保護中小股東利益，此次合并方案中特別設置了現金選擇權，即在本次合并董事會決議公告后，第一百貨和華聯商廈的股東(控股股東及其關聯股東除外)可就其是否繼續持有華聯或一百的股份還是申請股份折現進行選擇，如選擇現金，則股東2004年4月28日通過其指定交易的證券公司的營業網點提出申請。經中國證券登記結算有限責任公司上海分公司確認有效的現金選擇權股份將被鎖定，該等股份的持有者將在中國證監會核準本次合并后取得現金而退出上市公司。設立現金選擇權，其實是對中小股東的最低利益設定了保護，藉以避免合并期間，因為市場因素而導致股價大幅震蕩，使中小股東受損�？梢哉f，本次現金選擇權方案的推出在我國證券市場也具有史無前例的創新意義和借鑒意義。
而本次合并中，作為現金選擇權方案的配套措施--從董事會召開日至股東大會召開日設定長期停牌處理也是一次良好的嘗試，一方面可以防止股價異常波動，減少投機者的套利行為；另一方面可以給股東留出足夠時間考慮是否選擇申請現金選擇權。
此外，在本次合并中，其他有如關聯股東回避表決、獨立董事征集投票權及以特別決議案形式對合并事項表決等創新措施的采取，均代表了合并雙方第一百貨與華聯商廈，充分保護中小投資者利益的良苦用心。
流通股東能否認同
盡管百聯在設計方案時，盡最大可能平衡各方的利益，但不可否認的是，兩家上市公司間的吸收合并在中國證券市場上尚無成功先例，因此，能否順利實施沒有人敢打保票。
據此方案，有關專家分析認為，這種合并模式不僅涉及國內許多法律及會計處理的空白，同時又需在國內證券市場股權割裂的現狀下平衡兩家上市公司、四種不同利益取向的股東利益，難度實在極大。根據目前的方案看，兩大環節比較關鍵。一是如何保證股東大會通過這一合并方案；二是能不能保證復牌以后股價不出現大的波動，因為對于復牌后股票走勢的預計也會影響股東大會的決議。
該專家指出，由于本次合并屬于關聯交易，百聯集團及其關聯股東需在股東大會上對合并方案及有關事項回避表決，因此中小股東即流通股股東對本案的態度就顯得尤為重要。但事實上，從換股比例本身來講，流通股股東的收益或損失應該都不算太大。所以說，要獲得流通股股東的認同，關鍵在于流通股股東對未來收益的預期，即取決于此次合并乃至百聯的戰略規劃能為企業未來的發展打開多大的前景。他說，由于此次金融創新無論對百聯集團本身，還是對整個證券市場而言，都有著劃時代的意義，因此相信包括百聯集團在內的各方都會盡可能的確保換股成功實施。
整體上市邁出第一步
可以斷定，第一百貨吸收合并華聯商廈只是百聯集團內部整合的第一步。有關權威人士向記者表示，說得形象一點，這次合并應該只是百聯集團萬里長征的第一步。根據該權威人士的話，其潛臺詞無疑是百聯重組更精彩的動作還在后面�；诖耍覀儾环翆Π俾摰奈磥碜鲆恍┐竽懙牟孪搿�
客觀地說，此次兩家上市公司的整合并不表明百聯集團要整體上市。但按照百聯集團成立之初表示的按業態重組產業做強做大，迎接境外商業巨頭挑戰的設想，整體上市應該是百聯不會放棄的念頭。
對百聯集團而言，目前下屬有7家上市公司，且分別屬于三種業態。如此集而不團的局面讓它無法集中資源進行優化配置，因此整體上市將是其解決目前尷尬境地的最為理想的方式。但要真正實現整體上市，將涉及多家上市公司，一步到位面臨著幾乎難以逾越的法律障礙。
基于這種情況，業內專家普遍認為，百聯的整體上市可以用兩到三年的時間，分幾步完成。假設此次第一百貨成功吸收合并華聯商廈，百聯完全可以以整合后的上市公司為舞臺，展開整體上市的計劃。比如從避免關聯交易、同業競爭的角度而言，百聯必然要通過不斷吸納集團內其他類型上市公司的優良資產，最終實現大一統，完善公司治理。在這方面，建議借鑒寶鋼當初的整合經驗。或者，百聯也可以積極地引進戰略投資者，以定向增發的方式嘗試吸引諸如沃爾瑪這樣的國際巨頭，最終通過一系列資本運作實現整體上市。
雖然，以上的種種猜想只是業界對百聯的美好期望。但可以相信的是，一旦百聯集團成功走出此次整合的第一步，不僅在中國現代證券歷史上極具象征意義，同時更代表了中國證券市場中的優秀企業提升規模、規范運作和做優做強的堅定決心。對百聯本身而言，也為其打造中國沃爾瑪的戰略構想拉開完美序幕。(上海證券報 記者王璐)
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