對國美(000493.HK)而言，黃光裕事件是一個將惡化為衰落的創傷，抑或一個變身并戴上紅帽子的契機？

　　每日出入北京朝陽區鵬潤大廈的國美總部員工們心情日漸輕松。他們得到更多好消息：公司承諾不會裁員，待遇不變；組織構架在重新調整；09年戰略規劃制定完畢；他們甚至對比得出結論，新管理團隊更加體恤下屬。

　　并非所有的都是好消息，外界對于國美現金流狀況的擔憂，對于國美和供應商、銀行關系的質疑從未平息，國美試圖增資擴股，引入戰略投資者的傳聞不脛而走。

　　離開黃光裕的國美到底將往何處，如果有新的注資，接單者會是誰：海外戰略投資者的進入，無疑將面臨外資威脅論和審批的雙重壓力，本土民營企業的參與則因實力而難堪重任，那手握巨資的國有集團呢？

　　國美新調整

　　這一周，國美總部員工們正在籌劃著召開一年一度的工作會，“主要就是聯歡，緊緊張張過了一年了，讓大家放松一下，加深團結。”國美內部人士稱。工作會前，他們剛剛完成08年總結和09年銷售計劃的制定。

　　國美的舉措之一是門店結構調整。國美并不打算縮減門店數量，2009年準備關100家門店，但同時計劃開100家門店。國美銷售計劃也在下調。一個月前，國美分拆出3C事業部、生活電器事業部、傳統家電事業部等主要業務部門。據本報了解，2009年上半年上述部門銷售計劃為449.5億元。這約比去年降低了10%左右。

　　國美的門店調整并不意外，國美幾乎每年都要關閉一些門店。不過，門店總量停止增長是近年來的第一次。

　　在業內人士看來，國美門店的一個重要功能是融資功能。由于存在回款時間，門店會占用供應商的部分資金。

　　國美門店融資能力，取決于其占用供應商貨款的能力，而能否更多、更久占用供應商貨款，又取決于其市場份額，因為市場份額決定了其與供應商的談判能力，于是國美以擴張迅猛而著稱。現在的局面，將意味著國美融資能力迅速下降，除非供應商延長國美對其資金占用時間。

　　國美半年報顯示，截至2008年6月30日，該公司未經審計的應付賬款及應付票據規模為143.02億元。其中，3個月內到期的應付賬款及應付票據約94.43億元。同期，公司現金和現金等價物為33.9億元。

　　內部人士指出，巨額應付賬款和應付票據，以及面臨2010年46億元可轉債贖回壓力，造成國美目前資金鏈緊張，為此2009年國美的資本開支將較2008年降了一半至9億元或更低。

　　國海證券研究員欒雪飛稱，國美抵御風險能力還是大大強于普通零售企業。她說，從公司實體經營基本面和管理能力判斷，只要上游家電商能夠穩住，黃光裕事件對國美就不會惡化為衰落。

　　外圍全線收緊

　　國美的確把希望寄托在穩定上游的供應商身上，被稱為類金融模式的家電連鎖現金流主要來源包括自有資金、銀行貸款和占用供應商貨款。

　　有消息指出，國美資金鏈趨緊的傳聞從去年上半年就在供應商中流傳。10月舉行的中期業績會議上，國美提出的解決方案就包括，充分利用供應商的依賴性，有針對性地延長應付賬款周期。

　　之前國美在和供應商的談判中處于絕對強勢，國美內部人士指出，“除了海爾、聯想、索尼等國際一線品牌，其他的廠商基本上都沒有更多話語權。”但這一情況在黃光裕事件后轉變，供應商的話語權提高了。

　　國美內部人士稱，目前和各大供應商之間的關系，看上去是這么多年來最和諧的。國美也在快速出貨收現，加快周轉。不過他說，目前外有蘇寧的壓迫，內有資金壓力，各大供應商雖然口頭支持國美，但擔心自身資金的安全問題，會在商品特別是暢銷品的供應上有所保留。

　　現在，很多供應商要求國美把賬期縮短到2個月，有的甚至要求現金交易。以前包含應付票據的賬期在內，賬期達6個月。“此前我們都實現先貨后款，對于供應商提供產品價格過高，我們可以主動降價去迎合市場。之前這部分差價是廠家來承擔，現在更多廠家不認了，要我們來承擔。”上述人士表示。

　　更多供應商處獲得的信息也顯示，不少廠家已在內部發文，要盡快清算應收賬款，但他們并不希望國美就此倒下。一位小家電企業副總稱：“城門失火，殃及池魚，之前我們在國美有近4個月的賬款，國美要真倒掉，我們也一樣受損。”

　　2008半年報顯示，國內上市的家電企業在國美(包括大中電器)有大量應付賬款。其中美的和小天鵝在國美的賬款超過8000萬元、ST科龍9000萬元、深康佳約7500萬元、深圳華強約1400多萬元。

　　他表示，如果供應商集中催討貨款，國美的資金流將難以為繼。

　　來自銀行的壓力也在，國美通過銀行承兌匯票的形式向其供應商付款，不過并沒有如相關報道所言，部分承兌匯票已由工商銀行等國有銀行更換為實力較弱的地方商業銀行。

　　中國工商銀行相關人士稱，幾大商業銀行對于國美目前還是積極支持，但的確是對其的授信進行重新審核。同時，銀行對承兌匯票的抵押存款比例要求有所提高，從之前的53%上升到60%以上。

　　控制權懸念

　　國美2008年中期的資產負債率為69.83%。國美內部人士稱，只要銀行不給我們壓力，我們就不會像當年鄭百文一樣被壓垮。

　　欒雪飛說，國美電器能否安然渡過難關，對其公司治理結構和管理體系構成了較大的考驗。在她看來，中國的民營企業多為分權削藩的“家族式”管理模式，國美電器同樣不應該例外，國美的控制權始終并將仍然在黃光裕的手中。

　　國美新的管理架構下，原7人決策委員會被以董事局代理主席兼總裁陳曉為首的三人小組所取代，并在決策委員會下設立了11個人的執行委員會。國美內部有一種說法，王俊洲、魏秋立是黃光裕的人，黃光裕在業務上的授權給了王俊洲，人事和行政上的授權給了魏秋立。

　　國美內部人士看來，三人小組中，陳曉、王俊洲、魏秋立如果能夠團結合作，規劃與策略能真正得到實施，是從內部決定國美能否渡過危局的主要因素。

　　曾擔任國美咨詢顧問的和君創業總裁李肅表示，陳曉接管國美，實際上是國美的幸事。陳曉的戰略思維能力很強，也善于接受各種意見。陳曉主政后，其科學性和平衡性是比較強的，他的個性比較適合與黃合作，現階段只要陳曉不出問題，內部不會產生分裂。

　　現在，國美引入新投資人的傳言一直在坊間流傳。對于國美目前的格局，如果能夠有新的資本進入，在改善其治理結構的同時，無疑也將加強國美抵御風險的能力。

　　在當前的形勢下，經濟增速下滑，房地產成交萎靡，家電降價趨勢明顯，家電連鎖企業門店收入增速下滑已經是事實。來自光大證券的報告判斷是，家電連鎖企業明年的同店增長可能為零，甚至負增長。

　　參與過國美香港上市的投行人士稱，國美現階段面臨的問題是所有出現問題的連鎖流通企業一樣，資產負債率高，利潤也很薄，同時，前期的擴張和并購過于兇猛，這些都是隱患。

　　國有化？

　　在國美引入新投資人方面，過去的兩個月里，華平和百思買等機構投資者、跨國家電巨頭都在傳聞名單之列。最新的傳言是，家電廠商亦有可能聯合持股國美電器部分股權，以幫助國美渡過危機。對于這些傳言，國美副總裁何陽青都予以否認，并表示，國美目前運營一切正常。

　　對于覬覦中國市場的海外投資者和百思買這樣的跨國巨頭來說，要想接盤國美難度極大。

　　國美是中國最大的家電零售渠道，拿下了國美，就意味著對中國的家電廠商擁有話語權。對于外資并購、特別是對關鍵本土企業的并購，相關部門一直以來保持謹慎。在技術上也存在難度，首先出售股權必須經過大股東的同意。“黃光裕現在身陷囹囫，沒有他的同意，是很難達成協議的，同樣還會涉及到決策部門的審批問題。”上述投行人士稱。

　　供應商們顯然是不同意蘇寧這樣的國美同行成為接盤者，對于供應商來說，國美和蘇寧的寡頭壟斷競爭，是他們夾縫中求生存之道，國美式微，市場很有可能出現蘇寧一家獨大的局面，這顯然不是家電生產企業愿意看到的。一位家電廠商稱：“那我們就陷入了另一個國美的桎梏中，意味著更多的進場費，返點費，也意味著我們話語權的全面喪失。”這也是為什么供應商們在國美危機中，力挺國美的重要原因之一。

　　在上述投行人士看來，蘇寧接盤國美基本上沒有可能。國美電器的市值為為143億港元，蘇寧三季度末的現金有100多億元。更重要的是，黃光裕持有國美電器共計35.55%股權，陳曉持股比例仍為7.28%，兩者相加接近一半，不可能拱手相讓。蘇寧要想收購國美電器必將觸發二級市場的要約收購，還要面臨評估、溢價等種種問題，從這個角度，沒有民企能夠一口吞下國美。

　　分析人士稱，國美通過增資擴股的形式，引入戰略投資者的可行性更大一些。“但現階段整體經濟環境不好，私募股權投資是需要對投資者負責的，國美目前的形勢如此混亂，沒有基金敢貿然進入的。”

　　理論上來說，讓國有企業接手是可行的。對于那些動輒手握數百億流動資金的國資企業來說，在政策支持下接受國美這樣的企業并不是什么困難的事情，同樣這也是個承擔社會責任的問題，作為中國最大的零售商，國美全國有1300多家門店，本身有20多萬員工。

　　據本報了解，不久前，在一次國資系統的會議上，有關高層曾稱，中央企業應該趁經濟形勢惡化的時候，走出去收購民營企業做大做強。

　　在2008年的商務部工作會議上，商務部長陳德銘表態稱，要積極培育一批大型的流通企業。通過股權置換、資產收購等方式，爭取用3年左右時間，組建培育幾家具有國際競爭力的國有控股大型流通企業集團。商務部官員對本報稱，上述表態并非針對國美。商務部培育一批大型流通企業的說法從2001年就已經開始了，但主要的投入方向是針對以農產品、衣食為主的綜合超市、百貨業態，對于家電連鎖行業目前還沒有特別的整合計劃。

　　當然，國有企業接手障礙巨大。國美是在香港聯交所的上市公司，而且國企接手后也將面臨一個重組、整合的過程，面臨巨大不確定性。“國家要是接手，最大的可能是國美的資金鏈在短期內突然斷裂，整個運營全部垮掉，政府出于穩定的角度去接手。”上述投行人士說。

　　曾擔任國美集團咨詢顧問的和君創業總裁李肅稱，國有的管理方式并不適合流通行業。在他看來，國美突然垮掉的唯一可能性就是銀行完全不支持，導致國美資金鏈斷裂。“但這不符合供應商、銀行的利益，他們的損失也不會小，從這個角度上說銀行是不敢輕易走撤貸款逼死國美這條路的。”
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