銀泰百貨2010年第四季的同店銷售增速為17-18%，高于我們的預期。相對于10月及11月錄得中雙位數的同店銷售增速，我們估計10 年12 月的同店銷售增速約為18-19%。10 年上半年的同店銷售增速為17.2%，由于09 年下半年的基數較高，10 年第四季的同店銷售增速顯示增長勢頭沒有放緩。我們提高10 年至12 年的預測同店銷售增速至18%/17.6%/14.9%。銀泰百貨預計將于3 月底公布10 年的財務業(yè)績。

　　2011年新增5家店鋪。銀泰百貨已落實于2011 年下半年開設3 家新店，即北京大紅門店、安徽合肥華僑城店及浙江慈溪店。管理層預期將通過自行開店或收購開設2 家新店。

　　管理層相信，參與房地產開發(fā)業(yè)務(包括商業(yè)與住宅物業(yè)及酒店)是取得低成本自有物業(yè)百貨店的策略，我們認為將會增加經營及現金流方面的不明朗因素。2012 年開業(yè)的安徽合肥華僑城店及浙江慈溪店，以及2013 年開業(yè)的浙江溫嶺店及杭州北店，均是房地產開發(fā)項目的一部分。管理層預計將于2011年及2012 年分別預售合肥華僑城店及慈溪店的非零售物業(yè)部分，然后于2012 年及2013 年陸續(xù)預售溫嶺店及杭州北店的非零售物業(yè)部分。

　　我們預計2011 年凈負債比率將增至約三成。管理層指出，2010 年底的貸款結余及現金結余分別為人民幣12 億元及人民幣14 億元。基于新店及非零售物業(yè)發(fā)展項目的資本投資，我們預計凈負債比率將從2009 年底的0%增加至2010 年底的27%及2011 年底的27%。若按公司計劃預售非零售物業(yè)房地產項目的時間表，我們相信凈負債比率于2012 年底將跌至2%。

　　維持“長線買入”的評級，目標價調高至13.7 港元。按10 年至12 年的預測核心EPS 計算，我們預計銀泰百貨的CAGR 將達35.2%，增速是我們覆蓋研究的同業(yè)公司之中最高的一家。我們將目標價調高至13.7 港元，相當于11年預測核心PE 32 倍，及11 年預測PEG 0.9 倍。我們作出PEG 0.9 倍的假設，理由是我們認為公司參與房地產開發(fā)業(yè)務將會增加經營及現金流方面的不明朗因素。
　　（交銀國際  葉建中）