歷經(jīng)漫長的鬧劇、纏斗與司法判決后，瑞幸咖啡走到了一個關鍵節(jié)點。

北京時間1月27日深夜，大鉦資本宣布其牽頭的買方團完成了對瑞幸咖啡部分股東股權(quán)的收購，買方團其他成員包括IDG資本和Ares SSG Capital Management。瑞幸咖啡董事會及公司聯(lián)合臨時清算人經(jīng)評估，認為該交易符合公司的最佳長遠利益，并已批準了該交易。

這意味著兩件事：其一，從股份關系上來看，陸正耀及其相關方（瑞幸前管理層）已徹底撤出，這也是瑞幸過去兩年持續(xù)進行的“去陸正耀化”動作的進一步延續(xù)；其二，大鉦資本將擁有超過50%以上的瑞幸的投票權(quán)，成為這家公司的控股股東。據(jù)36氪了解，大鉦目前在瑞幸的占股已超過30%。

自此，這家曾經(jīng)紅極一時但又戲劇般跌落的咖啡巨頭，終于迎來了它最新的話事人。

盤旋的禿鷹們

瑞幸在丑聞爆出后經(jīng)歷的故事，或許比丑聞本身更能體現(xiàn)商業(yè)世界中人與利益的復雜。

故事還要從更早年說起。

作為瑞幸曾經(jīng)的大股東，陸正耀曾以他自己和錢治亞名下的公司所持有的瑞幸股票為擔保，從瑞信、摩根士丹利、中金、海通、巴克萊銀行和高盛等6家金融機構(gòu)獲得5.33億美元貸款。而時至財務丑聞爆出后，陸正耀所質(zhì)押的股份被強行平倉，留下高達3億多美元的債務缺口。之后，由于其海外公司分別注冊于英屬維爾京群島(BVI)和開曼群島，這些股份被BVI和開曼群島法院判決由畢馬威代表全體債權(quán)方“托管清算”。

某種程度上，這筆價值可觀的股份可以被認為長期處于“漂流在外”的狀態(tài)。但由于瑞幸在丑聞爆出后的股價一再下落，這部分股份也始終被冷遇。

一度，清算方為了出售這部分股份，需要先將之轉(zhuǎn)為ADS，但瑞幸的存托行紐約梅隆以公司未滿足上市公司的監(jiān)管要求為名拒絕。此后，清算方換到場外交易，巴克萊也幫他們找到了26家潛在投資方，但此時又因為瑞幸2019年的年報遲遲未出，機構(gòu)們因無法完成盡職調(diào)查而放棄。

直至2021年6月30日，瑞幸補充發(fā)布了2019年財報。“一時間，很多投資人意識到瑞幸是個顯然的被低估的資產(chǎn)。”一位PE機構(gòu)投資人如此告訴36氪。在其后的一段時間內(nèi)，多家PE基金也都曾試圖與瑞幸接觸，尋找可能存在的投資機會。

這里同時存在的一個背景是，2021年的咖啡賽道競爭火熱，尤其是在一級市場，各類新品牌層出不窮，估值空間被極大透支。在一些消費投資人看來，橫向比較，“如果Luckin有投資機會，或許比投資一些新品牌更理智。”

這其中，已收購其中部分銀行債權(quán)的光大也尤為積極。8月10日，它旗下的光實國際拋出了一個債務重組協(xié)議：將債務換成瑞幸咖啡的A類普通股股票，并使公司擺脫清算。

8月3日，陸正耀在香港的律師也向清盤人發(fā)出了一封信，其中表示，火速處理瑞幸的股份“是不理性的”，“這樣將遠低于它的價值”。

然而，根據(jù)BVI法院于2022年1月17日公布的判決書披露，上述陸正耀和光實國際的債務重組協(xié)議沒有得到大多數(shù)債權(quán)人的認可，大鉦資本于2021年8月14日與聯(lián)合清盤人KPMG達成股權(quán)收購協(xié)議，并以BVI法院的批準作為交易完成的先決條件。KPMG于2021年9月15日向BVI法院提交申請批準該交易。

 市場上還一度傳出物美創(chuàng)始人張文中控制下的投資公司與中金、巴克萊和摩根士丹利等債權(quán)方接洽，而張背后是陸正耀，試圖通過收購債權(quán)從而以“債轉(zhuǎn)股”的形式曲線入股回歸。

兩個月后，瑞幸董事會提議召開股東大會對公司章程進行修訂，修訂后的章程規(guī)定瑞幸咖啡的股東將不得把公司股份轉(zhuǎn)讓給任何受限制的人，以及任何受限制人士亦不能轉(zhuǎn)讓公司股份，或此等受限制人士不得就合法或?qū)嶋H擁有的公司股份行使表決權(quán)。其中，“受限制人士”即為瑞幸咖啡和造假相關的原管理層。

股東大會表決結(jié)果是壓倒性的：高達98.5%的公眾股東投下贊成票，支持對公司章程的修訂。

總之這是一場各方間的漫長纏斗，個中細節(jié)略去不表。反正最終的結(jié)果是：2022年1月17日，BVI法院認定大鉦資本是最后的贏家。

在判決書中，法官說了一句很有意思的話：“一鳥在手，勝過多（二）鳥在林”（A bird in hand is worth two in the bush）。他的大意是，與其相信一個或許更優(yōu)、不確定性卻更強的方案，不如采信一個確定性更高的方案。

最終，這部分“漂流”中的股份，被大鉦資本以8.7631美元/ADS的價格拿下。

對瑞幸咖啡來說，這是公司和前管理團隊徹底切割的標志。

為什么是大鉦？

大鉦資本是瑞幸咖啡最早的投資人，在瑞幸咖啡的A輪和B輪融資中都為領投方，在瑞幸咖啡IPO前共投資了1.8億美元。

作為瑞幸的長期股東，即便是在瑞幸遭遇造假風波后，大鉦對公司業(yè)務本身的看好似乎沒有動搖過。

據(jù)接近瑞幸咖啡的人士透露，大鉦資本曾派團隊去瑞幸“駐場數(shù)月之久”，協(xié)助公司量身定制翻轉(zhuǎn)戰(zhàn)略，對公司的門店布局、營銷策略、產(chǎn)品策略、數(shù)字化體系等各個方面做了大范圍調(diào)整。

而更重要的是——有許多跡象表明，黎輝和陸正耀這對昔日的盟友，已經(jīng)處在對立陣營。比如推動瑞幸獨立調(diào)查的關鍵人物獨立董事邵孝恒，曾與黎輝過從甚密。

有市場聲音認為，這表明大鉦在董事會層面強力推動了獨立調(diào)查，配合監(jiān)管機構(gòu)，并力主清算造假相關人員，“和歷史切割”。

2020年7月，陸正耀的股份進入破產(chǎn)清算流程，大鉦資本成為了公司投票權(quán)最高的機構(gòu)股東，隨即召集特別股東大會，把被陸正耀罷免的、主持獨立調(diào)查的獨董邵孝恒重新選回董事會，并大幅調(diào)整了瑞幸咖啡董事會結(jié)構(gòu)，讓獨立董事占了董事會的大多數(shù)。

2021年1月，瑞幸上演“逼宮大戲”。瑞幸咖啡24名中高管簽署聯(lián)名信列舉董事長兼CEO郭謹一的種種“不端”，要求罷免郭的職務并改組管理層，名單中幾乎包括了瑞幸咖啡所有分公司領導。郭則第一時間反擊，并發(fā)布全員信稱，該舉報是陸正耀指使：“舉報信是在1月3日陸正耀、錢治亞等組織并主持起草，部分當事員工不明真相，被裹挾簽字”。

在這場風波中，大鉦又和新管理團隊站在了一起。而后的結(jié)果被認為是“徹底地清除了陸的殘余勢力”。

2021年4月，當資本市場面向瑞幸還大門緊閉時，大鉦資本就投資2.4億美元認購了瑞幸的高級優(yōu)先股。該筆融資主要用于瑞幸咖啡此前達成的海外債務重組計劃，以及履行與美國證監(jiān)會達成的和解協(xié)議。該筆投資也使大鉦資本的投票權(quán)上升至45%左右。

目前來看，瑞幸的各項改革措施也成果初顯。

最新發(fā)布的2021年三季報顯示，扣除近8000萬股權(quán)激勵費用后，公司在Non GAAP口徑下公司三季度凈利潤為5460萬元，公司首次錄得調(diào)整后的季度盈利。相比之下，公司上年同期的凈虧損為17.1億元。

開店方面，公司陸續(xù)關閉了運營狀況不良的門店，而對于新開業(yè)的門店，選址上要求會嚴格一些。截至2021年9月30日，瑞幸咖啡一共擁有5671家門店，其中自營店有4206家，較上年同期的3952家，增長6.4%；加盟店達到1465家，較上年同期的879家，增長66.7%。

關于未來的幾種猜想

從被冷置到遭熱搶，背后映射出的是瑞幸的復活之路。

2020年6月29日，瑞幸咖啡在納斯達克交易所停牌退市，在粉單市場交易時，開盤價為0.98美元，市值只有3.21億美元，之后則震蕩走高，2021年，曾創(chuàng)下17.79美元的高價，報價一度是之前的十余倍。

有咖啡行業(yè)的投資人向36氪表示，在咖啡這個“每年20%的增長還能增長10年”的高成長的賽道，已開出5671家門店的瑞幸是“絕對的頭部玩家”。而另一家經(jīng)常被拿來對比的，是同樣在中國有5000多家門店的星巴克，其市值1300億美元。

不僅如此，瑞幸的產(chǎn)品創(chuàng)新能力和運營能力也得到市場的認可：不僅從早期的廣撒網(wǎng)式的發(fā)放優(yōu)惠券轉(zhuǎn)向更加精準的社群營銷，還推出多個爆款產(chǎn)品。根據(jù)瑞幸官方數(shù)據(jù)，去年，它的爆款SKU生椰拿鐵創(chuàng)下了單月銷量超1000萬杯的紀錄，進入秋季之后的新品絲絨拿鐵，也在上市9天內(nèi)爆賣270萬杯。

經(jīng)營面的持續(xù)向好也引發(fā)市場的諸多猜測。1月20日，英國的《金融時報》透露瑞幸咖啡正在探索在美國納斯達克重新上市的計劃，最快可能將在今年年底。而后該消息被公司否認。

通常來說，公司退市后大概有三種路徑：破產(chǎn)清算，被巨頭公司收購以及分拆重組再上市。退市后的瑞幸，既沒有申請破產(chǎn)，也沒有選擇賣身，而是選擇支付1.8億美元與美國證券交易委員會(SEC)達成和解。這也從側(cè)面反映了瑞幸為歷史問題“埋單”、重返美國資本市場的決心。

在晚點 LatePost此前的報道中，有接近瑞幸股東的人士透露，現(xiàn)任瑞幸管理層超額完成了與資方的業(yè)績對賭，約定回報是一定比例的股份，為明年再上市做準備。

那瑞幸重返納斯達克是否可行？

有業(yè)內(nèi)人士告訴36氪，從粉單市場升入納斯達克，大致需要滿足凈資產(chǎn)數(shù)量、流通股數(shù)量、股東數(shù)量、最低股價水準線等諸多標準，而三季度年報后的瑞幸已經(jīng)“滿足了基本要求”。這也吻合《金融時報》報道的預測。

 不過這里可能存在的一個問題是，即便美國資本市場的靈活度頗高，但考慮到“財務造假”對市場的惡劣影響，瑞幸重返納斯達克之路還會很長。瑞幸必須和歷史做更徹底的切割。

或許這是為什么瑞幸這次要不遺余力、徹底讓陸正耀出局的原因：就是為重返納斯達克掃清最后的障礙。

也有人猜測A股和港股的可能性。但36氪采訪的一些投行人士表示，考慮到這兩個市場監(jiān)管的難度，和重返納斯達克相比，是舍近求遠、并不現(xiàn)實的選擇。

除此之外的另一個猜想是：隨著大鉦資本對瑞幸的投票權(quán)超過50%，對瑞幸有絕對控制權(quán)的大鉦資本是否會將其私有化？

 一位分析人士告訴36氪，盡管這在理論上可行，但他認為如果這次股權(quán)收購沒有完成，大鉦資本或許有私有化的動力，逼退原管理層；但是隨著股權(quán)收購的完成，“大鉦完全沒有動力私有化，因為它作為PE投資人總是要退出的，即便是私有化了還是要上市的，而重返納斯達克對瑞幸而言是離資本市場最近、最確定的一條通道，更何況這次和大鉦一起投資的還有IDG和Ares，他們也是奔著重回納斯達克來的。”所以他的結(jié)論是：瑞幸咖啡不會私有化。

36氪就此向大鉦資本求證，其表示一切以公告為準。

而就在一周之前，陸正耀再次創(chuàng)業(yè)的預制菜項目“舌尖科技”，公開表示已開了10家直營店，計劃從2月底起以加盟模式高速擴張。

他看起來就像個毫發(fā)無傷的連續(xù)創(chuàng)業(yè)者。