在經歷了多個交易日的連續暴跌之后，順豐的股價終于迎來反攻浪潮。

3月末、4月初的兩天時間里，順豐股價迎來止跌回升，當日分別上漲3.62%、7.22%，截至4月1日收盤，股價定格在49元/股。

自去年4月8日公布一季度業績預報以來，一年時間內，順豐股價從最高近124元跌至最低43元，市值蒸發近千億，令人唏噓不已。

顯然，此次股價拉升背后，同樣直接與業績掛鉤——3月30日晚間，順豐控股發布了2021年報。

其中，四季度營收713.3億元，同比增長60.7%，歸母凈利潤24.7億元，同比增長43.0%，扣非歸母凈利潤15.0億元，同比增長46.1%。整體業績符合此前預告。

單單結合Q4業績來看，“走背字”的順豐終于喘了口氣，迎來止跌時刻。

不過，這時候入場或為時過早。事實上，在此前暴雷前，順豐股價已經開始下跌，背后的邏輯在于，時效件增長乏力、新業務多年虧損等已成為“沉疴宿疾”。

探討目前是否到了抄底的時刻，仍需回歸到順豐整個業務體系的底層邏輯上去。

01

下沉與否，是個問題

從2021年報來看，順豐實現營業收入約2071.87億元，同比增長34.55%；歸母凈利潤約42.69億元，同比減少41.73%；扣非凈利潤約18.34億元，同比減少70.09%。

上述財務數據可以完全算作“增收減利”，進一步推導，順豐“以價換量”趨勢明顯。

財報顯示，2021年順豐業務量105.5億票，同比增長29.65%；與之對比，2021年，順豐票均收入為16.25元/件，與上年的17.77元/件同比下降8.57%。

按照慣例，利潤水平偏低的經濟快遞等業務增速過快，是導致順豐單票收入下降的罪魁禍首。

事實也確實如此。在財報中，順豐業務主要分為速運、快運、同城、供應鏈及國際四大板塊。2021年，順豐控股速運業務營收為1323.19億元，貢獻了超六成的收入。

其中，速運業務包括了時效快遞和經濟快遞，這兩大產品為公司的營收支柱。從營收上看，兩者占總營收比重分別為46.4%和15.6%，但時效快遞營收增長呈現出頹勢。

2021年，順豐時效快遞業務實現營收961.6億元，同比增長7.3%。與之對比，順豐經濟快遞業務實現營收322.7億元，同比增長54.7%。

時效快遞作為順豐一直以來的主陣地，營收增速下滑背后，在于順豐快遞業務的下沉策略。

傳統上，順豐主要以高價商務件及中高端電商件的快遞業務為特色，其運營策略有別于通達系的低價模式，但順豐后來采取的下沉策略卻一改此前的打法，是什么讓順豐不得不“接地氣”？

回到順豐執行下沉策略之前，從財報數據來看：

2018年，順豐實現營業收入909.43億元，同比增長27.60%，歸屬上市公司股東凈利潤有45.56億元，但同比下滑4.57%；2019年上半年，快遞件量增速為8.54%，而核心業務時效件營收僅增長了4.02%。

可以看到，彼時順豐同樣面臨著“增收不增利”的窘境，但市場關注的重點在于，順豐主營業務增長放緩，越發接近“天花板”。

對此，為了給資本市場講故事，順豐將目光投向了下沉市場。

在2013年10月、2016年5月順豐兩度嘗試電商特惠件市場后，2019年5月，順豐再次推出針對電商市場的特惠專件，以較高的價格優惠打入電商件市場。此后，順豐進行了一系列戰略轉變，開啟下沉戰略。

以往，電商件是“通達系”的主戰場，隨著順豐下場，價格戰再度成為快遞行業的常態。

具體細節不再贅述，總的來說，價格戰雖使各快遞企業業務量和營收上漲，但各家單票收益卻不同程度下滑，首輪價格戰后，市場本以為價格戰即將結束，極兔的橫空出世卻使價格戰再次持續下去。

這也直接導致，2021年一季度，以自營為主的順豐，前所未有地虧損了近10億元，好在隨著各地陸續出臺政策干預快遞行業惡性競爭，市場上價格戰有所收斂。

事情如此變得有趣起來，這場博弈似乎變成：下沉，就意味著要“土里刨食”，增收不增利；不下沉，營收增速就放緩。

數據一定程度上也能佐證這個邏輯。根據順豐發布2022年2月的月度經營數據，順豐速運物流業務實現營收98.49億元，同比下降3.36%，完成業務量6.38億票，同比下降8.33%。

這與順豐開始調整電商件產品結構有關，從2021年下半年起，順豐控股主動調優產品結構，減少低毛利產品件量。

現如今，在經歷一季度的暴雷后，順豐對于經濟件的態度十分謹慎。

從近期財報電話會上的表態也能看出——被問及2021年對經濟件進行結構調優的問題，“對于經濟件……不會輕易放棄，但是也會秉承‘健康經營’原則合理投入發展”。

02

新業務何時雄起？

盡管順豐傳統業務板塊（時效業務和經濟業務）是集團核心，但在此之外，順豐還需要尋找到新的盈利點，為此，近些年順豐一直在擴展新業務。

此前，順豐多次探索電商領域，王衛曾堅持認為，做電商是一個機會。

最早自2010年始，順豐嘗試做電商的步伐一直沒有停止過，從定位日用品的“E商圈”，到定位高端禮品的“尊禮會”，再到定位高端食品的電商平臺順豐優選。2014年，順豐又推出O2O社區店“嘿客”，等等動作不一而足。

可以說，盡管屢戰屢敗，順豐依舊尋找各種機會布局商流。

最近一次在電商領域的嘗試，則是在一度引發資本亂戰的社區團購領域。2021年初，順豐低調上線生鮮配送平臺“豐伙臺”，外界一度認為順豐將借社區團購風口再度進軍電商領域，但后續得到王衛在投資者交流會上的否認。

總的來說，在付出數十億教訓后，順豐電商領域無太大起色。

電商之外，順豐圍繞大物流領域廣泛布局。根據順豐年報，2018年至2020年，包括快運、冷運及醫藥、同城、國際、供應鏈物流在內的新業務占總營收的比重由18.9%上升至28.24%。

而2021年最新的財報數據顯示，順豐新業務的整體占比從2020年28.2%提升到2021年的占比38%，增幅高達近10%。

隨著新業務營收擴大，虧損幅度也不小，2020年順豐快運業務虧損了11.58億元，供應鏈物流和同城業務則共計虧損10.64億元。

最新財報中，快運分部虧損5.82億元，上年同期虧損9.08億元；同城分部虧損8.99億元，同比擴大19%。

其中，2021年，因并表嘉里物流，順豐供應鏈及國際業務收入達392億元，占比由8.5%提升至18.9%，成為第三大營收來源。并表的收入也直接影響了集團的凈利潤。

這里主要看快運、同城業務。同城急送業務于2021年底拆分獨立上市，順豐仍為其控股股東，納入順豐控股合并報表范圍。

順豐同城財報顯示，2021年其營收總額達到了81.74億元，同比增長68.8%；毛利由負轉正，為9480萬元，毛利率達到1.2%；凈虧損為8.99億元，較去年的7.58億元有所增長。

到目前為止，同城配送業務雖然在順豐整體收入中占比仍較低，但依舊是順豐控股幾大業務中凈利率最低的板塊，并拖累了順豐控股的整體盈利情況。

據此前順豐同城招股書顯示，2018年至2020年，順豐同城凈虧損為3.3億、4.7億、7.58億。原因在于，短時間內不可替代的人力成本作為即時配送行業最大的成本，沒有降低的可能，加之規模效應難以實現，盈利就變得遙不可及。

現階段，非餐場景的拓展也是其重心之一，但長期來看，還需要關注近場電商能否成為同城急送業務新的增長點。

再看快運領域，回顧快運業近幾年的發展，一方面，快遞巨頭開始涉足快運業務。另一方面，傳統快運企業加速謀求轉型。

此前在2021年11月11日，安能物流在香港聯交所主板掛牌上市，拿下“港股快運第一股”之位。至此，場上的玩家主要為順豐、德邦、安能、以及中通快運、百世快運、壹米嘀嗒。

近期，京東收購德邦。顯然，京東看中的正是德邦的快運優勢，以此布局零擔快運賽道。現階段，順豐快運營收優勢較為明顯，隱隱成為快運龍頭。

在行業加速整合出清下，快運領域或為爭奪市場份額迎來更為激烈的價格戰拼殺。對于順豐來說，此舉或對順豐快運未來的增長和盈利產生影響。

03

如何重回“快遞茅”？

此前，作為快遞行業的龍頭企業，一向保持良好業績增長的順豐也被股民稱為“快遞茅”，意指順豐有茅臺一樣的競爭優勢和成長性。

如今來看，順豐雖有止跌趨勢，但與曾經的“快遞茅”相差甚遠。

此前在一季報公布后的2020年度股東大會上，對于未來預期，王衛表示：

“公司不會一味燒錢來做新業務，但短期利潤承壓若能換來長期競爭力，有機會將順豐打造成為市場上不可或缺的選擇，愿意調低未來1-2年利潤率預期，這是重要的戰略。”

順豐一季度虧損的原因，本質上是產能周期與需求周期錯位，導致收入結構與成本結構出現脫節。

在低利潤預期下，順豐要想重新喚回投資者的信心，重回“快遞茅”，無疑需要業務層面的實打實的成績。

目前來看，最能夠打動投資者的，無非是在國際化、擴容量、降成本三大領域。

此前在2021年9月28日，順豐控股發布公告表示，其全資子公司已完成對嘉里物流9.31億股股份的收購，此次收購股份約占嘉里物流已發行股本的51.5%。

對于收購嘉里物流，順豐方面此前表示，主要是為了進一步提升公司一體化綜合物流解決方案能力，以及完善貨運代理及國際業務的戰略布局。

嘉里物流是以亞洲為基地的國際第三方物流服務供應商，數據顯示，2021年上半年，嘉里物流位于中國大陸以外的物流營運業務收入為88億港元，占物流營運總營收的72%，同比增長4.4%。

根據財報，2020年UPS國際業務占總營收的19%，2021財年FedEx國際業務占總營收的30%。而順豐國際業務（不含嘉里物流）僅占總營收的4%，倘若以此對標，順豐在營收占比上仍有上升空間。

同樣還要關注國內的市場動作。今年2月16日，民航局運輸司司長梁楠透露，鄂州花湖機場的機場工程、航油工程、順豐航空基地第一期工程等已基本建成。

作為國內規模最大的貨運航空公司，2021年上半年，順豐已擁有自營貨機66架，租賃貨機13架等等，盡管在國內擁有突出優勢，但與國際快遞巨頭（DHL、UPS、FedEx）仍存在較大差距。

與此同時，可以看到圓通、京東等物流公司也正在發力自身的航空業務。顯然，建設自己的貨運機場，是成長為國際快遞巨頭的必經之路。

最值得關注的還是成本端的動作。2021年上半年，順豐提出“四網融通”，加強速運網絡、快運網絡、倉儲網絡及加盟網絡的場地、線路等資源整合優化。

所謂“四網融通”，即是指通過融合上述四個網絡，達成資源復用，以此來降低運營成本。

拿上文提到的時效快遞和經濟快遞之間的“左右互搏”來說，“四網融通”是從成本端解題的方式。據業內人士指出，“四網融通”是否能把成本降下來挺有難度，實際操作過程中將面臨資源調配問題。

以上三大領域，是順豐回歸“快遞茅”的關鍵。不過，再好的戰略，也面臨知易行難的窘境，順豐能否修復市場信心，還需要更多時間證明。

參考資料：

財新周刊《順豐搏命下沉市場》

《順豐控股2021年報業績會紀要》

國金證券《順豐控股：壁壘夯實，成長空間廣闊》