所謂現(xiàn)在的企業(yè)申請(qǐng)IPO，便是企業(yè)在不斷更新自家招股書的路途中。

2022年8月29日，途虎養(yǎng)車在港交所更新了財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，重新進(jìn)入港股IPO審核流程。早在今年1月24日，途虎便首次遞交了招股書，但由于在6個(gè)月內(nèi)未能通過聆訊，前次招股書已經(jīng)失效。根據(jù)港交所規(guī)則，招股書失效后三月內(nèi)公司可通過提交最新的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)重新進(jìn)入IPO審核流程。

因此，這也是途虎在時(shí)隔7個(gè)月后向港股IPO發(fā)起的第二次沖擊。

創(chuàng)立于2011年的途虎養(yǎng)車是資本市場(chǎng)的明星項(xiàng)目，11年中融資了10輪，總金額約91億人民幣。11年的時(shí)間，即便對(duì)于早期基金也算是相當(dāng)長(zhǎng)的周期，更遑論對(duì)很多投資機(jī)構(gòu)來說恐怕一期基金的存續(xù)期也到期了。哪怕是為了投資人退出，途虎意欲登陸資本市場(chǎng)的決心也有目可睹。

頂流投資人投出的頂流項(xiàng)目

途虎汽車創(chuàng)立于2011年，創(chuàng)始人陳敏早年在一家汽車保險(xiǎn)和銷售服務(wù)平臺(tái)做IT工程師。在這份工作中，陳敏發(fā)現(xiàn)當(dāng)時(shí)市場(chǎng)上汽車的維修費(fèi)用相當(dāng)之高，由此產(chǎn)生了創(chuàng)業(yè)靈感。于是，陳敏與聯(lián)合創(chuàng)始人胡曉東拿出自己的積蓄，又找同學(xué)湊了些錢，便開始了途虎養(yǎng)車的生意。

有媒體報(bào)道，途虎的啟動(dòng)資金不過200萬元，能夠做到今天的體量，VC和PE們的持續(xù)輸血不可或缺。根據(jù)天眼查數(shù)據(jù)，途虎自2013年起共在一級(jí)市場(chǎng)完成了10輪融資，股東中不乏騰訊、高瓴、紅杉、啟明、凱雷等頂流機(jī)構(gòu)，也曾完成過4.5億美金的超級(jí)輪次。

其中騰訊對(duì)途虎持股21.28％，是最大的機(jī)構(gòu)股東。創(chuàng)始人陳敏持股11.76％，胡曉東持股3.22％，此外愉悅資本持股9.85％，紅杉中國(guó)持股5.49％，方源資本持股5.98％。

頂流投資人們?cè)谕净⑸砩暇烤箍吹搅耸裁矗艜?huì)如此青睞這家公司？

好的賽道是融資成功的基本要素，這句話放在途虎身上一點(diǎn)不假。

途虎養(yǎng)車瞄準(zhǔn)的是汽車服務(wù)市場(chǎng)的生意，這個(gè)市場(chǎng)能講的故事太多太多。首先，自2011年起，中國(guó)就是全球最大的汽車消費(fèi)市場(chǎng)，汽車后市場(chǎng)的規(guī)模自然也會(huì)隨之快速增長(zhǎng)。在汽車后市場(chǎng)的各個(gè)細(xì)分中，除了金融屬性更強(qiáng)的汽車金融與保險(xiǎn)外，體量最大、增長(zhǎng)潛力最高的便是汽車服務(wù)市場(chǎng)。途虎招股書中，灼識(shí)咨詢將汽車服務(wù)市場(chǎng)定義為維修保養(yǎng)、清潔美容和需安裝配件三個(gè)類目，而在2021年，這個(gè)市場(chǎng)的規(guī)模已經(jīng)達(dá)到了1.1萬億。萬億市場(chǎng)對(duì)于VC/PE來說，想象空間足夠大。

同時(shí)，這個(gè)賽道本身也有足夠大的優(yōu)化空間。直到今天，汽車服務(wù)市場(chǎng)中的最大玩家依舊是品牌4S店。根據(jù)德勤2019年發(fā)布的一份汽車后市場(chǎng)報(bào)告分析，4s店在整個(gè)汽車后市場(chǎng)中占據(jù)了約60%的份額，獨(dú)立服務(wù)商僅占到35%，其中很大一部分還是傳統(tǒng)的街邊維修鋪。但4s店的商業(yè)模式?jīng)Q定了其整體運(yùn)營(yíng)成本較高，而在車價(jià)愈發(fā)透明的當(dāng)下，賣車其實(shí)不太賺錢，其利潤(rùn)的很大一部分都源自汽車售出后的保養(yǎng)維護(hù)。這一特性決定了4S店的汽車服務(wù)價(jià)格較為高昂，但消費(fèi)者出于對(duì)其品牌與服務(wù)質(zhì)量的信任仍更傾向于在4S店購買服務(wù)。

在這樣的前提下，資本的思路也就很清晰了——如果有牌子夠響的獨(dú)立服務(wù)商出現(xiàn)，既能保障服務(wù)質(zhì)量，又能提供更好的價(jià)格，消費(fèi)者自然會(huì)慢慢從4S店轉(zhuǎn)向這樣的獨(dú)立服務(wù)商�？焖僭鲩L(zhǎng)的市場(chǎng)規(guī)模+不斷提升的市場(chǎng)占有率=賽道新龍頭的出現(xiàn)，這個(gè)成功范式在很多行業(yè)已經(jīng)被驗(yàn)證過了。

再加上途虎自身還有O2O屬性的加成，消費(fèi)者需要線上下單，線下接受服務(wù)，這在14-16那段O2O融資的黃金時(shí)間也是加分項(xiàng)。諸多因素加持之下，途虎從一個(gè)名不見經(jīng)傳的小企業(yè)搖身成為資本熱捧的獨(dú)角獸，也就不足為怪了。

盈利仍是最大挑戰(zhàn)

盡管資本對(duì)途虎充滿期待，途虎也終于在今年邁出了IPO這一步，但對(duì)途虎來說，面臨的難題還有不少。

根據(jù)招股書數(shù)據(jù)，途虎目前已有1570萬交易用戶，這一數(shù)據(jù)比起2019年的860萬用戶增長(zhǎng)了近83%。同時(shí)，公司的整體毛利率也有了不小的進(jìn)步，從2019年的7.4%提高到了2022年上半年的18.2%。毛利率的提升主要來源于汽車產(chǎn)品成本的下降。2019年，這項(xiàng)成本占公司收入的88.9%，而在2022年上半年，比例已降低至76.1%。也就是說，隨著平臺(tái)規(guī)模的提升，途虎能夠以更低的價(jià)格進(jìn)貨，從中獲取更高的毛利。

即便如此，公司仍然未能盈利，且經(jīng)營(yíng)虧損率長(zhǎng)期始終維持在10%左右，因此也陷入了營(yíng)收規(guī)模越大虧損越多的窘境。2019年至2021年，途虎養(yǎng)車經(jīng)營(yíng)虧損為11.35億元、9.13億元和13.13億元，今年上半年在收入同比小幅下降的情況下，經(jīng)營(yíng)虧損仍高達(dá)5.18億元，短時(shí)間內(nèi)無法看到盈利的希望。

這也是由途虎的商業(yè)模式?jīng)Q定的。在目前的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)下，途虎的門店分為三類，一類是途虎工場(chǎng)自營(yíng)店，由公司自己運(yùn)營(yíng)，成本較高，常年虧損；一類是途虎工場(chǎng)加盟店，由加盟商負(fù)責(zé)運(yùn)營(yíng)，途虎收取加盟費(fèi)，同時(shí)提供供應(yīng)鏈、系統(tǒng)、培訓(xùn)等經(jīng)營(yíng)支持；第三類則是合作店門店，這類店不屬于途虎品牌，數(shù)量最多，但不受途虎管控，僅僅是途虎工場(chǎng)店的補(bǔ)充。

在這三類店鋪中，工廠加盟店是途虎的基本盤。按照公司自己的說法，途虎大部分的綜合產(chǎn)品收入及服務(wù)收入均通過途虎工場(chǎng)店產(chǎn)生，而工場(chǎng)店中，自營(yíng)店鋪僅有179家，加盟店鋪則有4114家。本質(zhì)上看，途虎的模式與許多新零售企業(yè)并無區(qū)別。

盡管這種輕資產(chǎn)的賦能模式能夠提高公司擴(kuò)張效率，但也導(dǎo)致公司必須將本就不算豐厚的毛利再與加盟店進(jìn)行切分。對(duì)于加盟商而言，賺錢是唯一的目的，一旦門店陷入虧損，很可能就會(huì)關(guān)店退出。

要讓加盟店賺錢，平臺(tái)就要為門店引入足夠的流量，從而攤薄門店高昂的房租和人工成本，但在這一點(diǎn)上，途虎面對(duì)的挑戰(zhàn)相當(dāng)之大。同一賽道里，阿里聯(lián)合新康眾推出了天貓養(yǎng)車，京東也發(fā)力打造了京東京車會(huì)，兩大互聯(lián)網(wǎng)巨頭自帶流量紅利，獲客成本上必然有優(yōu)勢(shì)。而途虎盡管有騰訊投資的背書，但流量扶持上肯定不如作為“親兒子”的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，這是途虎的第一重隱患。

而獲客也僅僅是商業(yè)模式中的一個(gè)環(huán)節(jié)，更重要的是如何通過標(biāo)準(zhǔn)化的服務(wù)讓客戶沉淀在平臺(tái)上并產(chǎn)生復(fù)購。然而，加盟為主的模式導(dǎo)致了服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)化的難度極大，非�？简�(yàn)公司的運(yùn)營(yíng)管控能力；再加上平臺(tái)上還有20000多家合作商戶，這些商戶一旦為了自身利潤(rùn)進(jìn)行違規(guī)操作，對(duì)于途虎品牌的傷害更是難以估量。這是途虎需要面對(duì)的另一重挑戰(zhàn)。

同時(shí)，港股市場(chǎng)向來對(duì)虧損企業(yè)不太寬容。當(dāng)下資本市場(chǎng)熱度不高，途虎上半年的營(yíng)收又受疫情影響不升反降，也為公司的上市前景增添了不少不確定性。

對(duì)于一個(gè)萬億級(jí)別的市場(chǎng)，如今僅靠模式創(chuàng)新已無法實(shí)現(xiàn)顛覆。此外，如何在擴(kuò)張規(guī)模的同時(shí)夯實(shí)供應(yīng)鏈能力、修煉好運(yùn)營(yíng)功力，才是途虎最重要的功課，畢竟互聯(lián)網(wǎng)紅利時(shí)代已經(jīng)逝去，靠拿錢闖天下的路子行不通了。