來源/觀點網 

撰文/馮嘉煒   

隨著海南免稅店行情復蘇，“免稅茅”股價再次抬頭。

11月4日，中國中免現身滬股通十大成交活躍股，位居滬股通港資成交額第2位，凈買入2.67億港元。截至收盤，中國中免A股報收197.09元，漲幅7.93%。

消息面上，11月2日，中國中免公告，公司董事會同意公司以H股募集資金向全資子公司中免投資發展有限公司增資21億元人民幣，再由中免投資發展向其全資子公司中免(海口)投資發展有限公司增資21億元。以上增資款主要用于海口國際免稅城項目的開發建設。

追加21億元的決議來得頗為迅速，就在上周10月28日，海南海口國際免稅城免稅商業中心才迎來正式開業。

據悉，海口國際免稅城商業中心坐落于海口市西海岸城市副中心，緊鄰交通樞紐新海港，是世界最大單體免稅店，商業中心分為地上4層以及地下2層，建筑面積28.9萬平方米，而海口國際免稅城總體建筑面積達92.6萬平方米，由六個地塊組成。而中國中免近日回應，目前僅一地塊開業，未來在免稅商店方面還有很多布局。

除了推進現有免稅項目外，10月24日，中國中免公告稱，其與太古各持股50%的合資公司以13.08億元競得三亞地塊使用權，計劃打造高端旅游零售業態。

自從今年八月份赴港上市以來，這家免稅龍頭企業擴張動作頻頻，持續鞏固其市場地位。

截至目前，中國中免是國內唯一具有全免稅渠道資質的免稅運營商。免稅牌照分為離島免稅、市內免稅、口岸免稅、其他免稅等，目前國內共有 8家公司具有免稅經營牌照，中國中免和王府井拿到全牌照，其他公司僅能經營其中某幾類渠道，王府井尚未有實體門店項目落地，僅有中國中免實行全渠道經營。

但除了最新入局的王府井，還有12家公司先后公告正在申請免稅牌照，包括百聯股份、嶺南控股、鄂武商A、大商股份、歐亞集團、南寧百貨、友阿股份、中百集團、步步高、東百集團等。目前全部處于初期申請階段。

被后來者分一杯羹的風險，中國中免在招股書中已有提示：“我們某些競爭對手由于其強大的財務狀況、較長的運營歷史或已建立的品牌而可能享有明顯的競爭優勢，因此我們無法保證我們能夠及時適應與免稅零售相關的法律法規的變化，或能夠有效地與新進入者競爭，及我們可能會失去我們的市場份額。”

免稅資質是國內免稅行業最深護城河，但并非不可逾越。

據中國中免10月28日披露的2022年三季度報告顯示，公司前三季度凈利潤46.28億元，同比下降45.48%；營業收入393.64億元，同比下降20.48%；經營活動產生的現金流凈額為-40.08 億元，同比下降228.35%。

在財報中，中國中免將業績下滑歸因于疫情影響Q3銷售額及凈利率階段承壓，這固然是主要原因，但德邦證券在報告中也給出了市場競爭加劇、建設進度不及預期的風險提示，并預計22-24 年歸母凈利潤分別為72、132、170 億元，對應23-24 年PE 為26/20X。

東吳證券研報亦指出，中國免稅市場格局變化較大。由于海南離島免稅牌照的發放，中免市場份額受到一定擠壓，從2020年的92.3%下滑了6.3個百分點至2021年的86%。

多層因素疊加之下，中免的免稅蛋糕已被切走小小一角。相關政策尚未明朗，市場趨勢亦瞬息萬變，但韓國的免稅演化或許能為中免帶來一些啟示。

2013年，韓國放開免稅牌照，結束了2000年-2012年的政策保護期，并在2015年從自動續約模式改為公開競標模式，一時間，新世界、斗山、韓華等企業相繼拿到市內免稅經營許可，紛紛涌入首爾商圈的免稅店爭奪戰中，免稅牌照從2009年的10家激增到了2017年的27家。

但2017年9月1日，韓亞財團下屬韓亞免稅店提出閉店申請，當局于26日決定撤銷其免稅牌照，成為韓國首例宣布關門的市內免稅店。隨后于2018年，韓華旗下Galleria免稅店因持續虧損而選擇閉店；再過一年，斗山都塔免稅店宣布不堪重負將停止經營。

短短數年，韓國免稅市場完成了開放-競爭-分化的歷程，多數新進者缺乏規模效應，最終無奈出局，形成了目前以樂天、新世界、新羅等少數頭部玩家把持的局面。

牌照或許可以一直分發，但免稅店的土地、品牌與客流卻是有限的。

據國泰君安證券研究指出，免稅牌照放開后，由于首爾商圈優越位置早已經被先入者搶占完畢，后來者只能選擇遠離首爾免稅店鋪群的位置開設，客流量與銷售額自然不盡人意。

市內免稅店與離島免稅店、機場免稅店嚴格來說屬于不同的免稅業態，但韓國免稅店主要集中于首爾市中心區域，中國中免等國內企業免稅店依托于海南自貿區，在土地資源的稀缺性上有共通之處。

此外，免稅店區域集中，但國際一線品牌通常不會選擇在集中區域內扎堆開業，知名品牌首店落地也就成了各家免稅店爭奪的隱性優勢。

如最新開業的海口國際免稅城商業中心就包含5家全球獨家定制品牌店、7家全球首店以及50余家全球最新概念設計品牌專賣店，在品牌引進方面，有25個海南免稅店首進品牌，以及78個海南離島免稅cdf獨家品牌。

免稅牌照或許能成為入局者的敲門磚，而中國中免需要構筑規模化的城墻。