來源/開菠蘿財經(jīng)

作者/蘇琦

從2020年開始，SHEIN就多次傳出即將IPO的消息，近日，SHEIN再次被曝出計劃于今年IPO的消息，這似乎是最接近真相的一次。

在這則消息背后，SHEIN交出了一份不錯的成績單：公司2022年收入為227億美元，同比增長52.8%；GMV約為300億美元，同比增長50%；凈利潤達7億美元，同比下降36%。

同時，SHEIN也備好了沖刺上市的團隊：聘請Bear Stearns前投資銀行家Donald Tang擔(dān)任其執(zhí)行副董事長，助推SHEIN赴美IPO，以及前軟銀COO Marcelo Claure，繼北美市場之后，助推公司在拉美市場再下一城。

在出海電商領(lǐng)域，SHEIN一直是悶聲賺錢的代表。這個主打快時尚性價比女裝的跨境電商品牌，于2013年6月完成A輪融資，彼時估值為500萬美元，到2022年4月完成F輪融資，用了9年時間把估值翻了2萬倍，達到1000億美元。

但在外界看來順風(fēng)順?biāo)�的SHEIN，近期出現(xiàn)了“疲態(tài)”：一是被曝出在即將IPO的前夜尋求新一輪融資，估值為640億美元，較高峰期跌去三分之一；二是在2020年之前，SHEIN連續(xù)8年營收增速超100%，2022年首次出現(xiàn)營收增速下滑、利潤下跌的情況。與此同時，近日拼多多跨境電商平臺Temu在美國超級碗比賽中投放了廣告，用“低價”在SHEIN的核心市場搶奪用戶的野心昭然若揭。

一位業(yè)內(nèi)人士分析，在經(jīng)濟下行和行業(yè)競爭加劇的大環(huán)境下，SHEIN售價和成本基本固定，供應(yīng)鏈模式?jīng)]有太大突破，新市場拓展遭遇難題，SHEIN高速發(fā)展的節(jié)奏將遭遇挑戰(zhàn)。

SHEIN“搶灘”拉美，骨頭難啃

1月31日，SHEIN在Twitter上官宣了前軟銀COO Marcelo Claure的加盟，表示Claure將成為其拉美地區(qū)的業(yè)務(wù)主席，主要職責(zé)是監(jiān)督SHEIN在拉美地區(qū)的戰(zhàn)略和股權(quán)事務(wù)。此外，Claure個人還將向SHEIN投資1億美元。

此舉被外界視為SHEIN全面布局拉美市場的標(biāo)志，然而Claure并沒有在Twitter上與SHEIN進行互動和回應(yīng)，只在同一天宣布自己會將下一階段的投資重心放在支持拉美的公司與創(chuàng)業(yè)者上。

在外界看來，Claure更像是公司請來的拉美市場“吉祥物”和“通行證”，不過有一件事是非常確定的——SHEIN正在攻入拉美市場。

早在去年3月，SHEIN就在巴西開放了第三方平臺模式，允許巴西本土的商家在SHEIN平臺開店，目的是縮短交貨時間，豐富供應(yīng)鏈。

小紅書博主“Katchen_出海營銷日記”告訴開菠蘿財經(jīng)，2020年左右SHEIN就開始布局巴西和墨西哥的KOL運營，找大量中腰部網(wǎng)紅合作種草，曝光度提高后，再請當(dāng)?shù)孛餍侵�推品牌知名度。“KOL們的合作意愿很強，因為彼時其他品牌還沒有觸達到他們，他們對‘大碼友好’的SHEIN的接受度也很高。” 

根據(jù)Data.ai數(shù)據(jù)，今年1月，SHEIN的下載量在巴西Google Play&iOS商店排名第一，超過Shopee和美客多。另據(jù)媒體報道，2022年SHEIN在巴西的營收達80億雷亞爾（約合105億人民幣），占據(jù)了當(dāng)?shù)貢r尚電商50%的份額，年增長率300%。

在多位行業(yè)人士看來，國內(nèi)主流跨境電商平臺先后將目光瞄準(zhǔn)歐美、東南亞和中東，拿下了一定市場，但拉美和非洲市場還有待開發(fā)。

“相比之下，拉美市場人口規(guī)模大，但品牌競爭還不激烈、用戶超前消費意愿更強、獲客成本和人力成本更低。更重要的是，巴西是金磚五國之一，是全球第五的棉花產(chǎn)地，有服裝原料供應(yīng)優(yōu)勢。”供應(yīng)鏈資深從業(yè)者林夢龍稱。

除了本土電商美客多和傳統(tǒng)電商亞馬遜之外，SHEIN、TikTok、Shopee等新興渠道也都加入了拉美戰(zhàn)局。

不過，拉美市場這塊蛋糕并沒有那么好啃。

其中最大風(fēng)險在于地緣政治風(fēng)險，一位接近SHEIN的投資人張琳指出，SHEIN就曾因此在非洲市場遭遇下架，熟悉拉美市場的Claure的加入，或許能助公司一臂之力。

清關(guān)手續(xù)復(fù)雜和物流配送成本高，也是拓展拉美市場的困難之一。林夢龍指出，以巴西為例，巴西對于跨境電商的關(guān)稅較高，目前起征點50美元、關(guān)稅60%(按進口CIF計)。巴西的清關(guān)手續(xù)也較為復(fù)雜，耗時普遍為7天左右，而從中國出發(fā)常規(guī)渠道派送需40-60天，中間需要轉(zhuǎn)飛，丟包的幾率較大。

另外，巴西目的地末端的派送統(tǒng)一為郵政，配送時效和效率將會拖SHEIN訂單交付的后腿。退貨問題也是難題，需要消費者先退到郵局，然后再統(tǒng)一安排取走并處理，這同樣為售后處理服務(wù)打了折扣。

SHEIN的ODM供應(yīng)商陳峰也指出，雖然巴西當(dāng)?shù)氐母偁幉粡姡�出單率很高，但物流問題一直很難解決，因為物流時間過長，導(dǎo)致客戶的退貨率升高，且丟包率也很高。他觀察到，很多華人都更愿意在巴西當(dāng)?shù)亻_檔口和實體店售賣服飾。

千億估值蒸發(fā)360億美元，SHEIN怎么了？

與SHEIN新人事任命一同引發(fā)關(guān)注的消息是，SHEIN正在尋求IPO之前的最后一輪融資。

今年1月有媒體報道稱，SHEIN正在洽談一筆約30億美元的融資，估值為640億美元，較此前估值峰值縮水約三分之一。此時距離該公司估值突破1000億美元僅過去9個月。

開菠蘿財經(jīng)了解到，2022年SHEIN就有老股以400億-600億美元的估值進行交易。“老股交易的頻繁，對于一家還沒上市公司來說，不是一件壞事情，說明有流動性，還有人看好這家公司。不過這個價格也證明，SHEIN的千億估值，在部分老股東看來‘虛高’。”凱爾特創(chuàng)投亞洲合伙人陳潔稱。

如今SHEIN的估值回落到640億美元，真的如市場所言是“跌下神壇”嗎？

其實，從財務(wù)模型來看，曾經(jīng)的千億估值摻雜了不少市場情緒賦予的泡沫。

過去三年，SHEIN的GMV增速平穩(wěn)，但收入增速逐年下滑。根據(jù)公開數(shù)據(jù)顯示，其2020年GMV達近100億美元，2021年約200億美元，2022年約300億GMV。同時，SHEIN在2020年的收入達到100億美元，同比增長211%；2021年收入達到157億美元，同比增長57%；2022年營收達240億美元，同比增長52.8%。

“現(xiàn)在640億美元的估值，按照2022年240億美元的收入算，是2.7倍PS；過去1000億的估值，按照2021年157億美元的收入估算，PS高達6.4倍，這本身就是很瘋狂的。”陳潔稱。

在陳潔看來，給SHEIN640億美金的估值，也是一個不低的數(shù)字。“因為一般高利潤的企業(yè)，用高PS估值才合理，投資人給SHEIN高估值是在‘賭’它的高成長性。”他對比分析稱，SHEIN凈利率約為6%，低于ZARA的11.7%和優(yōu)衣庫的12.37%，而ZARA母公司Inditex和HM的市值總和，長期穩(wěn)定在千億美元左右。

張琳表示，從公司的發(fā)展進程來看，此輪估值下降恐為“降價融資”。根據(jù)SHEIN的演示稿顯示，公司2022年依舊盈利，利潤達到7億美元，但較2021年的11億美元有所下降。在收入增速和利潤雙降的情況下，SHEIN還得大舉進行全球化擴張，面對Temu等對手的競爭，同時還需要完善供應(yīng)鏈和配送倉儲的布局，在上市前，公司仍需要龐大的資金支持。

從行業(yè)情況來看，跨境電商領(lǐng)域的其它公司市值也都出現(xiàn)了下滑，甚至對比之下，SHEIN的估值縮水幅度還比較小。2022年11月，跨境電商“子不語集團”于港交所上市，目前市值24.80億港元，距離上市首日42.25億港元的總市值跌去70%。

從2020年開始，SHEIN就多次被曝出赴美IPO的傳聞，近期有消息稱，SHEIN計劃于今年晚些時候進行IPO。多位業(yè)內(nèi)人士表示，SHEIN一直在做難度很高的供應(yīng)鏈整合，此次估值回落到正常水平之后，生命周期會更長，也有利于公司的IPO進程。

SHEIN還有三大難題

在上市之前，SHEIN至少還有三大難題待解：轉(zhuǎn)做第三方平臺效果有待觀察、供應(yīng)商被“透支”，以及快時尚公司都將面臨的ESG應(yīng)對難題。

目前SHEIN官網(wǎng)顯示，其擁有10個自有品牌。從去年起，SHEIN就開始嘗試突破原有的業(yè)務(wù)模式，轉(zhuǎn)為第三方電商平臺模式。開菠蘿財經(jīng)了解到，對于SHEIN不生產(chǎn)的品類，其選擇開放給第三方，一開始考慮過類似于天貓模式和寄賣模式，但出于經(jīng)驗和效率的考慮，最后內(nèi)部傾向于寄賣模式。

引入第三方賣家的舉動很好理解，可以幫助SHEIN進一步擴大客戶群并豐富品類，本土商家的入駐還能緩解跨境物流的壓力，利用當(dāng)?shù)氐馁Y源自產(chǎn)自銷，減少跨境的稅務(wù)影響、減少處理關(guān)務(wù)的手續(xù)、減輕合規(guī)壓力等。

SHEIN官網(wǎng)顯示的自有品牌

“SHEIN此前一直在做更可控的事情，一旦開放第三方模式，效果有待觀察。”陳潔解釋稱，核心在于品牌方與SHEIN合作的意愿強不強，平臺內(nèi)自家品牌與第三方商家之間的流量如何平衡；另外，有能力的賣家都想做DTC品牌，平臺如何與品牌建立核心信任感，打消他們的顧慮，也是一大難點。

張琳還指出，SHEIN的野心或許不僅于此，根據(jù)公司的現(xiàn)有步調(diào)，是想從過去DTC電商+國內(nèi)服裝供應(yīng)鏈的模式，轉(zhuǎn)型成全球本地化+全渠道的模式。例如，北美基本盤之外，在巴西市場走第三方平臺模式，在日本市場做線下零售店，另外在美國規(guī)劃布局三個配送中心，在波蘭和多倫多設(shè)立倉庫。

作為供應(yīng)鏈運營和物流優(yōu)化的必經(jīng)階段，林夢龍看好SHEIN花重金在多國落地倉配，特別是歐盟和美國等國家地區(qū)收緊小額包裹免征進口增值稅待遇，跨境物流成本上升的前提下，這一動作有利于提升效率、優(yōu)化成本。而難點是，如何選擇合適的落地地點以及數(shù)量，才能有效覆蓋相應(yīng)區(qū)域。

SHEIN尋求業(yè)務(wù)模式的轉(zhuǎn)型并不令人意外。無論是做平臺還是配倉儲，核心目的都指向了“供應(yīng)鏈多元化”這一核心目的。

盡管SHEIN在供應(yīng)鏈運營上的口碑不錯，但在業(yè)內(nèi)人士看來，其運營模式在某種程度上會把壓力轉(zhuǎn)移給供應(yīng)商，導(dǎo)致部分供應(yīng)商的透支。

陳峰表示，對于供應(yīng)商來說，跟SHEIN合作，好處是訂單穩(wěn)定，回款周期可控（從7天至30天不等），但需要讓渡一部分利潤。“平臺壓價太厲害了，會找報價更低的供應(yīng)商來做。平臺壓供應(yīng)商，供應(yīng)商就會去壓材料商，現(xiàn)在（自己）工廠一件衣服的利潤基本在3元左右。”

跟ODM供應(yīng)商比起來，OEM供應(yīng)商還面臨更大的庫存風(fēng)險。陳峰舉例說，一位OEM供應(yīng)商一個月能出5-8萬件貨，月流水約有200萬，但扣掉庫存成本就虧了。

多位業(yè)內(nèi)人士稱，在初創(chuàng)階段，SHEIN就能夠抓住自身特質(zhì)并攻克供應(yīng)鏈難題，表明SHEIN的管理層目光是清晰的。但面對上市進程，SHEIN還需要處理自身的遺留問題，包括外界對設(shè)計版權(quán)、爆款抄襲、ESG（環(huán)境、社會和公司治理）問題等提出的質(zhì)疑。

談到ESG，林夢龍稱，“Zara母公司Inditex每年的年報，往往有半數(shù)篇幅都會談及ESG的解決方案。環(huán)保問題一直都是這類快時尚品牌所需要面臨的問題，尤其是為了追求快速上新、占領(lǐng)市場導(dǎo)致的過度生產(chǎn)和過度浪費行為，為很多類似企業(yè)招來過批評的聲音。”

應(yīng)受訪者要求，文中陳峰、張琳為化名。