不久前，愛慕股份（603511.SH）在上交所敲了鐘，成為繼A股的匯潔股份、港股的都市麗人、安莉芳控股之后，中國的第四家內衣上市企業(yè)。這也是“內衣鋼圈”托起的第四家上市公司。

01

一對鋼圈，托起四家上市公司

在80年代初，中國幾乎沒有好看的內衣，大多數(shù)女性的內衣還是以小背心等代替，要不然就是自己用布料和縫紉機做出了有文胸形狀的內衣。

據(jù)節(jié)點財經(jīng)考證，第一個進入中國大陸的女性文胸品牌是日本的華歌爾和德國的黛安芬，1986年，它們把有鋼圈的內衣帶入了中國。

國外內衣品牌給中國了一種新思路——咱可以進軍內衣制作啊，畢竟論紡織業(yè)，中國還真沒找到對手，鋼圈也不是什么難事。

中國鋼圈內衣之父、愛慕的老板張榮明，人家本來學煉鋼的，90年代初他還是首鋼大學的老師，研制出了一款超彈性記憶合金文胸底托，卻沒有廠商愿意去做，他才決定自己生產(chǎn)。

后來，曼妮芬（匯潔股份）也進入內衣市場，同一時期，中國臺灣的歐迪芬和中國香港的安莉芳開始從上海進入內地。

至此，一對鋼圈，托起了四家未來的上市公司。

或許是由于華歌爾和黛安芬?guī)淼某绷鳎髞碇袊膬纫旅瑤缀醵际恰巴鈬帧！?/p>

例如：歐迪芬、芬狄詩、桑扶蘭、伊維斯、蘭卓麗、曼妮芬、喬百仕、歌瑞爾，你以為它們誰是歐洲的誰是美國的？

其實大家都是中國的。

當時的內衣還有一個特點，就是——貴。

女性讀者肯定有印象，在電商沒有興起之前掛在商場里賣的內衣，動輒300元+一件，而且沒有什么太多的選擇，只能在商場買，所以當時很多人全身上下的衣服可能只有內衣最貴，而且內衣行業(yè)確實吃到了一波高毛利率的紅利。

特別是愛慕，應該是當時商場內衣中的“價格天花板”，筆者記得當時愛慕的內衣動輒500+元，打折時才可能買到300元左右的“便宜貨”。

在新銳內衣品牌出現(xiàn)之前，國內的內衣市場一直被它們把控，主導著消費者的購物認知。

2010年后，都市麗人的爆火改變了這種局面，這也是中國內衣史的第一次變革。

當時內衣行業(yè)的問題是“產(chǎn)品要么貴，要么差”,都市麗人很聰明，它的特點就是——便宜且質量中庸，走了“小米路線”的都市麗人，把內衣的價格“打下來”。外加瘋狂加盟布局零售點讓女性有更多選擇，高峰時期，都市麗人的門店一度超過了8000家。

到了2014年都市麗人上市，內衣行業(yè)的第一場紛爭以內衣價格平民化而結束。

02

內衣四天王，開始遭遇滑鐵盧

對于內衣行業(yè)來說，都市麗人是一個風向標，2014年之前，行業(yè)壟斷度高、毛利率也高，大家根本不缺錢，直到網(wǎng)購開始瘋狂發(fā)展。

2014年都市麗人成功上市時，就已經(jīng)達到了業(yè)績巔峰，結果到了2016年，都市麗人的營收和利潤雙雙下降：凈利潤直接腰斬；雪上加霜的是其平均存貨周轉期快速延長至142天（2015年為92天），存貨高企。

數(shù)據(jù)來源：都市麗人財報

同樣在2016年前后，安莉芳和匯潔股份遇到的問題差不多，其業(yè)績都是在2016年開始了滑坡，最老牌的安莉芳一蹶不振不僅賺不了什么錢，到了2020年“中國內衣之父”開始虧本，而且市場表現(xiàn)和一支老仙股沒什么兩樣…

數(shù)據(jù)來源：安莉芳財報

匯潔股份雖然營收還在微漲，但是利潤從2016-2020年幾乎處于停滯甚至倒退的狀態(tài)。

數(shù)據(jù)來源：匯潔股份財報

這時，內衣行業(yè)的第二次變革來了，當時市場里究竟發(fā)生了什么，讓老牌內衣品牌由盛轉衰？

1.物流網(wǎng)絡的下沉，讓更多的人通過線上購買內衣，競爭多了，價格也受到打壓，你跟著降價勢必減少利潤，你不降價勢必被別人取代。

2.有了網(wǎng)購，線下店流量減少，商場的內衣區(qū)越來越冷清；不論是加盟還是直營，客流量不大。

3.新品牌開始奇襲，2016年，ananain蕉內、Ubras、DARE ONE、茵曼內衣、里性livarymio、素肌良品、蒛一內衣成立…都為之后的的內衣四大天王走下神臺寫下了序曲。

雖然在2016年前后，愛慕由于一直堅守高端，還沒有受到太大的影響，但該來的總會來，自2017年之后，曾經(jīng)的內衣扛把子愛慕在新品牌的沖擊下，首先遇到了存貨問題。

招股書顯示，愛慕股份的存貨余額連年上漲、存貨周轉也連續(xù)上升。

2017年至2020年上半年，愛慕的存貨周轉天數(shù)由348天上漲至378天，說明今年生產(chǎn)出來的內衣，明年才能賣出去。截至2020年6月末，愛慕股份近40%的存貨庫齡超過1年，合計計提的存貨跌價準備近2億元，占存貨余額的16.68%，處于行業(yè)較高水平。

為什么存貨問題突然嚴重至此？這是內衣的特殊性決定的。

平時的基本尺碼需要有——ABCDE五個罩杯，就算不做D、E罩杯的話，70/75/80/85 四個底圍乘以A、B、C三個罩杯，就是12個尺碼，一般來說一個品牌的內衣至少會做3種顏色，一深一淺一膚色。如此推算，一款文胸可就是36個SKU。

而一般成衣也就4個碼、最多做2-3個顏色，所以內衣帶來的庫存、缺貨、管理難度本來就大，再受到新品牌的沖擊，很容易滯銷；內衣上的松緊面料很多情況下是有壽命的，積壓的時間太長甚至面臨著直接報廢。

隨著內衣的價格競爭愈發(fā)激烈，2017年至2020年上半年，愛慕也嘗試著通過降價等手段回籠資金，可以看出其代表作品文胸的平均價格已經(jīng)從接近200元降至150元以下。

圖片來源：愛慕招股書

這也導致愛慕毛利率逐年下滑，2017年-2020年上半年，愛慕股份的銷售毛利率分別為73.82%、72.26%、70.73%和67.30%，不斷降低,最后的結果就是——凈利潤也逐年下滑。

可見，內衣四大天王，誰都沒有逃過移動互聯(lián)網(wǎng)時代新品牌的沖擊。

03

去鋼圈化，能打贏內衣戰(zhàn)爭嗎？

內衣領域的新消費品牌，為什么可以在短短幾年間讓“四大天王”盡失先機呢？

首先，是一個社會問題，近年來女性地位、權利逐步提高。例如15年之前你去買內衣，40多歲的售貨員阿姨會說“買性感一點老公喜歡”，多多少少有點“取悅他人”的意思，所以都是聚攏款好賣、鋼圈恨不得戳死人。

內衣新消費品牌出現(xiàn)的當下，“女性該有穿衣自由，任何人都無權評價”已經(jīng)深入人心，所以現(xiàn)在買內衣都是“去TMD性感，老娘穿著舒服就行，要什么鋼圈”，為的只是取悅自己。

新品牌出現(xiàn)的時機正好符合社會認知的遷徙。艾媒咨詢的一項市場調查，2020年中國高達76.6%的消費者偏好無鋼圈內衣。

現(xiàn)在的內衣新消費品牌不僅做了無鋼圈內衣、甚至還提倡“無尺碼”、“大胸友好型”。新消費品牌賣內衣，所有的營銷的說辭都是讓女性更舒服。

其次，很多人沒有看到，無尺碼內衣居然售價不高、造價更低。我們對比一下無尺碼、無鋼圈的內衣和傳統(tǒng)內衣的外形就能發(fā)現(xiàn)：

傳統(tǒng)有蕾絲邊的內衣更為復雜，罩杯材料，側收材料，肩帶材料均不同，還要加入鋼圈、背扣等金屬配件，帶鋼圈的女性內衣，制作工序約30-40道。

而現(xiàn)在的無尺碼內衣大部分是以貼合為主的貼合工藝為主，所有地方的材料都一樣，可能最大的區(qū)別就是加不加胸墊，所以機械化程度會更高，讓成本更低，而且無尺碼內衣的生產(chǎn)門檻并不高，能保持不算高的和穩(wěn)定的質量，就可以快速搶占市場。

有紡織業(yè)內人士對節(jié)點財經(jīng)表示，傳統(tǒng)內衣貴在設計、開發(fā)、用料、品控、人工上，甚至和制藥行業(yè)有點像，化合物本身不貴，貴的是開發(fā)的過程。

例如曼妮芬、愛慕的高端線內衣，據(jù)該人士所知確實會根據(jù)各功能人體數(shù)據(jù)進行研發(fā)，當然了可能是因為“眾胸難調”，也可能是因為價格貴，所以并沒有出圈。

而都進行工業(yè)化后，該人士估計無尺碼內衣的毛利率能達到85%-90%，另外他還認為，無尺碼內衣的貼合工藝其實不如傳統(tǒng)內衣更耐穿，所以更換率更高。

前文提到，一款傳統(tǒng)文胸不同顏色不同尺碼有36個SKU，而無尺碼、無鋼圈內衣只有一個尺碼，庫存更好管理，大大的增厚了利潤空間。

一款內外的無尺碼文胸，只需要做10種不同的顏色，6.18照樣也能打敗中國內衣之父安莉芳，月銷10萬+。而就代言人來說，這款文胸的代言人金靖的粉絲基礎，與安莉芳的代言人宋茜也有差距。

但是對于新品牌來說，想一口吞下內衣四大天王的份額還是不太可能。

用Ubras來說，其2020年投入電商渠道的銷售費用達到了6.5億，遠高于傳統(tǒng)渠道，當然它也僅用了1年多的時間，拿下了2020年雙11天貓內衣銷量榜TOP1，增長800%。

但是無尺碼內衣的生產(chǎn)、設計等門檻確實不高，所以收入想cover得住營銷成本、避免給主播打工，對于新品牌來說還有很長的路。

面對新生代的挑戰(zhàn)，傳統(tǒng)內衣的“四大天王”這邊，也都在瘋狂“補課”舒適內衣賽道，愛慕在舒適內衣上沒發(fā)展起來實在有些可惜，因為現(xiàn)在無尺碼、無鋼圈內衣的前身，其實就是愛慕首創(chuàng)的“背心式文胸”，只不過當年大家都覺得它不好看。

目前，愛慕旗下的品牌乎兮和Ubras定位相同，而且乎兮的文胸對比Ubras、內外等還便宜不少。

上述紡織業(yè)內人士對節(jié)點財經(jīng)直言：“這就是老牌的優(yōu)勢，人家開發(fā)一條新的生產(chǎn)線只是灑灑水而已，而且這條生產(chǎn)線上的品制作工藝簡單、品類還少，所以完全可以做到低價格，要說這幾家內衣的功能和穿著體驗，真的是大同小異”。

在新消費品牌中有這樣一句名言：每個消費品類都值得被重做一遍，現(xiàn)在輪到了內衣。對比內衣新老品牌，老品牌的情況是品牌仍有價值但是缺乏爆品，而新品牌正在經(jīng)歷單一爆品轉型成有長期競爭力的品牌的過程。

所以在這個時刻，比的就是誰能更快拿到爆品和品牌影響的雙贏。