同樣是沃爾瑪客戶的深國投商用置業，已經從“御用訂單式開發”的襁褓中長大。擁有深國投得天獨厚融資平臺的深國投商置，正依靠沃爾瑪的跳板，成功與美國西蒙、摩根士丹利等海外機構實現對接，依靠自身積累的開發經驗和資歷實現自己的擴張。
　　
　　但是，在國內真正意義上的房地產信托基金無法創立之時，既不會開發又不能運營的深國投商置，還只能是美國大亨們在二線城市的“買辦”。

　　成也蕭何，敗也蕭何，特殊的出身，讓處在十字路口的深國投商置必須選擇自己的道路。

　　南慕容，北喬峰

　　沃爾瑪在中國有2個臂膀。

　　1995年，對中國房地產不熟悉又急需擴大營業面積的沃爾瑪計劃進入中國。沃爾瑪選中了2個合作伙伴——南：深國投商置，北：大連萬達。被選中的合作伙伴負責按照沃爾瑪的口味量身定制建造shopping mall，而沃爾瑪則負責設計、經營、招租等一系列“后期步驟”，但雙方均將這樣的分工稱為合作開發。

　　傍住沃爾瑪是令人羨慕的。大連萬達一直引以為豪的“訂單式商業地產商”的身份很大程度上正是通過與沃爾瑪的合作才確立的——2003年之前，大連萬達一度曾是沃爾瑪在中國最大的“房東”，它確實在“訂單地產”方面走在行業的最前端。而深國投商置則不同，它是深國投為輔助沃爾瑪在南部布店的“助手”。熟悉地方政府操作規則是其最大的資本。這樣，深國投商置依照唯一的客戶——沃爾瑪的要求，選址、拿地、規劃、設計、施工，然后成為沃爾瑪在南方當仁不讓的獨家合作伙伴。

　　奇怪的是，世界500強之首的沃爾瑪并沒有給深國投帶來好運氣，反倒是深國投與沃爾瑪的合資公司長時間虧損卻讓合作發生了變化：1995年8月，深國投與沃爾瑪合資成立深圳沃爾瑪珠江百貨有限公司，共同經營商業零售業務，直到2002年，深國投也并沒有從與沃爾瑪的合作中獲益，于是，深國投商置在雙方的摸索中的誕生，2003年，深國投與其下屬公司、相關公司管理人員等自然人共同出資成立了深國投商用置業(深國投商置)。

　　深國投商置從此成為沃爾瑪的“訂單式開發商”，依靠“沃爾瑪”的金字招牌，在內地二線城市一路拿地，所向披靡。在2004年國有土地使用權出讓必須實現公開招拍掛的背景下，深國投商置在部分城市拿地依然優勢明顯，甚至有些地方在標書中設置“世界500強”的門檻將其他開發商拒之門外，而讓深國投商置成為唯一合格的競買人。

　　有了沃爾瑪的籌碼，深國投商置可謂一帆風順，其表現出的驚人盈利增長和盈利能力，突破了商業地產投資回收期長的特性——成立當年，實現稅后利潤 1211.17萬元，第二年實現稅后利潤32418萬元，較上年猛增近27倍，凈資產收益率也從2003年的10.81%猛升到2004年的76.05%。

　　在國內同行還不知“訂單式開發商”為何物之時，大連萬達和深國投商置兩個沃爾瑪的臂膀，已經走在了同行之前。

　　朝左走，向右走

　　躺在功勞簿上就此滿足也未嘗不可，但是，純粹的“訂單式”開發商并不讓深國投商置滿足。“在國外，訂單式開發商也可以說就是造房子的。”曾經有熟悉海外商業地產運作模式的專家開過這樣的玩笑。或許這樣講掩蓋了開發商的創造性。但是在商業地產運作已經十分成熟的國家，實際的情況可能就是如此。

　　但是，在中國要拉攏沃爾瑪這樣的大亨，如果沒有強大的資金實力以及開發資歷，也就沒有了吸引巨頭的籌碼，繼而也喪失了在合作中的話語權，淪為“御用的訂單式開發商”。經驗和資本，就是人人仰望的房地產基金和“訂單式開發商”之間的區別。在這些基金巨人面前，訂單式開發商或許真的只是個建筑商。

　　“海外的房地產基金擁有強大的實力，但能夠拉攏到固定的商業合作巨頭，還因為在選址、開發方面有經驗，而且正是因為有十分雄厚的資金，其對于具體的項目，很可能只是雇傭某個開發商。這種情況下，被選中的開發商就是建筑商而已，雖然可以享有某個項目的一定股權并且實現贏利，但并不是這個模式的核心。”在某次關于海外房地產機構的講座上，記者聽到這樣的觀點。

　　這并不是危言聳聽。如果離開了本土，如果沒有對中國二線城市地方政府出讓土地方面的習慣、潛規則相對熟悉，沃爾瑪還會選中“南慕容，北喬峰”嗎？

　　然而，英雄能夠支撐多久？

　　我們知道，國內開發商在零售商業項目的前期融資或者后期經營(除了開發建造之外)問題上先天不足。最明顯的例子是，因為缺乏資金鏈，大連萬達最初建造的商業項目有很多也不得不采取了“產權分割出售”的方式收回投資。

　　所以、是繼續做一個“御用訂單式開發商”，還是借巨頭之力，在合作中摸索出屬于自己的道路，這是深國投商置探索的命題。

　　向左走，向右走？深國投商置選擇了與大連萬達截然不同的道路。

　　低價建，高價賣

　　“給我一個支點，可以撬動地球。”對于深國投商置而言，這個支點就是沃爾瑪。

　　2005年，依靠“沃爾瑪”金字招牌在全國二線城市拿地并且不斷組建項目公司的深國投商置，成功實現了第一步——確立了與眾多國際知名投資者的買賣關系。

　　2005年11月，深國投商用置業公司與新加坡嘉德置地的全資子公司凱德商用，在新加坡簽訂了合作框架協議，雙方就深國投商置在各地的14個商業中心項目公司進行合作——深國投商置將其持有的14個項目中的65%的股份轉讓給凱德商用。

　　據深國投網站相關資料，凱德商用的預計投資額為33.73億元，但最終實際涉及金額超過50億元，轉讓完成后，深國投商置在各個項目中只持有小比例的股份。這14家以沃爾瑪為主力店的深國投商業中心主要分布在廣東、江蘇、山東等經濟發達地區，總面積超過662000平方米。

　　此前，2004年12 月底，凱德商用還與深國投簽訂投資協議，以9.8億元收購深國投商置6個項目51%的股權(其余49%的股權由深國投持有)。

　　兩份協議，凱德商用在深國投的項目上投資超過43億元。“對方主要看重我們與沃爾瑪成功合作的經驗”，深國投商置辦公室的工作人員這樣解釋為什么凱德商用會這樣的大手筆收購深國投商置的零售商業項目。

　　其實，深國投商置之所以拱手相讓控股權，真正的原因還是巨大的收益——深國投商置之前舉著沃爾瑪大旗在各地二線城市圈地成本極低，而且，深國投商置早期拿地時，項目占地面積一般在20000平方米左右，項目被規劃為不超過5層的單體建筑——每個商場的營業面積約在4萬-6萬平方米。深國投商置相關人士在各地對外公布的許多項目的總投資也大多僅在2-3億元間。

　　2004年12 月底第一批6個被收購的商業項目，凱德商用9.8億元購得6個項目51%的股權，意味著6個項目總作價19.21億元，而比照深國投商置項目公司最初的投入成本，深國投商置的溢價收入極其豐厚。深國投商置曾在其網站上公布，在與凱德商用第一次合作，使得深國投商置“成功實現項目退出，同時實現盈利32377萬元，成為公司2004年一項重要的利潤來源”。

　　深國投商置成功地以非“訂單式開發商”的方式，卻依然依靠沃爾瑪這個支點實現了高額利潤。但是，這還并非深國投商置錢途的終點。

　　左大摩，右西蒙

　　就在與凱德簽訂合同的同年，深國投商置又邁出了第二步。這已經不同于簡單地出售項目獲得溢價那么簡單了。

　　事實上，如果提前出售股權的機會不再，經營大型的零售商業項目就是一個資金密集、行業密集、技術密集的行業，其價值的最終實現取決于未來經營中的現金流，因此項目建成后更重要的任務是后期經營管理。可以說，后期經營管理還決定了各投資方能否依賴租金來收回投資，這一點，一定不是深國投這樣的“初級資本玩家”的長處，但是，“好彩”的深國投商置現在有了一個與沃爾瑪等量級的大亨伙伴——西蒙房地產集團——美國最大的商業地產投資、開發及管理公司。

　　2005年，深國投商置與美國兩家赫赫有名的投資機構——摩根士丹利房地產基金、美國西蒙房地產集團建立合作關系，共同投資以沃爾瑪、華納影院為主力租戶的深國投商業中心。其中，西蒙與摩根士丹利各持有合資企業32.5%的所有權，而深國投商置持有35%股權。公開資料顯示，這一合資企業主要投資于深國投商置在長三角地區開發的深國投商業中心暨沃爾瑪購物廣場。作為第一家進入中國的美國商業房地產機構，西蒙房地產集團擁有北美地區公開發售的最大的房地產信托基金。

　　比起沃爾瑪，西蒙集團的平臺運作更為多樣化：區域性的購物中心，廠家直銷“折扣”中心，社區生活中心以及國際購物中心——幾乎囊括了所有零售的分銷渠道。在美洲“無孔不入”的西蒙房地產集團，其全球發展的“野心”也十分明顯。近年來，西蒙集團繼在日本、墨西哥設立多家廠家直銷中心，在香港成立了分公司負責集團在東亞和東南亞的商業地產開發后，在2005年7月與摩根士丹利和深國投商置的合作可以看作是第一次在中國的“試水”。

　　深國投商置這一著“借力打力”，沾了更多的海外機構或者企業的光，傍上了新的力量繼續復制其以往的模式，又可以在強者的戰利品中分得一杯羹。

　　小玩家，大工匠

　　脫胎于國有深國投的深國投商置，天生不是一個開發商，而從其與凱地商用、西蒙的合作方式上看，比起這些巨頭的后期招商管理能力，深國投商置不可能在運營上有所作為；深國投商置所有的，無非是其母公司深國投的國內融資平臺，以及與內地二線城市政府的溝通能力，但是在項目的投入上，深國投商置即使依靠母公司的平臺融資，也毫無“強大”可言。

　　從2005年7月到2005年10月，深國投在短短3個月內陸續為深國投商置在重慶、長沙、蕪湖、漳州的4個沃爾瑪項目發行信托計劃。這樣的一種融資恰恰說明了深國投商置自身的資金鏈的缺陷，雖然這已經大大地領先于國內的開發商同行，但其母公司發行的“信托計劃”其實就是與貸款無異的“搭橋貸款”。

　　所以，深國投商置作為國內“資本玩家”角色的級別不高，但暫時來說，要做成“地頭蛇”這點“非銀行融資”本事足矣——其前期融資雖不多也不優，但至少不是“空麻袋背米”。而在這些大亨眼里(以前是沃爾瑪，現在是西蒙和摩根士丹利)深國投已經足夠優秀到可以自力拿到內地項目。這一點，比起勤勤懇懇，一心造樓的大連萬達，深國投商置當然活絡不少。問題是，這條路能夠走多久？因為產業基金法的缺失，中國的房地產信托業縱然突破了200份合同的限制，但集合資金信托個人投資者的進入門檻仍舊越來越高，照這種情況看，無論政策上還是能力上，深國投商置也無法成為一個真正的REITs。

　　現在，大連萬達已經榮獲最大的“訂單式開發商”的名號，并且打算按照這一條路堅定不移地走下去，意在成為“大工匠”，相比之下，深國投商置的確選擇了與大連萬達不同的道路，搖身成為一個資本“小玩家”，而且也風光一時。

　　但是，沒有一技之長和憂患意識，面對漫漫前路，深國投商置或許會是曇花一現。
　　（上海商報）