經歷了近5年的準備，厘清了與法國歐尚集團交叉持股的糾葛，在中國內地苦心經營十多年的臺資零售企業(yè)大潤發(fā)集團，終于實現(xiàn)與資本市場的對接。

　　大潤發(fā)和歐尚合營的高鑫零售已經通過港交所聆訊，即將登陸H股。

　　初步招股文件顯示，高鑫零售將于7月4日開始招股，7月15日上市。擬募集資金高達約78億港元。

　　雙方合并后，在銷售規(guī)模和單店利潤上，已經超過沃爾瑪和家樂福，成為中國規(guī)模最大、發(fā)展最快的大賣場運營商，即便在門店數(shù)量上，也僅僅次于沃爾瑪，名列第二。

　　不單如此，在樂購、好又多紛紛被外資收購，作為臺資零售企業(yè)的僅存碩果，大潤發(fā)從最初被定義為外資零售企業(yè)進入中國的二傳手，到如今捆綁歐尚香港上市，其低調獨特的生存和擴張模式，更值得關注。

　　歐尚模式

　　早在2006年，大潤發(fā)的大股東臺灣潤泰集團（下稱潤泰）就已經開始謀劃上市的事宜，但一直到2009年，潤泰集團總裁特別助理、大潤發(fā)中國區(qū)發(fā)展部總經理洪萬康在接受媒體采訪時還表示，大潤發(fā)并不急于上市。

　　“主要的原因就是因為大潤發(fā)與歐尚集團之間的交叉持股問題，最初雙方的合作是各取所需，但隨著大潤發(fā)在內地發(fā)展的規(guī)模和速度遠遠超過歐尚，股權上的糾葛、利益分配就成為合并上市的重要原因。”大潤發(fā)內部人士稱。

　　1996年，潤泰集團設立了大潤發(fā)流通事業(yè)股份有限公司，在臺灣和內地拓展零售業(yè)務。1997年，上海大潤發(fā)成立，1998年7月在上海開設了第一家門店。2000年底，潤泰集團引入了同樣寄望在內地拓展市場份額的法國歐尚集團。

　　當年12月，歐尚集團與潤泰訂立合營協(xié)議。潤泰集團將臺灣大潤發(fā)67%的股份轉讓給歐尚集團。同時，雙方在香港設立了一家控股公司，以歐尚和大潤發(fā)兩大品牌推進在內地的賣場業(yè)務。

　　根據(jù)當時的股權協(xié)議，潤泰通過控股公司持有內地大潤發(fā)66.38%的股權，歐尚持有大潤發(fā)33.62%股權。同時，歐尚直接持有歐尚中國67.2%的股權，潤泰則持有歐尚32.8%的股權，由此雙方實現(xiàn)交叉持股。

　　當時的一種說法是，潤泰在東南亞金融危機后，出現(xiàn)資金缺口，不得不將臺灣大潤發(fā)業(yè)務出售給歐尚。同時，受困于當時外資零售業(yè)進入中國限制，歐尚亦希望通過與大潤發(fā)的合作，拓展內地市場。

　　彼時，眾多分析觀點稱，利用政策優(yōu)勢，更早進入內地市場的臺資零售企業(yè)會成為外資零售企業(yè)的二傳手。一旦時機成熟，臺資零售企業(yè)會將資產甩賣給沃爾瑪、家樂福等外資。

　　來自臺灣的原麥當勞中國區(qū)副總裁賴林勝接受記者采訪時曾表示：很多臺資零售連鎖并不是專門做零售的。當他們的規(guī)模達到一定程度，無論是管理還是財務成本都容易出問題。出售股權是最好的解套方法。

　　由此，歐尚與大潤發(fā)內地互相持股的模式也被視為外資零售企業(yè)在華拓展的一種模式，被稱為歐尚模式。業(yè)內人士普遍猜測，一旦時間成熟，歐尚中國可能隨時通過合資公司收購潤泰持有的內地大潤發(fā)股權，由此完成在中國的布局。

　　后來居上

　　中國商業(yè)聯(lián)合會的預測報告顯示，2007年以臺資為背景的大型超市公司會基本上通過資本轉讓的方法退出中國大陸市場。事實證明，包括樂購、好又多等臺資零售企業(yè)，在那幾年陸續(xù)將股權轉讓給英國特易購、沃爾瑪?shù)韧赓Y企業(yè)。

　　大潤發(fā)的發(fā)展卻出乎人們的預料。合資后的大潤發(fā)發(fā)展的速度和規(guī)模遠遠超過了歐尚。“現(xiàn)在即便歐尚有全面收購的想法，估計潤泰方面都要好好考慮，在臺灣高管眼中，大潤發(fā)已經成為潤泰的一只金母雞。”上述大潤發(fā)內部人士稱。

　　來自連鎖協(xié)會報告稱，2010年，大潤發(fā)開業(yè)門店143家，年銷售規(guī)模超過502億元。歐尚門店數(shù)量為41家，年銷售額為135億元。除了門店數(shù)量，大潤發(fā)在銷售額和單店利潤上都超過了家樂福、沃爾瑪?shù)韧赓Y對手。

　　與家樂福等競爭對手進入中國后首先在一線城市擴張不同，大潤發(fā)在華采取的是“農村包圍城市”的策略，首先在二、三線城市進行布點,再向一線城市滲透。一直到2009年底，大潤發(fā)才在北京開設了第一家店。

　　因為當時零售業(yè)并未全面開放，臺資的大潤發(fā)在開店模式上更為靈活。采取了“化整為零”的策略，通過與地方企業(yè)合資、輸出管理技術等方式拓展門店。在很多地方，天潤發(fā)、廣潤發(fā)、金潤發(fā)、大福源等，也都是大潤發(fā)的孿生兄弟。

　　2005年零售業(yè)全面開放后，大潤發(fā)才逐步收回這些企業(yè)的股權，改換為外商獨資企業(yè)，所有分店統(tǒng)一更名為“大潤發(fā)”。這也是為何大潤發(fā)一直在內地默默無聞，一直到近兩年才突然崛起的一個原因。

　　在物流體系建設上，在調節(jié)與供應商的關系上，大潤發(fā)都有著借鑒家樂福和沃爾瑪，并在細節(jié)上創(chuàng)新和完善。大潤發(fā)的賬期一般為兩個月，比很多外資賣場都長；促銷費、陳列費等后臺費用也不是最低，但其年度合同一旦確定就能夠嚴格執(zhí)行。

　　潤泰饑渴

　　在大潤發(fā)內部，關于合并歐尚實現(xiàn)IPO的內部意見并不統(tǒng)一。記者了解到，推動合并歐尚上市的主要還是母公司潤泰集團。

　　在大潤發(fā)內部，尤其是內地大潤發(fā)高層，更希望推進大潤發(fā)單獨上市。實際上從2006年潤泰籌劃大潤發(fā)上市開始，大潤發(fā)就多次試圖回購歐尚持有的大潤發(fā)股份，但價格一直沒有談攏。

　　從某種意義上，歐尚無論是銷售額還是門店數(shù)量已經和大潤發(fā)不是一個量級。兩家的合并上市在市盈率、定價等等都不如大潤發(fā)單獨上市好。

　　另一個觀點則稱，大潤發(fā)從2009年開始實施的全民持股計劃亦是合并上市的阻礙。根據(jù)計劃，所有的大潤發(fā)員工工作半年以上，都有權持股，未來員工的持股比例將占公司總股本的16%。他們也不愿意歐尚來分一杯羹。

　　不僅僅如此，歐尚方面實際上對于合并上市也并不是很熱心。作為一家傳統(tǒng)的歐洲家族企業(yè)，歐尚集團旗下?lián)碛谐小�y行和房地產三大業(yè)務。在內地，歐尚的開店策略是以自建門店為主，在財務體系、盈利模式方面都與大潤發(fā)有很大差異，上市動力并不強。

　　但從2009年下半年開始，在潤泰集團的積極推動下，大潤發(fā)與歐尚的合并上市還是最終達成。雙方在上市前再度實施重組，重組后，潤泰集團（包括員工等個人股東）通過居間公司分別持有大潤發(fā)和歐尚約58.6%的股權，歐尚則持有剩余的41.4%。

　　值得關注的是，在新的股權構架中，潤泰和歐尚新組成的合資公司吉鑫成為上市公司高鑫零售的控股股東。其中歐尚持有吉鑫51%股權，潤泰持有49%。吉鑫共持有高鑫零售59.16%股權，高鑫零售則百分之百持有大潤發(fā)中國和歐尚中國的內地資產。

　　這也就意味著，雖然潤泰通過上市實現(xiàn)了對大潤發(fā)和歐尚在內地資產的控股，但在企業(yè)管理上，歐尚通過居間公司吉鑫，獲得了多數(shù)控股權。根據(jù)協(xié)議，歐尚有權委任吉鑫大部分董事會成員，有權為高鑫零售董事會提供4名董事，潤泰方面則有權提名兩名董事，各自董事會組成今后3年內維持不變。

　　一個不為人關注的細節(jié)是，之前作為大股東的潤泰此前在臺灣收購南山人壽案件中，被臺灣金管會要求潤泰集團提供價值240億元的10年信托保證，潤泰集團便是以高鑫零售的上層控股公司康成投資（CGC）股票信托為保證。在分析人士看來，對于資金的饑渴，也是潤泰集團急于推進大潤發(fā)合并上市的原因。

　　在招股書中，潤泰集團向監(jiān)管部門承諾，若收購南山人壽需額外資金，將出售附屬公司CGC所持高鑫股份，CGC現(xiàn)約持高鑫約24.85%。大潤發(fā)中國董事長黃明端對此解釋是，監(jiān)管部門希望保證南山人壽在未來增資時，潤泰能夠同步增資，而該安排僅是一個“財務證明”，對高鑫零售業(yè)務沒有影響。

　　根據(jù)招股書，高鑫零售目前公司門店總數(shù)196家，計劃未來從內地一線城市向二線城市擴張，已物色并確定122個地點開設綜合性大賣場。過去三年，營業(yè)額分別為378.52億元、453.94億元及561.68億元。以單店平均銷售計，該公司2010年為中國營運效率最高的大賣場運營商。
　　（經濟觀察報 姜雷）