“有些項(xiàng)目質(zhì)量非常差，但也能拿到錢(qián)。這種事不會(huì)持續(xù)太久。”

在和「資本偵探」的交流中，一位投資人對(duì)這段時(shí)間的消費(fèi)投資熱頗有看法。他不是個(gè)例。以近來(lái)受熱潮席卷的餐飲行業(yè)為例，即使是長(zhǎng)期關(guān)注餐飲的從業(yè)者，也對(duì)明星項(xiàng)目高企的估值也表示“看不懂”。

中式烘焙和面館是最新的當(dāng)紅賽道。墨茉點(diǎn)心局一度出現(xiàn)“按50億元在談”的融資傳言（后來(lái)被否認(rèn)），按此傳言估算，其一家門(mén)店的估值就高達(dá)數(shù)億。

“五爺拌面”近來(lái)完成的3億元A輪融資是餐飲連鎖業(yè)已知的最大一筆A輪融資。融資后，五爺拌面定下了開(kāi)“萬(wàn)家店”的目標(biāo)，其創(chuàng)始人透露，2024年左右，五爺拌面的門(mén)店數(shù)量將會(huì)突破7000家。（味千拉面目前在國(guó)內(nèi)的門(mén)店不足千家）

馬記永、陳香貴和張拉拉則是目前最搶手的三個(gè)拉面館項(xiàng)目，三者的特點(diǎn)是品牌年輕，已開(kāi)業(yè)門(mén)店最多的也不過(guò)30家左右。而據(jù)“晚點(diǎn)LatePost”報(bào)道，紅杉中國(guó)最近給馬記永出了估值10億元以上的投資意向書(shū)。

“看不懂”不妨礙熱潮升溫，光是上一周，消費(fèi)領(lǐng)域就出現(xiàn)了多起投融資大事件：喜茶、貼身衣物品牌“內(nèi)外”、中式烘焙品牌“虎頭局”、現(xiàn)制酸奶品牌“Blueglass”、中式快餐品牌“遇見(jiàn)小面”等接連完成或獲得融資，這還只是水面之上的項(xiàng)目。

如果說(shuō)前幾年的消費(fèi)投資主要是長(zhǎng)期跟蹤消費(fèi)的機(jī)構(gòu)在研究，那么現(xiàn)在“消費(fèi)”已是整個(gè)創(chuàng)投圈的超級(jí)熱點(diǎn)。熱潮中光怪陸離，除了上文提及的高估值現(xiàn)象，部分細(xì)分賽道新品牌扎堆出現(xiàn)，同質(zhì)化嚴(yán)重，以至于行業(yè)出現(xiàn)“新品牌太多、消費(fèi)者不夠用了”的揶揄聲。

事情變得瘋狂，但如果把這場(chǎng)瘋狂拆開(kāi)來(lái)看，每個(gè)環(huán)節(jié)又顯得那么合理。

高估值游戲

投資人也知道有些消費(fèi)項(xiàng)目的估值高得不正常。這場(chǎng)游戲里沒(méi)有誰(shuí)是傻瓜。

所謂的高估值可以有多種表現(xiàn)形式：比如明星項(xiàng)目在短時(shí)間里估值攀升（Manner咖啡、墨茉點(diǎn)心局）、比如常規(guī)估值體系在機(jī)構(gòu)搶籌的過(guò)程中失效、又或者大熱項(xiàng)目的估值倒掛、IPO破發(fā)狀況。

今年6月，“全球茶飲第一股”奈雪的茶登陸港交所。經(jīng)歷首日破發(fā)后，奈雪的茶股價(jià)跌勢(shì)持續(xù)。以7月16日的收盤(pán)價(jià)15.46港元/股計(jì)算，奈雪的茶股價(jià)已較發(fā)行價(jià)（19.8港元/股）跌去超20%。

“一級(jí)市場(chǎng)投資人這是把股民的收益全搶了”，有投資人笑稱(chēng)。

破發(fā)并不妨礙相關(guān)項(xiàng)目在一級(jí)市場(chǎng)的火熱。以和奈雪的茶最接近的喜茶為例，據(jù)媒體報(bào)道，喜茶最新的估值達(dá)到了創(chuàng)紀(jì)錄的600億元，而奈雪的茶7月16日的市值也才265億港元。

類(lèi)似的估值大漲消息時(shí)有傳出。有從業(yè)者告訴「資本偵探」，其所在的機(jī)構(gòu)主要做中后期投資，項(xiàng)目高估值會(huì)帶來(lái)比較大的風(fēng)險(xiǎn)，機(jī)構(gòu)對(duì)此會(huì)“更加謹(jǐn)慎”，估值超過(guò)測(cè)算范圍的項(xiàng)目不會(huì)考慮。

退出是一級(jí)市場(chǎng)投資的重要一環(huán)，高估值的風(fēng)險(xiǎn)顯而易見(jiàn)，但依然有不少人愿意為之買(mǎi)單。這是因?yàn)椋好撾x合理范圍的現(xiàn)象，可能恰恰是由一連串的理性計(jì)算導(dǎo)致的。

共識(shí)、壓力和內(nèi)卷

從邏輯上講，消費(fèi)被視為當(dāng)前最具確定性的機(jī)會(huì)。這種確定性是多重原因造就的，宏觀環(huán)境“內(nèi)循環(huán)”為消費(fèi)帶來(lái)的機(jī)會(huì)、國(guó)內(nèi)供應(yīng)鏈的成熟、消費(fèi)主力的變遷、新興的營(yíng)銷(xiāo)渠道、線下業(yè)態(tài)的迭代、國(guó)潮引領(lǐng)的國(guó)產(chǎn)替代機(jī)遇、數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)思維在消費(fèi)行業(yè)的應(yīng)用等，都為消費(fèi)行業(yè)開(kāi)辟了新的增長(zhǎng)空間。

再者，與發(fā)達(dá)國(guó)家的對(duì)比也讓創(chuàng)投圈看到了國(guó)內(nèi)消費(fèi)市場(chǎng)的機(jī)會(huì)，比如國(guó)內(nèi)的餐飲連鎖化率相比美國(guó)、日本存在較大差距，這是在餐飲投資熱中常被提及的投資邏輯。

邏輯推導(dǎo)起來(lái)總是縝密，于是共識(shí)漸漸形成：現(xiàn)在是消費(fèi)行業(yè)發(fā)展的黃金時(shí)期。消費(fèi)市場(chǎng)各個(gè)領(lǐng)域都可能出現(xiàn)強(qiáng)大的國(guó)產(chǎn)品牌，出現(xiàn)“中國(guó)的歐萊雅”、“中國(guó)的麥當(dāng)勞”、“中國(guó)的可口可樂(lè)”、“中國(guó)的星巴克”。

疊加“流量見(jiàn)頂、基金不再?gòu)V泛看好消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)”的另一共識(shí)，大量注意力和資金扎堆進(jìn)入了消費(fèi)領(lǐng)域，其中既有紅杉、高瓴等VC/PE巨頭，也有以字節(jié)跳動(dòng)、騰訊等為代表的產(chǎn)業(yè)資本。

問(wèn)題是：錢(qián)很多，足夠好的項(xiàng)目卻沒(méi)有那么多。供給匹配不上旺盛的需求，結(jié)果便是創(chuàng)始人惜售、機(jī)構(gòu)搶籌，項(xiàng)目估值在抬價(jià)中水漲船高。哪怕項(xiàng)目質(zhì)量一般，創(chuàng)始人談融資時(shí)也能開(kāi)個(gè)大價(jià)錢(qián)。

供需不匹配的同時(shí)，投資機(jī)構(gòu)自身的壓力又進(jìn)一步加劇了“內(nèi)卷”。

一級(jí)市場(chǎng)的“冰與火”分化正變得越來(lái)越顯著：頭部機(jī)構(gòu)超募消息頻傳，腰部機(jī)構(gòu)卻在生死線掙扎。只是彈藥充足也不完全是好事，募資總是要給交待的，錢(qián)不能一直躺在賬上，必須投到能增值的項(xiàng)目里。

壓力由此而生。雖然不少投資機(jī)構(gòu)喜歡強(qiáng)調(diào)“研究驅(qū)動(dòng)”，突出其“精準(zhǔn)捕捉項(xiàng)目”的能力，但投資人也是打工人，也有KPI。驅(qū)動(dòng)投資人押注的動(dòng)力未必是對(duì)某個(gè)項(xiàng)目的極度看好，可能是要完成投XX個(gè)案子的年度目標(biāo)，也可能是出于不讓對(duì)家投中的競(jìng)爭(zhēng)壓力。

一位投資人曾向「資本偵探」這樣解釋過(guò)機(jī)構(gòu)激進(jìn)投資的邏輯：“這些錢(qián)對(duì)于頭部大基金來(lái)說(shuō)就是毛毛雨。對(duì)手在弄，那我也一定要弄。這些錢(qián)賠了不會(huì)怎么樣，但萬(wàn)一成了呢？”

和投資壓力并存的另一種情況是，部分基金有品牌營(yíng)銷(xiāo)需求，需要拿下明星項(xiàng)目作為背書(shū)，因此高估值不會(huì)成為這類(lèi)基金投資的阻力。

營(yíng)銷(xiāo)需求之外，部分一級(jí)市場(chǎng)投資機(jī)構(gòu)也追求好看的“賬面收益”。機(jī)構(gòu)收益分兩種，一種是估值上漲帶來(lái)的“賬面收益”，一種是最終退出時(shí)落袋為安的收益。真金白銀的退出收益當(dāng)然最重要，但投資過(guò)程里面的“成績(jī)”也很重要，即使它只是浮在紙面上。

投資熱既是因?yàn)橄M(fèi)領(lǐng)域確實(shí)有機(jī)會(huì)，也跟許多機(jī)構(gòu)和投資人各自的考慮有關(guān)，而當(dāng)行業(yè)變得瘋狂時(shí)，可能是后者貢獻(xiàn)了更多。

被資本改變的行業(yè)

熱錢(qián)的涌入會(huì)改變行業(yè)原本的節(jié)奏和規(guī)則。那些在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)發(fā)生過(guò)的，此時(shí)在消費(fèi)領(lǐng)域又再次出現(xiàn)。

一個(gè)典型的例子是，“慢工出細(xì)活”的匠人思維越來(lái)越不適用于當(dāng)下的消費(fèi)行業(yè)，至少不適用于投融資火熱的賽道。

想象一下，有兩家新品牌公司，它們有著差不多的起點(diǎn)，A公司專(zhuān)注于打磨產(chǎn)品，不愿被資本“架著走”；B公司融資能力強(qiáng)，擅長(zhǎng)在營(yíng)銷(xiāo)上高舉高打。

哪一家能走得相對(duì)長(zhǎng)遠(yuǎn)？目前來(lái)看恐怕是第二家。

借助國(guó)內(nèi)成熟的供應(yīng)鏈，消費(fèi)品創(chuàng)業(yè)的門(mén)檻越來(lái)越低，生產(chǎn)不需要自己設(shè)廠，只需靠OEM、ODM代工就能快速做出品質(zhì)過(guò)得去的產(chǎn)品。而在產(chǎn)品本身拉不開(kāi)太大差距的情況下，營(yíng)銷(xiāo)效率成了決定新品牌成長(zhǎng)速度的關(guān)鍵。

除了最早期利用起小紅書(shū)、抖音、B站流量紅利的新品牌，后來(lái)者的營(yíng)銷(xiāo)方法論已經(jīng)趨同。拿了融資的新品牌可以靠VC的錢(qián)大量投放，搶占市場(chǎng)。但要讓另一家公司拿自己的利潤(rùn)去打營(yíng)銷(xiāo)戰(zhàn)，一是舍不舍得的問(wèn)題，二是打不打得過(guò)的問(wèn)題。

面臨對(duì)手壓力的同時(shí)，當(dāng)賽道熱度提升，資本會(huì)繼續(xù)涌入，新玩家也會(huì)出現(xiàn)，而同行都在以趨同的方式競(jìng)逐增長(zhǎng)時(shí)，營(yíng)銷(xiāo)投放的ROI會(huì)降低，A公司的生存空間也會(huì)被變相壓縮。兩年后，B公司穩(wěn)定在了品類(lèi)頭部。格局初現(xiàn)，對(duì)于A公司來(lái)說(shuō)，突圍窗口期過(guò)去了。

這套流程像極了過(guò)去TMT領(lǐng)域發(fā)生過(guò)的故事。資本是改變游戲規(guī)則的一股力量，另一股力量來(lái)自消費(fèi)行業(yè)新的參與者。一些新品牌的創(chuàng)始人雖然沒(méi)有消費(fèi)品經(jīng)驗(yàn)，但深諳互聯(lián)網(wǎng)的數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)之道以及如何與資本打交道，并以此開(kāi)創(chuàng)了嶄新的玩法。這方面最典型的例子莫過(guò)于元?dú)馍旨捌鋭?chuàng)始人唐彬森。

與此同時(shí)，傳統(tǒng)品牌也在改變。一方面，經(jīng)過(guò)這些年互聯(lián)網(wǎng)造富效應(yīng)的教育，傳統(tǒng)品牌逐漸開(kāi)始理解資本的價(jià)值；另一方面，在新玩家的沖擊下，傳統(tǒng)品牌也期待資本帶來(lái)新的管理理念和方法。

多股力量的共同作用下，消費(fèi)行業(yè)掀開(kāi)了新的一頁(yè)。只是無(wú)論怎么變，消費(fèi)行業(yè)，尤其是餐飲行業(yè)線性增長(zhǎng)的底色并沒(méi)有變。

海底撈創(chuàng)始人張勇在近期的投資者交流會(huì)中有過(guò)如下表示，“餐飲行業(yè)是傳統(tǒng)行業(yè)，有邊界，不像互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)業(yè)務(wù)范圍越大，成本越低。所有餐飲企業(yè)面臨的困難，我們同樣面臨；所有餐飲企業(yè)不能解決的問(wèn)題，我們依然沒(méi)有解決。”

這次不一樣？

關(guān)于消費(fèi)投資熱潮會(huì)持續(xù)多久的問(wèn)題，行業(yè)里有不同的聲音。

看空者認(rèn)為，當(dāng)前的消費(fèi)投資熱不過(guò)是“一級(jí)市場(chǎng)周期”的一部分。最近幾年，一級(jí)市場(chǎng)大紅大紫的行業(yè)基本是兩到三年一個(gè)周期，現(xiàn)在可能是“最后的瘋狂”。

“消費(fèi)已經(jīng)投了兩年，還有什么好投的？投消費(fèi)比較多的基金，已經(jīng)進(jìn)入疲態(tài)了。”

有聲音將消費(fèi)投資熱類(lèi)比為前些年的“百團(tuán)大戰(zhàn)”和“共享單車(chē)大戰(zhàn)”，但大家想從類(lèi)比中強(qiáng)調(diào)的事情不太一樣——有人預(yù)判消費(fèi)投資熱潮會(huì)像之前一樣，最終變成一地雞毛；但也有人更愿意強(qiáng)調(diào)，“百團(tuán)大戰(zhàn)”最后跑出了巨頭美團(tuán)，誰(shuí)說(shuō)消費(fèi)投資熱不會(huì)跑出個(gè)新的超級(jí)品牌？

消費(fèi)是個(gè)非常廣闊的領(lǐng)域，包含衣食住行、吃喝玩樂(lè)，品類(lèi)眾多。在創(chuàng)業(yè)者喊出“所有消費(fèi)品都值得再做一遍”之時(shí)，對(duì)于投資機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，每個(gè)消費(fèi)品類(lèi)也都值得投一遍。

這也是過(guò)去幾年里發(fā)生的事。消費(fèi)投資熱潮興起于前些年開(kāi)始火的“新消費(fèi)”概念，標(biāo)桿案例是極速增長(zhǎng)的完美日記。一級(jí)市場(chǎng)投資機(jī)構(gòu)發(fā)現(xiàn)：消費(fèi)不再是印象里那個(gè)“傳統(tǒng)行業(yè)”，而是TMT之后To C投資大風(fēng)口。

錢(qián)就像奔騰的河流，在共識(shí)的驅(qū)使下從一個(gè)洼地流向另一個(gè)洼地。它從電商品牌流向線下門(mén)店，從品牌流向渠道，從大品類(lèi)流向試圖從某個(gè)超細(xì)分領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)“單點(diǎn)突破”的新玩家，它還將繼續(xù)流下去。

至于為什么總有投資過(guò)熱的情況出現(xiàn)，一種解釋是：富人變得越來(lái)越富了。在互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)的造富效應(yīng)，上一輪互聯(lián)網(wǎng)IPO的盛況，以及全球大放水的背景下，大量的錢(qián)需要被投到好的項(xiàng)目里增值，而這一次輪到了中國(guó)市場(chǎng)的消費(fèi)。

河流追逐增長(zhǎng)、時(shí)刻不停。這是一席流動(dòng)的盛宴。