阿里跌，騰訊跌，美團(tuán)跌，沒上市的字節(jié)跳動估值也被下調(diào)。在資本市場上，互聯(lián)網(wǎng)公司正在面臨一次嚴(yán)峻的困難時期。

這是整個行業(yè)歷史上的第二次系統(tǒng)性風(fēng)險——上一次已經(jīng)是有些遙遠(yuǎn)的二十年前，互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅時期。

本輪風(fēng)險展示出的特殊性和復(fù)雜性，已遠(yuǎn)超簡單的估值變化范疇：用戶數(shù)量和使用時長見頂、業(yè)績增速下降、反壟斷和數(shù)據(jù)信息等行業(yè)監(jiān)管日趨嚴(yán)格。這些因素的合力導(dǎo)致，互聯(lián)網(wǎng)公司在資本市場上的估值快速下降。

下沉市場是被行業(yè)寄予厚望的新空間。拼多多積累了超過淘寶的用戶數(shù)量，快手的5億用戶撐起了最高1.7萬億港元的市值。但經(jīng)過幾年滲透，兩家下沉市場的代表企業(yè)市值跌去大半，顯示出曾經(jīng)的藍(lán)海正在迅速變紅。

軍工研究-一線城市-高線級城市-下沉市場，互聯(lián)網(wǎng)幾十年間從實(shí)驗室走向民用，再從一線城市到低線級城市的擴(kuò)張路徑清晰可見。市場規(guī)模逐漸擴(kuò)大的同時，中國的科技互聯(lián)網(wǎng)公司也逐漸失去了進(jìn)一步成長的空間。

日益逼仄的狀態(tài)下，中國的科技互聯(lián)網(wǎng)開始進(jìn)入“奪食階段”：用多元化的方式化解單一業(yè)務(wù)增長放緩的窘境，相互進(jìn)攻至其他公司的業(yè)務(wù)領(lǐng)域。還有部分企業(yè)進(jìn)入金融領(lǐng)域、實(shí)體領(lǐng)域?qū)ふ以隽�，最終引起了監(jiān)管力量的強(qiáng)烈警覺。

在這場系統(tǒng)性風(fēng)險面前，出海成了無法繞開，卻又被有意無意忽視的話題。

向海外市場輸出產(chǎn)品和服務(wù)，幾乎成了中國科技互聯(lián)網(wǎng)公司尋找增量的唯一選擇。尤其是主營業(yè)務(wù)天生就在海外的一些“原生出�！毙涂萍蓟ヂ�(lián)網(wǎng)公司，開始展示出超越同行的成長能力。

01

國內(nèi)用戶瓜分殆盡

失去了高速成長賴以存在的用戶基礎(chǔ)后，資本對科網(wǎng)股的追捧開始退潮。

互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)與大多數(shù)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)不同的特點(diǎn)就是高度依賴用戶，強(qiáng)調(diào)用戶規(guī)模，強(qiáng)調(diào)用戶價值的發(fā)掘。如果失去了用戶，互聯(lián)網(wǎng)公司的商業(yè)模式就無從談起。

擁有了用戶，互聯(lián)網(wǎng)公司才能有無限的想象空間。很多企業(yè)都是從一個聚攏用戶的服務(wù)開始的——這些服務(wù)開始的時候甚至沒有形成商業(yè)模式，騰訊、陌陌等社交工具類就是其中的典型代表。

經(jīng)過幾十年的發(fā)展，行業(yè)探索出了以廣告、游戲、電商和投資為主的獲取收入的模式，這些也成了巨頭級企業(yè)最重要的盈利來源。

沒有用戶的累積，這些商業(yè)模式都是水月鏡花。但現(xiàn)實(shí)的嚴(yán)酷就在于，互聯(lián)網(wǎng)的觸手已經(jīng)伸到了中國社會的各個角落，城市、鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場，新的用戶來源消失殆盡。

拼多多、快手和抖音是下沉市場接受度最高的APP，幾家公司也吃到了下沉市場的增量紅利，但如今已經(jīng)分別遭遇了不同的困境：拼多多的單位用戶消費(fèi)金額上漲緩慢，快手用戶使用時長出現(xiàn)下滑。大量公司至今仍嚴(yán)重依賴資本輸血和補(bǔ)貼獲客以此獲得收入，沒能找到更好的盈利模式。

下沉市場空間不再，僅剩幼兒和老年人群能夠稱之為增量用戶。

資本對成長性有著狂熱的追求。在失去了高速成長賴以存在的用戶基礎(chǔ)后，資本對科網(wǎng)股的追捧開始退潮。包括谷歌、Facebook在內(nèi)的美國互聯(lián)網(wǎng)公司估值下降的同時，中國科網(wǎng)股的估值下降更為猛烈。

騰訊的市盈率已經(jīng)下降至20倍左右，這是在過去多年從未有過的情況，美團(tuán)、快手等互聯(lián)網(wǎng)公司的市銷率估值下降至6-8倍。這些數(shù)字之低，已經(jīng)很難讓人想象，這些都是幾年前最朝陽的朝陽產(chǎn)業(yè)。

增量有限情況下的激烈博弈，讓強(qiáng)大如阿里巴巴也在拼多多、抖音快手的沖擊之下焦頭爛額。資本對于這樣高強(qiáng)度的競爭心里更加沒底，退出成了最安全的策略。

02

成長性綠洲

在無數(shù)產(chǎn)品經(jīng)理和技術(shù)人才的努力下，中國的科技互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品——不論是硬件還是軟件，都有著被低估的強(qiáng)大競爭力。

中小型互聯(lián)網(wǎng)公司，是行業(yè)出現(xiàn)成長性困境之后的重災(zāi)區(qū)。這些企業(yè)的估值、市值一般在數(shù)億到數(shù)十億不等，占據(jù)互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)中的某些垂類領(lǐng)域生態(tài)位，有一定的知名度，但成長性匱乏，處境尷尬。

“出�！背闪诉@個大背景之下，很多科技互聯(lián)網(wǎng)公司必須做的戰(zhàn)略選擇。

中國的科技互聯(lián)網(wǎng)公司在國內(nèi)激烈混亂的競爭中，練就了一身硬件低成本、軟件服務(wù)用戶的本事。在無數(shù)產(chǎn)品經(jīng)理和技術(shù)人才的努力下，中國的科技互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品——不論是硬件還是軟件，都有著被低估的強(qiáng)大競爭力。

以TikTok、SheIn、赤子城、安克創(chuàng)新、傳音等為代表的“原生出�！毙涂凭W(wǎng)企業(yè)，從一開始就憑借對海外市場需求、文化的理解，結(jié)合中國的產(chǎn)品和運(yùn)營能力，去海外吸引用戶。

這其中以社交娛樂、游戲、跨境電商、智能硬件等為主要代表。再加上騰訊、小米等巨頭公司在海外的產(chǎn)品和投資布局，都表現(xiàn)出了非常良好的成長勢頭。

2020年，TikTok不懼美國、印度等國不利的政策環(huán)境，在用戶規(guī)模、收入等關(guān)鍵指標(biāo)上都實(shí)現(xiàn)了大幅度的提升。到2021年，TikTok已經(jīng)成為全球下載量最大的應(yīng)用，超越Facebook。

社交出海領(lǐng)域的代表企業(yè)赤子城，2020年收入大增203.2%，毛利增長187.7%。在2020年較高增速的情況下，其2021年半年業(yè)績繼續(xù)飛升：收入預(yù)計超10億人民幣，同比增長超過575%，其中增值服務(wù)收入同比增長了50倍以上。

相比之下，國內(nèi)規(guī)模最大的陌生人社交企業(yè)陌陌，在2020年錄得負(fù)增長——收入-11.7%，毛利-17.31%，凈利潤-29.2%，2021年一季度同樣是全面負(fù)增長，其市盈率（TTM）已經(jīng)低至8倍以下，市銷率低至1.2倍以下，估值和寶鋼接近。

主打快時尚的獨(dú)立外貿(mào)品牌SheIn在2020年實(shí)現(xiàn)了100億美元的營收，夸張的是，這個成績是在其2019年收入只有28億美元的基數(shù)上實(shí)現(xiàn)的。疫情期間，SheIn獲得了前所未有的業(yè)績大突破，以至于一度被迫暫停接受新訂單；

國內(nèi)的服裝電商代表唯品會，在2020年的收入、毛利潤增長等重要的成長型指標(biāo)數(shù)據(jù)不堪，都僅有個位數(shù)增長，到2021年一季度才開始出現(xiàn)反彈；另外一家重要的服飾時尚類上市公司蘑菇街，收入規(guī)模已經(jīng)在過去四年時間里下滑了三年。

明顯的成長性差異，在出海與不出海之間體現(xiàn)得非常充分。

03

互聯(lián)網(wǎng)國際化才剛剛開始

歐美、亞非拉美地區(qū)的互聯(lián)網(wǎng)市場，仍然是只翻耕過一遍的肥沃土壤。

除TikTok、SheIn等之外，東南亞小巨頭SEA也是互聯(lián)網(wǎng)出海的成功案例。騰訊以投資的方式獲得了這家公司22.90%的股份，是位列創(chuàng)始人李小冬之外的第二大股東。

目前，SEA市值已經(jīng)超過1500億美元，2020年的收入和毛利潤都實(shí)現(xiàn)了翻倍增長，市銷率估值已經(jīng)高達(dá)35倍以上，是國際互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)中高估值、高增長的代表。

而當(dāng)年騰訊對其進(jìn)行大手筆投資，最重要的原因就是東南亞是一個有著10億用戶基礎(chǔ)，并且互聯(lián)網(wǎng)正快速滲透到人們生活中的一個地區(qū)。

東南亞是全球互聯(lián)網(wǎng)用戶增長的縮影。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院的數(shù)據(jù)，截至2020年6月(5月31日)，全球互聯(lián)網(wǎng)用戶數(shù)量達(dá)到46.48億人，占世界人口的比重為59.6%。

全球范圍內(nèi)仍有40%的人口沒有被互聯(lián)網(wǎng)所滲透，粗略計算接近30億人，廣泛分布在亞非拉美地區(qū)，這是一個絕對值相當(dāng)大的數(shù)字，是中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)所急需的增量用戶。

而在那60%被互聯(lián)網(wǎng)所覆蓋的人口中，除了14億的中國人之外，絕大多數(shù)用戶在美國互聯(lián)網(wǎng)巨頭的覆蓋之下。這些巨頭的產(chǎn)品和服務(wù)雖然足夠優(yōu)秀，但也存在一些重要問題：

1.巨頭公司都是平臺型企業(yè)，缺乏對用戶的精細(xì)化運(yùn)營能力，缺乏垂類服務(wù)；

2.FAANG等巨頭高度依賴互聯(lián)網(wǎng)廣告作為盈利來源，因此在用戶體驗上普遍不如國內(nèi)的免費(fèi)應(yīng)用，在商業(yè)模式上也較為單一；

3.企業(yè)、產(chǎn)品充斥著美式文化和美式價值觀，難有多元化的文化與價值展示。

因此，除中國之外，歐美、亞非拉美地區(qū)的互聯(lián)網(wǎng)市場，仍然是只翻耕過一遍的肥沃土壤，競爭的顆粒度不夠細(xì)。垂類應(yīng)用、精細(xì)化用戶運(yùn)營的空間仍在。

TikTok和SheIn的巨大成功之外，其他出海企業(yè)也正在快速崛起。以社交賽道為例，港股上市公司赤子城旗下的開放式社交應(yīng)用MICO已經(jīng)成為歐美、中東、東南亞、南亞地區(qū)的主流陌生人社交網(wǎng)絡(luò)，位列近百個國家社交軟件暢銷榜前10。旗下Yumy、YoHo等其他產(chǎn)品也在全球社交市場搶占份額。

赤子城科技股價表現(xiàn)（自上市至今）

另一家社交出海上市企業(yè)昆侖萬維，則通過不斷收購海外表現(xiàn)亮眼的社交產(chǎn)品搶占市場，今年初收購的StarGroup，其核心產(chǎn)品StarMaker是東南亞用戶規(guī)模最大的在線K歌社交應(yīng)用。

相比海外同類競品，中國出海的產(chǎn)品采用差異化、本地化的策略搞精細(xì)化運(yùn)營搶占用戶心智，在各國融入不同的文化元素。例如SheIn將中國網(wǎng)紅經(jīng)濟(jì)的核心經(jīng)驗復(fù)刻到廣闊的全球市場，抓住了近幾年歐美市場KOL營銷的早期紅利。

在以線下運(yùn)營商渠道為主的歐洲，小米通過加強(qiáng)與運(yùn)營商的合作獲得成功，今年4月歐洲手機(jī)市場份額中，小米首次超過蘋果排到第二。

赤子城的社交產(chǎn)品在英國增加藝術(shù)類的內(nèi)容，在美國增加說唱類內(nèi)容，這些都不是難以理解的運(yùn)營思路，但對于大平臺來說往往無暇顧及——大平臺利益最大化的策略是服務(wù)大基數(shù)人群，提供標(biāo)準(zhǔn)化服務(wù)。

互聯(lián)網(wǎng)用戶的需求遠(yuǎn)不止于標(biāo)準(zhǔn)化服務(wù)。精細(xì)化的運(yùn)營，垂類的切入，多種文化與價值觀的展現(xiàn)，正是國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在海外的優(yōu)勢和機(jī)遇。

04

寫在最后

互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的估值問題之所以成為問題，首先就在于大量的企業(yè)對于尋找增量的來源束手無策。而這也被敏銳的資本所察覺。

走出國門、開啟國際化征程的科技互聯(lián)網(wǎng)公司越來越多，在東南亞、中東、非洲、歐美國家，出現(xiàn)了越來越多中國企業(yè)的身影。出海，就意味著更大的市場空間、相比國內(nèi)較寬松的監(jiān)管環(huán)境以及更多的增量價值，也意味著重新獲得資本的認(rèn)可。

在全球用戶被圈占、被服務(wù)完畢之前，我們?nèi)詫⒖吹竭@個過程持續(xù)向前，這會成為科技互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)抵御這一輪行業(yè)系統(tǒng)性風(fēng)險最核心的路徑之一。

行業(yè)風(fēng)險充分釋放的過程中，有海外生存能力的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)將會崛起；而那些無法掌握海外增量用戶的企業(yè)，就不得不在逼仄的空間中勉強(qiáng)求生，要么把自己逼到極致火并到底，要么偃旗息鼓失去未來。

兩條道路的生存概率，都算不上高。