京東戰投這艘大船正在從“焦慮”的主題下緩慢地向外穿行。

京東上市前一天，常斌給劉強東發了封郵件，附上了當年的BP，說老劉，你看那會兒我們是這樣看待你的，估值只有1.5億美元。

常斌遇到劉強東是2006年，他是1980年生人，當時還是20多歲的大小伙子，剛剛在今日資本入行做VC，京東是記在名下的第一個案例。

記歸記，剛入行又能做多大分量的決策呢？京東還是個標準的“徐新作品”。但常斌高低是入了電商的門，再也沒出來，直到現在他做了啟承資本，投資思路還是從電商延伸出來的。又過了7年，即2013年底，京東IPO的前夕想起組建戰投，劉強東把在徐新那兒做到VP的老熟人常斌挖了過來。

常斌入場是個開頭，京東戰投組建至今將滿八年，串起主線的是四個男人：除了常斌，還有廖建文、胡寧峰、胡正偉。

其實大廠戰投各家有各家的打法，然而歸根到底，究竟是人治優先，還是戰略優先，亦或如何達成某種平衡，四人背后的劉強東始終沒有給出一個答案。

阿里戰投以彌補自身流量缺口為戰略，常見于征伐四方的大手筆，雖然有得有失，但目標明確；當馬化騰提出騰訊要連接一切，用近十年時間構建出一幅寬廣的投資版圖，成了最好的財務和流量投資人；就連后來者字節跳動和美團，也形成了圍繞自身業務，以科技、消費、醫療健康等賽道為主線的投資方法論；然而，對于京東戰投，我則不太能找到貫穿始終的線索。京東的戰投常被形容為“起步晚”，但事實是，京東戰投的成立時間只比騰訊投資晚兩年。

今年5月，京東戰投部再次換帥。胡正偉接任戰投部負責人，向CFO許冉匯報。這是京東三年來第三次更換戰投部負責人。匯報關系也是一變再變，首任負責人常斌向CFO黃宣德匯報，第二任廖建文向劉強東匯報；第三任胡寧峰由開始向CSO廖建文匯報，轉為向CFO匯報。

和單純的人員更迭不同，劉強東每次選擇的都是組合拳：換帥+變更匯報關系，這兩個因素疊加在一起，總有很濃的“重建”意味。

自誕生之初，戰投之于普通風險投資就扛著不同的意義。一位戰投人士評價，戰投負責人既要理解公司這艘大船的總體戰略，又要能站在船頭瞭望。如果CEO是船長，總裁是大副，那戰投負責人就是二副，要劃妥航線并標出航向，及時啟動導航設備。如果二副總是換人，那意味著大概率這艘船經常迷失航向。

常斌執掌京東戰投5年，圍繞電商重點布局，投資項目包括1號店、達達、愛回收（萬物新生）、永輝超市、途牛、易車、分期樂等，但有個繞不過去的老生常談是錯過拼多多。

但若說錯失拼多多責任全在常斌顯然說不過去，就像騰訊入股京東，是高瓴資本張磊搭臺，馬化騰和劉強東唱戲；Facebook收購Instagram，是扎克伯格親自致電后者CEO明確表示價格double；字節跳動海外收購Musical.ly，張一鳴更是自己的頭號功臣。

到了有著“教授”稱號的廖建文時代，唯品會、五星電器等代表作，則是京東在被阿里與拼多多擠壓，以及明州事件后困難時期，構筑起的戰略防御措施，但更大的危機早已誕生在內部，2019年，劉強東宣布聚焦電商、數科和物流，高管施行末尾淘汰，多位高管相繼離職或被調離，京東浴血重生。

2020年7月，原鼎暉投資副總裁胡寧峰加盟京東，擔任戰投部負責人，他對京東當時的戰略形容為“棋至中盤，突破裂變”，然而除了興盛優選，你也很難找到能讓京東真正瞄準裂變的案子，更別提社區團購目前遭遇的困境了。

今年7月，曾任華平投資執行董事的胡正偉，接手戰投部，胡寧峰由戰投部一把手，轉而向胡正偉匯報，胡正偉則向CFO許冉匯報，局面與此前又大不相同。大環境上，社會網絡零售占比增長趨緩，社會消費數據更難言樂觀。環顧四周，不止是下沉市場的拼多多與體量龐大的阿里，就連快手、抖音、小紅書這類傳統意義上的“流量方”，在增長的壓力下也開始分食電商的蛋糕且來勢洶洶。

投資戰略上無法實現連貫性，首先是在掌舵人上沒有連貫，在此之外，主業可能是個更大的影響因子，數據可以說明一些問題，根據天眼查，京東戰投的投資數量是這樣的:2015年投了40+；2016年30+；2017年20+；2018年30+；2019年18家；2020年14家；2021至今16家。這組數字里下浮的節點有二：一個是被劉強東定義為“最困難”的2016，另一個就是“明尼蘇達”發生后的2019年。

從2019年至今的兩年多，“大手筆”的延續性開始出現，財務投資也開始冒頭——雖然仍然鮮見，京東戰投這艘大船正在從“焦慮”的主題下緩慢地向外穿行。

錯過拼多多后

如果說阿里投資餓了么乃至一系列布局只為彌補當年與王興的反目，京東又何嘗不是在用下沉市場的一連串打法補足錯過拼多多的遺憾？

只是面對左手百億補貼，右手是兄弟就砍一刀的拼多多，成立擁有近40萬員工的京東，似乎失去了當年搶占蘇寧、國美家電與3C市場的銳氣，也沒了基于物流等基礎設施，通過開放平臺挑戰阿里的氣概。作為挑戰者，京東似乎戰無不勝；而輪到它守擂時，才顯示出與阿里、騰訊的差距。

蔡崇信曾說，阿里巴巴是把正確的資產放在正確的位置上，戰略投資和并購是作為贏得圍棋的一部分，給阿里建立長期的戰略價值。你可以明顯感受到阿里的殺伐果斷，或者為我所用，或者成為敵人，沒有第三種選擇。騰訊自“3Q大戰”，以流量和資本賦能，與被投企業的關系更像是合作伙伴，一種“大家好我才能更好”氣質讓人難以拒絕。而京東呢？一方面不像騰訊那么“懂流量”，另一方面沒有大到讓別人“舍我其誰”，反倒更像被推著走，你下沉？那我也下沉罷。

外界一直猜測，掌管京東戰投部5年的常斌下課，直接原因與拼多多有關。拼多多成立于2015年，僅僅2年后的2017年，GMV達1412億元，京東走到這一數字用了6年，阿里用了10年。昔日還未長大的拼多多，曾被擺到過常斌的案頭上。據《新芒》的說法，常斌挺實誠地表達過看不懂，沒有價值的說法，但京東錯過拼多多的這個單，倒也輪不到他去買。

首先，即便當時京東出手，黃崢接不接受也是未知；此外，京東的戰投決策向來是由幾位子集團的CEO們組成的IC以及劉強東本人拍板的。

但眼看著拼多多平地起高樓、筑大廈，京東不急是不可能的。那一邊，阿里都慌了。急、慌背后才有異常的事情發生：2017年剛加入的CSO廖建文，在2018年又組建了一支投資團隊，與常斌的戰投部并行。

說這件事情異于常情，主要的疑問點有二。

首先，一家公司需要兩條戰投條線嗎？兩組人并行大半年后有了答案，常斌離開戰投部，廖建文收編了團隊，開始主管京東戰投，匯報對象也從常斌時期的CFO體系也轉到了CSO系統。

第二，學術背景的人玩得轉戰投嗎？廖建文在京東內部被稱為“教授”，此前是長江商學院的副院長，還曾于香港科技大學、北京大學執教。總地說來，這是一位長期活躍于學術圈、并未參與太多投資演練的管理者。

但廖建文有成績，他主導了京東對唯品會的投資。2017年，唯品會、天貓、京東三家三足鼎立，對于靠3C產品起家的京東，雖說已站穩腳跟，但女裝品類一直被阿里呃著咽喉。投資唯品會被認為是拿下女裝服飾的關鍵舉動。

據悉，唯品會董事長沈亞是廖建文在長江商學院的校友。最終，騰訊出面聯合京東共同投資唯品會，騰訊以6.04億美元、京東以2.59億美元分別占股7%和5.5%。加上日后的增持，最新文件顯示，騰訊占股9.3%，是第二大股東；京東占股6.9%，是第三大股東。

這一交易效果如何，我們放到后面說。但廖建文入主京東戰投是板上釘釘了。

廖建文上來后，反復提到一點，“尋找第二曲線”，動因一定是受到拼多多的刺激。另一邊，拼多多再一次迎來新的增長極——2019年GMV10066億元——實現萬億GMV。阿里和京東破萬億各用了10年和13年，拼多多不到5年。

這一年，京東上線“京喜”，直接對標拼多多。

于是京東的戰略投資開始走下沉路線，這是典型被外部競爭推擠出來的投資策略，執行者是廖建文。2019年4月，京東出資12.7億元，購得五星電器46%的股份；之后的2020年7月，京東把剩余54%股權收購，全資持有五星電器。

京東看中了五星電器在江蘇、浙江等7個省份超300家的自營線下連鎖賣場，它的萬鎮通鄉鎮加盟店也覆蓋了江蘇近60%的地區。京東線下業務總經理楊子盛曾說，“五星電器在三四線以下市場的網點資源是京東最為看重的，通過納入五星電器門店，可以完美補充京東家電在低線市場家電布局的真空。”

線上線下融合是京東早已提出的戰略方針，當年入股永輝走的也是這一邏輯。而這一次，京東受拼多多啟發，要把自己的固有領地——家電滲透到之前滲透率低的三四線城市與各鄉鎮。

入股五星電器這步棋，還沒到能評判結果的時候，其總裁潘一清2020年接受投中網采訪時認為，京東拿到了他想要的。潘一清舉出一組數字，在京東入股近一年的時間里，五星電器在線下幫助京東拉新超50萬，用戶轉到線上貢獻超3億銷售額。但就2020年線下市場份額排名中，蘇寧、國美仍占大頭。五星能不能挑起這根大梁，還很難說。

潘一清談起被京東收購時說：“協同性更好，員工普遍接受、激情比較高，管理層沒有變動，只派了一個CFO。”這或許可以解釋廖建文任期內，大型戰略投資的主要目標：戰略為先，業務次之。

2019年7月，京東以2.14億港元認購迪信通8.98%的股份。迪信通是誰？這家公司成立于2001年，是國內最大的專攻線下手機零售的連鎖賣場之一，銷售網絡遍布30多個省份，在過去幾年一直在拓展三四線網點，擁有3000多家門店。

迪信通當時對這筆交易是滿意的，其副總裁在采訪中曾表示，“京東戰投體系對業務的看法非常長遠，非常具有戰略眼光，嚴格遵循戰略規劃，并不只看獲利空間。”

這話算商業互吹，但站在京東這邊看，邏輯也確實很清楚。迪信通門店為京東3C品類開展線下履約，提高周邊小店的觸達，京東投資迪信通為了進一步攻占3C這一品類的線下市場，讓其通訊業務觸達精準的群體，還是下沉用戶。

目前，迪信通處于停牌狀態，2021年2月，華發集團全資子公司華實控股、香港華發通過老股轉讓和要約收購的方式成為迪信通控股股東。就2020年數據來看，迪信通門店減少了一半，凈利潤同比減少56.03%。

廖建文的下沉市場布局還包括新潮傳媒、生活無憂等。2019年8月，京東出手新潮傳媒，后者此輪融資近10億人民幣，京東領投。新潮傳媒的主營業務即電梯廣告，專注于中產階級和小資圈層社區，截至2019年6月份，在全國100個城市有70萬部電梯智慧屏。

目前為止，沒有具體數據表明此次入股新潮傳媒對京東的具體價值，但它的融資節奏不錯。新潮傳媒最新一輪融資是在今年1月份，此前百度、好未來、紅星美凱龍、源碼資本紛紛對其投資。

生活無憂是一家主要存在于三四五線城市的線下平價生活家居連鎖店，店鋪覆蓋28個省170多個縣市，75%在三四線以下。2019年8月，京東戰略投資生活無憂，積極布局居家縣市級體驗店，試著在這一品類爭奪下沉市場紅利。早在2011年，京東就開始布局中高端市場的家居行業，但在下沉市場，沒什么根基。

廖建文任職期內，京東還投資了聯想旗下首家新零售公司來酷科技、中國最大的餐飲供應鏈企業之一千味央廚、汽車新零售及二手拍賣交易服務平臺汽車街等。在2019年8月京東集團CFO黃宣德回應高盛分析師的問題時提到，上半年投資18億元，主要用于三四線城市相關計劃。

回過頭來看唯品會，戰略價值實現的比重并不大，京東并未在拉新女性用戶層面達到預期效果。反倒是財務表現不錯，截至2021年9月10日，京東浮盈約9億人民幣，但這是唯品會股價下跌的后果，兩個月前，浮盈22.7億人民幣。至于其他項目的戰略價值，還有待繼續觀察。

總起來說，廖建文治下，吃到了“拼多多倒逼出來的紅利”，反倒目標明確。所以京東戰投當時主要做了兩件事，第一是標準的業務戰略投資，案例是唯品會，第二就是針對下沉市場的那一波布局。

但廖建文只管理了一年，京東戰投就再次換人，你可以認為一個學術出身的人在行使完資源紅利之后，對戰投部門的持續推動能量有限。但問題在于，管理者多換一遭，何必呢？尤其是考慮到，胡寧峰起初匯報給廖建文，但后來又轉到CFO處，等于推翻了廖建文時期的匯報路徑，又變了回去。

無論如何，2019年9月，胡寧峰來了。

7月份，胡寧峰以京東副總裁身份入職，9月前后開始負責戰投。胡寧峰先后在貝恩、鼎暉和凱輝等機構任職，就職鼎暉期間，他曾參與對國內快運公司德邦物流與壹米滴答，以及鞋類零售商百麗國際的投資。

上任后第2個月，胡寧峰罕見向外界披露了京東戰投即將推行的全新投資邏輯——不想走老路，戰投要幫京東重塑基本盤。胡寧峰在接受采訪時談到，京東戰投部門的KPI一定和業務相關，即是否尋找到跟主頁相關的新的領域，服務業務部門時，在重大并購、投資方面有沒有做好自己的功課。

他還講到，將繼續幫助京東走到更低線的城市，獲取去中心化的流量，“戰略投資約等于，我們更多的是做并購和偏戰略型的投資，當然還有摸索型的，也可以用少數股權投資先試一試。”

就目前所披露數據來看，胡寧峰任上多是大型投資及并購案，這和他此前的表態一致，也和他過往的能力邊界一致，興盛優選被認為是其任上最重要的一個投資——2020年11月，京東以7億美元戰略投資興盛優選。

值得一提的是，興盛優選是目前社區團購賽道，下沉市場滲透率最高的一家。截至2020年12月，興盛優選進入14個省、163個地級市、938個縣級市、4777個鄉鎮、31404個村落，拓展門店數30萬+。

在拼多多、美團、滴滴入局社區團購近半年后，京東拿下社區團購中的一張船票，廖建文說，“京東和興盛優選的共同目的是用技術和供應鏈能力賦能線下門店，尤其是不發達地區的線下門店，幫助低線市場的門店主消除信息部隊稱、降低流通成本、提升經營效率，實現更好的選品和經營。”截至今年7月，興盛優選已完成8輪融資，背后投資方包括紅杉資本、KKR、淡馬錫、春華資本、騰訊、恒大集團等。

廖建文和胡寧峰，確實身體力行地從戰略高度幫助京東攻入下沉市場這一領地，加上徐雷的一系列布局，2020年京東的數據表明，京東的商品收入和服務收入從2019年的8.6%提升至12.6%，有80%的新增活躍用戶來自下沉市場。

起于拼多多對京東的影響焦慮，戰投這一仗可以，起碼指向明確，把下沉市場的課補上了。

緩慢地穿行

但問題在于，補課之余，補完課之后，京東戰投還是缺乏方向感，或者說主動性。要求一家戰投拿出主動性是需要時間的，上面我們談到過，京東戰投的成立時間其實只比騰訊晚兩年，但問題在于，掌舵人先后用了四個，歸根到底是時間不夠。

京東投資在四人任內歸納為三個主題：查漏補缺——抵抗焦慮——緩慢穿行。

還是從常斌說起，今日資本時期，常斌與劉強東接洽甚多，甚至在2008年劉強東融資困難之際，也一直保持頻繁的投后工作。據《創京東》書中紀錄，常斌曾與劉強東商量業務目標，也曾收到雄牛資本李續富的短信——“我決定投資這家公司”，他此時當真幫了不少忙。

常斌33歲進入京東掌管戰投部，是京東戰投第一個掛帥之人，也稱得上是跟劉強東磨合最好的一個。

加入京東2年后，常斌曾表示，“在過去2年的時間里，我們部門大概10個人左右，幫公司花了20億美金。更重要的是，我們擁有一個以京東為核心的朋友圈，有永輝、易車、途牛、金蝶KIS等一些上市公司.....”

這席話實則透露了常斌時期的投資主旋律——對京東主營業務的查漏補缺。

京東當時拿自己和阿里當做電商的兩極，劉強東2014年還說超過阿里不是夢。京東的殺手锏是正品+速度，那阿里的殺手锏就是平臺+數據，天貓與淘寶流量大自不必說，阿里在全品類擴充上也是一把好手。

擴業務、穩根基是這一時期的主旋律。2016年，京東投資永輝（2019年、2020年也曾持續追加投資），意在希望永輝幫它補充生鮮供應鏈這一短板。據自媒體朱思碼記報道，京東內部人士透露，永輝張氏兄弟強勢，本來想著擴充線下實力、補生鮮供應鏈的京東并未達到預期目的，反倒在財務上一度為其增色。

截至去年年末，京東投資總額約64.6 億元人民幣，持股永輝13%。今年4 月永輝的股價高點上，京東在這筆投資上的浮盈一度高達72.3 億元人民幣。但隨著永輝連續數月下跌，按照其9 月10 日的市值397.97.1 億元人民幣，京東浮虧約12 億元人民幣。

以同樣的邏輯，京東對途牛的投資意在希望途牛幫助它補充線上旅游業務，但收效甚微，在線旅游業務依舊是攜程、美團遙遙領先。財務上，也讓京東損失了一大筆錢。從2014 年開始，京東共計對途牛投入了24.9 億元人民幣，目前在途牛持股達到17.7%，按照其9月10日的市值2.17億美元計算，京東在這筆投資上虧損了約22.4 億元。

但常斌經手的兩個項目——達達與愛回收，為京東主營業務的絕對優勢坐穩了半壁江山。到現在為止，達達都被認為是歷史上最成功的的一筆投資。

京東的一大優勢是配送時效，而除了其擅長的倉配模式，達達幫助京東擁有了最后一公里的物流配送能力。換句話說，達達是京東拓展本地生活的一張王牌。有人評價這筆交易，“搶下達達救了京東一命。”在財務回報上，達達亦為京東帶來不少收益。按9月10日62.41億美元計算，京東浮盈約122.5億元。

據悉，常斌與達達創始人蒯佳祺相識已久，是他把后者引薦給劉強東。2015年8月，京東首次投資愛回收，隨后在愛回收2021年上市前的6輪融資中，均有注資。京東把拍拍二手業務交給了愛回收，愛回收也沒辜負期望。

細數下來，常斌投資了不少各種類電商平臺，也包括一些數據服務類公司，這不能不認為是他全面配合京東業務發展的投資。而京東的業務發展是什么？那時，就是對標阿里，趕超阿里，力爭電商老大。

常斌離任后，京東戰略投資部最大的不同，是從主營業務“查漏補缺”的投資風格往前走了一步，將戰略放到更高的位置上，背后原因也簡單，為了抵抗拼多多帶來的焦慮。

這就是廖建文在一次演講中所提到的，你以為打敗你的是競爭對手，其實是這個時代。在這個時代，你永遠不知道會冒出一個誰，像蘋果、特斯拉，重新定義這個行業，讓所有人措手不及。

胡寧峰剛剛到任一個月的時候，接受過一次訪談，現在回看，能看出很多事情的端倪。我列一下當時訪談的比較有意思的信息點：

當時剛剛開過集團戰略會，結論是八個字“棋至中盤，突破裂變”；

京東特別成功的地方在于中心化的架構，但今天流量趨于去中心化，京東需要改變；

過往的案例正在復盤，暫時沒有comment；

對阿里騰訊的投資部有了解，但不深，京東戰投自上而下想清楚以后，方法論、戰略、組織架構、激勵就全都清楚了，這個意義上，不需要去參考誰；

“大家可以期望未來一段時間，京東在投資方面會有更多的出手，手筆會更大”；

首先棋至中盤突破裂變這個說法，意義不大，這是個放諸任何時期、任何公司、任何戰略都通用的結論，這條信息至少說明，集團層面的策略結論的顆粒度并沒有細化到對戰投形成指引；應對去中心化流量這一點則更明確一些，但指向的還是下沉市場、品牌投資這類延續廖建文時期的策略延伸。也就是說，起碼在2019年10月份那個時點上，胡寧峰尚未得到對戰投策略不同于此前的方向指引。

在被問到對京東此前一些不太成功的投資案例的看法時，胡寧峰的態度是是no comment，理由是“還在復盤”。這話可以兩頭聽，第一，過往案例和自己不太相關，沒必要置評；第二，對于一位投資老手，京東戰投并不透明，策略、成績、邏輯也并不那么好理解。所以也才有后邊那句話：不需要參考誰，需要自己想清楚自上而下的整體策略。整體策略，這是2019年末仍然需要進一步厘清的東西。

后面那句未來投得更多，手筆更大更像是表決心。從2019至今的投資案例來說，胡寧峰做得不差，至少“大手筆”不算少，收購五星電器、跨越速運、中國物流資產、美國時尚品牌DTLR Villa，戰投興盛優選，這些都是數十億人民幣級別的投資。但除了這些，仍然有兩個問題：第一，出手次數不多；第二，財務投資很少。

圖/胡寧峰到任后，京東戰投的大額投資案例

我們當然可以認為出手次數不多是策略的一部分，但從結果推論，一家投資機構的投資次數一定是和策略的清晰程度正相關的。另外，這兩年的案例中只有知乎是個例外，是京東跟上騰訊阿里百度這幾家的“巨頭團購案子”，它更貼近財務目標。

所以，胡寧峰掌舵的一年多，京東戰投的策略可以定義為“向前走了一小步，但仍然沒有擺脫‘抵抗焦慮’這個大口徑”。

縱觀京東戰投，10年前，依靠物流體驗，專打淘寶做不了的3C數碼，大家電，用自營把價格壓下去擠掉線下門店，這套組合拳是相當有威脅的，阿里一時半會兒還真還不了手，但十幾年過去了，這種不對稱優勢已經被稀釋得差不多了，社會化的物流體驗正在完善，家電行業3C數碼行業的線下線上信息不對稱也在逐步消失，這時候京東新的優勢卻找不到了。所以京東要找第二、第三條增長曲線。

找到了嗎？事實上，京東這幾年的戰略一直圍繞其既有核心，就是上文提出的這條：“對抗焦慮”。

當京東用沃爾瑪模式+亞馬遜的飛輪模型，干趴了除阿里巴巴之外幾乎所有中國電商平臺時，他們面臨著未曾想過的最大問題——對手來自不同緯度，之前招數幾乎失效。再看阿里，在新模式的探索上曲折前進，但還是走到了前面。

作為同樣重業務的公司，阿里擁有阿里云、螞蟻金服雄厚的基建，其每一筆對外投資都可以視為進攻性。反觀騰訊，作為流量型公司，像是一個富二代，大手一揮，在多個領域與線口插一腳，但并未強勢主導，形成一個廣闊的朋友圈，投資變為騰訊的另一條重要生長曲線。

作為對比，京東這些年的戰略投資實則還是防御性的自保，它極少涉及與自身無關的領地，投資決策更多來自外界對它的影響式焦慮。這些年京東投資戰略最為清晰的時段是何時？就是2018年開始針對下沉市場的集中投資，而這正是最大的miss拼多多帶來焦慮所驅動的。

但如果我們更進一步地問呢？為何京東的投資沒能從焦慮里抬起頭，把主動權拿回來？原因是不是在于掌舵人的反復更迭？為何劉強東找不到他的蔡崇信和劉熾平？

變量還在累積，最近《晚點LatePost》透露了一條消息，離職八個月的物流CEO王振輝重返京東，顧問身份，“參與投資相關工作”。