來(lái)源/直通IPO 

撰文/林京

跨境鞋服第一股誕生！

11月11日，跨境電商企業(yè)子不語(yǔ)正式登陸港交所，股票代碼為02420.HK，開盤漲7.51%，報(bào)8.57港元每股，隨后高開低走，現(xiàn)報(bào)7.27港元每股，低于發(fā)行價(jià)7.86港元，總市值36.35億港元。

來(lái)源：東方財(cái)富網(wǎng)

這也是子不語(yǔ)第三次沖擊IPO。作為中國(guó)最大的跨境電商公司之一，子不語(yǔ)主要通過亞馬遜等第三方電商平臺(tái)進(jìn)行服飾及鞋履產(chǎn)品銷售。子不語(yǔ)也是海外1000多家不同店鋪、300多個(gè)差異化品牌的幕后“王者”。

弗若斯特沙利文報(bào)告，按2021年的GMV計(jì)算，子不語(yǔ)在中國(guó)跨境出口B2C電商服飾及鞋履市場(chǎng)的所有平臺(tái)賣家當(dāng)中排名第三，在5965億元的市場(chǎng)中，占據(jù)0.4%的市場(chǎng)份額。

三次轉(zhuǎn)型，85后創(chuàng)始人海外賣女裝，如今年賺2億

自大學(xué)起，子不語(yǔ)創(chuàng)始人華丙如便于電商結(jié)下不解之緣。2009年，在安徽巢湖學(xué)院就讀大二的華丙如，乘著淘系電商的東風(fēng)，利用業(yè)余時(shí)間開了一家淘寶店，代發(fā)廣東、福建生產(chǎn)的衣服和鞋子，即售賣山寨女裝，兩年內(nèi)便沖進(jìn)了淘寶類目前三。

2011年大學(xué)畢業(yè)后，華丙如和同學(xué)一起在濱江區(qū)創(chuàng)辦子不語(yǔ)，同時(shí)他也意識(shí)到賣仿品非長(zhǎng)久之際，開始從市場(chǎng)拿貨轉(zhuǎn)變?yōu)樽灾髟O(shè)計(jì)、工廠代工。2012年，子不語(yǔ)在天貓女裝商家中，周交易數(shù)排名前十，銷售額破億。

真正讓子不語(yǔ)“悶聲賺大錢”還在于跨境電商的紅利。2014年，國(guó)內(nèi)女裝電商競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，獲客成本增高，華丙如觀察到跨境電商的新機(jī)遇，決定將業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)向全部電商出海，此后分別在亞馬遜、Wish等其它第三方跨境電商平臺(tái)開設(shè)店鋪。

2018年，子不語(yǔ)開始營(yíng)運(yùn)自營(yíng)網(wǎng)站，自主設(shè)計(jì)服飾及鞋履，自O(shè)EM供應(yīng)商處采購(gòu)根據(jù)其設(shè)計(jì)的產(chǎn)品，而后銷售這些產(chǎn)品。

從賣偽品到獨(dú)創(chuàng)，從國(guó)內(nèi)到海外，從依靠第三方銷售到創(chuàng)立自營(yíng)網(wǎng)站，在三次轉(zhuǎn)型之后，子不語(yǔ)現(xiàn)在已經(jīng)發(fā)展成為中國(guó)最大的跨境電商公司之一。

圖注：子不語(yǔ)業(yè)務(wù)模式 來(lái)源：子不語(yǔ)招股書截圖

目前，子不語(yǔ)的客戶群為歐美中青年女性，產(chǎn)品單價(jià)大約在20美元左右。

招股書顯示，子不語(yǔ)收入持續(xù)增長(zhǎng)。2019年～2021年，子不語(yǔ)收入分別為14.29億元、18.98億元、23.47億元；凈利潤(rùn)分別為0.81億元、1.14億元、2.01億元。2022年上半年，子不語(yǔ)收入12.78億，同比增長(zhǎng)16.18%。

子不語(yǔ)的控股股東為華丙如和余風(fēng)夫婦，兩人合計(jì)控制子不語(yǔ)公司55.47%的股份。

這也是子不語(yǔ)第三次沖擊IPO。去年6月30日，子不語(yǔ)集團(tuán)正式提交上市申請(qǐng)書。其實(shí)早在2017年1月，子不語(yǔ)就曾聘請(qǐng)中介輔導(dǎo)，并成立相應(yīng)持股平臺(tái)，不過因其中諸多不穩(wěn)定因素，最終不了了之。

本次IPO，子不語(yǔ)將用于提升銷售及品牌推廣能力，完善供應(yīng)鏈管理系統(tǒng)，在專有網(wǎng)站上建立大型獨(dú)立自營(yíng)網(wǎng)站，提升產(chǎn)品研發(fā)能力，以及未來(lái)三年升級(jí)及購(gòu)買IT基礎(chǔ)設(shè)施。

子不語(yǔ)的三重依賴癥

子不語(yǔ)無(wú)疑也是跨境電商的紅利受益者，賺得盆滿缽滿。但細(xì)看子不語(yǔ)的招股書，面臨的難題屬實(shí)不少，也非常棘手。

首先是嚴(yán)重的亞馬遜依賴癥。子不語(yǔ)的銷售渠道主要分為第三方電商平臺(tái)和自營(yíng)網(wǎng)站。招股書顯示，2019年～2021年，子不語(yǔ)來(lái)自第三方電商平臺(tái)的收入分別占比91.9%、79.3%、87.4%，2022年上半年進(jìn)一步增長(zhǎng)至94.0%。

招股書將第三方平臺(tái)分為亞馬遜、Wish和其他（eBay及全球速賣通等）。這其中，子不語(yǔ)對(duì)亞馬遜尤為依賴，2022年上半年，來(lái)自亞馬遜平臺(tái)的收入占比為90.6%。

來(lái)源：子不語(yǔ)招股書截圖

九成營(yíng)收靠亞馬遜平臺(tái)，對(duì)子不語(yǔ)而言，是蜜糖，也是砒霜。

2019年～2021年，子不語(yǔ)在亞馬遜上的賣家網(wǎng)店退貨率持續(xù)走高，分別為18.5%、17.1%、19.8%。到2022年上半年，這一數(shù)據(jù)增至25.5%，也就是“平均每四單就會(huì)有一單遭遇退貨”。招股書顯示，亞馬遜會(huì)向子不語(yǔ)收取銷售收入15%至17%的服務(wù)費(fèi)。

此外，2021年亞馬遜對(duì)中國(guó)賣家進(jìn)行批量大規(guī)模的封店行動(dòng)，五個(gè)月內(nèi)共計(jì)600家品牌的3000個(gè)賬號(hào)被封禁。這對(duì)子不語(yǔ)而言無(wú)疑風(fēng)險(xiǎn)陡增。

子不語(yǔ)在招股書的風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目中提到，第三方電商平臺(tái)通常可基于賣家運(yùn)營(yíng)及管理其賣家網(wǎng)店的方式，酌情暫停甚至關(guān)停賣家的賬戶。

子不語(yǔ)也是中國(guó)跨境出口B2C電商平臺(tái)眾多賣家的一個(gè)“縮影”，大部分企業(yè)對(duì)亞馬遜都有過度依賴的現(xiàn)象。

其次是區(qū)域依賴癥。雖然子不語(yǔ)稱產(chǎn)品銷售全球超過80%的國(guó)家及地區(qū)的終端客戶，但主要還是在歐美市場(chǎng)。截止2022上半年，子不語(yǔ)在北美洲的收入占總收入的95.5%，其中美國(guó)占據(jù)95%；來(lái)自歐洲的收入占總收入的3.6%；而來(lái)自亞洲的僅有0.3%。

來(lái)源：子不語(yǔ)招股書截圖

最后是產(chǎn)品單一依賴癥。不語(yǔ)的主要售賣衣服和鞋子，招股書顯示，2022年上半年銷售服飾產(chǎn)品占總收入的79.6%，鞋履產(chǎn)品占據(jù)20.1%，兩者的營(yíng)收占比之和接近100%。

來(lái)源：子不語(yǔ)招股書截圖

因?yàn)楫a(chǎn)品季節(jié)屬性明顯，需要一定的庫(kù)存儲(chǔ)備，且受海外疫情影響，物流受阻，子不語(yǔ)的存貨周轉(zhuǎn)效率越來(lái)越慢。2019年至2021年，子不語(yǔ)的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為175天、177天、304天，2022年上半年為442天。

存貨余額也在不斷上升。2019年～2021年，子不語(yǔ)存貨余額分別為1.78億、2.56億、6.64億，占各期流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為41.75%、42.69%、69.58%。2022年6月末，子不語(yǔ)存貨余額為7.61億，占流動(dòng)資產(chǎn)比例增至為71.41%。

子不語(yǔ)的野心和未來(lái)

眼下，以SHEIN為代表的跨境電商巨頭發(fā)展迅猛。電商巨頭們也紛紛躬身入局，拼多多上線Temu，在海外正“大殺四方”。中商產(chǎn)業(yè)研究院預(yù)測(cè)，2022年我國(guó)跨境電商市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)15萬(wàn)億元。

對(duì)子不語(yǔ)而言，面臨的是虎狼環(huán)伺的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境。從招股書中可以看到，子不語(yǔ)的營(yíng)銷費(fèi)用在持續(xù)走高。2022年上半年，子不語(yǔ)銷售費(fèi)用為8.48億，同比增長(zhǎng)31.76%。其中，公司營(yíng)銷及廣告開支達(dá)到1.92億，同比增長(zhǎng)31.5%。

子不語(yǔ)表示，2022年以來(lái)，美國(guó)相關(guān)通脹壓力對(duì)消費(fèi)者的消費(fèi)能力及購(gòu)買習(xí)慣產(chǎn)生不利影響，公司預(yù)計(jì)2022年下半年仍將產(chǎn)生大量營(yíng)銷及廣告開支，2022年的凈利潤(rùn)將較2021年有所減少。

這也一定程度造成子不語(yǔ)陷入“增收不增利”之中。招股書顯示，2019年～2021年，子不語(yǔ)毛利率持續(xù)走高，分別為69.8%、72.6%、75.2%。

但子不語(yǔ)的凈利率卻持續(xù)下滑，2019年～2021年，子不語(yǔ)凈利率僅有5.7%、6.0%、8.5%。到2022年上半年，子不語(yǔ)凈利率進(jìn)一步降至4.8%。

跨境電商還在持續(xù)升溫。數(shù)據(jù)顯示，2022年上半年跨境電商融資事件數(shù)共24起，融資總金額28.1億元。對(duì)子不語(yǔ)來(lái)說，除了要面對(duì)強(qiáng)勢(shì)的亞馬遜平臺(tái)，還要面對(duì)一眾競(jìng)爭(zhēng)激烈的對(duì)手。