出品/燃次元

作者/馮曉亭

編輯/饒霞飛

昔日勁敵如今成了“一家人”。

12月5日，奈雪的茶（02150.HK，以下簡稱“奈雪”）在港交所發布公告稱，奈雪與樂樂茶簽署了總對價為5.25億元（人民幣，以下未標注則同）的投資協議。

在交易完成后，奈雪將成為樂樂茶控股股東，持股比例為43.64%。

如今回過頭看，奈雪斥巨資投資樂樂茶，仿佛早就有跡可循。

樂樂茶的發源地上海，是奈雪知名的“全國第二個總部”，并將烘焙、咖啡研發中心設立在上海。與此同時，2021年9月，奈雪投資約1.8億元在上海購買了辦公樓，作為上海總部及華東區域總部的辦公場所。

奈雪在上海的門店數量也僅次于深圳，甚至比廣州的門店數量還要多。

而對于奈雪和樂樂茶這起投資事件，各方所持觀點也大不相同。

食品行業分析師朱丹蓬便直言，整個茶飲目前進入了一個“強者更強、弱者更弱”的節點，對奈雪和樂樂茶的結盟表示不看好，“對于最近消極消息纏身的樂樂茶來說，他一定會選擇去抱大腿。反觀奈雪，擁有上市公司的背景。所以，成為樂樂茶的控股股東，自然就順理成章。但是從行業背景來看，我覺得這次的這個聯盟，并沒有太多的這個亮點，更像是‘同病相憐’。”

不過，從二級市場近日的反饋來看，市場給出了積極評價。

截止12月6日收盤，奈雪股價為7.55港元/股，期間盤中一度拉升至8.49港元/股，這創下了奈雪大半年時間以來的新高。

圖/奈雪的茶股價走勢

來源/同花順 燃次元截圖

不過，即便如此，奈雪上揚態勢的股價表現與其上市之時的“巔峰期”相比，也是大幅腰斬。

業績數據也難言樂觀，奈雪的虧損仍在擴大。財報數據顯示，奈雪在2021年經調整后凈虧損為1.45億元，僅在2022年上半年期間，經調整后凈虧損大2.49億元，比2021年全年的虧損還要多。

但連年虧損的奈雪反而加速了擴張的步伐，為的是“提高市場滲透率，培養消費習慣”。在擴張戰略之下，奈雪的門店數量也比昔日巨頭喜茶要多。

在擴張野心驅動之下，繼門店數量趕超喜茶后，奈雪又斥巨資成為了樂樂茶的控股股東，在高端新式茶飲賽道，昔日的“行業老二”奈雪劍指第一寶座。

但在新式茶飲總體格局中，奈雪的優勢地位還遠不能確立。

01

樂樂茶“低賣”

樂樂茶終于有人“接盤”了。

在這一利好消息出來之前，樂樂茶已經處在陰霾中多時。在外界看來，2021年7月是樂樂茶開始走下坡路的轉折點。

而在此前，便有傳聞稱喜茶有意收購樂樂茶。彼時，喜茶創始人聶云宸在其朋友圈對網傳的“喜茶欲收購樂樂茶”消息進行了統一回復，“此前經過中間人介紹的確有過一段時間接觸，但在深度了解內部情況、業務數據和狀況后，已經徹底、完全、堅決放棄。”

業內人士宋安對此進行回憶表示，聶云宸的發聲雖然激起了矛盾引起了不少爭議，但卻將樂樂茶往懸崖邊推了一把，“從2020年疫情以來，樂樂茶的經營就出現了問題，因為資金鏈緊張，所以急需補血。那段時間樂樂茶也接觸了不少投資人，但因交易對價都沒談攏。聶云宸朋友圈那一出，相當于把樂樂茶老底都揭開了，試問有哪位投資人聽了這話，還敢對樂樂茶進行投資？”

就在喜茶正面回應停止收購樂樂茶的次日，晚點LatePost發文稱，獲悉樂樂茶正在尋找下一輪融資。樂樂茶方面還在該文中提及了自己在2019年時的身價，“我們之前最主要的融資是2019年10月那一輪，折合人民幣1.75億元，投后估值17.1億元人民幣。” 

從奈雪和樂樂茶此次交易來看，奈雪以5.25億元換來樂樂茶43.64%的股權，意味著樂樂茶的估值為12.03億元，且不論2021年時網傳估值40億元，僅就2019年樂樂茶方面提及的17.1億元，都要比樂樂茶當下估值要高出40%。

換言之，經過3年時間的發展，樂樂茶在一級市場的估值泡沫，被逐一擊穿。

在獲得奈雪的投資之前，樂樂茶最新一次融資歷史還停在2020年7月。宋安告訴燃次元，沒能尋得外部融資的那段時間，也是樂樂茶陷入困境的時候。為了度過難關，樂樂茶通過收縮門店版圖以節約成本開支的同時，也向外進行借債。

就樂樂茶陸續關店一事，樂樂茶的芋泥歐包愛好者婷婷對此最有感觸，“在廣東，一家樂樂茶門店都找不到了。”

出于工作性質，婷婷經常要到省城廣州短途出差，自從2017年試吃第一塊樂樂茶歐包后，她養成了每次結束工作后去樂樂茶門店買面包的習慣，“他家的芋泥歐包和肉松歐包，是我的最愛。可能受我影響，我身邊朋友也喜歡上了他家產品，每次出差去廣州都會買上一大袋回來。”

但在2022年2月，樂樂茶在廣州的最后一家門店領展購物廣場店宣布正式閉店。領展購物廣場店是樂樂茶在廣州開的第三家店，也是樂樂茶在廣州關閉的最后一家門店。廣州地區的其余兩家門店早便于2021年先后閉店。

樂樂茶除了全面撤退華南市場外，還陸續在西安、重慶等地關閉了門店。從樂樂茶當下的門店分布來看，樂樂茶只在全國16個地區擁有門店，其中絕大多數門店位于華東地區，并以上海地區尤甚。

“樂樂茶生根于上海，華東地區是樂樂茶的主陣地。早年樂樂茶為了占據市場，在全國各地的一二線城市都開了店。在控制成本的前提下，把精力放在華東市場，關閉華東市場以外零星分布的門店是最優解。”宋安分析道。

關于樂樂茶向外借款，公告信息是最有力的說明。

公告中明確提及，“于2020年及2021年，一間獨立第三方投資機構向郭先生（樂樂茶創始人郭楠）提供借款。Lelecha HK為債權人借款提供擔保。于本公告之日，Lelecha HK所持有的目標 公司股權因債權人借款已被債權人申請凍結。”

在奈雪出資的5.25億元中，便有2.6億元用于償還上述所提到的借款。

因此，這筆交易雖然樂樂茶作價比3年前還要低，但奈雪對于樂樂茶來說，是白衣騎士般的存在，替樂樂茶解決了債務的燃眉之急。

02

奈雪不虧

對于奈雪來說，和樂樂茶的這筆交易也不虧。

在不少業內人士看來，很顯然，奈雪看上的是樂樂茶在華東地區的品牌效應。正如奈雪所言，“目標公司作為現制茶飲行業頭部企業之一，尤其在華東區域有較好的品牌實力和消費者認知。”

上海是奈雪除了大本營深圳外，最看重的城市。奈雪2022年中期業績報告數據顯示，在奈雪披露的6大城市茶飲店的數據中，上海以64家門店的數量排在深圳之后。但上海也是6座城市中門店業績常“吊車尾”的那一個。

2022年上半年，上海的門店經營利潤率是6座城市中唯一一個為負的，為-16.2%，雖然疫情等外界因素對于門店績效有很大影響，但從2021年年報數據來看，上海該項績效指標也排名倒數第二，其中上海地區11.6%的門店經營利潤率，和深圳地區門店21.7%的數據相比，存在明顯差距。

就門店經營利潤率有著10%左右差距這一事實，奈雪在2022年3月舉辦的投資人關系會議上，也有提所及，“上海確實是有一些友商的先天優勢在，以及上海更喜歡咖啡的文化，或者是有更多小眾品牌給消費者選擇，這些都讓我們在上海的發展更有挑戰性。”

樂樂茶，必然在奈雪提及的“上海友商”范疇內。盡管當下樂樂茶在全國范圍內只有百余家門店，但在上海地區便擁有近60家門店，門店數量和奈雪不相上下。

更巧的是，樂樂茶和奈雪還是同個細分賽道上的對家。喜茶、奈雪和樂樂茶三者都是高端茶飲的代名詞，號稱“高端茶飲三巨頭”，當然，這個說法已經過時，但依舊能用來說明奈雪和樂樂茶的競爭關系。

和喜茶主打的“奶蓋茶”不同，奈雪和樂樂茶都主打“烘焙+茶飲”，盡管在主打茶飲上各有差異，但店內都有現制烘焙產品售賣。而別看樂樂茶市場規模不斷縮水，但樂樂茶在烘焙產品上的用戶口碑，要好于奈雪，曾風靡一時的臟臟包便由樂樂茶首創。

盡管樂樂茶當下也還處于虧損狀態，但相比于奈雪，樂樂茶的虧損相對要小得多。

樂樂茶在2020年和2021年，主營業務收入分別為7.3億元和8.7億元，除稅后虧損分別為0.2億元和0.18億元。奈雪在2021年主營業務收入和除稅后虧損則分別為42.97億元和45.26億元。

相當于，奈雪2021年的營業收入比樂樂茶多5倍，盡管奈雪經調整后凈虧損為1.45億元，但也比樂樂茶高出8倍不止。

而另一方面，奈雪在此番投資中，也將風險控制在有效范圍內。

按要求，奈雪所支付的5.25億元對價中，3.25億元用于老股轉讓、2億元用于增資。值得注意的是，用于增資部分的2億元中有1億元是帶有“約定條件”的。即“在貸款人收到目標公司（即樂樂茶主體公司‘上海茶田’，下同）償還的貸款后的10個營業日內”。

結合公告所提及，“為了增強目標公司的短期流動性，奈雪同意將根據目標公司的資金需求，分期提供總額不超過人民幣8000萬元的貸款。”這意味著，樂樂茶要得到奈雪1億元的認購價款，需要在奈雪處借上限為8000萬元的貸款，且在該筆貸款償還后，樂樂茶才能得到這1億元。

在對樂樂茶發展前景不明朗的背景下，奈雪將部分金額出資的條件設定為“償還貸款后”，奈雪顯然留了一手。

“可以簡單理解為，樂樂茶當下需要錢，但是奈雪又擔心錢投進來都打了水漂。所以協議結果是，奈雪照樣拿出現金滿足樂樂茶當下資金方面的需求，但是這筆錢不能當作投資，而是貸款。”宋安解釋，對于奈雪來說，投資風險也可以有效降低。

03

奈雪不想當“老二”

投資成交后，樂樂茶仍獨立運營，但對于奈雪來說，成為樂樂茶的控股股東后，原復雜多變的市場格局便一下清晰了。

無論對于仍保留在消費者心目中的“高端茶飲三巨頭”格局而言，還是對于樂樂茶勢力盤桓多年的華東地區，奈雪在成功拉攏樂樂茶為“友軍”后，要直面的競爭對手便只剩喜茶一人。

相比于樂樂茶，喜茶更容易被外界用于與奈雪進行兩兩對比。而在2021年之前，奈雪長期占據著行業第二的位置，這一行業格局甚至在奈雪爭得“新式茶飲第一股”，成功登陸港交所后較長一段時間，仍沒發生變化。

據奈雪的茶2021年初所公布的招股書來看，在2020年新式茶飲行業高端市場格局中，奈雪的市場份額為18.9%，排名第二，喜茶以27.7%的份額位居第一。

有意思的是，在奈雪敲定上市的前幾日，據投資界報道，喜茶最新一輪融資也即將落定，經過多方確認，喜茶本輪投資方均為老股東，融資過程持續數月，而估值更是達到600億元。彼時，奈雪的開盤市值不過324億港元。

然而，就如同樂樂茶3年兜兜轉轉估值不增反減一樣，無論是喜茶當初業內前所未有的600億元估值，亦或是奈雪上市開盤324億港元的市值，都成了各自往后兩年間發展軌跡中的天花板。

就如同當初奈雪搶先上市一樣，奈雪的野心，絕不僅限于頭頂“新式茶飲第一股”光環。

從門店數量來看，當年的“行業老二”奈雪已經將喜茶甩在了身后。據奈雪招股書數據，截止2020年底，喜茶擁有690家門店，而同期奈雪只有489家門店。但不到兩年時間，奈雪的門店數量還要比喜茶多出百余家。

即便在疫情期間，奈雪依舊馬不停蹄地在全國鋪店面。相較于放下身段開放加盟的喜茶，奈雪明確表示不考慮加盟模式的同時，還順勢成為樂樂茶的控股股東。

在擴張這條路上，奈雪沒有絲毫猶豫。“加密”更是被奈雪用作形容2021年全年戰略，指門店在一線、新一線及二線城市的擴張。今年11月，奈雪創始人彭心在咖門2022萬有飲力年度大會上表示，11月奈雪將迎來第1000家直營店。

然而，即便奈雪門店數量多于喜茶，但要想改變行業的市場格局并非一朝一夕之功。東北證券研報顯示，奈雪標準門店和PRO店的年坪效分別為5.1萬元/平米和5.8萬元/平米。相比之下，喜茶標準門店和GO店的年坪效分別為9.4萬/平米和12.2萬元/平米。

除此之外，喜茶靠著先發優勢更早地進入了消費者心智中。“奈雪門店數量比喜茶還要多了？”不少90后奶茶愛好者，在聽到燃次元說出喜茶和奈雪兩個品牌門店數量的排名時，都發出如上感嘆，但往往接上的一句是，“但是門店數量誰也比不過蜜雪冰城。”

事實也如此，即便是奈雪當下過千家的門店數量，在蜜雪冰城2.2萬家的門店面前相形見絀。

與此同時，隨著喜茶和奈雪相繼下調價格，將過去二三十元一杯的價格主動降至二十元甚至個位數價格帶，過去被稱為高端茶飲的奈雪和喜茶，與新式茶飲業內的其他品牌之間的差距也不斷縮小。

也意味著，奈雪的競爭早就不局限于與喜茶之間的你追我趕，而是加入競爭激烈的新式茶飲行業中參與競爭，如此一來，奈雪“加密”戰略威力大打折扣。

為了搶占市場，奈雪不斷增加店鋪密集度，但市場在迅速擴張的同時，奈雪的虧損也在不斷擴大。財報數據顯示，2022年上半年，公司收入20.44億元，同比下滑3.8%；經調整凈虧損2.49億元，和2021年同期的0.48億元，可謂巨虧。

新式茶飲行業競爭加劇下，新一輪的排位賽也已悄然展開。

奈雪和樂樂茶的合作，只是暫時拉起了一道防線，要想拔得頭籌，奈雪還需繼續武裝自己，因為唯有實力才能撐起野心。對于業績承壓多時的奈雪來說，問鼎路遠迢迢。

*文中宋安、婷婷為化名。