出品/壹覽商業(yè)

作者/柳丁是

辣條第一股終于要來了。

12月5日，衛(wèi)龍在港交所發(fā)布公告稱，擬在全球發(fā)售9639.7萬股股份，其中在中國香港發(fā)售股份963.98萬股，在國際上發(fā)售股份8675.72萬股，另有15%超額配股權(quán)。

公告顯示，其將于12月5日至12月8日招股，預(yù)期定價日為12月8日，發(fā)售價為每股10.4港元至11.4港元，預(yù)計將于12月15日于香港聯(lián)交所主板掛牌上市。

衛(wèi)龍的上市之路可謂一波三折。2021年5月，衛(wèi)龍正式向港交所遞交招股書，但由于上市材料在6個月內(nèi)未獲批，所以“自動失效”；同年11月，衛(wèi)龍再次遞交上市申請，并通過上市聆訊；2022年6月衛(wèi)龍第三次遞表，并通過上市聆訊；11月23日深夜，衛(wèi)龍再次更新了招股書再次向港交所提交了更新后的聆訊材料。

衛(wèi)龍終于要結(jié)束一波三折的上市之路，但照上述發(fā)售價區(qū)間的最高值，衛(wèi)龍對應(yīng)的總市值則不足300億元，這相對于2021年那輪融資時超過600億的估值幾乎打了3折。。

值得注意的是，估值打折讓IPO前入局的投資方很受傷。衛(wèi)龍招股說明書中透露，“發(fā)售前投資者支付的成本為2.1635美元，較發(fā)售價溢價約55.11%。”這也意味著，衛(wèi)龍上市之日，投資機(jī)構(gòu)將直接虧損55.11%。

一般而言，估值縮水表明一家公司在經(jīng)營方面出現(xiàn)了某種問題。中國食品產(chǎn)業(yè)分析師朱丹蓬告訴壹覽商業(yè)，“衛(wèi)龍主要依靠辣條支撐企業(yè)營收，產(chǎn)品線單一，整體結(jié)構(gòu)不夠豐富完善，存在可持續(xù)性發(fā)展的風(fēng)險。”

營利雙降，衛(wèi)龍急迫品牌升級

根據(jù)衛(wèi)龍披露的最新招股書顯示，從2019年到2022年上半年衛(wèi)龍的總收入分別為33.85億元、48億元、22.61億元；凈利潤分別為6.68億元、8.19億元、-2.61億元。其中衛(wèi)龍2022上半年營收相比2021年上半年有所下降，同期凈利潤為-2.61億元，同比減少27.06%。

衛(wèi)龍的營收下滑主要是因為以辣條為代表的調(diào)味面制品營收出現(xiàn)了下滑。因為調(diào)味面制品占據(jù)了衛(wèi)龍收入的六成，撐起了衛(wèi)龍業(yè)績的半壁江山。但從2022年調(diào)味面制品的銷量、收入和毛利率三方面來看，2022年上半年衛(wèi)龍調(diào)味面制品銷量為81589噸，相較2021年同期94670噸有所下降，收入下降4.3%，也就是說少賣了1.3萬盾，產(chǎn)品毛利率也從19年的37.2%連年下滑到當(dāng)前的34.8%。

對于銷量的下滑衛(wèi)龍表示主要是兩個原因，一是上半年疫情對公司生產(chǎn)和產(chǎn)品交付產(chǎn)生了影響；二是優(yōu)于新包裝、生產(chǎn)工藝、配方等多方面的升級導(dǎo)致的價格調(diào)整，銷量暫時受到了影響。

從財報上的產(chǎn)品均價來看，調(diào)味面制品（銷量較好的有辣條、親嘴燒等）同比上年6月份每千克上漲1.6元；蔬菜制品（熱賣款有魔芋爽、海帶等）同比上年每千克漲價2元；豆制品及其他（如鹵蛋、豆皮等）同比每千克漲價4.7元。從2019年到2022年，產(chǎn)品均價連年增長，增長幅度不等，衛(wèi)龍表示主要是原材料價格上漲導(dǎo)致產(chǎn)品均價上調(diào)和毛利率下降。

綜合來看，傳統(tǒng)的辣條零食已經(jīng)滿足不了衛(wèi)龍目前的品牌定位。在招股書的品牌介紹部分，衛(wèi)龍也將自己定位為備受國內(nèi)年輕人喜歡的休閑食品品牌，目前正在通過產(chǎn)品、包裝升級和各項營銷活動樹立自己新潮的品牌形象。

為升級產(chǎn)品、包裝和工藝從而實(shí)現(xiàn)品牌升級，2022上半年衛(wèi)龍的研發(fā)費(fèi)用達(dá)到了693.4萬元，而公司2021年全年的研發(fā)費(fèi)用僅為549.7萬元。除了研發(fā)費(fèi)用，衛(wèi)龍還分別在品牌定位及升級咨詢上支付了3194.9萬元和1765萬元。

產(chǎn)品單一化如何改進(jìn)

在品牌升級這方面衛(wèi)龍這兩年的步伐跨度很大，除此之外還有一個讓衛(wèi)龍困擾的問題——產(chǎn)品單一化。

中國食品產(chǎn)業(yè)分析師朱丹蓬在接受《證券日報》記者采訪時表示：“單一是衛(wèi)龍公司目前最大的問題。”在這樣的情況下，資本市場對衛(wèi)龍的關(guān)注度和追捧難以達(dá)到衛(wèi)龍公司本來的預(yù)期。

衛(wèi)龍依靠制造辣條起家并發(fā)展至今，長期以來對辣條、親嘴燒等產(chǎn)品依賴度過高。衛(wèi)龍產(chǎn)品品類主要有調(diào)味面制品、蔬菜制品、豆制品及其他產(chǎn)品三大類，在過去三年調(diào)味制品的營收占比都在60%以上，是衛(wèi)龍品牌最大的營收來源。

目前衛(wèi)龍正在擺脫調(diào)味面制品營收單一化，主要表現(xiàn)是提高蔬菜制品和豆制品及其他產(chǎn)品的銷量和營收。其中魔芋爽就是衛(wèi)龍近些年大推的主流產(chǎn)品，2014年衛(wèi)龍投資建廠生產(chǎn)魔芋這是近年衛(wèi)龍銷量增速最快的產(chǎn)品品類。

據(jù)中國魔芋協(xié)會數(shù)據(jù)表明，2020年中國魔芋整體市場已經(jīng)突破了400億元，2010-2020年復(fù)合增長率為26%左右，但中國人均消費(fèi)金額遠(yuǎn)低于日本僅7元左右，可以說中國即食魔芋市場還有很大的發(fā)展空間。

在衛(wèi)龍沒有涉足魔芋市場之前，魔芋爽整體集中度處于一個品牌集中度較低的狀態(tài)，以中小品牌為主。衛(wèi)龍近些年力推魔芋爽等蔬菜制品品類，2022年上半年魔芋爽代表的蔬菜制品營收占總收入已經(jīng)達(dá)到36.2%。

但在營收占比提升的背后，有不少魔芋愛好者表示衛(wèi)龍魔芋爽現(xiàn)在有偷工減料之嫌。在本年度調(diào)整包裝后，原先18g包裝的魔芋爽賣1元，現(xiàn)在提價賣成2元。原本衛(wèi)龍魔芋爽的包裝是舊款透明包裝，現(xiàn)轉(zhuǎn)變成白色不透明包裝，現(xiàn)白色不透明包裝款不僅比先前包裝款量少且價格更高，讓很多消費(fèi)者大呼不值。

除了魔芋爽，以中段精華海帶為原料的“風(fēng)吃海帶”系列近年來的營收也連年上漲，逐漸成為蔬菜制品第二大賺錢產(chǎn)品。“風(fēng)吃海帶”系列自上市后一年內(nèi)零售額就達(dá)到1億元。將蔬菜制品營收從2019年的6.65億元拔高至2022年上半年的8.18億元，分別占總營收的19.6%、28.3%、34.7%和36.2%，呈連年上升趨勢。

魔芋爽和風(fēng)吃海帶這類蔬菜制品營收提升也和產(chǎn)品本身的定價和毛利有關(guān)。蔬菜制品本身定價高，平均售價是調(diào)味面制品的兩倍左右，2020年蔬菜制品的毛利率為39.3%，比同期良品鋪?zhàn)用?0%、三只松鼠毛利23.9%都要高。

向低糖、低鹽、低油看齊

衛(wèi)龍招股書中寫道已規(guī)劃上市所得融資用于研發(fā)低糖、低鹽、低油產(chǎn)品，與第三方合作研發(fā)肉制品、土豆制品等，并持續(xù)優(yōu)化生產(chǎn)工藝降低成本。

2019年英敏特全球新產(chǎn)品數(shù)據(jù)庫（GNPD）一項調(diào)查研究顯示，全球領(lǐng)先的咸味零食消耗國是中國：中國2018年的零食總零售量達(dá)到552.1萬噸，其后分別是美國、印度、日本和墨西哥。

中國銷量最快的五大零食品類鹵制品、膨化食品、炒貨和蜜餞含鹽量都極高。町芒研究院曾調(diào)研過中國市面上常見的77種休閑零食，發(fā)現(xiàn)高鈉零食占比高達(dá)95%。可以說中國人除了一日三餐攝入鹽分外，額外吃的零食也會攝入大量鹽分。

近幾年很多消費(fèi)者也意識到過量攝入鹽分帶來的危害，英敏特2019年11月份一項調(diào)查結(jié)果顯示，94%的中國城市消費(fèi)者都在過去半年時間內(nèi)有意識地減少鹽分的攝入。消費(fèi)者的健康意識提高，但相關(guān)的產(chǎn)品并沒有銜接，在淘寶上搜索低鹽零食出現(xiàn)的產(chǎn)品大多圍繞孕婦和兒童，適合成年人的低鹽零食很少且大部分口感不佳。

麥肯錫調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，超過50%的消費(fèi)者更偏愛健康營養(yǎng)的零食，低糖、低鹽、低脂、無添加會成為未來的消費(fèi)訴求。低糖、低鹽、低油產(chǎn)品是零食品牌未來的大方向。

良品鋪?zhàn)釉?021年推出升級版高蛋白豬肉鋪，其中每100克高蛋白肉鋪?zhàn)匀黄鞍踪|(zhì)等于5杯牛奶。在糖果糕點(diǎn)品類中，良品鋪?zhàn)右餐瞥隽藸I養(yǎng)健康棒棒糖系列產(chǎn)品，與傳統(tǒng)棒棒糖產(chǎn)品相比糖分更低，更有營養(yǎng)。

三只松鼠在2015年就上線了辣條項目，2017年正式推出約辣系列。相比目前的衛(wèi)龍產(chǎn)品來說，三只松鼠對辣條產(chǎn)品低鹽、低油、低糖的要求更高，致力于在保留辣條香、辣、嚼勁的同時研發(fā)出更多天然、健康、美味的麻辣零食。這也倒逼衛(wèi)龍在產(chǎn)品方面進(jìn)行升級。

營收凈利下滑、主營產(chǎn)品單一、產(chǎn)品高鹽高糖，相比于三只松鼠、良品鋪?zhàn)拥犬a(chǎn)品品類眾多的零食品牌，衛(wèi)龍的上市之路還將面臨不少挑戰(zhàn)，而上市只是第一步后續(xù)能否在“健康”零食方面有所為，目前依舊是未知數(shù)。

因此，對于衛(wèi)龍來說，順利上市只是一小步，如何用越來越貴的辣條征服越來越愛健康的消費(fèi)者，才是接下來要持續(xù)面對得難題。