出品/氫消費

作者/曹雙濤

作為與蜜雪冰城、茶百道排在新茶飲銷量和門店規模前三的行列的古茗，近期向港交所遞交招股書，保薦人為高盛、瑞銀。

招股書顯示，截至2023年12月31日，古茗擁有門店9001家，同年GMV超192億元。營收從2021年的43.84億元增加26.8%至2022年的55.59億元，并由截至2022年9月30日止九個月的41.62億元增加33.9%至2023年同期的55.71億元。

圖源：古茗招股書

經調整利潤（非國際財務報告準則計量下）由2021年的7.70億元增至2022年的7.88億元，并由截至2022年9月30日止九個月的6.03億元增加至2023年同期的10.45億元。

圖源：古茗招股書

作為對比，蜜雪冰城最新招股書顯示，2022年全年以及2023年前九個月，公司門店網絡實現了約300億元和370億人民幣的終端零售額。同期，公司分別實現136億元與154億元的營收，分別同比增長31.2%及46%。茶百道此前招股書顯示，2022年銷售額為133.32億元。

但2023年卻是新茶飲行業，加速內卷的一年。當年市場上相繼傳出茶百道、古茗、滬上阿姨、霸王茶姬、蜜雪冰城以及新時沏6家新茶飲品牌正在準備港股或美股IPO的消息。對標美妝、物流等多個行業來看，當一個行業密集“證券化”后，側面說明市場卷不動了，賽道上的玩家迫切需要尋找新出路。

新茶飲品牌或許也意識到這一問題，這一年紛紛加速出海，在海外尋找新增量。同年10月，蜜雪冰城大阪店、甜啦啦雅加達店、喜茶墨爾本店、霸王茶姬新加坡店、茶百道首爾店、茶理宜世巴塞羅那店紛紛開業。蜜雪冰城最新招股書顯示，截至2023年9月30日，蜜雪冰城海外門店數量約4000家。

內卷之下，在蜜雪冰城和茶百道的夾擊中，仍能實現營收和凈利潤大幅度增長的古茗，做對了什么？

01

加盟店撐起了古茗營收大盤

古茗營收大幅度增長的背后，全部依靠加盟商貢獻。古茗招股書中有兩個關鍵數據：一是截至2021年、2022年及2023年12月31日止年度，加盟店貢獻約99.9%的GMV。二是2023年年底的9001家，僅有6家為直營店，占比不到1%。換言之，古茗走的也是S2B2C的加盟模式。

除古茗外，蜜雪冰城最新招股書顯示，截至2023年9月30日，超過99.8%的門店為加盟門店，其余為自營門店。茶百道此前招股書顯示，2023年一季度的7111家門店中，自營門店數量僅有6家。換言之，古茗的加盟模式在新茶飲行業中具有普適性。

加盟模式的背后，本質是新茶飲行業為比拼規模經濟的產業。今日資本徐新曾說，“當你喝咖啡的時候會想到誰，瑞幸還是星巴克？他們是世界上最好喝的咖啡嗎？顯然不是，但消費者為什么會想到他們？因為門店開得到處都是。”密集開店，打造品牌和規模效應，“讓20%的人天天看到你”，這也正是2023年多家新茶飲品牌紛紛沖擊萬店的原因。

加盟模式下，新茶飲品牌方的營收來自向加盟商銷售制作食材、包裝材料、設備設施、營運物資的銷售流水以及相關加盟費用。其中，貨品和設備銷售為大頭，茶百道占比約在95%。

圖源：茶百道招股書

事實上，不管是企業IPO前或是成功上市后，均需向資本市場交出“好看的”財報，不排除品牌方會借助自身強勢地位，向渠道壓貨進而帶動企業營收增長，畢竟這種情況在國內多個行業經常上演。

如白酒行業，去年前三季度國內20家上市白酒企業庫存較同期增長12.64%至1363.55億元，創下歷史新高。貴州茅臺、洋河股份、五糧液、瀘州老窖、山西汾酒等5家酒企存貨均超百億元。茅臺存貨更是高達409億元，為20家上市酒企中最高。

圖源：wind

但因白酒行業普遍采用“先款后貨”模式，通過向經銷商壓貨，讓經銷商承擔庫存壓力，也能帶動企業營收和利潤增長�；�于��，去年三季度多家酒企營收和利潤均出現雙位數增長。

圖源：各企業財報

同樣的情況也出現在兩輪電動車身上，相關機構調研顯示，不少電動車品牌在2023年上半年向渠道瘋狂壓貨，導致近80%的經銷商感覺清庫存壓力。甚至為了鼓勵經銷商拿貨，都打起了“賒銷”牌。愛瑪2023年半年報顯示，應收賬款較同期暴漲141.9%。

而且新茶飲行業的加盟模式，因加盟商必須使用公司規定物料，這給新茶飲品牌利潤增長留出更多的“操作空間”。古茗加盟商李偉告訴我們，同等品質下古茗果茶中使用的水果，比市場價高20%—30%。古茗客服給出的解釋為，水果品質更好。但到底是甜度更高，還是更加新鮮，古茗客服也無法給出完整的說法。

上述問題的存在，很容易讓投資者無法對新茶飲企業業績做出合理判斷，疊加外部政策影響，加盟模式企業容易受到上市限制。注重質量而非規模、傾向于研發能力強、科技含量高的企業，正成為當前資本市場新趨勢，這也是此前蜜雪冰城沖擊A股失敗的原因。

相較于A股，港股對加盟模式管控并不是非常嚴格，如去年同樣走加盟模式的鍋圈在港交所成功上市，這或許也從某種層面解釋了，為何古茗、蜜雪冰城、茶百道紛紛將上市地選擇在港交所。

另外古茗在招股書提到，2021年、2022年及2023年12月31日，古茗分別與2,381名、2,949名及4,614名加盟商合作。2023年，加盟商單店經營利潤達到37.6萬元，單店經營利潤率達20.2%。

圖源：古茗招股書

據灼識咨詢報告，同期中國大眾現制茶飲店市場的估計單店經營利潤率為10%—15%。雖說茶百道單店凈利潤明顯高于行業水準，但加盟商一年想要實現37.6萬元的收入，對鄉鎮市場的古茗加盟商而言，幾乎不太現實。

加盟商朱偉給氫消費算了筆賬，37.6萬元的凈利潤意味著加盟商單月均利潤要在3萬以上，按照20.2%的凈利潤、古茗15元/杯的客單價，鄉鎮加盟商單月基本上要賣到萬杯以上。但鄉鎮市場真有這么多喝古茗的消費者嗎？

朱偉所言不假，鎮市場所能輻射到的人口以附近幾公里內的農村人口為主。但因國內中西部鄉鎮經濟動能發展失衡，導致這些地區農村普遍以中老年群體為主。

有學者概括，我國流動人口呈現典型的“三個八”特點，即80%以上人口來自農村，80%進入城鎮，80%是15至59歲的勞動年齡人口。換言之，中西部鄉鎮市場實則是一個由中老年群體組成的消費市場，但他們并不是新茶飲消費人群。

即使考慮到國內中西部鄉鎮市場上仍保留小學、初中，學生群體為新茶飲消費人群。但學生群體有限的收入下，比古茗價格更低的甜啦啦、蜜雪冰城才是學生們的最愛，這也是蜜雪冰城、甜啦啦鄉鎮店得以成立的前提。

圖源：氫消費

02

新茶飲品牌大開加盟，但加盟商卻不夠用了

不管是當前正在沖擊IPO的蜜雪冰城、古茗、茶百道，還是喜茶、霸王茶姬。新茶飲品牌后續若想持續擴張，需持續擴大加盟商隊伍。但加盟商對新茶飲態度的轉變，讓這種擴張也面臨不小的壓力。

咖啡、餐飲、零食折扣店、新茶飲這些追求快速動銷的業態，均追求選址定生死，這也決定一個城市中人流量相對較大的核心商圈素來是兵家必爭之地。但一個城市中人流量相對較大的核心商圈不可能無限增長，多種業態共同競爭下，導致許多城市中目前缺少優質點位。

如我們此前在安徽省界首市走訪中發現，當地的喜茶門店雖在肯德基旁，但該門店卻是簡易搭建的。一旦出現惡劣天氣，很容易勸退消費者。國內某家零食折扣店的選址經理張青也告訴我們，不管是好想來，或是零食很忙和趙一鳴，現階段門店擴張遇到最大的難題就是，好的商圈點位難以擠進，差的商圈看不上。

圖源：氫消費

多業態共同競爭下，優質商圈租金水漲船高。且同一商圈位置下，往往聚焦了大量新茶飲品牌，加盟商之間的競爭激烈程度可想而知。如我們在界首市走訪中就發現，當地的健康路商業街上，同時聚焦了蜜雪冰城、茶百道、古茗、滬上阿姨、霸王茶姬、甜啦啦、COCO等一眾新茶飲品牌，當地消費者稱這里為“奶茶一條街”。

圖源：氫消費

圖源：氫消費

同時隨著新茶飲行業內卷逐漸加劇，新茶飲品牌方需不斷推出如半價、買一送一、外賣平臺免配送、膨脹券、滿減、收藏送券、第二杯半價等活動。

而且若是同行推出類似活動，需其立即跟進。因為國內縣城市場人口本就缺乏流動性、消費者對價格敏感度極高、且新茶飲產品差異化小、口感差別不大，這就導致消費者很容易流入其他品牌門店，其他門店營業額將受到沖擊。

圖源：氫消費

種種問題傳遞到加盟商身上，讓其回本周期不斷被拉長。以喜茶為例，喜茶某縣城加盟商楊琳告訴我們，雖說縣城市場房租、人工相對高線城市更低，但目前一家喜茶加盟店落地前，加盟商至少需投入百萬。按照當前行業15%—20%的門店凈利潤，保守估計一家縣城喜茶店回本周期至少需3.5年。

另外新茶飲加盟店一般在2年左右，需按照品牌方要求對門店進行重新裝修，以完成品牌升級，這無形之中又增加了加盟商的成本，拉長了回本周期。

且相較于南方市場，北方市場新茶飲加盟店回本周期可能更長。北方冬季寒冷且漫長疊加晝短夜長，當地居民冬季出門意愿偏低�；�于��，北方新茶飲加盟店冬季將面臨著客流量嚴重不足、營業時間偏短，進入淡季。

不僅如此，新茶飲門店的轉換成本極高。我們實地走訪安徽省界首市某家二手店發現，九成新奶茶封口機售價、1.8m平冷、制冰機分別售價600元、800元、1800元。該門店老板更是坦言，“您要是真想要的話，我7折給你�！�

在短視頻平臺上，不少二手設備回收稱，一家奶茶店全套設備對外售價5000元，果糖機、奶昔機價格分別為300元和100元�？上攵�知，二手設備回收商在收購這些設備時，壓的價格有多低。

圖源：抖音

但一家新茶飲加盟店開業前，品牌方的這些設備售價卻極高。其中，喜茶加盟設備費15萬起，古茗設備10萬起。而且在商圈租賃中有一條不成文的“行規”，門店經營者退出前，必須將門店恢復到租賃前原有狀態，這也意味著即使加盟商將這些設備全部變現，有可能還需承擔額外的費用。

圖源：喜茶官微

圖源：古茗官網

03

品控，新茶飲難以逾越的鴻溝

加盟模式雖帶動古茗營收的持續增長，但也在反噬古茗。為解決新茶飲行業中的品控問題，古茗投入大量資金自建西雙版納檸檬基地，并對現有供應鏈進行升級，對產品供應鏈進行了細化升級，在全國建立了17個倉儲基地、4大運營中心和近300輛冷藏車，對物流配送實行全鏈路監控。

同時提升配送頻次，達到“兩日一配”甚至是“一日一配”的高頻次配送服務標準，極大限度地保證原料品質的新鮮穩定。持續加強對員工的培訓和門店的管理，力求保證原料從產出到制成飲品都搶“鮮”一步。

但在黑貓投訴上，依然有消費者稱，在古茗內喝出異物，商家拒絕理賠。正如《新巴塞爾資本協議》中指出的那樣，只要有人員相關的業務都存在著操作風險。新茶飲行業為典型的勞動密集型行業，尤其是在加工制售環節仍存在大量的員工操作，潛在的食品安全問題只能通過各種管理手段減少，卻無法完全消除。

圖源：黑貓投訴

更深層來看，人本就是利益導向。胖東來被譽為國內零售界天花板的背后，本質上就是其創始人于東來通過多種方式將員工利益最大化。于東來曾指出，胖東來人均工資基本是每月7000元左右，最低的也在每月6500元，高的可以拿到每月8400元，而且這還是一些偏冷門的部門，而許昌當地的平均工資只有3000元-4000元。

對古茗部分區域經銷商而言，古茗門店相當密集。如古茗浙江單個省份門店數量高達2000多家，占古茗總門店的23%。這就意味著區域內的加盟商不僅要和其他新茶飲品牌進行競爭，也要和古茗加盟商進行內部競爭，其利益很難保證。

同時古茗為提高門店數量，必然要求加盟商多開店。若加盟商不愿意開店，其必然會和蜜雪冰城一樣在同一個區域中，放新的加盟商進來，這也是為何古茗招股書中會提到一個加盟商同時開幾家店的原因。但蜜雪冰城過密的門店，導致蜜雪冰城對加盟商幾乎很難構成吸引力。同樣的問題，后續必然會出現在古茗身上。

投資回本周期不斷被拉長，加盟商之間惡性競爭，自身利益被嚴重沖擊下，想要讓更多加盟商對門店實現精細化管理，投入更多時間和精力，恐怕這并非易事。因此，僅靠管理層或品牌發布一些舉措，想要完全解決品控難題，又何談容易？

但若是完全保護加盟商利益，古茗國內門店數量很快將會進入天花板，其又無法向投資者交代。這一難題，未來將是多家新茶飲品牌普遍遭遇的問題。兩難之下，未來新茶飲品牌又要如何抉擇呢？

寫在最后：

在資本市場給到的壓力前，IPO上市或許是古茗的必選題。但在當前港股持續低迷，流動性短期內難以回暖，從IPO到上市時間不斷被拉長下，古茗的IPO又能否達到市場預期呢？但不管沖擊IPO結果如何，

加盟商問題、擴張問題、產品差異化和品控問題，仍需古茗一一解決。