一根鴨脖，風起云涌。

在疫情肆虐、主要競爭對手營收增長普遍放緩的情況下，絕味食品（603517.SH）的業務增長卻依然保持飛速狂奔狀態：2020年開店速度超過2019年；股價從2020年年初的40元/股左右上漲到2021年年初的近90元/股。

不過，在主營業務快速增長的同時，絕味食品近期卻接連發生大股東減持、高管離職等事件，引發外界各種聯想。

絕味食品究竟經歷了什么？

 01

看企業基本面：15年實現1萬店，成為行業龍頭

在煌上煌成立12年、周黑鴨成立8年后，武漢人戴文軍的絕味食品2005年于長沙誕生。彼時，冷鏈配送、中央廚房還是新奇玩法，絕味食品一開始就將這些方式用于自己的供應鏈中。隨后，公司通過加盟連鎖方式跑馬圈地，迅速在國內各大城市崛起。

當時其發展有多快？肯德基進入中國40多年開了6000多家店，絕味食品用了15年就開到11000多家店。2017年3月，絕味食品在上交所上市。

回看過去15年，絕味食品能成為眾人皆知的鹵味品牌，主要做對了三點：

第一是產品定位。相比走“高端路線”的周黑鴨，絕味食品更多是在三四線城市的廣闊市場進行擴張。周黑鴨的客單價在65元左右，絕味在27-30元左右，街邊夫妻店大概在15-20元。

第二是加盟模式。絕味食品主要采用“以直營連鎖為引導、加盟連鎖為主體”的銷售模式，這種銷售模式的好處是可以擴張迅速。截至2020年6月底，絕味食品在全國共設有12058 家門店。財報顯示，即使2020年新冠疫情肆虐，上半年也達到了1104家的新店增量。

第三是供應鏈管理。絕味食品的原材料采購中，90%為統一采購。對公司來說，統一采購有助于形成規模化的成本優勢，帶來更強的上游議價能力。據公開消息，在規模效應下，絕味食品的單噸成本僅為周黑鴨的70%。

另外，鹵制品保質期短，要求快速配送、快速周轉。絕味食品做到了每開拓一個新市場，必先建立相應的產品供應和物流配送體系，設立生產型的子公司作為生產基地。絕味食品目前投入運作的工廠有20余家，每家工廠的配送半徑在300-500公里，配送半徑相對短。這既節約了物流成本，又縮短了配送時間，基本能實現當日訂貨、當日生產、當天分揀、當天配送。作為對比，周黑鴨目前可以保證大部分地區48小時內完成配送。

絕味食品與競品煌上煌物流配送費占收入比重

依托著產品定位、多年積累的供應鏈體系，絕味食品一直被資本市場看好。目前，絕味食品市值為570億元，而競品煌上煌為122億元，周黑鴨市值為231億港元。

02 

看經營數據：業績增收不增利

目前，絕味食品的營收主要來自鹵制食品，2019年到2020年上半年，絕味鹵制食品帶來的營收占總營收的95%以上。

財報顯示，2017年到2019年，絕味食品的營收分別為38.5億元、43.68億元、51.72億元，同比增速分別為17.59%、13.45%、18.41%，歸母凈利潤同比增速分別為31.93%、27.69%和25.06%。

數據來源：絕味食品財報

受疫情影響，2020年前三季度，絕味食品實現營收38.85億元，與上期持平；實現歸母凈利潤5.2億元，同比下降15.3%，降幅已超過營收。

整體看，絕味食品近三年的營收數據處于不斷增長中，隨著加盟模式進入規模化，其盈利能力正不斷提升。

但萬事都有兩面性，這種模式也帶來了負面影響——毛利率碰到天花板。2017-2019年，絕味食品的毛利率分別為35.79%、34.3%、33.95%，逐年下滑。在鹵味市場，這些數據并不樂觀。Wind數據顯示，2017-2020年上半年，周黑鴨的銷售毛利率分別為60.93%、57.53%、56.54%和54.56%；煌上煌的銷售毛利率分別為34.66%、34.47%、37.59%和35.62%，均高于絕味食品。

數據來源：絕味食品財報及Wind

有市場觀點認為，絕味食品毛利率逐年下降主要與其加盟為主的經營模式有關。直營模式占比越高，毛利就越高，而加盟模式要讓利給加盟商，所以毛利率較低。

絕味食品目前已經陷入了增收不增利的怪圈。

 03

看賬上資金：一邊募資 一邊用閑錢買理財

有意思的是，大部分的企業總被外界質疑負債率過高，而絕味食品的槽點是資金“太多”。

財報顯示，2018-2020年上半年，絕味食品的貨幣資金分別是7億元、16億元、17.5億元。與此同時，其資產負債率分別是20.78%、16.43%、19.75%，屬于業內較低水平。從賬面上看，絕味食品是個資金充裕的公司。

數據來源：絕味食品財報

在這樣的形式下，絕味食品在2019年3月公開發行了1000萬張可轉換公司債券。其發行總額為10億元，期限6年，募集資金用在天津、江蘇、武漢、山東和海南的5個鹵制肉制品及副產品加工建設項目中。

但到了2020年上半年，絕味食品這些投資中有三個項目開展進度緩慢，發布了延期公告。公告顯示，天津阿正年產37300噸鹵制肉制品及副產品加工建設項目受疫情防控影響，進度有所延緩，需適當延長本項目建設施工的完成時間；江蘇阿惠年產30000噸鹵制肉制品及副產品加工建設項目整體用地較大，開工前期在辦理用地相關手續時花費了較多時間，導致項目未能按照原先計劃的時間表如期開工；武漢阿楚年產6000噸鹵制肉制品及副產品加工建設項目疫情沖擊，下游市場和生產建設預計需要一定的恢復時間。

關于募集資金存放及使用情況，以上投資項目合計使用募集資金2.7億元，占總募集資金27.4%左右。而未使用的70%募集資金，絕味食品直接購買了金融產品。

根據絕味食品在《關于2020年半年度募集資金存放與使用情況的專項報告》中提及，公司全資子公司合計使用最高額度不超過人民幣5億元（含5億元）的暫時閑置募集資金進行現金管理，用于購買短期理財產品。其中，3.1億元用于購買興業銀行企業金融。

一邊募資、一邊理財，近些年在上市公司中時有發生。而絕味食品也在資產負債水平較低、增收不增利的情況下，進入了“脫實向虛”的怪圈，日后是否暗含資金流向風險，需要持續關注。

04

看股東高位套現：背后業績隱憂逐漸浮現

近期外界關注絕味食品的原因之一在于，公司從去年9月份開始連續套現，3個多月控股股東及其一致行動人套現逾25億元。

2021年1月3日，絕味食品發布公告稱，2020年9月23日-12月31日期間，公司控股股東上海聚成企業發展合伙企業（合伙企業）及其一致行動人上海慧功企業發展合伙企業（有限合伙）、上海成廣企業發展合伙企業（有限合伙）、上海福博企業發展合伙企業（有限合伙）累計減持公司股票3648.01萬股，占公司總股本的5.99%。

除此之外，去年8月底，絕味食品發布公告稱，公司控股股東上海聚成企業發展合伙企業(有限合伙)及其一致行動人上海慧功企業發展合伙企業(有限合伙)、上海成廣企業發展合伙企業(有限合伙)、上海福博企業發展合伙企業(有限合伙)計劃通過競價交易和大宗交易方式，以市場價格減持不超過3651.78萬股公司股份，減持比例不超過6%，減持原因為自身資金需求。按去年8月份公司股票均價計算，擬減持的股票市值近30億元。

對于此次減持問題，絕味食品董秘處工作人員向媒體解釋說，“減持對公司并沒有影響，他們從2011年開始持股，股東通過減持改善生活。”但在外界看來，股東減持對于公司來說，絕大多數的時候是利空的。

節點財經（ID：jiedian2018）試圖猜測股東減持的另一個原因。上述文章提到，目前絕味食品的業績已處在增收不增利的境況，觸達增長天花板。與此同時，絕味食品的股票又處于高位。在股指到達階段性高點時，如果大股東或者公司高管對未來業績增長沒有太大信心，一般減持會相對比較活躍。

圖片來源：同花順

絕味食品的股價從2020年1月不足42元，已經飆升至目前的90元，累計漲幅達100%。絕味食品控股股東及其一致行動人發布減持計劃公告當日，絕味食品股價在歷史最高價點位上，達94.2元/股。

另外，去年12月，絕味食品公司副總經理劉全勝和財務總監彭才剛相繼辭職。接連的高層辭職和套現事件，不免引發外界的聯想。

05

看線上業務發展：增長乏力、與線下形成掣肘

業績增長緩慢，絕味食品正嘗試發展第二增長曲線。

絕味食品在2018年年報中，首次披露其線上收入數據。但到目前為止，絕味食品的線上業務仍較線下業務遜色不少。2019年其實現線上收入0.07億元，占比當年營收的0.14%，同比下降35.87%。同年，周黑鴨和煌上煌線上的收入分別為3.57億元和0.80億元。

數據來源：公司財報

2020年，絕味食品的線上業務依然未有較大起色。在粉絲數量上，周黑鴨、煌上煌的京東平臺粉絲數量分別為398萬人、176萬人，而絕味食品的官方旗艦店粉絲數量僅為1.2萬人。

對于線上業績表現，絕味食品曾解釋稱，年報線上業務收入統計數據僅為天貓、京東等第三方平臺銷售收入，未統計微信公眾號、美團、餓了么等線上平臺收入。

即便這樣，在業內專業人士看來，絕味食品實現線上業務大幅增長也并不容易。因為絕味食品的商業模式主要是連鎖加盟，而線上業務主要是直營業務。如果加大線上的推廣，無疑也是與線下的加盟商分蛋糕，兩者是相互矛盾的。

06

看投資布局：從“鹵鴨之王”到覆蓋餐飲生態圈

相比依靠線上業務發展第二增長曲線，絕味食品近些年投資孵化取得的成績更加顯而易見。

上市之后，絕味食品就將目光投向了建設“美食生態圈”，先后成立了投資公司網聚資本，投資了數家投資基金，包括“廣州絕了”“湖南肆壹伍”“湖南重熙累盛”“湖南金箍棒”等。公司正在向投資金融公司方向發展。

到2019年底，絕味食品旗下已有60家控股子公司，包括精武鴨脖、阿甘鍋盔、和府撈面、幸福西餅等，這些子公司的業務性質多為營銷和食品生產相關。

絕味食品投資的這些企業中，發展最好的是和府撈面。公開數據顯示，2015年和府撈面獲得網聚資本與武漢眾合創投資一起投資的3000萬元，隨后接連獲得知名機構的投資，包括來自騰訊等企業的4.5億元D輪融資。如今，網聚投資在和府撈面中占股33.69%。

通過不斷擴大自己的投資版圖，絕味食品目前已經觸及到餐飲、原材料、冷鏈物流等食品全產業鏈的投資，未來增長空間廣闊。

但由于餐飲行業存在資產重、回收慢等特性，絕味食品至今還沒有從這部分投資中獲得更高的收益。2019年年報顯示，公司當年的投資收益為4899萬元，占利潤總額約4.67%。而2017年和2018年，此項收入均為虧損。

投資是需要長期主義精神，絕味食品投資的回報還需要周期沉淀。目前絕味食品市值達到550億元，市盈率達79，在整個大消費板塊中不算貴，但也算不上便宜。之前有分析機構稱，絕味食品不斷攤低市盈率水平，就需要開更多店，拓展第二發展曲線。在目前主營業務承壓、公司內部動蕩事件頻發的情況下，絕味食品還能持續做多久的“鴨脖之王”，實在難說。