國美、永樂、蘇寧的中報相繼發布，資深分析師、招商證券研究員胡鴻軻對它們的業績進行了比較。從3家公司的公告和胡鴻軻針對蘇寧的研究報告，可以得出一些有趣的結論。
 
　　各有優勢區域

　　國美、永樂、蘇寧各有其優勢區域。

　　對國美收入貢獻最大的三個區域依次是華南、華北、西部。今年上半年，國美銷售收入121.68億元，其中華南占28.2％，華北占27.9％，西部占21.5％，華東占12.6％，華中、東北兩個區域各占5％左右。對永樂收入貢獻最大的是華東。永樂上半年銷售收入為77.23億元，其中74％來自華東，華南、華中分別占12.2％、10.9％，華北僅占3％左右。對蘇寧銷售收入貢獻最大的區域也是華東。蘇寧在華東地區的銷售占比，已經由4年前71.4％，下降到49.2％，華南、華北對蘇寧的收入貢獻分別為16.6％、15.2％。

　　在各區域的力量對比方面，在華東地區，永樂占3家公司在華東地區銷售收入總額的44.8％，蘇寧略少一點，占43.2％，而國美只占12％。在華南、華北、西部，國美的銷售收入均遙遙領先于永樂和蘇寧。在華中，永樂有一定的比較優勢。東北則是蘇寧的收入略高于國美。

　　招商證券分析師胡鴻軻認為，從產品結構上看，數碼、IT、小家電、通訊（手機）是家電連鎖零售企業未來增長的主要動力之一。今年上半年，國美、永樂、蘇寧來自以上這幾類產品的銷售收入，分別為44.30億元、33.07億元、43.06億元。

　　單店收入下降超過25％

　　從3家公司這兩年的公告數據看，它們的單店收入比兩年前明顯下降。2004年，永樂和蘇寧的單店年收入都超過1.4億元。現在，蘇寧的單店加權平均收入最高，每家店年收入也僅為8785萬元，國美為8194萬元，永樂為7704萬元。跟去年同期相比，3家賣場的單店收入都下降了25％以上。

　　蘇寧的綜合毛利率也最高，為15.06％，永樂為13.56％，國美為13.51％。

　　在主營收入和稅前利潤方面，國美仍有明顯優勢。今年上半年，國美、蘇寧、永樂的主營收入依次為121.68億元、112.01億元、77.23億元，稅前利潤依次為4.71億元、4.18億元、0.86億元。永樂的稅前利潤同比負增長，僅為去年同期的49.7％。蘇寧同比增幅最大，稅前利潤總額與國美的差距有所縮小。

　　永樂對“擴張成本”控制最弱

　　2006年中期，國美、永樂、蘇寧的收入同比均呈高速增長趨勢，綜合毛利率也呈上升趨勢。胡鴻軻認為，它們之間最大的區別是在“擴張成本膨脹”的控制上，這種差異最終導致它們之間業績增長的巨大差異。

　　蘇寧采取的是“先相對分散、后逐步集中”的擴張模式，“同城店面”總體上呈上升趨勢，國美采取的是“先相對集中、后逐漸分散”的擴張模式，“同城店面”總體上呈下降趨勢；更重要的是蘇寧后臺服務體系“自建”模式規模效益呈不斷提高趨勢，國美“外包”模式的規模效益在初期就會比較高，進一步提升的空間有限，表現為國美的業績起步點要遠遠高于蘇寧，而增長速度卻明顯弱于蘇寧。而永樂是在2006年才將建設大型物流配送中心提升到日程，顯然其成本失控是戰略失誤的必然結果。

　　國美存貨周轉期最長

　　在存貨周轉天數上，國美為44.67天，蘇寧為43.31天，永樂為38.71天。

　　從2004年以來，3家企業的存貨周轉天數都在增加，而國美一直是周轉天數最多的。蘇寧本來是周轉天數最少的，但根據2006年中報發布的數據，它已經比永樂周期長。胡鴻軻認為，存貨周轉天數主要服從于店面的擴張速度，上一階段蘇寧快速擴張店面，導致存貨周轉天數“被動式”增加。但是，在店面擴張速度與國美類似的情況下，蘇寧的周轉天數仍然低于國美，顯示了其較好的存貨管理能力。他判斷，隨著下一階段主動整合物流體系，蘇寧的存貨周轉天數將會進入下降通道。

　　蘇寧對供應商欠款最少

　　在3家公司中，國美的資產負債率最高，為96.77％，永樂其次，為71.46％，蘇寧為62.55％。國美的經營性現金流最多，為12.11億元，永樂為4.02億元，蘇寧為2.5億元。國美的應付票據也最多，2006年中期達到66.85億元，永樂為38.53億元，而蘇寧僅19.79億元。

　　胡鴻軻分析，與國美、永樂相比，蘇寧的應付票據偏低。而應付票據增加的現金主要體現在經營性現金流中，這是導致蘇寧經營性現金流持續偏低的重要原因。

　　蘇寧2006年中期存貨的大幅增加，同樣也是導致經營性現金流偏低的重要原因。他認為，蘇寧絕大多數存貨并不存在滯銷風險，并且即使存在滯銷的情況亦可轉嫁給上游供應商，因此，其經營性現金流偏低屬于正常現象。隨著蘇寧存貨周轉天數的改善，以及應付票據增多，它的經營性現金流將呈逐步提高趨勢。

　　應付票據實際上是零售商替供應商向銀行的借款，應付票據比例大，會導致資產負債率提高。2005年與2006年中期，盡管永樂的應付票據出現增長，但是資產負債率并沒有相應提高反而下降，主要是受股權再融資的影響。
　　（第一財經日報 記者丁小鶯）