凡事總須研究，才會明白。近來總是壞消息，我也還記得，可是不甚清楚。我翻開年報一查，這年報沒有問題，歪歪斜斜的每葉上都寫著“我很厲害”幾個字。我橫豎睡不著，仔細看了半夜，才從字縫里看出字來，滿本都寫著兩個字是“騙人”!——摘自魯迅著短篇小說《蘇寧日記》

　　花三個晚上看完278頁的蘇寧年報，感覺自己的時間都被它浪費了，因為在“我很厲害”的下面我比魯迅多看到兩個字：沒有希望。

　　我完全沒看出這是一份發布于業績崩潰時的年報。長達57頁的“董事會報告”中，沒有對股東的歉意、沒有對自身的反思，更沒有面對危機時的緊迫感，通篇都是“我們過去做得很好”、“我們未來會做得更好”之類。要不是角落里藏著一句“利潤總額較上年同比下降 95.55%”，我差點就以為現在是2007年。

　　盡管蘇寧云商對過去一年的全面失敗輕描淡寫，但事實只能掩飾而無法掩蓋，年報中還是有很多有價值的信息，讓我們對這家公司目前的糟糕處境有更清醒認識。

　　財務方面，隨著經營模式徹底轉變，利潤表重要性下降，資產負債表和現金流量表重要性上升，因為互聯網零售企業的核心發展路徑是不斷提升市場占有率，不斷提升資產周轉率和使用率，通過降低毛利來推升規模。

　　蘇寧云商的經營性現金流凈額22.38億元看上去很美，但數字背后有玄機，現金流增長并非來自銷售回款增加，而是“較多的采用銀行承兌匯票支付供應商貨款”，即利用金融工具延長付款周期導致。

　　2013年蘇寧云商應付票據與賬款合計同比增加10.8億元，而2012和2011年此項數字分別是55.44億元和80.27億元，應付增量急劇減少說明供應商不想再玩金融游戲了，可以預判今年蘇寧的現金流必然很難看。

　　另外我們可以看到蘇寧云商的投資現金流超過100億，資本性支出是經營現金流凈額的數倍，奇怪的是它居然還能花43億買銀行理財產品(體現在交易性金融資產、可供出售金融資產以及其它應收款上，年報275頁)，這就叫“瘦死的駱駝比馬大”?

　　資本性支出是利潤殺手，重資產企業的日子有多難過大家都看得到。不過亞馬遜[微博]京東的資產也不輕，蘇寧走這條路不能說錯，那么它走得怎么樣呢?

　　翻了翻張近東和孫為民[微博]前兩年的講話，兩人都多次提到在2015年完成物流建設。不過這個目標在年報中已經悄無聲息地改成“力爭在2015 年前完成全國物流基地的第一輪布局”。個中差別，大家自行品位。

　　亞馬遜和京東敢玩重資產，是因為它們的送貨速度趕不上用戶下單速度，資本性支出增速小于營收增速，這是良性循環。可到了蘇寧這，超前投資對應的是銷售規模提升滯后，錢花出去看不到效益，成了惡性循環。

　　截至去年底蘇寧云商有19個城市物流基地投入使用，17個在建，22個落實選址完成土地簽約，在建工程預算還有100億。蘇寧說這些物流基地能提升運營效率和降低成本，但我看到的是2013年運輸費11.22億，同比增長61%(年報225頁)，基地越多運輸越貴是怎么回事?

　　線上業務可以說一無是處，營收增速不僅低于預期，還刷新了電商能做得有多爛的下限。同價策略實施后去年綜合毛利率同比下降2.6個百分點為15.41%，三項費用率由前幾年的10%左右提升到14.62%，這意味著15%就是毛利率底線，一旦跌破虧損就是必然。

　　現有店面總數1626家，傳統地盤華東大區的店面凈減少55家，10個大區中只有西南、西北和日本的店面凈增加。重慶分公司以38.41億收入獲得1.84億凈利潤，相比之下北京分公司收入80.86億凈利潤只有1.54億，上海分公司56.96億收入0.73億凈利潤，廣東與深圳分公司的凈利率更是低至1%左右(年報45頁)，可以預判未來在經濟發達地區關店仍將繼續。

　　最后再翻一筆舊賬。年報第10頁，“3、持續推進服務體系能力建設(3)金融服務方面”中，談了基金、保險、小貸和互聯網金融，但對曾炒得沸沸揚揚的民營銀行只字未提，不知道當初沖著這個概念買入蘇寧云商的股東，會不會有上當受騙的感覺。

　　2012年8月孫為民曾說過“京東還是個孩子，蘇寧要幫它”。張近東雖然沒這么夸張，但也是豪情滿懷，還沉浸在當年大勝國美的美好回憶中，根本沒把京東放在眼里。

　　京東用了兩年告訴蘇寧，它不但不是孩子，簡直就是巨人歌利亞。那蘇寧呢?反正我怎么看它都不像是大衛。現在張董和孫董大概是沒閑工夫再刷微薄調侃劉強東了，有一首何勇的歌可能比較符合他們現在的心情：有人減肥，有人餓死沒糧，餓死沒糧，有沒有希望，有沒有希望……
　　（理財周報 劉堯）