出品/虎嗅

作者/王笑漁

理想汽車(02015.HK)港股暗盤破發(fā)，股價一度跌4%，截止收盤報跌1.78%。

2015——是80后李想第三次創(chuàng)業(yè)，創(chuàng)立理想汽車的年份，同時也是理想汽車港交所上市的股票代碼。

從1999年起，港交所開始推行“股份代號慈善抽簽安排計劃”，只要向香港公益金捐款，便可自選股份代號。理想汽車內部人士向虎嗅表示，公司確實通過捐款的方式，自選了這個號碼。“2015，真的回歸初心了。”

8月12日，理想汽車正式登陸港交所。

公告顯示，理想汽車將在香港公開發(fā)售1千萬股A類普通股，占全球發(fā)售股票10%。按發(fā)售價每股118港元計算，此次港股IPO募資約115.5億港元，公開發(fā)售階段理想汽車-W獲5.5倍認購。

相比之下，一個月前剛登陸港股的小鵬汽車，融資認購倍數(shù)高達14.73倍，總融資額高達140億港元，約合116.52億元。

可見，市場對于理想汽車的港交所上市，表現(xiàn)得過于冷靜。

成立六年，卻只賣一款車的理想汽車，即便是7月銷量超越蔚來、小鵬成為新勢力第一，但資本市場并不為“理想”買單。截止8月10日美股收盤，蔚來市值約724.6億美元，小鵬汽車市值360.6億美元，理想汽車僅有291.5億美元。

“產品做的好不好，很多時候和二級市場沒太大關系。 產品做的好，也不見得二級市場會買賬，資本看重的是想象空間。理想汽車的純電車型上市，是關鍵節(jié)點。”一位投資界人士向虎嗅表示。

理想汽車，不但缺錢、缺新車，還缺好故事。

01

造出一臺爆款，只是偶然？

1981年出生的李想，比兩位70后創(chuàng)業(yè)造車人李斌和何小鵬，少了一份老練。在面對輿論事件時，李想經(jīng)常口無遮攔。

但論做產品、搞企業(yè)，李想?yún)s總能后發(fā)制人，并且一鳴驚人。2005年，李想創(chuàng)辦汽車之家時，市面上早已有多家成熟的汽車網(wǎng)站，其中就包括2000年由李斌創(chuàng)立的易車網(wǎng)。李想只花了3年，讓汽車之家躋身行業(yè)訪問量第一。

2015年，李想創(chuàng)辦理想汽車時，蔚來和小鵬都已經(jīng)搶先起跑。在創(chuàng)業(yè)早期，李想和團隊把精力和資源都放在了第一款產品微型純電小車SEV。但經(jīng)過長達兩年多的研發(fā)和測試工作后，最終因為政策的原因，不得不宣告該項目停止。

SEV陳列在理想汽車總部大廳里

雖然項目的戛然而止，并沒有造成團隊分崩離析，但產品研發(fā)、量產交付的節(jié)奏卻遠遠落后于另外兩家新勢力。直到2018年10月，理想汽車首款產品理想ONE才姍姍來遲。而彼時，蔚來已經(jīng)大規(guī)模交付ES8車型，并成功的在紐交所完成公司上市。

經(jīng)過這兩年的摸爬打滾，三家新勢力都跑出來各自獨特的風格。蔚來以“海底撈式”的服務體系深入人心，小鵬汽車以科技智能化體驗打動消費者。不過，理想汽車留給大家的印象，還只是停留在理想ONE這一款產品上。

8月1日，理想汽車公布7月交付數(shù)據(jù)顯示，7月交付8,589輛理想ONE，同比增長251.3%，環(huán)比增長11.4%。這樣使得，理想汽車一舉超越蔚來的7,931臺和小鵬汽車的8,040臺交付量，成為造車新勢力7月銷量第一名。

在7月新能源總銷量榜中，理想ONE還超越特斯拉Model 3、比亞迪漢等車型，排名第四。

之所以能造出爆款，有一定的偶然性。

理想汽車戰(zhàn)略部負責人張輝道出了答案：“如果站在李想本人的角度來看，一定會成。因為他的這些方法論是以前（在汽車之家）就有的——圈定一個非常非常明確的用戶群，然后為這群用戶去打造產品。”

不同于蔚來和小鵬，在純電動車領域直面特斯拉，理想ONE另辟蹊徑走了增程式電動的“捷徑”，不局限于純電動的細分領域，而是把自己放到市場規(guī)模更大的燃油車領域中。在此之上，理想ONE瞄準家庭用戶的需求痛點打造產品，最后以性價比和產品力，持續(xù)從傳統(tǒng)車企手里搶走用戶。

不過，張輝也坦言，站在2025戰(zhàn)略的角度來說，如果用同樣的方式去做，后面的結果就變成偶然了。

“我們預計2025年中國新能源市場銷量是800萬輛，我們要做到20%的市場占有率，160萬輛銷量。這個市場是否還存有這么多需求未被滿足的用戶群？其他人沒看到，正好只被我們發(fā)現(xiàn)？這幾乎不可能。”

張輝還表示：“我們必須從理想ONE這個偶然成功，走向更多的必然成功，才能實現(xiàn)2025年的目標。”

實際上，理想汽車的2025年戰(zhàn)略目標，是成為中國第一的智能電動車企業(yè)——這一目標出自于，今年2月理想汽車CEO李想發(fā)布的一份內部信。其中提到，公司2025年的戰(zhàn)略目標是在中國占據(jù)20%的市場份額，位列中國市場第一。

對于李想立下的這個Flag，投資人還是表示看好。經(jīng)緯中國合伙人王華東表示：“希望這次港股上市融資，助力公司早日實現(xiàn)2025年的戰(zhàn)略目標，繼續(xù)推動新能源汽車的不斷發(fā)展。”

不過，單一技術路線、單一車型，難以實現(xiàn)這一“宏圖偉夢”。

02

走過的捷徑，遲早要還

據(jù)招股書顯示，這次理想汽車講給港交所的新故事，大概分為三塊重點：下一代增程式新車型、純電動新車型、L4級別自動駕駛能力。

理想汽車港交所招股說明書

無論是資本市場，還是普通消費者，最期待的還是理想汽車能邁入純電動市場，造出一款和理想ONE一樣，稱得上爆款的國產純電動汽車。

當然，這也是理想登陸港交所募資的重要原因之一。

理想在招股書中寫道，所得款項凈額的20%將為研發(fā)高壓純電動汽車技術、平臺及未來車型提供資金。相比之下，募資的15%將用于自動駕駛研發(fā)、10%將用于增程式平臺開發(fā)。從投入資金占比看來，理想做純電動車，這次是動真格了。

具體來看，理想汽車的純電技術分為幾個核心要素：高倍率電池組、高壓平臺、熱管理系統(tǒng)、高功率充電網(wǎng)絡。

純電動+快充+自建充電網(wǎng)絡，聽起來熟不熟悉？沒錯，特斯拉、蔚來、小鵬早幾年前，就開始在這條路上走了。如今，理想汽車要把這條路重新走一遍。

理想汽車港交所招股說明書

在招股書中，理想還提到：“隨著下一代電動車技術不斷進步，我們相信這是引入高壓純電動平臺及未來高壓純電動車型的好時機。”

那現(xiàn)在才做純電，到底是不是好時機呢？

從產業(yè)鏈的角度來說，動力電池成本的降低，會拉近純電動汽車和燃油車之間的成本差異。使得在同價位的競爭中，純電會更具產品力優(yōu)勢。

以蔚來ES8為例，當初在2018年用的70千瓦時電池，那么光電池組的成本就高達1.26萬美元，折合人民幣8.2萬。不僅電池貴，續(xù)航也差。2018款蔚來ES8的NEDC續(xù)航僅425公里，實際上使用和高速成績要再打折扣。

而最新的蔚來100度電池包，按照今年的成本價計算，一個100度電池組約1.23萬美元，折合人民幣8萬，但這讓2020款蔚來ES8的NEDC續(xù)航達到580公里。

換而言之，相近的電池成本，以前只能做到400公里續(xù)航，現(xiàn)在可以輕松做到近600公里。

如果說，當時理想ONE一開始就采用純電，大概率會是失敗結局。

Eric Ries在《精益創(chuàng)業(yè)實戰(zhàn)》中提出過一個MVP（Minimum Viable Product，最小可行產品）概念，指在市場不確定的情況下，通過一款產品跑通整個模式。如果成功了，就投入資源大規(guī)模進入市場，如果失敗了，就快速調整方向。理想ONE， 做的就是這件事。

因為，對于中大型電池動力SUV而言，電池系統(tǒng)約占物料成本的35%。要么你就賣得更貴，要么你就犧牲電池容量。站在2018年之前，那個政策和市場不明朗的階段，理想汽車只能是采用小電池+燃油發(fā)電機的“混合動力”路線，順利度過危險期，等到電池成本降低。

根據(jù)預測，在新的化學材料、新的制造技術及簡化包裝設計的加持下，電池每千瓦時的平均價格預計將于2025年達85美元。到那個階段，高續(xù)航、低成本的電池，讓電動車與燃油車可以公平競爭。

按規(guī)劃，理想將在2022年推出增程式全尺寸豪華智能SUV，并在2023年推出另外兩款增程式SUV，從2023年起，每年至少推出兩款純電車型。

理想汽車港交所招股說明書

不過需要注意的是，電池成本下降是人人受益的。目前，理想最大的困境在于，多款新產品仍未正式亮相，且平臺化和規(guī)模化能力尚未得到驗證。

早期，為了讓理想ONE快速推向市場，它是在一個相對獨立的增程式平臺打造的產品，那更別提純電動平臺了。這就意味著，它可能還無法像大眾MEB純電平臺那樣，快速迭代出新產品，擴大市場規(guī)模、降低邊際成本。

小鵬汽車港交所招股說明書

甚至，連現(xiàn)在的小鵬汽車都已具備了一定的平臺化能力。

小鵬旗下Edward、David兩個平臺，前者負責衍生出中高端車，后者負責中低端車。這也就是為什么，小鵬能在P7推出后一年不到的時間，推出改款G3和新款P5。到明年，小鵬還要推出一款全新的中大型SUV產品。

再包括特斯拉的Model 3和Model Y，蔚來的ES8、ES6、EC6也都同樣具備一定的平臺化能力。至少，它們在多款車型上，實現(xiàn)了零部件共用、降本增效的作用。

最后，最為致命的是，理想的研發(fā)投入基礎在“三傻”中最低。

據(jù)財報顯示，2020年全年，理想汽車研發(fā)支出共計為11億元，同比下降6%，而研發(fā)投入占比總營收的11.8%；蔚來同期研發(fā)費用為24.87億元，同比下降43.8%，占總收入的15.3%。小鵬全年的研發(fā)費用為17.26億元，同比下降16.6%，占總收入的比例為29.5%。

研發(fā)的高投入，使得蔚來在產品和技術上實現(xiàn)了大步向前。即將在明年初交付的蔚來ET7，是蔚來第二代平臺NP2的產物，當時150kWh固態(tài)電池的登場，讓資本市場掀起了一股固態(tài)電池投資熱。而小鵬的新車型P5，用上雙激光雷達的方案，讓自動駕駛硬件水平再上一個臺階。

相反，理想汽車招股書中說的各種花哨技術，比如4C快充高倍率電池組、基于第三代SiC半導體材料的高壓平臺、二氧化碳冷媒的熱管理系統(tǒng)、高性能快充網(wǎng)絡、L4級自動駕駛能力等等。目前，還只是停留在“紙上談兵”的階段。

還是那句話，所有你走過的捷徑，命運會逼你原路重走一遍。

三、不割“韭菜”，想像空間打幾折？

比起賣車，資本更青睞于傾聽“第二增長曲線”的故事。

對此，特斯拉就拿捏有度。截止2020年第三季度，特斯拉的軟件現(xiàn)金收入累積已超10億美元。據(jù)安信證券預測，預計特斯拉2025年軟件業(yè)務的收入將近70億美元，占特斯拉汽車業(yè)務營收的接近9%，貢獻25%的汽車業(yè)務毛利。

眾所周知，特斯拉的模式就是，盡可能以成本價出售硬件產品，獲得更多的市場保有量，再通過數(shù)據(jù)優(yōu)勢，研發(fā)可大規(guī)模升級的自動駕駛等軟件功能，最后用一次性購買或者訂閱的方式，從用戶手中賺軟件付費的錢。

摩根士丹利分析師Adam Jonas近日發(fā)布了一份報告，試圖對特斯拉的軟件即服務業(yè)務進行估值：“特斯拉經(jīng)常性軟件收入價值可能會超過其硬件業(yè)務的價值。隨著時間的推移，我們預計特斯拉將向用戶推出一系列廣泛服務，并披露更多財務信息。在我們看來，這種轉變將有助于推動股票重新估值。”

但對于軟件付費模式，這一估值增長的利器，理想汽車CEO李想?yún)s在此前的采訪中表現(xiàn)出相對保守的態(tài)度：“我們不能封死說一定不提供軟件服務、不需要這方面收入。”

目前，理想汽車的輔助駕駛功能，是以標配的形式包含在車價中，不需要額外付費。但按照李想的說法，現(xiàn)在不收軟件付費錢，是因為市場規(guī)模還不夠大，談軟件訂閱收入為時尚早。

這個說法，并非沒有道理，但小鵬和蔚來都已經(jīng)初嘗甜果。

比如小鵬汽車的財報顯示，2020年其自動駕駛系統(tǒng)XPILOT3.0軟件包的收入為5000萬元，而今年一季度達到了3000萬，已經(jīng)超過去年全年收入的一半。

而蔚來這邊，在今年一季度毛利率達到了驚人的19.48%，比理想的17.26%，小鵬的11.18%都要高出不少。最直接原因正是電池租用、自動駕駛軟件包這兩項訂閱制付費的助力。

但目前，客觀的困難是，更高級別自動駕駛功能落地時間尚不明確。“面向開放道路的L4無人車規(guī)模化量產，我們認為仍需要5-10年。有待于道路建設、法規(guī)法律的完善等等方面的補足。”馭勢科技品牌市場總監(jiān)張曉丹告訴虎嗅。

所以，現(xiàn)階段絕大部分新勢力都還在招兵買馬的階段。除了推進新的研發(fā)項目，更多的還是為了避免人才流入其他車企。

據(jù)美股招股書顯示，截止2020年初，理想汽車共有雇員2628人。但到2021年初，根據(jù)港股招股書，理想團隊快速擴充到4900人，增長速度超過86%。

但增長最快的崗位并非研發(fā)人員，而是銷售。2020年初，理想汽車研發(fā)團隊人員1005人，到2021年初，研發(fā)人員達到1633人，占總體人數(shù)的33.3%。與之相對的是，理想的市場及銷售人員從2020年初的475人，快速增加到2166人。

理想賣得好是真，但自動駕駛功能“掉隊”也是真。

在5月底發(fā)布2021款理想ONE時，NOA自動導航輔助駕駛被當做是宣傳點之一，但直到今天，該功能仍未向用戶推送。而這距離今年1月26日，小鵬汽車推出類似的NGP自動導航輔助駕駛功能，已經(jīng)過去半年之久。蔚來甚至在去年10月，就向用戶推送了NOP領航輔助駕駛功能。

所以，要么就是在憋大招，要么就是還沒有“真功夫”。

寫在最后

據(jù)招股書文件顯示，理想汽車用近80頁的篇幅，講述了公司面臨的12條風險因素，其中一條關于“強制退市”的風險，值得深思。

對于造車新勢力們來說，手握大量車主個人信息和國內道路交通信息，無論是接受會計底稿審查，還是重大信息披露，都涉及到一個棘手問題：存在重要數(shù)據(jù)、個人信息的泄露的可能性。

不久前，小鵬汽車港股IPO的招股說明書中，同樣也特別提到了退市風險提示。那么，在數(shù)據(jù)監(jiān)管的大背景下，市場對于理想汽車的上市表現(xiàn)得冷淡，也是情有可原的。