來源/直通IPO 

撰文/林京

賣水果20年，“水果瘋子”余惠勇終于帶著5000余家門店敲鐘港交所。

1月16日，百果園正式登陸港交所，股票代碼為02411.HK，上市首日高開16%，現報6.52港元，發行價5.6港元/股，總市值102.9億港元。

百果園上市之路，一波三折，先后輾轉深市與港股市場。這也是百果園三年時間內第四次沖擊IPO，期間洪九果品更是捷足先登，成為“水果第一股”。

弗若斯特沙利文報告顯示，按2021年水果零售額計，百果園在中國所有銷售水果的零售企業中位列第一。但水果零售行業高度分散，百果園也僅占超1.0%，前五大參與者合共占3.6%的市場份額。

招股書顯示，目前百果園線下門店網絡共有超過5645家門店，遍布全國22個省市，超過140個城市，主要集中在居民區、商業街等高人流量區位。2021年，百果園的營收突破百億，達到102.89億元，利潤2.5億。

百果園是國內“水果專營連鎖業態”的首創者，余惠勇一路摸著石頭過河，創業過程一波三折，跌宕起伏。

IPO前，余惠勇直接持有百果園25.60%的股份，為第一大股東。同時他與妻子徐艷林通過持有深圳惠林、宏愿善果及恒義利投資間接合計持有百果園9.82%的股份，夫婦合計持股約35.38%。按照開盤價計算，余惠勇夫婦身家約36億港元。

百果園走過20年，經歷過七年連年虧損，也經歷了“大象闖進瓷器店”，巨頭涌入，生鮮電商行業起起落落。上市前夕，百果園因門店將水果違規分級、售賣隔夜變質水果等問題，也引起廣泛關注，留給余惠勇還有很多挑戰。

放棄“鐵飯碗”，60后夫妻賣水果，創業過程“九死一生”

1968年，余惠勇出生在江西德興的一個村莊，從江西農業大學農業蔬菜專業畢業后，他被分配到江西農科院從事食用菌的研究與開發。

不甘于日復一日的“鐵飯碗”工作，余惠勇懷揣著20萬元開啟南下深圳創業。豐富的農業經驗，讓他敏捷地觀察到水果零售行業的機遇。他發現當時的深圳水果市場上，能買到的紅富士蘋果幾乎都是韓國、日本的進口貨。后來，余惠勇在《深圳商報》上發布山東紅富士蘋果的推介廣告，從種植地直接拿貨，用相對較低的價格進行銷售，并對消費者許諾送貨上門，終于使山東紅富士蘋果在深圳一炮走紅，供不應求。

彼時，國內水果銷售要么是大型商超，要么是小攤小販，既然各行各業都有連鎖，為何唯獨水果沒有？百果園由此誕生。2002年，在江西做了8年初中英語老師的徐艷林，于2002年隨丈夫余惠勇一同在深圳開出了第一家百果園門店。

起初百果園用的是傳統加盟模式，隨著加盟商的數量增加，維護成本逐漸增高，加盟費又很少。加之供應鏈不穩定，在前7年時間里百果園一直是虧損狀態。

在百果園管理上，徐艷林功不可沒，上任之后她便把百果園3000多平米的配送中心退掉，整個配送都搬到批發市場里面。“從3000多平米搬到300平米的一個鐵皮房里面，太陽一曬鐵皮房里特別熱，為了隔熱把樓上隔開做辦公室，樓下放水果，這樣也沒有基地了，所有東西都是直接從批發市場采，費用一下子就降下來了。徐艷林因此奠定了她在企業的江湖地位。”余惠勇曾如此回憶道。

在企業瓶頸期時，余惠勇曾向郎咸平討教，后者用統計學原理否定了百果園，“水果是普通商品，連鎖是常規模式。這么大的品類西方沒有出現連鎖巨頭，說明它不符合商業本質。”

但余惠勇不認命，“如果用近5年或者近50年的數據統計，也許是對的，如果用500年的數據來統計呢？這是個偽命題，我不相信！”

“要像麥當勞一樣賣水果”，以此為目標的余惠勇，不斷開疆拓土。2015年百果園門店突破1000家，業內給余惠勇起了個外號，叫“水果瘋子”。同時，百果園對資本敞開大門，IPO前，百果園一共進行7輪融資，背后站著天圖投資、廣發信德、前海互興等一眾知名投資機構。其中，天圖是百果園最早的機構投資人，且目前也是百果園最大的機構投資人。

資本入局，百果園的開店步伐進一步加快，2019年～2021年，百果園新開加盟店數量分別為925家、695家和865家。截至目前，百果園門店總數達到5613家，其中加盟門店為5594家，約占99.6%。

在“水果專營連鎖業態”探索中，目前百果園的零售門店網絡由三部分組成：自營門店、經自行招募的加盟商開設和百果園監督的加盟門店（自行管理的加盟門店）、由加盟商運營并由指定區域的區域代理監督的加盟門店（委托管理的加盟門店）。

年入百億，凈利率僅3%，高端水果故事不好講？

正如新茶飲界的奈雪一般，翻開百果園的招股書，人們驚訝的發現，賣著高價水果，這家企業卻陷入賺錢難的困境。

百果園定位于中高端品牌，主推進口水果和高價的國產水果，門店選址基本都位于一二線城市人流密集的商圈和社區，目標客群是有一定經濟能力、對水果有一定辨識能力、對生活品質有追求的女性。

2019～2021年，百果園實現營業收入分別約為89.76億元、88.54億元和102.89億元，并在2021年首次突破百億元大關。2022年上半年，百果園實現營業收入約為59.15億元，同比增長7%。

來源：百果園招股書

然而，5613家門店年入百億，凈利率僅3%。與洪九果品對比來看，2019年～2021年，百果園毛利率分別為9.8%、9.1%和11.2%，凈利率分別為2.8%、0.5%和2.2%；洪九果品毛利率分別為18.91%、16.58%和15.69%，凈利率分別為7.85%、0.05%和2.84%。

2022年上半年，前者的毛、凈利率分別為11.5%、3.2%，后者的毛、凈利率分別為18.92%、12.01%。

不過，洪九果品與百果園的商業模式并不一樣，前者主打批發、分銷模式，基本不面對消費者直接銷售水果。

影響百果園的利潤率主要是過高的采購成本。2019～2021年，百果園銷售成本分別為80.99億元、80.46億元、91.33億元，占總營收的90.2%、90.9% 和 88.8%。其中，存貨銷售成本（主要為水果采購成本）分別占銷售成本的96.2%、95.2%及95.3%。

這暴露著百果園在供應鏈端的一些短板。目前，百果園在供應鏈端構建的分級體系和全程冷鏈的倉配物流設施，可以大幅降低水果損耗率。但目前百果園采購渠道包括自主投資的生產基地、OEM（原始設備制造商）外包商，還有傳統意義上的批發市場采購。而生產基地的生產和品種畢竟有限，百果園也一樣需要從源頭或者經銷商手中進行采購。

此外，雖然進行了諸多線上轉型，百果園收入依舊依賴線下，且產品以水果為主。2019年～2021年，百果園來自線下加盟店的收入占比分別為約87.9%、84.6%及81.3%；來自水果銷售的收入占比分別為96.5%、96.4%和95%。

未來做大生鮮領域的“亞馬遜”？

與盒馬、叮咚買菜等生鮮電商相比，過去百果園的核心產品僅以水果為主。2019年，百果園推出大生鮮戰略，宣布進入生鮮市場，將業務擴展至生鮮零售。2020年，百果推出“熊貓大鮮”，銷售蔬菜、鮮肉及海鮮產品、糧油、乳制品等。

余惠勇希望將自身在水果品類積累的供應鏈經驗，復制到蔬菜、肉禽蛋等品類上，百果園也找到新標桿——亞馬遜，有科技作依托，從單一類目發展到全品類。

來源：百果園招股書

目前來看，尚且收效甚微。2019年～2021年，百果園大生鮮銷售收入分別為3289萬元、7672.4 萬元和 2.03 億元，占總收入的比重分別為0.38%、0.89% 和 2.04%。2022 年上半年，這一板塊錄得收入 1.54 億元，占總收入的比重提升至2.7%。

然而，與此同時，由于配送費用及包裝費用增加，線上渠道出現了虧損。2020 年，百果園線上渠道的毛利率為 -4.9%，2022 上半年，毛利率為 -0.1%，仍然處于虧損狀態。

自從踏入大生鮮領域，余惠勇說自己內心一半是火一半是冰，“豬肉的問題、魚的問題、雞的問題、大米的問題等，我發現不是沒有好東西，是有好東西不好賣，最后逼得那些賣好東西的商家降成本。”

為此，百果園開始布局大農業戰略，投資了包括種子公司、農資公司、農業無人機等領域，為大農業戰略布局，進一步向供應鏈上游拓展。

最近，余惠勇在深度研究馬斯克，“馬斯克仰望星空，百果園講敬畏大地；馬斯克渴望的是星辰大海，我們做的是一果一菜；馬斯克發布了宇航計劃將要改天，百果園很早就設計了沃土計劃，我們要換地……”

對于進軍大生鮮，余惠勇說，愿意以歸零的心態重新開始，再“死磕”二十年。不過，隨著生鮮電商整體競爭日趨激烈，用戶需求激增，考驗著企業供應鏈、物流和冷鏈等“內功”時刻，百果園的新挑戰也正在開啟。