來源/氫消費

作者/SS

12月底，君樂寶乳業集團與中金公司簽署了上市輔導協議，標志著該企業向A股IPO目標邁出了實質性的一步。

事實上，早在2022年7月，君樂寶就宣布正式啟動IPO，并表示爭取在2025年完成上市，且銷售額達到500億。去年12月15日，君樂寶完成股份制改革，公司名變更為君樂寶乳業集團股份有限公司，注冊資本也增至7.2億元。

成立至今，君樂寶已完成七輪融資，獲得了紅杉中國、高瓴資本、建投創發、物美聯合資本等知名機構的投資。為了實現上市目標，近年來，君樂寶還加快收購、擴張動作，通過增資和控制權變更，積極擴張其在乳業領域的版圖，將皇氏集團子公司云南來思爾乳業及云南來思爾智能化乳業、酪神世家、銀橋乳業、茉酸奶、一然生物等納入麾下。

然而，高強度投資的背后，君樂寶也累積下較高的負債，根據公開信息，截至2022年，君樂寶資產負債率高達78%。

或許，上市才是君樂寶高負債的解藥？

01

從委身“他人”，到區域乳業龍頭

1995年，中國正值下海經商浪潮，國內實業創業氛圍濃厚，魏立華洞察到酸奶在經濟騰飛中大有可為，便拿出9萬元的啟動資金購買了一臺酸奶機和相關的原材料，與朋友合作創辦了君樂寶，開始在石家莊開展酸奶業務。憑借過硬的質量和口碑，君樂寶迅速在乳制品市場嶄露頭角，兩年時間銷售額就突破了1000萬元。

1999年，君樂寶迎來了一個重要的轉折點。當時國內乳業巨頭三鹿集團看中了君樂寶的潛力，收購了其34%的股份，使其成為三鹿的子公司。這次合作如同為君樂寶插上了一雙翅膀，依托三鹿品牌背書和廣泛的銷售渠道，君樂寶的業務得到了空前的擴張，其產品不僅覆蓋了華北地區，還遠銷至山東、河南等省份，并在2008年做到中國酸奶市場第三名。

然而，君樂寶與三鹿的美好關系并未持續多久，2008年9月，三鹿奶粉爆發三聚氰胺事件，給了中國乳企當頭一棒。作為三鹿子公司的君樂寶被勒令停產了13天，在短短一個月內就遭受了超過1000萬元的經濟損失。當年10月，魏立華以4000萬元的價格回購了三鹿的股份，試圖與三鹿劃清界限，但外界對其與三鹿關系的質疑仍未停歇。

2010年，事情迎來轉機。蒙牛為進軍華北和液態奶市場，以近4.7億元的價格收購了君樂寶51%的股權，此后，君樂寶的銷售額也一路水漲船高，從2010年的13億元，漲到2012年的20億元。

此后，君樂寶在繼續生產品牌酸奶的同時，還開始著了手奶粉生意。

但君樂寶的奶粉業務發展，并非順風順水。在當時的市場環境下，由于受三鹿事件影響，外資品牌曾一度瓜分了80%國內奶粉市場份額，“洋奶粉”牢牢占據著消費者心智。

以至于，當2014年，君樂寶以130元的低價進入奶粉市場時，還一度被業內視為攪局者，質疑之聲也此起彼伏。面對同行的強烈反對，魏立華選擇了篤定前行，并也只是在事后才淡淡回應，“剛開始我很委屈，說我是攪局者，好多人說我引起了眾怒，其實君樂寶才剛剛起步，怎么就成攪局者了？相對于全國消費者來說，得罪了那幾個人又怎么能算得上眾怒？”

除了受到行業排擠，初入市場的君樂寶奶粉還面臨著利潤微薄，實體渠道不愿銷售等“不適”。

據悉，在魏立華把自己的利潤壓到最低的同時，相應的經銷商、線下門店甚至促銷員的利潤都跟著被壓了下來，因此沒有實體渠道愿意賣這種利潤微薄的奶粉。此后，雖魏立華采取多種營銷手段，如贈送奶粉和酸奶、加大廣告投入等，但收效甚微。

而這一切的，終究在互聯網的發展風口下，迎來了轉機。公開數據顯示，將銷售渠道轉移到線上的君樂寶，借助京東、天貓、中糧等電商渠道成功扭轉局面，月銷量突破600萬元，并在2014年“雙十一”中獲得奶粉類銷量第一。此外，在蒙牛的助力和出色的銷售成績推動下，君樂寶奶粉的線下銷售渠道也逐漸拓寬。

熬過低谷期的君樂寶，更是通過君樂寶奶粉產品，于2016年進入香港市場，進一步實現了逆襲。彼時，君樂寶成功進入了香港市場，并在一年內實現了1200萬港幣的銷售突破。隨后，又在一年后成功登陸澳門市場，成為唯一一個在港澳市場銷售的國產奶粉品牌。

2019年，君樂寶奶粉迎來了屬于自己的高光時刻。這一年，君樂寶的三大業務板塊——嬰幼兒奶粉、低溫酸奶和常溫液態奶都實現了快速發展，尤其是嬰幼兒奶粉板塊表現尤為突出，同年君樂寶奶粉全年產銷量已經達到7.5萬噸，超過1億罐，同比增長62%，成為全國配方奶粉銷量第一品牌。2014年到2019年的五年間，君樂寶奶粉的年均復合增長率達到了驚人的84.5%，是國內同行年均復合增長率的十倍。

經過二十多年的發展，君樂寶旗下低溫酸奶市場占有率全國第一，簡醇酸奶成為低溫酸奶第一品牌，悅鮮活鮮奶成為高端鮮奶第一品牌。

02

“買買買”下，債臺高筑

君樂寶憑借低價策略突飛猛進的同時，也讓其曾經最大股東的蒙牛在營收和凈利率上，遭到了“反噬”。

蒙牛財報顯示，2018年，君樂寶對蒙牛的利潤貢獻率為9.58%，相比13.62%的營收貢獻率低了約4個百分點。單從凈利潤的角度來看，2017年和2018年，君樂寶的凈利率分別只有2.5%和3.2%。

在2019年中期業績會上，蒙牛財務總監郭偉昌更是不留情面的表示，君樂寶的毛利率低于蒙牛水平，把君樂寶剔除之后，財務報表將得到明顯改善。最終在2019年，蒙牛以總額40.11億元出售了持有的君樂寶51%股份。

從蒙牛“脫身”后的君樂寶，開始游走于資本市場，為上市做起了籌備。2020年3月，紅杉中國完成對君樂寶戰略投資，投資金額超過12億元，以15.26%的持股比例成為最大機構股東。此后，春華資本、平安創投、高瓴資本、建投創發、博佳資本、弘章投資、厚生投資、物美聯合資本、瑞勝資本等機構也相繼入局。據統計，五年時間里，君樂寶累計進行了7輪融資，共吸引16家投資機構的入駐。

為了破解低價困局的難題和沖擊規模，過去一年內，君樂寶在鞏固已有領域優勢基礎上，通過一系列收購和投資活動進行業務擴張，進軍奶酪、現制酸奶、水牛奶、益生菌等新領域，加快向華北地區以外市場的擴張步伐。

其中，2023年1月，君樂寶投資142.86萬元，獲得了上海酪神世家健康科技發展有限公司10%的股份，被視為其進軍奶酪市場的第一步。同年5月，君樂寶先后兩次收購了云南來思爾乳業和來思爾智能化各20%的股權，并在7月增資后，持股比例升至60%，成功進入了西南市場。

同年8月，君樂寶成為西安銀橋乳業科技的控股股東，持股比例為80%，魏立華成為銀橋乳業科技的董事長。11月，君樂寶戰略入股了現制酸奶品牌茉酸奶，持有30%的股份，雙方將在乳制品原料供應、新品研發及食品安全和經營管理等多個領域展進行深度合作。

12月，君樂寶再次戰略入股國內領先的益生菌企業一然生物，稱雙方將在菌種研發及產業化布局方面展開全面合作。

然而，隨著并購版圖不斷擴大，君樂寶也陷入了負債累累的尷尬境地。

數據顯示，2020年君樂寶的資產總額為134.6億元，但負債總額卻達到了118.7億元，凈資產僅為15.9億元，負債率高達88%，遠高于同期伊利、蒙牛、飛鶴的負債率。

截至2022年底，君樂寶資產總額約為210.89億元，凈資產約為47.17億元，經營活動產生的現金流量凈額約13.51億元（未經審計），負債估算為163.72億元，負債率依然高達78%。

03

巨頭壓制突圍難，
質量問題頻發

當下，中國乳制品行業整體呈現出全國化寡頭競爭+區域差異化競爭的市場格局。

位于第一梯隊的伊利和蒙牛兩大全國性乳企占據了市場半壁江山，根據Euromonitor數據，2020年兩者市場份額合計達到了48%，伊利約占26.4%，蒙牛約占21.6%。在乳制品市場的細分賽道之一的低溫奶領域，伊利和蒙牛也合計占據了超一半的市場份額。

而這些頭部乳企在資金、渠道和奶源上有多重優勢，有著蠶食和兼并區域性乳企的能力。一些新產品最先由小企業開發入市，但當在市場上取得成功后，伊利和蒙牛就會利用其在渠道、品牌、資源等方面的優勢，直接進入其他區域乳企的市場“搶地盤”。例如，君樂寶瞄準低溫鮮奶賽道后，推出的鮮奶品牌“悅鮮活”，蒙牛和伊利緊隨其后，分別推出了“每日鮮語”、“經典鮮牛奶”。

事實上，君樂寶不僅要應對蒙牛、伊利等大型全國性乳企帶來的壓力，還面臨著其他區域性乳企和新興品牌的威脅。

如華東地區的光明乳業、華北地區的三元股份以及西南地區的新乳業等，這些企業合計占據了超過39%的市場份額。同時，以認養一頭牛、卡士和簡愛為代表的互聯網新興玩家，也以獨特的定位和營銷策略嶄露頭角，在乳制品行業中占據了一席之地。

在奶源自給方面，君樂寶同樣面臨著不小的挑戰。據統計，2020年至2021年期間，君樂寶的奶源自給率僅為50%，與競爭對手相比差距較大。此外，蒙牛和伊利兩大巨頭已經聯合控制了全國約40%的奶源，這也使君樂寶不得不加入奶源爭奪戰中。

而在食品安全上的頻頻出現狀況，則為君樂寶發展注入了新的不確定性。氫消費注意到，目前在黑貓投訴平臺上，關于君樂寶的投訴信息超過了一千條，其中包括配方奶粉異物、酸奶保質期內變質等。

（圖源：黑貓投訴）

去年3月，石家莊市鹿泉區市場監管局公開展示其第一季度的餐飲抽檢信息，在抽檢的109批次食品中有3批次不合格，而君樂寶樂就是其中之一。更早的還有2018年6月，君樂寶因生產環境不規范等問題被國家市場監督管理總局通報批判。

上市或許能讓君樂寶在資金上更加充裕，但以上懸而未決的問題，也為君樂寶后續全國擴張攻占市場埋下了悶雷。