出品/聯商專欄

撰文/王瑋

編輯/娜娜

胖東來幫助一些超市整改，為什么第一步往往都會求企業給員工加工資？很多企業主的第一反應是：“這不是增加成本，削減利潤嗎？”但事實上，這背后隱藏著一個極為深刻的商業邏輯——工資不是成本是投資，是企業穩定和可持續增長的資本。

在這篇文章里，筆者將借助資本的定義，拆解胖東來的“加薪邏輯”，并探討為什么“穩定壓倒一切”，以及如何通過無形化價值的發掘優化資本化率，實現企業長期價值最大化。

1、資本的定義和企業的價值

首先需要知道資本的定義和企業的價值這兩個問題本質上是一回事。我們看一下有著經濟學界莫扎特之稱的費雪在大約100年前給出的資本定義：資本是資產未來收入的折現價值。用公式表示就是：

資本=收入/利率

用一個簡單的計算存款利息的例子說明，以加深理解：

100元存款（資本）x5%利率=5元利息（收入）

這個算式中，100元的存款就是一種資本，乘以5%的利率，得到5元的利息收入。公式可以改寫為：

100元存款（資本）=5元利息（收入）/5%利率

這樣，這個公式可以變為：資本（存款）=收入（利息）/利率

這是大家都熟悉的計算存款利息的例子。這個5元的利息收入是穩定并且持續的，形成每年5元的利息收入川流。這里資本就是存款，收入就是利息。

假設我們并不知道存款的數額是多少？但是知道存款按5%的利率計算每年可以獲得5元利息。這時就需要用收入/除以利率折現，得知這個存款數額為100元，或相當于價值100元的存款資本。

這個折現算法看似簡單，但非常重要。費雪指出，利息可以用于兩個方向：“由現在價值計算將來價值，或由將來價值計算現在價值。而后一過程（折現）則是更重要的”。現實世界，所有能夠產生收入的資產諸如土地、勞力、工具、設備、企業和商場等相關的各種商業活動都需要通過它們各自不同的未來收入川流除以利率的折現才能判斷這個資產所具有的現在價值即資本。

一個價值10萬元的果園不是因為每年可以收獲5000元的果實而價值10萬元，而是因為這每年5000元的果實收入除以5%的利率而價值10萬元。利率作為未來收入和現在價值兩個不同時間的價格之間聯系的橋梁是不可或缺的。現在價值就是其未來收入的折現值。這正是收益法估值的本質。因此，對于一個企業的價值判斷邏輯也與費雪的資本定義一脈相承。

這樣，就講清楚了為什么資本定義與企業價值的本質上是一回事的問題。可以把資本和企業價值的公式合并表示為：

企業價值（資本）=凈營運收入（收入）/資本化率（利率）

2、穩定壓倒一切，追高不可持續

理解了資本定義和企業價值，那么提高企業價值的問題就變得直接簡單——提高分子的收入，降低分子的利率。答案看似如此，其實不然，需要特別注意：這里的收入是有條件的，即必須穩定和持續！穩定到就像上面列舉的利息收入一樣，而不是隨便的一筆或一次性的、哪怕是很高的收入。博弈論的最高境界是要把游戲無限地進行下去。而博弈的目的并不總是你輸我贏，而是要找到均衡點。老板給員工設定工資其實就是一種長期博弈，需要找到其中的均衡點或穩定點。理解穩定與可持續的內在聯系，這正是行業學習胖東來最應該關注的地方。

可能有朋友會問？收入高不好嗎？問題的癥結就在這里。高收入帶來了高利潤和高增長。這個自然好，但是通常高增長、高利潤和高ROI的業務都不可持續。這已經是被無數歷史經驗證明的。三高都不可持續原因比較直接，因為高利潤和高ROI的業務會吸引更多企業的進入，競爭激烈，市場很快飽和。

另外，從產品的生命周期也可知道一個產品不可能長時間的保持高增長和高利潤，必然經歷增長、成熟、飽和和衰退的周期。國內房地產的發展軌跡就已經提供了證明。在最瘋狂的時候，那些地產商以兩位數的高利貸借款都能收獲頗豐其實已經預見了今天的結局。

于東來先生在《美好之路》中多次提到企業的理想的凈利率是在3～5%之間。胖東來從來沒有提到過高于5%會是更好的指標。正相反，于東來反對高毛利的商品，并說“高毛利的商品會讓企業更快走向滅亡”。胖東來也不主張低價促銷的方式其實也是從穩定出發更看重長期客戶品質的培養。國際購物中心領導企業西田集團1997年到2016年的租金從800$/㎡/年增加到1600$/㎡/年，平均每年增加3.5%，基本就是跑贏通脹。但隱含資本化率（利率）從10%降低5%，使企業的價值翻了三番。可見，穩定壓倒一切，穩定才可持續，穩定比增長更重要。

穩定和可持續是胖東來企業能夠成為優質資產的前提條件。或者說是可以成其為“資產”的前提條件，因為，不像房地產企業出售房子后獲得的收入減去成本的一次性收益，這種盈利模式更像“生產”，而不是資產。對于滿足了穩定和持續收益條件的資產，接下來，提高企業價值就是如何降低利率的問題了。然后你就會透徹理解為什么給員工提高工資，看似利潤降低了，但是為什么情況反而更好了呢？

3、低利率特質與企業的隱形財富

（1）低利率特質

關于利率，我們需要突破利率只是作為借貸成本的概念。前面提到“利率作為未來收入和現在價值兩個不同時間的價格之間聯系的橋梁是不可或缺的”，這個“橋梁”應該如何構筑？這是這篇文章的關鍵所在。這個橋梁蘊含著太多太多的道理。

利率是因人們的不耐（即不愿意等待和忍耐）而產生的提前消費的代價。例如，張三愿意用明年的120元換取現在的100元，而李四只愿意用明年的110元換取今天的100元，這說明張三的耐力更低，愿意支付20%的更高利率。人性都是不耐的，但還是有程度的不同，這也是利率產生的原因。利率偏好高意味著耐力低，利率偏好低意味著耐力高。費雪在《利息利潤》中根據不同收入的人的時間偏好、耐力大小和目光遠近做了一個利率取向說明列表（見表1）。

來源：費雪《利息理論》第85頁（商務印書館2013年版）

在這個列表中，費雪把目光遠大、有自制力、習慣儲蓄且愿為子嗣準備的人，歸納為利率取向較低（見表1右下角僅為1%）。這類人通常比較富裕，不急功近利并關注長遠。相反，費雪把只顧眼前、慣于花錢和不關心子嗣，歸納為利率取向較高的人。這類人通常收入較低（見表1左上角的20%），今朝有酒今朝醉。這里將遠見、耐力和關心子嗣等特點概括為低利率特質。

關心子嗣是對家庭而言，而企業就是一個社會大家庭，所以，關心員工也蘊含了低利率的特質。這就解釋了為什么胖東來在幫助那些超市企業改善經營時，首先都是要大幅度提高員工的工資。給員工更高的工資和待遇看似需要放棄短期的一些利潤和增長，但換來了穩定和可持續，激發了員工的忠誠度、熱情和責任感，推動了持續的卓越表現。這些都是文化要素，反過來會轉化為更低的低利率特質，從而釋放出更大的長期價值。而對于那些為了追求短期高利潤或高增長而對員工吝嗇的企業的結果自然適得其反。

綜合上述，像于東來這樣的企業家具備了超凡的低利率特質，這些特質也構成胖東來企業的長期戰略思維。除了前面提到的3～5%凈利率，胖東來甚至還要設定利潤上限。一個令我印象深刻的例子是胖東來為一個DL藥店設定了利潤不能超過300萬的上限，如果超出經理就要走人。這體現了胖東來不僅關心員工還關心顧客。胖東來在關心員工方面，除了工資、獎勵、休假以及培訓以外，胖東來還注意做好中高層管理人員的生涯規劃，特別注意培訓管理人員的創業和品牌孵化能力，一旦他們以后即使不在胖東來工作的時候，依然可以在胖東來創業開店或在其他地方很好地謀生。這種既關心員工、又關心顧客，還考慮如此長遠，將會得到由員工和顧客組成的社會群體多大的感恩回報？

（2）低利率與高質量的問題

我們常說不僅要追求數量更要注重質量，也可以用資本和企業價值的概念來解釋。追求數量的結果很容易體現在分子上，而質量作為較難量化的內容也是無形化的，特別是當我們談到品質時。費雪在《利息理論》中也解釋了利率與質量的問題。他說高利率會限制人們對未來和長遠的投資意向。例如，人們制造鐵路和機器并不是人們即刻需要的，而是為了提高將來的享用價值，而這些用于制造這些設施和工具的勞動必定會減少人們的目前的享用收入，而只是增加未來的預期收入。為了平衡目前的收入和將來的收入，高利率限制了人們不愿也不敢在當下為未來投入更多的資金。

美國建國早期，機會頗多，高增長帶動了高利率，但都是非常粗曠性的發展，建造的房屋和設備都是簡陋短命，建造的公路差不多就是砍掉樹木和搬掉石頭以后的天然地面；鐵路只是略為鋪些道碴，多是窄軌，彎彎曲曲以避免開山架橋。每件東西都不是為了遙遠的將來而做成耐久的樣子，而是為了節省浩大的建設成本。

1920年以后的美國由之前的債務國變為了債權國，利率降低，從此制造的設備和設施經久耐用。鋼軌代替了鐵軌，鐵路穿越費錢建設的隧道和橋梁變得筆直快捷。建筑物與工具設備更加堅固耐用，舊的泥土路被碎石路取代，然后又被水泥路取代。汽車技術的發展和普及完成了由馬路向公路的高品質道路的升級。所有投下浩大的創建成本，極大地降低了今后的維護費用。

（3）價值都在無形中

以上關于低利率特質的闡述其實都是無形化的價值。所謂真正有價值的東西往往都存在于無形之中。構成低利率特質和低資本化率的要素其實主要都是這些看不見摸不著的無形化的因素。如果用資本或企業價值的衡量公式，分子的收入都是有型化的，而分母的利率（資本化率）都是無形化的，即這個聯系未來和現在的兩個不同時間的價格的利率橋梁其實都主要由無形化的價值因素構成。

真正有價值的事物，往往隱藏在無形之中。以人生擇偶為例，我們通常看重對方的外貌、財富、學歷等有型化標準，而真正決定婚姻幸福的，卻是那些難以量化的因素——如道德、品格、價值觀，甚至是雙方的性格是否合得來等等。正如《道德經》開篇所言：“道可道，非常道。”凡是能講得清楚的道理，都不是真正的“大道理”。

硅谷創投教父彼得·蒂爾曾說，真正有價值的商業模式，往往是那些尚未被講清楚的模式。一旦一個商業模式被清晰描述，它就容易被模仿，失去競爭優勢。因此，蒂爾從不投資那些已經被講清楚的商業模式。今天的美國副總統JD萬斯與全球首富埃隆·馬斯克，正是在他們默默無聞、甚至不被看好的階段，獲得了蒂爾的堅定支持。

人們在購買有型化商品或服務時，都想討價還價。因為有清楚的價格上限。而如果你在購買不確定的無形化的商品或服務時，情況就完全不一樣了。比如一位大仙給你算了一個命，還不錯。大仙雖然很客氣，說你只要意思意思就行了。這時請問你是多意思一點還是少意思一點？每年高考的那一天，那么多的母親穿著漂亮的旗袍，自然是希望為自己的兒女討一個“旗開得勝”的好兆頭。而對于這件旗袍，請問這位母親在購買時是希望買的貴一點還是便宜一點？

胖東來當初想到要對標國際企業，來到了上海古北家樂福店考察學習。但于東來先生后來自己說“當時還沒有（想到）學思想，只是想學整個經營”。在國內許多企業學習胖東來的熱潮中，一些企業以為花了大價錢來聽胖東來講課可以學到賺快錢的方法，結果被灌輸的都是真誠、公平、快樂、幸福之類的“說教”，甚至覺得是被騙了。原因還是這些企業受急功近利文化的影響，習慣于關注有型化的東西，而不知道真正的價值往往都在無形之中的道理。

寫在最后

至此，本文詳細探討了低資本化率特質與無形化價值的核心概念。回顧胖東來的經營策略，我們可以清晰地理解：提高員工工資，看似增加了成本，減少了短期利潤，實則換來了穩定和可持續的增長。從更高的維度理解，工資不是成本是投資，是企業穩定和可持續增長的資本。

我們也需要改變那種簡單以為利潤高就是好生意的觀點，避免掉落短期賺快錢、長期吃大虧的陷阱。高薪資不僅提升了員工忠誠度、積極性和責任感，也體現了企業家的遠見與耐力（即不急功近利、著眼長遠）。當員工感受到真正的關懷，他們的滿意度和歸屬感會通過優質服務和“會意一笑”傳遞給消費者，進而增強企業的品牌價值。

這些無形資產最終降低了企業的資本化率，使得即便短期利潤有所減少，長期收益仍然能夠大幅提升，企業也得以實現穩定、高質量、可持續的發展。

這正是胖東來“加薪邏輯”的精髓——它不僅是成本的投入，更是一種資本的運營策略，其中蘊含著更深遠的商業智慧與價值觀。