撰文/資本偵探 楊策

萬萬沒想到，在愛慕官網(wǎng)上，一件小小的「蘭卡文蝶戀花系列4/4模杯文胸LC11P」可以賣到6800元。

盡管在去年維多利亞的秘密宣布破產(chǎn)給既高光又暴利的內(nèi)衣行業(yè)蒙上了一層陰影，但在中國，這層陰影一吹即散：新內(nèi)衣品牌「neiwai內(nèi)外」完成1.5億元C輪融資，投后估值超過10億元；「Bananain蕉內(nèi)」完成數(shù)億元A輪融資，投后估值達(dá)到25億元；Ubras雖然遭遇李誕翻車事件，但也早已完成了數(shù)億萬元B+輪融資，背后站著曾經(jīng)投出京東的今日資本以及投資巨頭紅杉資本。

新品牌熱鬧非凡，老品牌也不甘寂寞。內(nèi)衣品牌愛慕股份IPO過會(huì)，將成為繼都市麗人（2298.HK）、匯潔股份（002763.SZ）和安莉芳控股（1388.HK）之后，第四家中國內(nèi)衣品牌上市公司。

愛慕求變以自救

愛慕股份的前身是北京華美服裝廠，于1992年被張榮明接管并批量生產(chǎn)內(nèi)衣，1993年正式推出愛慕品牌，并于次年進(jìn)行了股份制改造。作為傳統(tǒng)內(nèi)衣行業(yè)的代表，愛慕股份抓住了中國女性內(nèi)衣商業(yè)化的風(fēng)口，成為貼身服飾行業(yè)的龍頭企業(yè)，形成了穩(wěn)固的市場(chǎng)地位和經(jīng)營規(guī)模。

然而近年來，愛慕股份陷入了營收不增利的怪圈。

愛慕招股書披露，2017年至2019年公司的營業(yè)收入由29.47億增長到33.18億，增長態(tài)勢(shì)良好。但同期，營業(yè)利潤卻從6.51億下降到3.99億，呈明顯下降趨勢(shì)。

據(jù)愛慕招股說明書解釋，公司在報(bào)告期內(nèi)持續(xù)加強(qiáng)了市場(chǎng)推廣，因而使公司的期間費(fèi)用水平整體增加。另外，公司主要產(chǎn)品的平均單價(jià)總體呈下降趨勢(shì)，以價(jià)換量的策略也犧牲了企業(yè)的部分利潤，并非長久之計(jì)。

愛慕股份簡要合并利潤表

高庫存，企業(yè)存貨周轉(zhuǎn)率低。2017年至2020上半年，愛慕股份的存貨周轉(zhuǎn)率分別為1.03、1.05、0.95、0.47，總體低于同行業(yè)平均水平，在降價(jià)促銷的背景下存貨壓力仍然較大。

此外，受宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)、新冠疫情的爆發(fā)、市場(chǎng)競(jìng)爭以及依賴第三方電商平臺(tái)等不確定性因素影響，愛慕股份經(jīng)營業(yè)績?cè)鏊倏皯n。

據(jù)招股書披露，愛慕股份在此次發(fā)行之前，曾簽訂過多份對(duì)賭協(xié)議。其中，2017年5月張榮明與新增公司股東眾海嘉信、十月海昌、江蘇晨暉、十月圣祥等就股份回購簽訂了《補(bǔ)充協(xié)議》，若對(duì)賭失敗，投資者有權(quán)要求張榮明在協(xié)議簽訂的五年之后回購股份。

對(duì)愛慕股份來說，在凈利潤逐年下滑之際迫切上市，既是完成對(duì)賭協(xié)議，也在尋求新機(jī)幫助企業(yè)進(jìn)行品牌營銷和渠道建設(shè)，同時(shí)也有利于提振市場(chǎng)和經(jīng)營信心。

傳統(tǒng)品牌陷窘境，內(nèi)衣迎來新變局

消費(fèi)市場(chǎng)和消費(fèi)理念的改變讓近幾年國內(nèi)內(nèi)衣市場(chǎng)競(jìng)爭激烈，疫情突襲更使零售行業(yè)氣氛低迷，國內(nèi)傳統(tǒng)內(nèi)衣品牌舉步維艱。

除愛慕股份外，其他內(nèi)衣品牌上市公司也紛紛陷入窘境。近期，安莉芳控股公布了最新盈利預(yù)警，預(yù)期2020年度凈虧損約1000萬港元，截至2020年底，總零售點(diǎn)較去年同期凈減少266個(gè)。甚至在2019年，都市麗人的市值相較于2015年巔峰期蒸發(fā)了150億港元。

都市麗人、安莉芳等企業(yè)產(chǎn)品都曾以傳統(tǒng)內(nèi)衣為主，而當(dāng)下的消費(fèi)者越來越追求舒適、簡約、自由的內(nèi)衣。傳統(tǒng)的鋼圈內(nèi)衣追求性感、飽滿，因此帶有聚攏、提升效果，但由于鋼圈材質(zhì)硬度較高，長時(shí)間穿著不僅容易產(chǎn)生勒痕，還可能帶來乳腺疾病。隨著女性意識(shí)崛起，國內(nèi)外都掀起了無鋼圈運(yùn)動(dòng)。

根據(jù)天貓數(shù)據(jù)，2018年國內(nèi)無鋼圈內(nèi)衣的頭部品牌依次為優(yōu)衣庫、曼妮芬和內(nèi)外。而在電商發(fā)展相對(duì)成熟的2020年，Ubras、蕉內(nèi)、內(nèi)外等新興品牌以其獨(dú)特的營銷渠道乘風(fēng)而上。

蕉內(nèi)000號(hào)體驗(yàn)店

智研咨詢數(shù)據(jù)顯示，自2011年以來，中國內(nèi)衣市場(chǎng)規(guī)模快速增長，其中文胸市場(chǎng)規(guī)模為1525.5億元，占總市場(chǎng)規(guī)模達(dá)33.04% 。

內(nèi)衣行業(yè)屬勞動(dòng)密集型行業(yè)，行業(yè)進(jìn)入壁壘低，而且毛利率相對(duì)較高，所以吸引了越來越多中小公司涌入。

但國內(nèi)內(nèi)衣市場(chǎng)份額高度分散，即便是龍頭企業(yè)，所占市場(chǎng)份額也比較低，因而行業(yè)競(jìng)爭激烈。與國外內(nèi)衣市場(chǎng)相比，我國內(nèi)衣市場(chǎng)整體尚未出現(xiàn)地位突出的行業(yè)龍頭。

隨著主體意識(shí)加強(qiáng)和對(duì)內(nèi)衣認(rèn)識(shí)的加深，消費(fèi)者選購內(nèi)衣不僅關(guān)注價(jià)格和質(zhì)量，還會(huì)從內(nèi)衣的設(shè)計(jì)、舒適度等維度加以考量。Ubras、蕉內(nèi)等新興內(nèi)衣品牌的崛起，說明了女性消費(fèi)者越來越追求更加舒適、自由的穿著體驗(yàn)。

與此同時(shí)，都市麗人等傳統(tǒng)內(nèi)衣品牌也在謀求“二次創(chuàng)業(yè)”，從更換代言人到聘請(qǐng)日本知名內(nèi)衣品牌華歌爾前研究開發(fā)部部長為首席技術(shù)官，逐漸回歸到實(shí)用、高性價(jià)比的品牌定位。

曾經(jīng)暴利的內(nèi)衣行業(yè)，還是一門好生意嗎？

據(jù)艾媒咨詢數(shù)據(jù)顯示，2019年中國人均內(nèi)衣支出僅57.5美元，還遠(yuǎn)未達(dá)到發(fā)達(dá)國家人均內(nèi)衣支出接近90美元的水平，內(nèi)衣市場(chǎng)仍有巨大的發(fā)展空間。

另外，中國內(nèi)衣行業(yè)入門壁壘低，龍頭企業(yè)不突出，巨大的市場(chǎng)潛力使其有望成為中國服裝市場(chǎng)的又一片藍(lán)海。