來(lái)源/雷達(dá)Finance 

撰文/李亦輝

徘徊在資本市場(chǎng)門外多年的八馬茶業(yè)，又開啟了上市之旅。

9月22日，據(jù)證監(jiān)會(huì)消息，八馬茶業(yè)股份有限公司(下稱“八馬茶業(yè)”)披露招股書，擬在深交所主板上市。

早在2013年，八馬茶業(yè)曾經(jīng)謀求在深交所中小板上市，最終選擇了新三板，并于2018年4月終止掛牌。2021年4月15日，八馬茶業(yè)創(chuàng)業(yè)板上市獲受理，但在三輪問(wèn)詢之后，于今年5月10日撤回了IPO申請(qǐng)。

在上次創(chuàng)業(yè)板折戟后，這次八馬茶業(yè)改道主板，擬募集資金從6.83億元增加至10.08億元。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)方面，2019年-2021年，八馬茶業(yè)收入分別為10.23億元、12.66億元、17.44億元，歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)分別為9188.16萬(wàn)元、1.16億元、1.63億元。

另外，八馬茶業(yè)是典型家族式企業(yè)。近期特步和七匹狼的“豪門聯(lián)姻”，也讓八馬創(chuàng)始人王文彬家族與福建其他企業(yè)間的聯(lián)姻關(guān)系浮出了水面。

存貨金額逐期增高

據(jù)招股書，八馬茶業(yè)主要從事茶及相關(guān)產(chǎn)品的研發(fā)設(shè)計(jì)、標(biāo)準(zhǔn)輸出及品牌零售業(yè)務(wù)。

設(shè)立之初，公司以研發(fā)、生產(chǎn)及銷售安溪鐵觀音茶葉為主。經(jīng)過(guò)多年發(fā)展，其產(chǎn)品轉(zhuǎn)向全品類茶葉，并推行加盟模式，實(shí)現(xiàn)了跨區(qū)域經(jīng)營(yíng)。

截至目前，公司已建立起“直營(yíng)+加盟”、“線上+線下”的渠道及自有品牌，產(chǎn)品覆蓋烏龍茶（鐵觀音、巖茶等）、黑茶（普洱茶）、紅茶、綠茶（龍井）、再加工茶等全品類茶葉以及茶具、茶食品等相關(guān)產(chǎn)品。

中國(guó)茶葉流通協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，2015年之前，我國(guó)茶葉內(nèi)銷總量年均增長(zhǎng)率在兩位數(shù)水平；從2016年起，行業(yè)增速開始放緩。過(guò)去的2021年，中國(guó)茶葉內(nèi)銷總量達(dá)230.19 萬(wàn)噸，同比增幅為4.56%；銷售總額達(dá)3120億元，增幅為8%。

不過(guò)目前國(guó)內(nèi)茶葉市場(chǎng)較為分散，行業(yè)集中度較低。招股書援引中國(guó)茶葉流通協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，按照各家已披露的銷售數(shù)據(jù)測(cè)算，2021年天福集團(tuán)、瀾滄古茶及八馬茶業(yè)的市場(chǎng)份額依次為0.45%、0.16%和0.48%。

業(yè)績(jī)方面，2019年到2022年一季度，八馬茶業(yè)營(yíng)業(yè)收入分別為10.23億元、12.66億元、17.44億元、4.51億元，歸屬凈利潤(rùn)分別為9188.16萬(wàn)元、1.16億元、1.63億元、4514.69萬(wàn)元。

在銷售端，公司通過(guò)“直營(yíng)+加盟”、“線上+線下”的全渠道銷售模式，其中線下加盟模式銷售占比在2019年至2021年穩(wěn)定在60%以上，線下直營(yíng)銷售比例逐步降低，直營(yíng)模式下的網(wǎng)絡(luò)銷售占比逐步上升。以今年一季度數(shù)據(jù)為例，公司一季度線下加盟銷售占比為56.41%；直營(yíng)模式下，線下直營(yíng)銷售占比為13.42%，網(wǎng)絡(luò)銷售占比為30.05%。

截至報(bào)告期末，公司線下門店數(shù)量超2700 家，其中直營(yíng)店合計(jì)擁有400家。

報(bào)告期內(nèi)，八馬茶業(yè)的毛利率分別為53.66%、53.49%、54.03%、55.85%，表現(xiàn)基本穩(wěn)定。分產(chǎn)品看，烏龍茶的毛利率最高，其次是黑茶和白茶；按渠道劃分，線下直營(yíng)的毛利率最高，其次是網(wǎng)絡(luò)銷售，最后是線下加盟模式。

值得關(guān)注的是，八馬茶業(yè)的存貨占比較高，且金額逐年增長(zhǎng)。據(jù)招股書，2019年至2022年一季度，公司存貨賬面價(jià)值分別為2.09億元、3.2億元、3.5億元、3.8億元，占流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為 43.46%、54.27%、50.84%、56.08%。

對(duì)于存貨賬面價(jià)值逐年增長(zhǎng)的原因，公司稱主要是因?yàn)閹?kù)存商品的增長(zhǎng)所致。比如截止2022年3月末，庫(kù)存商品增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率為103.72%，主要系公司進(jìn)行了部分普洱茶戰(zhàn)略庫(kù)存儲(chǔ)備。

和中國(guó)茶葉和瀾滄古茶等同行相比，八馬茶業(yè)的庫(kù)存商品也明顯偏高。招股書解釋稱，上述兩家公司生產(chǎn)模式以自主生產(chǎn)為主，存貨結(jié)構(gòu)中原材料、在產(chǎn)品、半成品規(guī)模相對(duì)較大。

而八馬茶業(yè)除鐵觀音及部分巖茶等烏龍茶涉及自主生產(chǎn)外，其余產(chǎn)品以定制采購(gòu)為主，使得公司存貨結(jié)構(gòu)中原材料、在產(chǎn)品、半成品規(guī)模相對(duì)較小。報(bào)告期內(nèi)各年度，公司所銷售的產(chǎn)品中定制采購(gòu)產(chǎn)品占比均超過(guò)50%。

研發(fā)投入方面，2019年至2022年一季度，公司該項(xiàng)支出分別為570.22萬(wàn)元、328.01萬(wàn)元、664.12萬(wàn)元和148.85，占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為0.56%、0.26%、0.38%和0.33%。

截至今年3月末，公司研發(fā)人員數(shù)合計(jì)為11人，占公司總?cè)藬?shù)的 0.49%；核心技術(shù)人員6人，其中就包括兩位實(shí)控人王文禮和王文超兄弟。

相比之下，公司的銷售費(fèi)用支出遠(yuǎn)高于研發(fā)投入，且占營(yíng)收比重也高于可比同行公司。具體而言，2019年至2022年一季度，公司銷售費(fèi)用分別為3.58億元、4.29億元、5.76億元和1.55億元，占各期營(yíng)收比例分別為35.02%、33.85%、33.04%、34.37%。

同期，可比公司銷售費(fèi)用率平均值分別為25.69%、22.62%、22.10%、22.86%，低于八馬茶業(yè)。

家族企業(yè)特征明顯

從控股權(quán)方面研究，八馬茶業(yè)是家典型的家族企業(yè)。

據(jù)招股書，公司的控股股東、實(shí)際控制人為王文彬、王文禮、王文超、陳雅靜及吳小寧。王文彬、王文禮、王文超為兄弟關(guān)系，陳雅靜為王文彬的配偶，吳小寧為王文禮的配偶。發(fā)行前，五人共持有公司62.80%的股份。

雷達(dá)財(cái)經(jīng)梳理招股書發(fā)現(xiàn)，實(shí)際上八馬茶業(yè)管理層和股東層面的親屬關(guān)系不至于此。

比如公司董事、總經(jīng)理吳清標(biāo)持有發(fā)行前0.75%的股份，其與王文彬、王文禮、王文超三人是表兄弟關(guān)系；吳清標(biāo)妻子黃琴，也有持有發(fā)行前0.73%的股權(quán)。

同時(shí)，持有公司0.5%股份的董事、副總經(jīng)理吳慶祥，是王文彬和王文禮之妹、王文超之姐王小萍的配偶，其父吳基礎(chǔ)持股0.0329%、其子吳俊暉持股0.83%，王小萍本人也持股0.66%。

另外，核心技術(shù)人員、持股0.05%的王藝生，與王文彬、王文禮、王文超為叔侄關(guān)系；王文彬、王文禮、王文超之堂弟王文吉，持有發(fā)行前0.0461%的股權(quán)；王文彬、王文禮、王文超之表妹徐芳玲，持有發(fā)行前0.0329%的股權(quán)。

任職方面，王小萍任茶器具事業(yè)部產(chǎn)品總監(jiān)；黃琴電商事業(yè)部總經(jīng)理；吳小寧于2014 年 9 月至2021年6月，擔(dān)任公司工程部總監(jiān)。

盡管公司股東間的親屬關(guān)系錯(cuò)綜復(fù)雜，但在2019 年 8 月，控股股東、實(shí)際控制人及王小萍協(xié)商簽署了《一致行動(dòng)協(xié)議》，在報(bào)告期內(nèi)，僅王小萍與控股股東、實(shí)際控制人在歷次股東大會(huì)中均保持一致的決策意見。

董事會(huì)層面，除了三位獨(dú)董和董事何磊外，目前其他5位董事均與創(chuàng)始人王文彬存在親屬關(guān)系，進(jìn)一步反映出公司典型的家族企業(yè)屬性。

值得關(guān)注的是，近期七匹狼和特步兩家公司子女聯(lián)姻的消息沖上微博熱搜，不少網(wǎng)友稱之為“強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合”。

天眼查顯示，特步、七匹狼兩家企業(yè)均來(lái)自福建。據(jù)媒體報(bào)道，在福建當(dāng)?shù)兀髽I(yè)之間的聯(lián)姻比較常見。

除了特步國(guó)際CEO丁水波的二女兒丁佳敏與七匹狼董事長(zhǎng)周少雄之子周力源訂婚之外，還有九牧王、安踏、高力集團(tuán)和八馬茶業(yè)等企業(yè)創(chuàng)始人家族的子女，也相互之間結(jié)為連理。

比如2020年初，八馬茶業(yè)實(shí)控人之一王文彬之子王焜恒與安踏集團(tuán)董事局主席丁世忠之女丁斯晴，在廈門國(guó)際會(huì)議中心舉辦婚禮。有知情人表示，王焜恒和丁斯晴是在英國(guó)留學(xué)期間相識(shí)。

招股書也披露這層關(guān)系。除了王焜恒，王文彬兩個(gè)女兒的結(jié)婚對(duì)象都是知名企業(yè)家或者企業(yè)家子女。

其中，王文彬、陳雅靜之女王佳佳嫁給了高力集團(tuán)控股有限公司的實(shí)控人高力。2020年8月份，高力的父親高仕軍曾憑借65億的身家登上胡潤(rùn)財(cái)富榜。

王文彬、陳雅靜另一千金王佳琳的丈夫，是福建七匹狼集團(tuán)有限公司董事局主席周永偉之子周士淵，也就是周力源的堂兄弟。

招股書顯示，安踏、七匹狼和高力集團(tuán)除了與八馬茶業(yè)有小額的關(guān)聯(lián)交易之外，對(duì)方并不持有擬上市主體八馬的股份。

茶企為何難闖IPO關(guān)？

天眼查顯示，八馬茶業(yè)成立于1997年，2014年至2021年期間，公司共披露了4筆融資，投資方有IDG資本、天圖投資、同創(chuàng)偉業(yè)、神州創(chuàng)投、壹叁資本等。

盡管與資本市場(chǎng)結(jié)緣較早，但要實(shí)現(xiàn)公開上市并不容易。

據(jù)公開信息，2013年，八馬茶業(yè)首次謀求在深交所中小板，不過(guò)最終于2015年在新三板掛牌交易。2018年4月，八馬茶業(yè)終止在新三板掛牌，繼續(xù)沖擊A股IPO。

2019 年7 月，八馬茶業(yè)對(duì)外公示A股輔導(dǎo)備案信息，后于2021年12月向深交所創(chuàng)業(yè)板遞交了招股說(shuō)明書。但在三次問(wèn)詢之后，公司又撤回了創(chuàng)業(yè)板上市申請(qǐng)。

在外界看來(lái)，這與公司創(chuàng)新屬性不足、與創(chuàng)業(yè)板定位差距過(guò)大有關(guān)。創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委的問(wèn)詢函中，就重點(diǎn)關(guān)注八馬茶業(yè)是否屬于成長(zhǎng)型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)、是否符合創(chuàng)業(yè)板定位的問(wèn)題。

此外，根據(jù)《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板企業(yè)發(fā)行上市申報(bào)及推薦暫行規(guī)定》，“酒、飲料和精制茶制造業(yè)”屬于創(chuàng)業(yè)板推薦暫行規(guī)定“負(fù)面清單”禁入行業(yè)之一。

而八馬茶業(yè)將自身定位為“茶及相關(guān)產(chǎn)品的研發(fā)設(shè)計(jì)、標(biāo)準(zhǔn)輸出及品牌零售業(yè)務(wù)”，而非“精制茶制造業(yè)”。對(duì)于這一點(diǎn)，發(fā)審委曾要求發(fā)行人補(bǔ)充說(shuō)明如此定位的合理性。

事實(shí)上，茶企上市不順，八馬茶業(yè)不是頭一個(gè)。之前有瀾滄古茶因A股終止而改道港股IPO，中國(guó)茶葉在2020披露招股書擬登陸上證主板至今未有動(dòng)靜。

此前曾在港股上市的龍潤(rùn)茶已經(jīng)在2021年退市，目前港股茶企僅天福集團(tuán)一家，A股的“茶業(yè)第一股”一直懸而未決，以至于市場(chǎng)有了資本“愛酒不愛茶”的說(shuō)法。

在廣東省食品安全保障促進(jìn)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)朱丹蓬看來(lái)，傳統(tǒng)茶業(yè)行業(yè)還沒(méi)有進(jìn)入一個(gè)規(guī)范化、專業(yè)化、品牌化、資本化以及規(guī)模化的階段，目前中國(guó)茶企整體運(yùn)營(yíng)并不規(guī)范，內(nèi)部審計(jì)及原始材料等均需要不斷調(diào)整才能符合上市需求。

也有投行人士認(rèn)為，中國(guó)幅員遼闊，不同的經(jīng)濟(jì)水平、飲食習(xí)慣造就了不同的茶飲文化，各地具有自己的代表性品種，如西湖龍井、安溪鐵觀音、云南普洱等，但很難成長(zhǎng)出一個(gè)全國(guó)性品牌，造成了“有品類無(wú)品牌”的尷尬現(xiàn)狀。

以此來(lái)看，如今八馬茶業(yè)即便改道主板卷土重來(lái)，但能否就此解開茶企上市的難題，仍存在不確定性。