來源/雷達財經鴻途

作者/瀟灑

阿里宣布分拆戰略后，菜鳥首當其沖探路資本市場。招股書顯示，根據獨立行業顧問灼識咨詢的資料，菜鳥是全球最大的跨境電商物流服務企業，也是國內物流服務的領導者。

菜鳥的多個指標位列全球第一：2023年財政年度配送超過15億件跨境電商包裹、App平均月活用戶超6000萬；截至2023年6月30日，公司跨境電商倉庫建筑面積約300萬平方米和由超過17萬個驛站租成的數字網絡。

這些領先優勢加持下，菜鳥近年的增長強勁，2021財年至2023財年(截至3月31日止年度)總收入分別為527.33億元、668.67億元、778億元。然而，菜鳥仍不賺錢，在高企的運營成本之下，過去三個財年整整虧掉71.02億元。

此外，菜鳥仍與母公司阿里存在著千絲萬縷的聯系，招股書將此形容為“與阿里巴巴的協同及與客戶的深厚鏈接”。目前阿里是菜鳥的最大單一客戶，營收貢獻占比約3成。同時，上市前阿里持有菜鳥69.54%的股份，后者的董事會主席蔡崇信、CEO萬霖、非執行董事戴珊和蔣凡均是阿里合伙人。

阿里牢牢控制之下，菜鳥的業務獨立性也備受關注。在物流專家看來，菜鳥未來是否有更多發展的想象空間，在于業務上是否能擺脫與阿里的強相關，以及在激烈競爭下尋得增量，這都是上市以后需要考慮的問題。

01

約三成收入來自阿里

作為馬云最后的冒險商業項目，含著金鑰匙出生的菜鳥，一出生就有著龐大的“野心”。

2013年成立時，阿里巴巴聯合銀泰集團、復星集團、“三通一達”等公司，準備用10年時間、投資3000億元建立能夠支撐日均300億的“中國智能骨干網”。

有媒體報道，菜鳥還在籌備時，馬云曾對時任銀泰集團董事局主席的沈國軍、復星集團董事長郭廣昌說：“失敗的可能性很大，如果扛不住就別玩這個。”

當時的背景是，“雙11”這樣的購物節帶動日包裹量突破了一億件，各大物流公司運力有限，物流滯后已經影響了消費者的購物體驗。

成立之初，菜鳥網絡自己不送快遞，僅承擔著阿里旗下的大數據物流協同平臺，劉強東曾直言這就是一個數據平臺。但此后菜鳥由輕變重，通過阿里及相關公司先后入股“三通一達”、百世等龍頭企業，通過“買買買”的方式切入物流領域。

最新招股書顯示，今年6月5日，阿里將持有的申通快遞全部股權轉讓給菜鳥，占申通已發行股本約25%，總對價約為38.78億元。

同時，依托十幾萬本地菜鳥驛站，在物流末端市場上，菜鳥也建立了牢固的生態壁壘，為提供各類增值服務打下基礎。

時至今日，菜鳥已織出一張巨網。在快遞物流專家、貫鑠資本CEO趙小敏看來，菜鳥目前是輕資產和重資產并重的運行模式。隨著赴港IPO，菜鳥正向重資產加速轉移，并往上下游加速拓展，有望成為綜合性的物流服務商。

但是，有關菜鳥的上市消息，雖然過去十年里頻頻傳出，但在老對手京東物流上市兩年后，卻遲遲不見實質進展。直到今年阿里進行“1+6+N”組織變革后，外界認為作為阿里內部增速名列前茅的板塊，菜鳥會“靚女先嫁”。

不過值得注意的是，獨立上市的菜鳥，卻處處有著阿里的烙印。其中最明顯的是董事會構成上，阿里集團董事長蔡崇信擔任董事長，另外四位董事是CEO兼董事萬霖、淘天集團CEO戴珊、阿里國際數字商業集團CEO蔣凡和集團CPO蔣芳。他們的一個共同身份是阿里巴巴合伙人。

股權層面上，根據招股書，截至9月26日，阿里巴巴旗下三家公司合計持有菜鳥約69.54%的股份。按照阿里的公告，未來在分拆完成后，阿里將繼續持有菜鳥50%以上的股份。

業務方面，菜鳥與阿里的業務包括物流服務、廣告及推廣、技術及咨詢及管理服務。2021年至2023年財年及截至2023年6月30日止三個月，菜鳥自阿里產生的收入分別為154.23億元、206.14億元、219.01億元及68.8億元，分別占各期間收入的29.2%、30.8%、28.2%及29.7%。

誠然，過去10年多里菜鳥的估值敘事建立在阿里的電商加持上，但在上市之后菜鳥必須思考“獨立”這一命題。這種獨立不僅是在構架方面，更是在業務上努力稀釋阿里電商帶來的影響。如果新業務能給投資者帶來更大的想象力，那菜鳥的估值無疑也會跨過原有的區間。

02

運營成本高企難盈利

招股文件顯示，菜鳥2021財年至2023財年（截至3月31日止年度），總收入分別為527.33億元、668.67億元、778億元，近三年的復合增長率達到21%。其中按2022年收入計，菜鳥是國內第三大電商物流公司。

很長時間里，大眾對菜鳥的營收路徑都較為模糊，這是因為該公司很長一段時間里沒有單獨自營的配送體系。過去，菜鳥在整個物流體系中扮演“大腦”的角色，比如一筆訂單在商家銷售后，菜鳥網絡發出電子面單，通知“通達系”從菜鳥云倉送到物流網點，再由快遞員送至菜鳥驛站。

然而，時至今日，菜鳥也開始染指物流配送環節。今年6月28日，在2023年全球智能物流峰會上萬霖宣布，菜鳥將推出自營的品質快遞服務“菜鳥速遞”。根據招股書的描述，菜鳥速遞為電商提供低成本與優質服務相結合的品質快遞服務，并承諾送貨上門。

為滿足用戶的退換貨需求，菜鳥還推出了“菜鳥裹裹”，即所謂的逆向物流解決方案。該業務可為使用各種電商平臺及物流供應商的消費者提供退貨服務，包括預約攬收、包裝檢驗、運輸及配送。

補齊了快遞業務一環，菜鳥的收入模式也更加多元化。而在物流的其他環節，也是菜鳥一直以來大力投入的方面，包括綜合電商物流樞紐（e-Hub）、倉庫、分揀中心、清關系統和末端驛站。

從最新招股書來看，菜鳥的收入主要來自國際物流服務、國內物流服務和物流科技及其他服務。

其中，國際物流服務的收入主要包括跨境快遞及國際供應鏈服務的服務費，其次為海外本地物流服務的服務費；國內物流服務的收入主要包括國內供應鏈及國內品質快遞服務的服務費。

據招股書，2023財年菜鳥國際物流收入為368.51億元，營收占比為47.4%；同期國內物流收入為359.61億元，營收占比為46.2%，國際營收略高于國內。

菜鳥科技及其他服務的收入，包括與菜鳥驛站解決方案有關的服務費、通過菜鳥App產生的廣告費及推廣費、物業租賃及管理費、技術解決方案的服務費。

招股書以菜鳥驛站為例介紹了其收入模式：公司主要按每個包裹收取技術平臺服務費，亦就在菜鳥App、小程序及公眾號上展示廣告收取費用。費率基于多項因素來決定，包括市場狀況、菜鳥在物流價值鏈中的附加值、競爭力、可比服務的現行市價及公司的經營成本。

不過，目前科技及其他服務收入占比較低，2023財年該部分收入為49.88億元，營收占比6.4%。

值得關注的是，菜鳥依然是虧損狀態。過去三個財年，菜鳥的凈虧損分別為20.15億元、22.86億元和28.01億元，累計虧損71.02億元。

直至截至今年6月30日的這一個季度，菜鳥才實現凈利潤2.88億元，主要是由于與全球干線運輸相關成本由2023年初起已恢復正常，令公司的成本明顯下降。

招股書顯示，持續虧損與菜鳥高成本運營息息相關。2021財年至2023財年菜鳥營業成本占收入百分比分別為89.5% 、89.3% 和89.5%，隨著營收的增長而增長。公司的營業成本主要包括履約成本（主要為干線運輸、配送及倉內處理及我們採購及管理的其他服務）及勞務成本。

招股書坦言，有效的成本控制措施直接影響公司的財務狀況及經營業績。倘公司無法通過以具競爭力的價格獲得充足的勞動力、運輸、設施及其他資源來有效控制成本，公司的業務、經營業績及盈利能力可能會受到重大不利影響。

03

出海成為新戰場

招股書中，菜鳥花了大量篇幅講述其國際物流能力及網絡。例如，其兩大e-Hub，就分別位于比利時列日、馬來西亞吉隆坡，建筑面積超過15萬平方米，位于中國香港的e-Hub，也即將在2024年初交付使用。

招股書援引灼識咨詢的資料稱，按2022年包裹量計，菜鳥是全球第一的跨境電商物流企業，并擁有就地理覆蓋范圍而言全球最大的物流網絡之一。于2023年財政年度，菜鳥的跨境包裹總量超過15億件，并服務超過10萬個商家及品牌。

菜鳥發力國際市場也不難理解。從大環境而言，當前跨境電商已經成為外貿增長的新引擎。海關數據顯示，2023年上半年，我國跨境電商出口為8210億元，同比增長19.9%。

同時在國內市場上，快遞公司時常發起價格戰，與其在流量見頂的國內市場上內卷，不如將資源更多地投入到國際物流市場上，參與海外物流市場的跑馬圈地。

就在遞交招股資料之際，9月26日，菜鳥宣布在英國、西班牙、荷蘭、比利時、韓國實現5個工作日送達，上述五國消費者在速賣通Choice頻道下單帶有“5-daydelivery”(五日達)標識的商品，能在5個工作日收到來自中國的包裹。

菜鳥與速賣通今年3月份最先在韓國試點五日達產品，根據菜鳥集團副總裁、國際快遞總經理丁宏偉介紹，作為規模化落地的跨境電商快線產品，“全球5日達”未來將在更多國家和地區落地。

盡管菜鳥的國際業務增長勢頭迅猛，但也面臨不小挑戰。相較于國內電商物流，跨境物流的場景更為復雜，流程也較為繁瑣，經常面臨丟件、流程不透明、收費標準不統一、效率低下等難題。

不可否認，跨境市場已成全球電商物流增長最快的市場，菜鳥也已較早布局這一領域，但能否在成本和效率的比拼中笑到最后，還有待觀察。